一季度GDP增速回升至4.5%，略超市场预期，三产表现最好，一产和二产均季节性回落。从3月数据看，消费一枝独秀，去库拖累下生产温和修复，投资仍有回落压力，房地产市场指标修复尚需时日。3月数据公布后，债券表现较强，主因3月地产数据再度转弱，弱地产数据继续强化弱复苏预期，债券市场继续震荡偏强。整体来看，目前经济格局较为清晰，消费强、投资弱、通胀弱、地产差，但市场预期对地产和通胀数据较为敏感，暂对偏强的消费数据反应不大。
　　虽然市场对于经济预期仍偏悲观，但从MLF操作看央行操作已趋于谨慎。4月17日，央行MLF操作平价续作1700亿元（当日到期1500亿元），并在公告中删除了”充分满足金融机构需求“表述，4月MLF超额续作量（200亿元）也是2022年8月以来的最低值，再结合央行在一季度例会中关于货币政策总取向和信贷投放的表态来看，货币政策边际有所收敛。即使当前市场因为房地产市场而预期悲观，但央行预期和操作已经先行，在货币政策不进一步宽松的前提下，预计债市收益率很难明显打开下限。
　　 4月中上旬“超长债”行情出现，叠加10Y国债收益率再度逼近2.80%，我们建议债市边际上保持谨慎，不建议追多：（1）10Y国债收益率2.80%的位置属于偏下限的位置，2023年1月初10Y国债收益率回落至2.81%，核心是2022年12月高频数据较差，政策冲击过后经济预期再度转为悲观，从收益率位置来看当前的悲观预期已经接近2023年初；（2）“超长债”行情属于债市做多情绪的偏尾部演绎，预计保险等机构有止盈压力；（3）风险偏好体现的复苏预期仍蠢蠢欲动，考虑到通胀、M1-M2、地产销售等数据是相对慢变量，风险偏好对债市的干扰需要重点防范，尤其是当前海外通胀加速走软、加息明确进入尾声。
　　重点关注本次数据的以下几点特征：
　　（1）3月生产延续修复，但复苏力度偏温和。3月工业增加值增速较1-2月上行1.5个百分点至3.9%，制造业、电热燃水生产加快，采矿业生产明显放缓。一季度GDP增速4.5%、略超市场预期，三产表现较强，一产、二产季节性回落。
　　 （2）三大投资均边际走弱，制造业和基建投资回落幅度均超1个百分点，房地产市场仍低迷。3月固定资产投资增速继续放缓，其中基建投资增速回落受基数影响较大，整体上仍有韧性，此外受库存、盈利等影响，制造业投资预计将继续维持韧性下行走势。重点看房地产投资，在1-2月出现改善后，3月房地产市场各项数据再度走弱，投资、施工、新开工增速再度下行，竣工、资金、房价、销售回暖，但4月高频显示地产销售环比再度走软。
　　 （3）消费表现强劲，后续关注核心CPI和服务价格。3月主要经济数据中，消费数据表现最为亮眼，3月社零消费增速回升7.1个百分点至10.6%，餐饮消费（26.3%）好于商品消费（9.1%），汽车销售也有明显好转。消费结构方面，3月粮油食品类、服装类等必选产品占比下降，化妆品、金银珠宝、家用电器和音像器材等可选消费占比回升。
　　（4）服务业明显复苏、失业率指标普遍下行，青年失业率走高。3月城镇调查失业率回落0.3个百分点至5.3%，自2022年9月以来首次回落至5.5%以下，仅16-24岁青年失业率上行至19.6%，历史上仅低于2022年7月，青年就业压力依旧偏大。
　　风险提示：货币政策理解有误，二季度央行降息超预期。