公司各品牌1Q23销售复苏符合预期，同时库存/折扣水平环比改善。步入4月，不同品牌因基数、节奏差异，流水增长稍有分化：截至4月前10日，安踏主品牌流水延续Q1增速表现，而FILA品牌受益低基数流水增速大幅提升至+50%+水平。我们判断通过“五一”重点节假日，公司有望把握Q2关键复苏节点，凭借高直营占比充分释放业绩弹性，维持“买入”评级。
　　▍销售复苏符合预期，1Q23安踏/FILA流水+中单位数/+高单位数。公司公布2023年一季度经营数据，2023Q1安踏主品牌零售额同比增长中单位数，FILA品牌零售额同比实现高单位数增长，其他品牌零售额同比实现75%~80%增长。在线下客流回暖带动下，公司各品牌销售均呈现复苏态势，符合公司2022年年报业绩交流会时的指引。
　　▍安踏：冬奥高基数背景下收获高质量增长，3月增速进一步提升。在冬奥高基数（1Q22流水+高双位数）的背景下，安踏主品牌仍收获高质量增长。分月度看，1~2月主品牌流水实现小幅正增长，3月流水增长环比提速。分渠道看，安踏线下大货/儿童流水分别+高单位数/+中单位数，但线上渠道在去年同期高基数（+40%）与旧品占比高影响下出现负增长。零售指标上，主品牌在Q1末新品到货的背景下，库销比保持5以下水平，环比4Q22显著改善。同时大货平均折扣72折，维持可控水平。
　　▍FILA：步入疫情冲击的低基数期，流水增速逐月提升。FILA重点布局高线城市与东北地区，去年3月起疫情受损较为严重。分月度看，今年3月FILA流水+双位数，相比1~2月增长提速。分品牌看，FILA大货流水提升了10%+，儿童/潮牌均实现单位数增长。而Q1稳健销售表现下是FILA更为优异的零售指标，FILA综合折扣为75折，环比显著改善；同时在相对健康的折扣水平下，库销比由4Q22的7+下降至1Q23的5以下水平。
　　▍展望：客流全面恢复，FILA流水引领，把握Q2关键复苏节点。目前线下客流水平已全面恢复，公司各品牌流水/库存/折扣状况在1Q23均恢复到相对健康的水平，而不同品牌因基数、节奏差异，流水增长稍有分化：根据公司1Q23经营交流会，截至4月前10日，安踏主品牌流水延续Q1增速表现，而FILA品牌受益低基数流水增速大幅提升至50%+水平。我们预计迪桑特/可隆品牌因渠道集中高线城市，复苏趋势与FILA接近，同时将通过正向经营杠杆改善盈利水平。我们判断通过“五一”重点节假日，公司有望把握Q2关键复苏节点，凭借高直营占比有望充分释放业绩弹性。
　　▍风险因素：消费复苏不及预期；行业竞争加剧；公司现有品牌升级不及预期；公司新品牌增长不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司公布2023年一季度经营数据，1Q23安踏/FILA流水+中单位数/+高单位数，销售复苏符合预期，同时库存/折扣水平环比改善。我们维持2023-25年EPS预测为3.50/4.09/4.78元。参考全球运动公司龙头Nike 2024财年估值水平（31x PE，来自Bloomberg一致预期），考虑短期行业竞争压力，我们给予公司2024年29倍PE，对应目标价135港元，维持“买入”评级。