事件：
　　2023年4月12日美国劳工统计局发布：3月CPI环比0.1%（前值0.4%），核心CPI环比0.4%（前值0.5%）；CPI同比5.0%（前值6.0%），降幅超预期。
　　核心观点：
　　3月美国CPI超预期下行主因能源价格，同时仍包含CPI房租项统计时滞所导致的高估。3月美国CPI同比5.0%，市场预期5.2%，核心CPI同比5.6%符合预期。1）3月国际原油价格大幅调整，叠加高基数作用，3月能源项同比增速转负-6.4%（前值5.2%），环比-3.5%（前值-0.6%）。2）服务（除能源服务）同比增速放缓，3月份同比增速7.1%（前值7.3%），这是自2021年8月以来首见拐点。其中收容所同比仍因统计时滞而上行至8.2%（前值8.1%）。美国Zillow房租指数同比增速在持续回落，预计收容所项的拐点不远。3）对劳动力成本敏感的服务价格开始降温，反映出劳动力供需匹配进一步改善，运输服务同比13.9%（前值14.6%），休闲服务同比5.9%（前值6.3%）。3月服务生产时薪增速降至4.15%（前值4.62%）。4）商品（除食品和能源商品）同环比增速均出现反弹，反映一季度金融条件指数向宽松回落的影响，新车同比6.1%（前值5.8%），二手车同比-11.2%（前值-13.6%），Manheim美国二手车指数同比增速连续3个月边际好转。但家具家电同比下降至5.8%（前值6.3%）。
　　由于基数因素将在5-6月下台阶、年底转负，美国CPI同比后续回落趋势基本确定，具体路径则取决于国际原油价格和房租项的走势。分场景来看：1）在中性场景下，假设布伦特原油价格维持85美元/桶的波动中枢，房租项年中转向下行、年底仍在6%以上，新车和二手车增速持续向均值回归，则年底CPI同比或在2.5%左右。2）在悲观场景下，布油价格上行至100美元/桶附近，房租项统计时滞持续，则年度CPI同比仍保持在3%左右。3）如果衰退风险等因素驱动油价下行至70美元/桶附近，房租项较快下行，则年底CPI可回落至2%附近水平。
　　我们仍预计5月FOMC最后一次加息25BP。资产端，美债、黄金、美股或已Price-in美联储下半年转鸽，唯独美元指数仍未充分计入这一前景。通胀下行，但现阶段劳动力市场仍是美联储的核心关切，因此数据发布后，市场预期美联储5月最后25BP的概率仅小幅回落到60%附近。考虑到劳动力市场出现供需均衡调整加速的趋势，以及银行业冲击对美国经济的负面影响（IMF预计美国银行业在二季度进一步收紧信贷条件对未来一年实际经济增速的影响可能达到0.44%，见图4），预计5月为美联储的最后一次加息，同时市场亦在预期，美联储23年转向降息的概率并不低。
　　市场方面：1）数据发布后，美债收益率下行、10Y-2Y利差倒挂幅度小幅收窄至56BP、仍然隐含了较高的后续美国经济衰退概率。2）美股近期受加息周期已进尾声和IT部门等因素的支持出现反弹。历次美联储加息周期来看，在最后一次加息结束后的3个月，美股标普表现一般均为不同幅度的反弹，除非当时经济已经深陷衰退，美股目前反映了对此情景的预期。但考虑到目前美债已经计入较高水平的衰退概率，市场对美联储23年转向降息亦有较强预期，后续利率调整对美股估值的支撑或较为有限，而盈利调整将逐步显现。3）美元指数回落0.6%至101.6的水平。尽管我国通胀近月因基数和猪油共振等因素而偏冷，在需求侧换挡期过后，内需复苏趋势将逐步确立，因此二季度人民币在美元指数走弱的背景下进入上行通道，利好人民币计价资产。
　　风险提示：海外政策。