4月11日，央行发布2023年3月金融数据。社融增量5.38万亿元，比上年同期多增0.72万亿元。社融存量同比增长10%，前值9.9%。在高于市场一致预期的信贷中，我们前期提示投资者关注的企业中长期贷款当月新增2.07万亿，将企业中长期贷款增速推升至17.7%左右的水平。
　　社融增速持续回升，信贷连续超出市场一致预期。在上月的点评中，我们提到贯穿2022年全年的信贷“大小月”现象被打破或代表了经济内生的融资需求出现改善。本月的数据，特别是信贷数据再次明显超出市场一致预期，包括居民部门也开始出现信贷同比多增的现象。在前期企业部门信贷结构已持续改善的基础上，居民部门也开始呈现信贷结构改善的苗头。叠加今年财政继续前置发力的节奏，我们认为社融回升的态势会有所延续。
　　超预期信贷数据的背后：企业部门中长期贷款增速持续回升，居民部门中长期贷款同比多增创近6年3月最高水平。随着房地产市场销售的回暖，持续同比少增的居民部门信贷终见积极信号。从一季度整个数据来看，居民部门新增信贷量已超过2022年，并处于接近2019年的水平。假如居民部门信贷需求开始转暖，那么市场参与者会对“宽信用”的分歧减少。当然，这意味着房地产销售的持续回暖。对于这一趋势，仍需持续观察。
　　M2增速重新回升，社融与M2增速差开始收敛。在前期的报告《社融与M2增速差回升下的资产特征》中，我们判断进入2023年后，社融与M2增速差将会收敛。社融与M2增速差收敛时，往往代表了实体部门的融资需求与经济活力最为旺盛的阶段。从最近的历史来看，两者增速差回升的阶段主要在2016年1月至2017年7月及2020年5月至2021年5月。在这两个时段中，随着国内经济活动回暖，可以观察到资产价格的表现有相似之处：信用风险下降；权益市场上涨、并且顺周期资产性价比更优。
　　货币政策展望：当前焦点或在于如何引导商业银行负债成本下行。随着商业银行陆续公布2022年年报，可以观察到其负债成本继续上行趋势。而不断走高的商业银行负债成本或将影响其作为货币政策传导中介的效率。目前，一些中小行已陆续下调存款利率，加上前期“超预期”的降准也有降低银行负债成本的作用，我们理解接下来引导银行负债成本下行或将阶段性地成为政策重心。
　　风险提示：国内外经济基本面变化超预期；货币政策超预期。