2023年3月CPI同比从2月的1.0%继续回落至0.7%，低于彭博一致预期1.0%，亦低于1.5%的1-2月CPI均值。分项看，3月CPI超预期下行部分受去年3月高基数影响，同时，能源价格回落及大件消费品价格通缩（如汽车、家电、电子产品等）拖累环比通胀。3月环比较2月的-0.5%收窄至-0.3%，其中食品价格环比从2月的-2%回升至3月的-1.4%；非食品价格从2月的-0.2%上行至3月的0%。值得注意的是，1）3月CPI环比-0.3%高于环比历史均值-0.5%（17-22年间除20年的均值，下同），环比动能强于季节性(图表5)，2）CPI分项走势有所分化——分项中，猪肉、文娱、服务、衣着等环比均高于季节性水平，而交通、生活用品、居住和医疗较季节性水平回落。与非食品CPI走势一致，PPI同比跌幅进一步下行至2.5%——一方面，全球贸易周期低迷压低制造业价格，同时，3月油气、煤炭等价格持续承压。
　　2023年3月CPI同比为0.7%，较2023年1-2月累计同比1.5%下行0.8个百分点，环比由1-2月平均的0.1%回落为-0.3%。其中，食品CPI同比较1-2月累计同比的4.4%回落至2.4%，环比-1.4%较1-2月均值小幅回落，但高于历史均值-2.4%。非食品CPI同比0.3%，低于1-2月的0.9%，环比录得0%，与历史均值持平。
　　3月食品CPI同比较快回落，食品CPI同比从1-2月累计4.4%下行至3月的2.4%，对CPI同比的拉动从1.2个百分点下行至0.9个百分点，部分受基数效应影响。其中，3月CPI猪肉分项同比从1-2月累计7.9%上行至9.6%，对CPI食品同比分项的贡献仍为约0.4个百分点，环比跌幅从1-2月的11.1%收窄至4.2%。
　　3月非食品CPI同比较1-2月累计同比下行0.6个百分点至0.3%，环比与1-2月均值0%持平，主要受能源以及大件消费品（汽车、家电、电子产品等）价格回落拖累。一方面，国际能源价格继续下行，布伦特油价从2022年2月82.6美元/桶下行至2023年3月的78.7美元/桶。同时，部分大件消费品（如汽车、家电、手机等）仍有一定库存压力、清库存、价格战等因素仍对价格带来拖累：3月多家车企促销清库，3月非食品CPI中交通工具分项环比从1-2月的0%回落至-1.6%。此外，服装、文娱等受内需拉动较大的行业走势偏强，3月服装分项环比从1-2月的-0.3%上行至0.5%。
　　2023年3月PPI走势与非食品CPI较为一致，同比从2023年1-2月累计的-1.1%下行至-2.5%、亦低于2月的-1.4%。环比较2月的0%持平，略高于1-2月均值-0.2%，主要受能源价格下行与全球贸易周期走弱压制。分项中石油天然气开采同比降幅从2月的3%大幅回落至15.7%，燃料加工/黑色冶炼同比降幅亦进一步回落至6%/8%，原材料和加工工业合计对PPI同比的拖累约2.2个百分点，油气、煤炭等价格持续承压。环比看，3月生活资料（衣着、食品和日用品）环比持平（对比1-2月-0.3%），但汽车（-0.1%）、食品(-0.1%)等环比持续处于低位。
　　3月CPI和PPI同比整体回落，主要受到外贸走弱、能源价格回落以及大件消费品需求承压的冲击、但结构上呈现分化。往前看，整体而言内需回升对非食品CPI的滞后效应或逐步显现，非食品CPI可能可以企稳回升，但内外需呈现切换——1）大件消费品，以及产能扩张较快受外需影响较大的行业价格或仍将承压，比如汽车、计算机及通信电子、电气机械、橡胶塑料等行业，过去3年随着盈利回升企业产能扩张加快、出口依赖度也高于工业企业平均水平（参见《2023年哪些行业会有定价权？》2023/3/27）。2）去除外贸因素的拖累，内需定价的产品价格可能仍具一定韧性——首先，CPI中对于服务业价格的回升可能有所低估；其次，居住分项可能随着地产周期企稳而有所修复；此外，OPEC+在4月宣布将减产（约166万桶/天，占2021年全球原油日消费量的1.8%），或对能源价格带来支撑。
　　风险提示：稳增长政策不及预期、外需加速走弱。

研究报告全文：证券研究报告宏观能源及大件消费品降价压低3月通胀华泰研究研究员易峘SACNoS0570520100005evayihtsccom2023年4月11日中国内地动态点评SFCNoAMH26385236586000联系人吴宛忆2023年3月CPI同比从2月的10继续回落至07低于彭博一致预期SACNoS0570122090215wuwanyihtsccom10亦低于15的1-2月CPI均值分项看3月CPI超预期下行部分861063211166受去年月高基数影响同时能源价格回落及大件消费品价格通缩如汽3联系人周子衿车家电电子产品等拖累环比通胀3月环比较2月的-05收窄至-03SACNoS0570121120091zhouzijinhtsccom其中食品价格环比从2月的-2回升至3月的-14非食品价格从2月的862128972228-02上行至3月的0值得注意的是13月CPI环比-03高于环比历史均值-0517-22年间除20年的均值下同环比动能强于季节性图表52CPI分项走势有所分化分项中猪肉文娱服务衣着等环比均高于季节性水平而交通生活用品居住和医疗较季节性水平回落与非食品CPI走势一致PPI同比跌幅进一步下行至25一方面全球贸易周期低迷压低制造业价格同时3月油气煤炭等价格持续承压2023年3月CPI同比为07较2023年1-2月累计同比15下行08个百分点环比由1-2月平均的01回落为-03其中食品CPI同比较1-2月累计同比的44回落至24环比-14较1-2月均值小幅回落但高于历史均值-24非食品CPI同比03低于1-2月的09环比录得0与历史均值持平3月食品CPI同比较快回落食品CPI同比从1-2月累计44下行至3月的24对CPI同比的拉动从12个百分点下行至09个百分点部分受基数效应影响其中3月CPI猪肉分项同比从1-2月累计79上行至96对CPI食品同比分项的贡献仍为约04个百分点环比跌幅从1-2月的111收窄至423月非食品CPI同比较1-2月累计同比下行06个百分点至03环比与1-2月均值0持平主要受能源以及大件消费品汽车家电电子产品等价格回落拖累一方面国际能源价格继续下行布伦特油价从2022年2月826美元桶下行至2023年3月的787美元桶同时部分大件消费品如汽车家电手机等仍有一定库存压力清库存价格战等因素仍对价格带来拖累3月多家车企促销清库3月非食品CPI中交通工具分项环比从1-2月的0回落至-16此外服装文娱等受内需拉动较大的行业走势偏强3月服装分项环比从1-2月的-03上行至052023年3月PPI走势与非食品CPI较为一致同比从2023年1-2月累计的-11下行至-25亦低于2月的-14环比较2月的0持平略高于1-2月均值-02主要受能源价格下行与全球贸易周期走弱压制分项中石油天然气开采同比降幅从2月的3大幅回落至157燃料加工黑色冶炼同比降幅亦进一步回落至68原材料和加工工业合计对PPI同比的拖累约22个百分点油气煤炭等价格持续承压环比看3月生活资料衣着食品和日用品环比持平对比1-2月-03但汽车-01食品-01等环比持续处于低位免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1宏观研究3月CPI和PPI同比整体回落主要受到外贸走弱能源价格回落以及大件消费品需求承压的冲击但结构上呈现分化往前看整体而言内需回升对非食品CPI的滞后效应或逐步显现非食品CPI可能可以企稳回升但内外需呈现切换1大件消费品以及产能扩张较快受外需影响较大的行业价格或仍将承压比如汽车计算机及通信电子电气机械橡胶塑料等行业过去3年随着盈利回升企业产能扩张加快出口依赖度也高于工业企业平均水平参见2023年哪些行业会有定价权20233272去除外贸因素的拖累内需定价的产品价格可能仍具一定韧性首先CPI中对于服务业价格的回升可能有所低估其次居住分项可能随着地产周期企稳而有所修复此外OPEC在4月宣布将减产约166万桶天占2021年全球原油日消费量的18或对能源价格带来支撑风险提示稳增长政策不及预期外需加速走弱免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2宏观研究图表1CPI2023年3月与2023年2月对比图表2CPI月环比分项数据月环比CPI分项环比1CPI3月与2月对比050101年同比月环比0002月累计1-2月月02-043月2月同比3月2月均-051可选及非食品分项整体CPI071015-03-0501-142食非服衣生医交教居核心品食务着活疗通育住07060800-0201品用保通文品健信化食品242644-14-2004及和服娱猪肉963979-42-114-111务乐非食品03060900-0200资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表3PPI同比下行至-25图表4CPI食品与非食品同比均下行采掘工业原材料工业加工工业CPI非食品CPI食品右食品衣着一般日用品425耐用消费品PPI320112156110051104253102022-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-092022-112023-012023-032020-07202003202009202103202109202203202209202303资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表52023年3月CPI环比涨幅高于往年同期2019-2023年CPI环比历史涨幅202020年2021年2022年17-22年均值除2020年2023年15100500-05-03-10-151月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3宏观研究免责声明分析师声明本人易峘兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4宏观研究香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师易峘本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5宏观研究法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6