事件：2023年4月9日，佛山照明发布2022年年报。
　　佛山照明发布2022年年报。公司2022全年实现营收87.6亿元，同比增长0.4%，实现归母净利润2.3亿元，同比下滑23.1%，实现扣非归母净利润2.2亿元，同比增长48.1%；其中单Q4实现营收21.1亿元，实现归母净利润430万元。公司本次拟向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），对应分红率59%，不送红股或以公积金转增股本。
　　汽车车灯业务稳步增长，全年新订单新能源占比过半。四季度公司收入同比下滑13.3%，受疫情放开政策影响，收入端整体承压，拆分来看：1）汽车车灯业务，全年实现收入17.3亿元，同比增长92.4%，增长主要来自南宁燎旺并表比例提升影响，我们测算原车灯模组业务约实现业务收入1.7亿元，同比下滑11.1%，我们认为模组收入下滑主要受并表比例提升后关联交易抵减影响。全年南宁燎旺实现收入15.6亿元，同比增长3.2%，全年净利率同比提升0.3pct，燎旺业务持续突破，全年成功承接33个项目，其中过半为新能源车车灯订单，预期未来新订单有望支撑公司车灯业务收入增长+盈利改善。2）通用照明，我们测算公司全年通用照明原主业实现营业收入约36~37亿元，同比下滑8%~9%，我们测算公司主业收入端压力外销高于内销，外销全年收入同比跌幅超10%。受国内外宏观需求不振，疫情扰动等因素影响照明行业整体承压，但5G智慧灯杆、海洋照明、动植物照明等新场景需求以及行业格局向龙头集中化趋势部分对公司全年收入形成有利支撑。据公司公告披露，2022年公司5G智慧灯杆业务收入实现收入超1亿元，截至2023年2月在手订单总额超1.5亿元，公司海洋照明业务在全国沿海省份和东南亚市场共建立了24个销售网点及6个体验区，营销渠道布局持续加速；3）国星光电，全年实现收入35.8亿元，同比下滑11.5%。受疫情影响下交流物流不畅及下游需求不振影响，国星光电全年收入业绩双承压。4）分产品来看，公司全年通用照明/ LED封装及组件/车灯/贸易及其他产品收入分别同比变动-11.6%/ -15.5%/ +92.4%/ +6.7%，其中下半年收入分别同比变动-25.1%/ -22.6%/ +24.2%/ -5.4%。
　　新型照明业务增长带动公司整体毛利提升。公司全年毛利率为17.5%，同比小幅提升0.5pct，我们认为公司毛利率提升主要来源为：1）新兴照明业务收入快速增长，带动通用照明产品毛利率同比提升5.6pct，正向影响公司整体毛利率约2pct；2）受行业均价下滑及外销收入占比提升影响，公司LED封装及组件产品毛利毛利率同比下滑4.1%，负向影响公司整体毛利率约1.2pct。费用端，公司全年期间费用率为12.3%（YoY+1.2pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.2pct/ +0.6pct/ +0.7pct/ -0.4pct，费用率增加主要来自人员成本提升。此外，公司21年出售部分物业资产产生资产处置收益约7771万元，导致22年资产处置损益负向影响经营利润率0.9pct，存货跌价准备计提产生资产减值9152万元（负向影响经营利润率约1.0pct），综合下来公司全年净利率同比下滑1.7pct至4.0%，归母净利率同比下滑0.8pct至2.6%。
　　盈利预测及投资评级。佛山照明近年来围绕LED产业链积极推动上下游一体化及同心多元化，2021年以来陆续启动/落地多个并购项目，21年8月完成对南宁燎旺的并购，22年2月完成对国星光电的并购，22年11月国星光电完成对风华高科子公司风华芯电的并购，22年10月国星光电启动对东山精密全资子公司盐城东山的并购。同时，公司进一步通过定增推动LED通用照明、车灯模组、智慧灯杆、海洋照明等业务的产能扩张，彰显公司围绕LED产业搭建上下游一体化头部平台的经营决心。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为100/ 115/ 130亿元，同比分别增长15%/ 14%/ 13%，预计归母净利润分别为2.6/ 4.0/ 4.5亿元，同比分别增长11%/ 56%/ 14%，对应PE分别为29.6X/ 19.0X/ 16.7X，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：新业务发展不及预期、下游市场竞争加剧、原材料价格大幅上涨。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年04月10日佛山照明000541SZ强烈推荐维持年年报点评收入业绩承压车灯业务稳步增长消费品家电2022目标估值NA盈利改善当前股价554元事件2023年4月9日佛山照明发布2022年年报基础数据佛山照明发布2022年年报公司2022全年实现营收876亿元同比增长总股本万股13619904实现归母净利润23亿元同比下滑231实现扣非归母净利润已上市流通股万105650股22亿元同比增长481其中单Q4实现营收211亿元实现归母净利总市值亿元75流通市值亿元59润万元公司本次拟向全体股东每股派发现金红利元含税430101每股净资产MRQ38对应分红率59不送红股或以公积金转增股本ROETTM45资产负债率437汽车车灯业务稳步增长全年新订单新能源占比过半四季度公司收入同比主要股东香港华晟控股有限公司下滑133受疫情放开政策影响收入端整体承压拆分来看1汽车主要股东持股比例1384车灯业务全年实现收入173亿元同比增长924增长主要来自南宁燎旺并表比例提升影响我们测算原车灯模组业务约实现业务收入17亿股价表现元同比下滑111我们认为模组收入下滑主要受并表比例提升后关联交1m6m12m易抵减影响全年南宁燎旺实现收入156亿元同比增长32全年净利绝对表现-5-311相对表现-7-1213率同比提升03pct燎旺业务持续突破全年成功承接33个项目其中过佛山照明沪深300半为新能源车车灯订单预期未来新订单有望支撑公司车灯业务收入增长80盈利改善2通用照明我们测算公司全年通用照明原主业实现营业收入60约3637亿元同比下滑89我们测算公司主业收入端压力外销高于4020内销外销全年收入同比跌幅超10受国内外宏观需求不振疫情扰动等0因素影响照明行业整体承压但5G智慧灯杆海洋照明动植物照明等新-20Apr22Jul22Nov22Mar23场景需求以及行业格局向龙头集中化趋势部分对公司全年收入形成有利支撑据公司公告披露2022年公司5G智慧灯杆业务收入实现收入超1亿资料来源公司数据招商证券元截至2023年2月在手订单总额超15亿元公司海洋照明业务在全国相关报告沿海省份和东南亚市场共建立了24个销售网点及6个体验区营销渠道布1佛山照明000541事件点局持续加速3国星光电全年实现收入358亿元同比下滑115受评股权激励开启国企改革大幕疫情影响下交流物流不畅及下游需求不振影响国星光电全年收入业绩双承逆周期定增凸显做大照明产业决心2023-03-16压4分产品来看公司全年通用照明LED封装及组件车灯贸易及其2佛山照明000541Q3收入他产品收入分别同比变动-116-15592467其中下半年收入暂承压主业车灯盈利持续向好分别同比变动2022-10-28-251-226242-543佛山照明000541收购盐城东山事件点评加速产业一体化新型照明业务增长带动公司整体毛利提升公司全年毛利率为175同比整合扩大LED封装市场优势小幅提升我们认为公司毛利率提升主要来源为新兴照明业务05pct12022-10-11收入快速增长带动通用照明产品毛利率同比提升56pct正向影响公司整史晋星S1090522010003体毛利率约2pct2受行业均价下滑及外销收入占比提升影响公司LEDshijinxingcmschinacomcn封装及组件产品毛利毛利率同比下滑41负向影响公司整体毛利率约彭子豪S109052212000112pct费用端公司全年期间费用率为123YoY12pct其中销售pengzihaocmschinacomcn管理研发财务费用率分别同比变动02pct06pct07pct-04pct费纪向阳研究助理用率增加主要来自人员成本提升此外公司年出售部分物业资产产生21jixiangyangcmschinacomcn资产处置收益约7771万元导致22年资产处置损益负向影响经营利润率09pct存货跌价准备计提产生资产减值9152万元负向影响经营利润率约10pct综合下来公司全年净利率同比下滑17pct至40归母净利率同比下滑08pct至26敬请阅读末页的重要说明公司点评报告盈利预测及投资评级佛山照明近年来围绕LED产业链积极推动上下游一体化及同心多元化2021年以来陆续启动落地多个并购项目21年8月完成对南宁燎旺的并购22年2月完成对国星光电的并购22年11月国星光电完成对风华高科子公司风华芯电的并购22年10月国星光电启动对东山精密全资子公司盐城东山的并购同时公司进一步通过定增推动LED通用照明车灯模组智慧灯杆海洋照明等业务的产能扩张彰显公司围绕LED产业搭建上下游一体化头部平台的经营决心我们预计公司2023-2025年营业收入分别为100115130亿元同比分别增长151413预计归母净利润分别为264045亿元同比分别增长115614对应PE分别为296X190X167X维持强烈推荐投资评级风险提示新业务发展不及预期下游市场竞争加剧原材料价格大幅上涨财务数据与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入百万元87268760100341148513020同比增长1330151413营业利润百万元540380459657756同比增长46-30214315归母净利润百万元300230255397453同比增长-5-23115614每股收益元022017019029033PE252328296190167PB1115141413资料来源公司数据招商证券图1佛山照明历史PEBand图2佛山照明历史PBBand元元1010998820x740x718x6615x530x513x425x410x320x315x221100Apr20Oct20Apr21Oct21Apr22Oct22Apr20Oct20Apr21Oct21Apr22Oct22资料来源公司数据招商证券资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E流动资产8719827092421042611655营业总收入87268760100341148513020现金24352485269729973273营业成本724372248229933510566交易性投资348262262262262营业税金及附加6862718192应收票据168882294110771221营业费用236257294337382应收款项20181921217824922826管理费用352408467535607其它应收款3833384349研发费用375441492563638存货19902032230526152960财务费用031424038其他2037178229401065资产减值损失25106753337非流动资产78807017693669106932公允价值变动收410101010长期股权投资182182182182182其他收益益7485959595固定资产35153508354236143723投资收益3311111111无形资产商誉796762686617555营业利润540380459657756其他33892565252724962472营业外收入2519191919资产总计1660015287161781733618587营业外支出617171717流动负债55885622625669797783利润总额558382461659758短期借款227158200200200所得税58316897112应付账款45234489511458016565少数股东损益200120139165194预收账款149128145165187归属于母公司净利300230255397453其他688848797813831润长期负债4321064106410641064主要财务比率长期借款0748748748748202120222023E2024E2025E其他432316316316316年成长率负债合计60206687732080438847营业总收入1330151413股本13991362136213621362营业利润46-30214315资本公积金80175757575归母净利润-5-23115614留存收益48363886400542754528获利能力少数股东权益35443427356637313924毛利率170175180187188归属于母公司所有者70365173529255625816净利率3426253535负债及权益合计权益1660015287161781733618587ROE4538497380ROIC5631445965现金流量表偿债能力单位百万元202120222023E2024E2025E资产负债率363437452464476经营活动现金流43310658629571051净负债比率1564595551净利润500351394562646流动比率1615151515折旧摊销510601623613611速动比率1211111111财务费用1322424038营运能力投资收益3311969696总资产周转率0705060707营运资金变动581185105166153存货周转率5336383838其它2584455应收账款周转率3527343434投资活动现金流1138347447491538应付账款周转率2416171717资本支出641593543587634每股资料元其他投资1778247969696EPS022017019029033筹资活动现金流992746201167237每股经营净现032078063070077借款变动17893142300每股净资产金517380389408427普通股增加037000每股股利010010009015017资本公积增加785875000估值比率股利分配140140136127199PE252328296190167其他1516424038EVEBITDA163186142122113现金净增加额57927213300276资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关招商家电研究组史晋星复旦大学世界经济硕士2017年-2021年四年家电行业研究经验曾工作于申万宏源证券研究所先后获得2017年水晶球第四2019-2020年水晶球第五20172020年新财富入围等奖项彭子豪北京大学光华管理学院工商管理硕士英国华威大学统计学学士2020年加入招商证券家电研究团队纪向阳上海财经大学经济学类硕士南京航空航天大学工学学士曾就职于民生证券研究院2022年加入招商证券研发中心从事家电行业研究评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中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