端到端全球化服务，公司品牌力得到进一步增强。根据公司2022年年报披露，得益于大订单陆续实现交付，公司实现营收70.35亿元，同比增长约127%；归母净利润20.05亿元，同比增长283%；实现归母扣非净利润19.79亿元，同比增长294%；整体毛利率为51.96%，同比提升10.6pct；净利率为27.53%，同比提升12.21pct。新业务，新能力布局还未产生正向利润贡献，后续盈利能力有望继续提升。
　　成熟业务稳定增长，进入新一轮三年战略周期的起点。根据公司2022年年报披露，公司三大业务板块中原料药CDMO业务实现营收69.24亿元，同比增长约126%；新业务收入贡献破亿元，其中，制剂CDMO业务实现营收3,183.91万元，同比增长58%；基因细胞治疗CDMO业务实现营收7,528.28万元，同比增长443%。
　　加大研发与产能布局，强化团队和组织能力建设。截止至年报披露日，公司原料药CDMO方面四大生产基地合计拥有生产产能约2,100立方米。制剂CDMO业务板块，包含固体制剂生产车间3个，注射剂生产车间2个。基因细胞治疗CDMO业务板块，博腾生物位于苏州桑田岛的16,000基地完成建设。拥有10条病毒载体生产线和12条细胞治疗生产线的能力。后续有望带来更多利润贡献。
　　盈利预测与投资建议。综合公司订单与产能，考虑到公司后续新业务的利润释放节奏，预计23-25年公司归母净利润分别为9.04亿元、7.26亿元、9.76亿元，EPS分别为1.65元/股、1.33元/股、1.79元/股，对应PE分别为22.33倍、27.79倍、20.67倍。参考行业可比公司与行业目前发展情况，我们认为适合给予公司2023年25倍PE估值，对应A股合理价值为41.37元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。产能投放不及预期风险，汇率风险，行业竞争恶化风险等。

研究报告全文：TablePage年报点评医疗服务证券研究报告博腾股份TableTitle300363SZ公司评级TableInvest买入当前价格3695元加码新产能新能力继续拓展全球化布局合理价值4137元前次评级买入TableSummary报告日期2023-04-06核心观点端到端全球化服务公司品牌力得到进一步增强根据公司2022年年相对市场TablePicQuote表现报披露得益于大订单陆续实现交付公司实现营收7035亿元同比增长约127归母净利润2005亿元同比增长283实现归母扣5042206220822102212220223非净利润1979亿元同比增长294整体毛利率为5196同比-8提升106pct净利率为2753同比提升1221pct新业务新能-21力布局还未产生正向利润贡献后续盈利能力有望继续提升-34成熟业务稳定增长进入新一轮三年战略周期的起点根据公司2022-47年年报披露公司三大业务板块中原料药CDMO业务实现营收6924-60亿元同比增长约126新业务收入贡献破亿元其中制剂CDMO博腾股份沪深300业务实现营收万元同比增长基因细胞治疗31839158CDMO业务实现营收752828万元同比增长443分析师TableAuthor罗佳荣加大研发与产能布局强化团队和组织能力建设截止至年报披露日SAC执证号S0260516090004公司原料药CDMO方面四大生产基地合计拥有生产产能约2100立SFCCENoBOR756方米制剂CDMO业务板块包含固体制剂生产车间3个注射剂021-38003671生产车间2个基因细胞治疗CDMO业务板块博腾生物位于苏州luojiaronggfcomcn桑田岛的16000基地完成建设拥有10条病毒载体生产线和12条分析师方程嫣细胞治疗生产线的能力后续有望带来更多利润贡献SAC执证号S0260522060003盈利预测与投资建议综合公司订单与产能考虑到公司后续新业务021-38003670的利润释放节奏预计23-25年公司归母净利润分别为904亿元fangchengyangfcomcn726亿元976亿元EPS分别为165元股133元股179元请注意方程嫣并非香港证券及期货事务监察委员会的注股对应PE分别为2233倍2779倍2067倍参考行业可比公册持牌人不可在香港从事受监管活动司与行业目前发展情况我们认为适合给予公司2023年25倍PE估相关研究TableDocReport值对应A股合理价值为4137元股维持买入评级博腾股份漏2022-10-26风险提示产能投放不及预期风险汇率风险行业竞争恶化风险等300363SZ斗模型持续建设盈利持续盈利预测向上TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E博腾股份300363SZ加2022-08-23营业收入百万元31057035442544535700码新业务能力建设市占率增长率4991266-37106280持续提升EBITDA百万元7722500140412311518博腾股份300363SZ收2022-04-29归母净利润百万元5242005904726976入和盈利指标快速提升规增长率6152828-549-197345模继续扩大EPS元股096367165133179市盈率x92951112223327792067ROE13233413195113联系人TableContacts田鑫021-38003800EVEBITDAx6244815123513381011tianxingfcomcn数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明16截至报告期末公司在重庆上海成都苏州美国新泽西拥有8个研发中心场地业务涵盖原料药CDMO制剂CDMO和基因细胞治疗CDMO三大板块公司在中美两地拥有研发技术人员1676人其中美国团队118人中国团队1558人三大业务板块中原料药CDMO业务实现营业收入6924亿元同比增长约126两大新业务收入贡献破亿元其中制剂CDMO业务实现营业收入318391万元同比增长58基因细胞治疗CDMO业务实现营业收入752828万元同比增长4432022年公司已签订单项目数不含J-STAR573个同比增长约18报告期内实现交付项目数449个同比增长约22其中238个项目处于临床前及临床一期43个项目处于临床二期55个项目处于临床三期14个项目处于新药上市申请阶段99个项目处于上市阶段报告期内公司支持3个客户创新药获批上市引入订单新项目227个不含J-STAR同比增长约47美国全资子公司J-STAR实现营业收入254亿元同比增长11并为公司国内团队带来45个项目的引流1根据项目订单情况临床后期及商业化业务凭借在手项目的持续推进公司在大订单交付后迈入新的成长节奏临床后期及商业化业务收入增速预计2023E-2025E分别为-4389-13442249毛利率方面2023年因为还有大订单的额外贡献后续将逐步恢复至正常商业化项目订单毛利率水平预计2023E-2025E分别为4930440044002临床早期业务方面持续拓展客户提升品牌影响力以及全球化布局收入增速预计2023E-2025E分别为156040临床早期项目毛利率水平有望随着公司品牌影响力以及行业集中度的提升逐步增长预计2023E-2025E分别为2800300033003其他业务方面随着产能利用率和项目逐步导入收入增速预计2023E-2025E分别为404040其他业务方面随着产能利用率的提升毛利率2023E-2025E分别为51015表1公司不同业务收入拆分单位百万元2020202120222023E2024E2025E营业收入207188310515703480442524445281569960-3093335612655-37100622800占销售收入比重100001000010000100001000010000临床后期及商业化业务144895203857628222352495305135373755-2105411220817-4389-13442249占销售收入比重661969938930796668536558临床早期业务56447972886133070529112846157985-65861490-3696150060004000占销售收入比重31672724872159417001900其他584693701392919500273003822026--177675934865400040004000占销售收入比重214282198441613671数据来源Wind广发证券发展研究中心表2公司不同业务成本拆分单位百万元2020202120222023E2024E2025E营业成本120840182088337952248021274438347640-223125318560-266110652667毛利率534641685196439538373901临床后期及商业化业务85850118196271266178715170876209303-98241205682-3412-4392249毛利率407542025682493044004400临床早期业务3142450522457935078178993105850-5511060-936108955563400毛利率443348072533280030003300其他35661337020893185252457032487-3157-18845627-113332633222毛利率3900-4269-500050010001500数据来源Wind广发证券发展研究中心综合公司订单与产能考虑到公司后续新业务的利润释放节奏预计23-25年公司归母净利润分别为904亿元726亿元976亿元EPS分别为165元股133元股179元股对应PE分别为2233倍2779倍2067倍参考行业可比公司与行业目前发展情况我们认为适合给予公司年倍估值对应股合理价值为202325PEA4137元股维持买入评级表3可比公司估值水平EPS参考Wind一致预期收盘价日期是2023年04月04日收盘价2023EEPS2024EEPS2023E2024E证券代码证券简称元股元股元股PE估值PE估值A股603259SH药明康德778033242023431851人民币002821SZ凯莱英1323972878318181690300759SZ康龙化成477519626424421810数据来源Wind广发证券发展研究中心风险提示产能投放不及预期风险汇率风险行业竞争恶化风险医药研发服务市场需求下降的风险过去受益于全球医药市场不断增长客户研发预算增加以及客户外包比例提升客户对公司的服务需求持续上升如果未来行业发展趋势放缓或者外包比例下降可能对公司业务造成不利影响36资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产32115463557664018020经营活动现金流4802564146612791496货币资金12172850372944535551净利润4761936872701942应收及预付10681519101510251312折旧摊销196267397445475存货757902663737939营运资金变动-2962381266916其他流动资产169191170186219其它104123716562非流动资产33514682478947124560投资活动现金流-916-1436-525-386-342长期股权投资377373373373373资本支出-770-1172-452-316-270固定资产17482120244924582330投资变动-156-260-10-7-5在建工程3421029669435283其他9-5-63-63-67无形资产131267328407468筹资活动现金流350261-63-168-56其他长期资产75389397010401107银行借款4151345-31-136-27资产总计656210144103651111412581股权融资375432000流动负债21193016236424122937其他-439-1515-33-31-28短期借款390303273136109现金净增加额-9514388787251098应付及预收11111788132514661857期初现金余额11721077285037294453其他流动负债618925766810971期末现金余额10772515372944535551非流动负债257656656656656长期借款24313313313313应付债券00000其他非流动负债233343343343343负债合计23763672302030683593股本544546546546546资本公积17991958195819581958主要财务比率留存收益17283628453252586234至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益39826003690776338609成长能力少数股东权益205469438413379营业收入增长4991266-37106280负债和股东权益656210144103651111412581营业利润增长6063005-554-197345归母净利润增长6152828-549-197345获利能力利润表单位百万元毛利率414520440384390至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率153275197157165营业收入31057035442544535700ROE13233413195113营业成本18213380248027443476ROIC1012601057793营业税金及附加1463313140偿债能力销售费用97203155156199资产负债率362362291276286管理费用290604398378484净负债比率568567411381400研发费用264520354356456流动比率152181236265273财务费用-2-39-20-39-61速动比率112148205232238资产减值损失-23-18-17-15-13营运能力公允价值变动收益622000总资产周转率047069043040045投资净收益-12-30-13-13-17应收账款周转率300483456456456营业利润566226510108111091存货周转率410780668604607营业外收支-17-19223每股指标元利润总额549224610128131093每股收益096367165133179所得税73309140112151每股经营现金流15323净利润4761936872701942每股净资产7311099126513981577少数股东损益-48-69-31-25-34估值比率归属母公司净利润5242005904726976PE92951112223327792067EBITDA7722500140412311518PB1223372292264234EPS元096367165133179EVEBITDA624481512351338101146广发医药行业研究小组TableResearchTeam罗佳荣首席分析师上海财经大学管理学硕士2016年加入广发证券发展研究中心孔令岩资资深分析师武汉大学金融学硕士2018年加入广发证券发展研究中心李安飞资深分析师中山大学医学硕士2018年加入广发证券发展研究中心方程嫣资深分析师哥伦比亚大学生物工程学硕士生2022年加入广发证券发展研究中心朱新彦资深分析师香港中文大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心李桠桐高级研究员复旦大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心田鑫高级研究员格拉斯哥大学亚当斯密商学院硕士当2022年加入广发证券发展研究中心杨微研究员德国汉堡大学博士清华大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心王稼宸研究员悉尼科技大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路益北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices56广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利冲突而独性产影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担66