收购百年高级成衣奢侈品牌，强化高端时尚定位
　　比音勒芬公告将通过持有99.86%股份的广州厚德载物产业投资基金向香港凯瑞特/香港盈丰泽润分别投资5,700/3,800万欧元（约4.3/2.9亿人民币），用以收购Cerruti新加坡和Cerruti法国、以及K&C新加坡三家公司100%股权，从而间接收购国际奢侈品牌“CERRUTI1881”和“KENT&CURWEN”的全球商标所有权。此次收购有望加强公司在高端时装细分市场的布局，推进国际化发展，并且利用品牌间协同效应在疫后实现“内生+外延”的中长期高质量增长。同时，考虑到今年零售复苏，我们将目标PE上调至23.9x（2017年以来历史动态PE均值+0.5SD）。我们将22/23/24年基本EPS下调10.3/5.2/4.8%至1.26/1.63/1.95元，以反映4Q22疫情对公司零售影响。综上，我们将目标价上调23%至41.1元，基于动态EPS1.72元。“买入”。
　　获得CERRUTI 1881及KENT&CURWEN品牌全球商标所有权
　　根据公告，2022年1-11月，Cerruti新加坡、Cerruti法国、K&C新加坡分别实现净利润372.12万港元、118.20万欧元、71.29万新加坡元，对应其净利率为79.9%、27.9%、90.7%。按比例折算为2022年全年利润，并且不考虑内部关联交易，则交易对价对应Cerruit1881业务的PE估值为32x；而对应KENT&CURWEN业务估值为71x。
　　品牌基因相通有望发挥协同效应，重申“内生+外延”增长策略
　　CERRUTI 1881具有142年的品牌历史，其高级成衣以简洁流畅的线条、细致奢华的质感与优雅的人文气息著称，与比音勒芬品牌调性相似。KENT&CURWEN同样具有近百年品牌历史，凭借骑士精神内核赢得英国多项绅士运动服装的指定制造，运动时尚基因也与比音勒芬相通。比音勒芬立足品牌创造价值这一基点，通过这次收购有望发挥各品牌在市场拓展、品牌融合及文化积累的协同效应，扩大市场份额并提升利润率。此次收购也延续了公司“内生+外延”的增长思路，有望推进品牌多样化、国际化、高端化布局，提升公司行业影响力。
　　下调22/23/24年净利润至7.2/9.3/11.1亿元
　　我们暂不将新并购的品牌纳入模型。我们将22/23/24年收入预测下调7.8/6.4/6.3%以反映4Q22疫情对零售环境的不利影响，将22年营业利润率下调0.8pp以反映收入增速放缓导致经营负杠杆，而将23/24年营业利润率上调0.4/0.5pp以反映疫后经营杠杆逐步改善。综上，我们将22/23/24年净利润下调10.3/5.2/4.8%至7.2/9.3/11.1亿元。
　　风险提示：1）主品牌拓店不及预期；2）新品牌市场拓展进度不及预期；3）产品过季滞销，库存周转慢于预期；4）运动时尚细分领域景气度回落。

研究报告全文：证券研究报告比音勒芬002832CH收购国际奢侈品牌打开成长空间华泰研究公告点评投资评级维持买入2023年4月06日中国内地服装目标价人民币4110研究员罗艺鑫收购百年高级成衣奢侈品牌强化高端时尚定位SACNoS0570520120002luoyixinhtsccomSFCNoAWJ27685236586232比音勒芬公告将通过持有9986股份的广州厚德载物产业投资基金向香港凯瑞特香港盈丰泽润分别投资57003800万欧元约4329亿人民币研究员詹妮用以收购Cerruti新加坡和Cerruti法国以及KC新加坡三家公司100SACNoS0570521060003zhannihtsccom股权从而间接收购国际奢侈品牌CERRUTI1881和KENTCURWENSFCNoBOF58385236586209的全球商标所有权此次收购有望加强公司在高端时装细分市场的布局推基本数据进国际化发展并且利用品牌间协同效应在疫后实现内生外延的中长期高质量增长同时考虑到今年零售复苏我们将目标PE上调至239x目标价人民币41102017年以来历史动态PE均值05SD我们将222324年基本EPS下收盘价人民币截至4月6日3278调1035248至126163195元以反映4Q22疫情对公司零售影响市值人民币百万18708个月平均日成交额人民币百万综上我们将目标价上调23至411元基于动态EPS172元买入6733152周价格范围人民币1995-3398BVPS人民币689获得CERRUTI1881及KENTCURWEN品牌全球商标所有权根据公告2022年1-11月Cerruti新加坡Cerruti法国KC新加坡股价走势图分别实现净利润37212万港元11820万欧元7129万新加坡元对应比音勒芬其净利率为799279907按比例折算为2022年全年利润并人民币相对沪深300且不考虑内部关联交易则交易对价对应Cerruit1881业务的PE估值为34832x而对应KENTCURWEN业务估值为71x305271品牌基因相通有望发挥协同效应重申内生外延增长策略233CERRUTI1881具有142年的品牌历史其高级成衣以简洁流畅的线条196细致奢华的质感与优雅的人文气息著称与比音勒芬品牌调性相似Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23KENTCURWEN同样具有近百年品牌历史凭借骑士精神内核赢得英国多项绅士运动服装的指定制造运动时尚基因也与比音勒芬相通比音勒芬立资料来源Wind足品牌创造价值这一基点通过这次收购有望发挥各品牌在市场拓展品牌融合及文化积累的协同效应扩大市场份额并提升利润率此次收购也延续了公司内生外延的增长思路有望推进品牌多样化国际化高端化布局提升公司行业影响力下调222324年净利润至7293111亿元我们暂不将新并购的品牌纳入模型我们将222324年收入预测下调786463以反映4Q22疫情对零售环境的不利影响将22年营业利润率下调08pp以反映收入增速放缓导致经营负杠杆而将2324年营业利润率上调0405pp以反映疫后经营杠杆逐步改善综上我们将222324年净利润下调1035248至7293111亿元风险提示1主品牌拓店不及预期2新品牌市场拓展进度不及预期3产品过季滞销库存周转慢于预期4运动时尚细分领域景气度回落经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万23032720300936774309-26171809106422201717归属母公司净利润人民币百万498826245471808933371114-22682520149829981931EPS人民币最新摊薄087109126164195ROE20631924189620902112PE倍37502995260520041680PB倍774576494419355EVEBITDA倍31402317186514351177资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1比音勒芬002832CH盈利预测调整我们将222324年收入预测下调786463以反映4Q22疫情对零售环境的不利影响将22年营业利润率下调08pp以反映收入增速放缓导致经营负杠杆而将2324年营业利润率上调0405pp以反映疫后经营杠杆逐步改善综上我们将222324年净利润下调1035248至7293111亿元图表1海澜之家盈利预测调整人民币百万元2022E原2022E新同比变动2023E原2023E新同比变动2024E原2024E新同比变动营业总收入326530091067839303677222644599430917263营业成本7497061135889883918866105097916867毛利251523031048430332839232643549332917362其他收益损失201816478242222264282617263营业费用15501437847318471715193712142199016071营业利润94684814910311621101299521380131419348营业外收入1110678081222641117263营业外支出761067888222649917263利润总额940842362611551095299181371130619317所得税1391241501031701622995220219319348税后利润801718150103984933299521169111319348少数股东权益0015010300299520019348归母净利润801718150103984933299521169111319348每股收益人民币1401261091031721632995220519519348利润率pppppppppppp毛利率770765010577277207007727730101营业利润率290282110829629918043003050505净利率245239090725025415032542580504资料来源华泰研究预测估值方法考虑到疫后零售环境逐步回暖且公司有望通过此次收购发挥品牌协同效应获得中长期高质量增长因此我们将目标PE上调至239x2017年以来历史动态PE均值05标准差结合盈利预测调整及估值窗口前滚至2023年我们将目标价上调23至411元对应预测的12个月动态EPS172元我们的前目标价334元是基于预测的12个月动态EPS162元以及目标PE206x自2017年以来历史动态PE均值图表2比音勒芬12个月动态PEx00010203040506070809104035301SD278x25Mean201x201510-1SD123x50Nov-19Jul-20Mar-21Nov-21Jul-22Mar-23资料来源彭博华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2比音勒芬002832CH风险提示1主品牌拓店不及预期2新品牌市场拓展进度不及预期3产品过季滞销库存周转慢于预期4运动时尚细分领域景气度回落图表3比音勒芬PE-Bands图表4比音勒芬PB-Bands人民币比音勒芬10x15x人民币比音勒芬31x38x20x25x30x45x51x58x505038382525131300742071020742171021742271022742071020742171021742271022资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3比音勒芬002832CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产30793645398745585287营业收入23032720300936774309现金578781083134817232260营业成本6015563416705998387797943应收账款3010627972293003378837228营业税金及附加13982396240829423447其他应收账款5359898982451007511805营业费用885371041113213611590预付账款59686703670367036703管理费用1326315627174552059423698存货607686602173113864041004财务费用97021811241661158其他流动资产14781465146514651465资产减值损失48467868000000000非流动资产669401218138315401676公允价值变动收益043342000000000长期投资000000000000000投资净收益24503882000000000固定投资2392224434405015592169160营业利润58199737758480211021314无形资产1148611955123381268913008营业外收入479053059072084其他非流动资产3153285410854108541085410营业外支出166561621759889资产总计37494863536960986962利润总额58513732678424010951306流动负债667381082104710981154所得税863310813124321616019280短期借款000000000000000净利润498806245471808933371114应付账款1077012652142791719420346少数股东损益002000000000000其他流动负债5596995529903849261895048归属母公司净利润498826245471808933371114非流动负债6634853473534735347353473EBITDA59428754259224411731384长期借款000000000000000EPS人民币基本095115126164195其他非流动负债6634853473534735347353473负债合计13311617158116331689主要财务比率少数股东权益091097097097097会计年度202020212022E2023E2024E股本5240855033570715707157071成长能力资本公积2269360047600476004760047营业收入26171809106422201717留存公积16082068258932674075营业利润23132676149529931929归属母公司股东权益24173245378744655273归属母公司净利润22682520149829981931负债和股东权益37494863536960986962获利能力毛利率73887669765477197727现金流量表净利率21662296238625382584会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE20631924189620902112经营活动现金636858975266187855011053ROIC21413204319036313893净利润498806245471808933371114偿债能力折旧摊销92703363433359647607资产负债率35503324294526782425财务费用97021811241661158净负债比率2171852228727803373投资损失24503882000000000流动比率461337381415458营运资金变动21427011111941446113540速动比率155193225255293其他经营现金387432648000000000营运能力投资活动现金104518376207842173321165总资产周转率073063059064066资本支出95262155813179108697017应收账款周转率1042937105111661213长期投资000000000000000应付账款周转率619542524533522其他投资现金94932318276051086414148每股指标人民币筹资活动现金5253922503157122034725429每股收益最新摊薄087109126164195短期借款000000000000000每股经营现金流最新摊薄112157116150184长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄423569664782924普通股增加2158026252038000000估值比率资本公积增加2157237354000000000PE倍37502995260520041680其他筹资现金5253262482177502034725429PB倍774576494419355现金净增加额1176748873225133911054494EVEBITDA倍31402317186514351177资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4比音勒芬002832CH免责声明分析师声明本人罗艺鑫詹妮兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5比音勒芬002832CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师罗艺鑫詹妮本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6比音勒芬002832CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7