核心观点：
　　工控龙头，平台化发展成就多赛道领先地位。公司是国内工控龙头企业，以通用自动化业务为核心，内生+外延覆盖了电梯一体化、新能源车电控、轨交电控系统和工业机器人领域，伺服、变频器、SCARA机器人和电梯人机界面等核心产品的各赛道市占率均位列全国前三。同时，公司覆盖了不同发展阶段业务，可以有效抵御单产品周期波动。
　　工控千亿大市场，产品市占率持续提升。公司核心产品的三个行业均为大市场：1200+亿工控、400+亿机器人、600+亿电车电驱系统。公司作为百亿营收的公司，各产品市占率仍有提升空间。
　　四次组织变革，识变、抓变、创变走出汇川之路。公司管理体制优异，沿袭了华为管理体系，不断深化组织变革提效，在渠道端上顶下沉，定制化切入头部客户，强平台打通经销市场，连续把握了电梯和伺服的行业机遇。2020年抓住国内需求扩张但海外供应紧张之机会，凭借快速响应+低价策略，伺服、小型PLC、SCARA机器人市场份额快速提升。
　　持续拓品类塑造强α，抓新行业、新产品的高成长机会。公司增长引擎由传统领域切换为新兴制造，其PLC、伺服、小六轴产品市占率有望持续提升、穿越周期。一方面，公司基于深刻的业务理解切入工业互联网业务，有望增加驱动层产品的客户粘性；另一方面，公司抢占储能高成长赛道，2022年国内新型储能增速同比超200%，公司由储能PCS、EMS产品提供商向综合解决方案提供商发展，把握细分领域机遇。
　　通用β拐点已现，公司有望受益于行业复苏。从库存周期角度来看，去库存接近尾声，同时信贷、PMI也在释放积极信号，公司兼具攻守属性，复苏周期中下游资本开支增加，公司业绩估值有望双改善。
　　盈利预测与投资建议：预计2022-2024年归母净利润分别为42.79、49.10、62.31亿元，EPS分别为1.61、1.85、2.34元/股，参考可比公司，给予公司2023年45倍PE，对应合理价值83.11元/股，给予“买入”评级。
　　风险提示：工控行业发展和进口替代不及预期发展的风险；部分器件供货紧张及大宗材料价格上涨带来的采购风险等。

研究报告全文：TablePage公司深度研究自动化设备证券研究报告汇川技术TableTitle300124SZ公司评级TableInvest买入当前价格7060元工控王者御风而行平台化助力再腾飞合理价值8311元前次评级买入TableSummary报告日期2023-04-04核心观点工控龙头平台化发展成就多赛道领先地位公司是国内工控龙头企基本数据TableBaseInfo业以通用自动化业务为核心内生外延覆盖了电梯一体化新能源车电控轨交电控系统和工业机器人领域伺服变频器SCARA机总股本流通股本百万股265848230752器人和电梯人机界面等核心产品的各赛道市占率均位列全国前三同总市值流通市值百万元1876887516291087时公司覆盖了不同发展阶段业务可以有效抵御单产品周期波动一年内最高最低元77004750工控千亿大市场产品市占率持续提升公司核心产品的三个行业均30日日均成交量成交额百万104773601为大市场1200亿工控400亿机器人600亿电车电驱系统公近3个月6个月涨跌幅5852185司作为百亿营收的公司各产品市占率仍有提升空间四次组织变革识变抓变创变走出汇川之路公司管理体制优异TablePicQuote沿袭了华为管理体系不断深化组织变革提效在渠道端上顶下沉定相对市场表现TablePicQuote制化切入头部客户强平台打通经销市场连续把握了电梯和伺服的行业机遇2020年抓住国内需求扩张但海外供应紧张之机会凭借快速37响应低价策略伺服小型PLCSCARA机器人市场份额快速提升2615持续拓品类塑造强抓新行业新产品的高成长机会公司增长引擎4由传统领域切换为新兴制造其PLC伺服小六轴产品市占率有望-7042206220822102212220223持续提升穿越周期一方面公司基于深刻的业务理解切入工业互联-18网业务有望增加驱动层产品的客户粘性另一方面公司抢占储能高汇川技术沪深300成长赛道2022年国内新型储能增速同比超200公司由储能PCSEMS产品提供商向综合解决方案提供商发展把握细分领域机遇通用拐点已现公司有望受益于行业复苏从库存周期角度来看去分析师TableAuthor代川库存接近尾声同时信贷PMI也在释放积极信号公司兼具攻守属SAC执证号S0260517080007性复苏周期中下游资本开支增加公司业绩估值有望双改善SFCCENoBOS186盈利预测与投资建议预计2022-2024年归母净利润分别为4279021-3800367849106231亿元EPS分别为161185234元股参考可比公司给予公司2023年45倍PE对应合理价值8311元股给予daichuangfcomcn买入评级分析师孙柏阳风险提示工控行业发展和进口替代不及预期发展的风险部分器件供SAC执证号S0260520080002货紧张及大宗材料价格上涨带来的采购风险等021-38003680sunboyanggfcomcn盈利预测分析师纪成炜TableFinance2020A2021A2022E2023E2024ESAC执证号S0260518060001营业收入百万元1151117943228632862836772SFCCENoBOI548增长率558559274252284021-38003594EBITDA百万元24733551471853106590jichengweigfcomcn归母净利润百万元21003573427949106231分析师李靖增长率1206702198147269SAC执证号S0260522070005EPS元股122136161185234市盈率x76405058438638233012021-38003647ROE197225222203205shlijinggfcomcnEVEBITDAx64385031396933892755请注意孙柏阳李靖并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明相关研究TableDocReport180汇川技术300124SZ业2023-02-09绩符合预期抗周期性凸显汇川技术300124SZ符2022-10-27TablePageText汇川技术公司深度研究目录索引一工控王者平台化发展多赛道领先7一以工控为核心覆盖五大领域多赛道行业翘楚7二持续深化管理变革赋能企业发展内驱动力12三业绩表现亮眼通用自动化盈利能力坚挺16二工控高端制造扩容国产替代突围20一工控的本质是制造业的服务业市场空间超千亿20二高端制造需求驱动下自动化提升国产替代呈现乘数效应22三从小而专定制化出发走向大而广的产品市场27三机器人走技术延展之路零部件本体双升33一多自由度机械装备智能时代的超级工人33二机器替人助力精密制造本体零部件国产化双提升35三核心部件整机工艺走技术延展之路40四新能源依托主业规模化红海竞争砥砺前行44一新能源汽车有三大电核心部分驱动为其心脏44二电驱市场向千亿迈进包括车企旗下和三方两类供应商45三三方市场红海竞争抓需求打开新势力突破口48五电梯大电梯一体化电子结构协同发展54一贝斯特为电梯电子和结构类配件领先者客户为头部企业54二电梯增长的驱动因素逐渐由增量端变为存量端56三大电梯一体化发展产品生产市场营销协同58六轨交变频底层同源协海外技术平台化拓展60一江苏经纬深耕于轨道交通牵引传动及控制系统领域60二轨交装备制造投资稳增牵引系统市场随招标节奏而波动61三集斯柯达技术和汇川平台化优势为一体竞争实力较强63七总结强产品力ALPHA突出通用BETA拐点已现65一品类拓展抓高成长机会新兴制造出海驱动产品渗透提升65二制造业主动去库末期公司有望受益于行业复苏70三基本面强健稳信心善于抓机遇抬高天花板72八盈利预测和投资建议73九风险提示76识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明280TablePageText汇川技术公司深度研究图表索引图1公司发展历程主要分为三个阶段内生外延平台化发展7图2产品同源发展底层技术为基础开拓产品线新疆域9图32022年公司五大板块的国内市场空间9图42018-2022年五大板块所在行业CAGR9图52022年公司主要业务成长速度-市场份额矩阵11图62022年公司五大板块细分业务市占率市占率变化以及与行业头部公司差距领先11图7公司实际控制人为朱兴明先生集团共包括68家参控股公司截至202293012图8公司参控股公司类型占比截至202263012图9公司参控股公司业务占比截至202263012图10核心领导层沿袭华为-艾默生体系13图11公司四次实施组织变革人效逐步提升15图122020年之后公司人均创收显著增长15图13公司开放的创新体系15图14行业线专注头部客户区域线负责散单16图152012-2022年公司营业收入16图162012-2022年公司归母净利润16图172021年公司及其可比公司营业收入17图182017-2021年公司及其可比公司收入CAGR17图19公司业务类型逐渐趋于多元化17图202021年公司各业务营收占比17图21公司盈利能力受业务拓展竞争加剧影响持续收紧18图222022年公司分业务毛利率18图232021年公司及可比公司综合毛利率19图242021年公司及可比公司通用自动化毛利率19图252011-2021年公司期间费用率19图262021年公司及可比公司期间费用率19图27公司聚焦于工厂自动化领域主要覆盖OEM市场21图28中国运动驱动控制类工控产品市场超千亿22图29变频器伺服PLC核心工控产品市场空间22图30本土工控企业增长逻辑22图31OEM市场2017-2022年CAGR23图32项目型市场2017-2022年CAGR23图332022年低压变频器分下游应用23图342022年高压变频器分下游应用23图352022年交流伺服分下游应用23图362022年小型PLC分下游应用23图37工控行业跟随制造业大周期轮动24识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明380TablePageText汇川技术公司深度研究图38我国65岁及以上人口占比逐年增加25图39我国制造业就业人数出现负增长万人25图40我国制造业工资加速上涨单位万元年25图41高端制造崛起驱动制造业人效比提升25图422019-2021年伺服PLC国产化率快速提升26图43受供应链影响海外供应商掀起涨价潮26图442020年以来固定资产周转率持续上升27图45构建固定资产无形资产和其他资产现金流亿元27图462022年PLC伺服变频器竞争格局及TOP5市占率同比变化28图472017-2021年伺服份额变化28图482017-2021年低压变频器份额变化28图49伺服竞争梯队分明国内企业发力中低端市场29图502020-2022年伺服各领域CAGR31图512020-2022年小型PLC各领域CAGR31图52开发包含方案的定制产品走行业专机路线31图53公司采用分销为主直销为辅的销售模式32图54公司在全国有超过2000名销售人员32图55工业机器人包括主体驱动系统和控制系统33图56机器人产业链包括上游零部件中游本体制造和下游系统集成34图57机器人产业链各环节成本占比34图58机器人产业链各环节毛利率34图59本土机器人行业增长逻辑35图60中国工业机器人市场空间36图61行业逐步进入成熟期增长中枢下移行业洗牌加快36图62机器人下游各行业需求增速37图632023年机器人下游各行业增速-规模矩阵37图64各类型工业机器人出货量单位台38图65各类型工业机器人出货量增速38图662014-2021年中国工业机器人密度高速增长39图672021年全球工业机器人密度中国位列第五39图68工业机器人本体国产化率提升39图69工业机器人核心零部件国产占比提升40图70工业机器人伺服减速机控制器国产化率40图712022年工业机器人行业市占率及变化41图72从零部件到整机再到多产品线走技术延伸的策略42图73汇川分季度销量渠道拓展销售中枢上移季节性波动隐含大订单43图74新能源汽车车载三大电核心零部件44图75电机和电控业务分别对应大三电驱动总成和小三电电源总成45图76新能源汽车正在由差异化竞争步入大规模商业化阶段46图772021年新能源电驱产品搭载量达578万台46图78新能源车电机电控价值量仅次于电池46图79中国新能源电驱市场规模向千亿市场迈进47图802023年之后新能源电驱动市场增速逐渐放缓47识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明480TablePageText汇川技术公司深度研究图81结构上EDBDHT方案仍是行业主流47图82比亚迪和特斯拉份额领先三方市场占比增加48图832022年电机电控电驱市场份额及变化49图84行业趋于红海竞争三方供应商企业面临诸多压力50图85电驱行业新技术涌现研发力更强的企业或率先步入蓝海市场51图86从事业部到拟分拆上市主体汇川联合动力茁壮成长51图87汇川依托工控业务规模化满足车企技术供货降本需求52图882022年公司产品在各车型应用占比53图89公司主要瞄准130-180KW的细分市场53图90贝斯特共有电气门系统电缆三个业务板块55图91贝斯特营业收入55图92贝斯特分业务构成55图93电梯整机制造市场份额2019年56图94贝斯特客户集中度56图95电梯产业链包括上游零部件中游电梯制造和下游应用市场56图96电梯增长的驱动因素逐渐由增量端变为存量端57图972018年之后旧城改造项目逐渐增多57图98载客电梯出口数量维持高位57图99汇川技术和贝斯特在产品生产市场营销端形成产业协同59图100轨道交通牵引系统包括电机变流器TCMS等60图101公司聚焦于轨道交通装备制造中的牵引传动领域61图102公司提供多样化的轨交电机61图103公司面向地铁有轨电车等提供牵引系统61图104轨道交通装备制造市场超千亿62图1052019年轨道交通装备行业细分市场结构62图106轨交牵引系统招标项目数量级车辆数63图107轨交牵引系统市场空间63图108行业玩家集中株洲中车独占鳌头其余企业竞争不分上下63图109经纬轨道集斯柯达技术和汇川平台化优势为一体64图110公司面向电梯空压机提供物联网产品65图111厂外服务后市场的物联网平台65图112储能系统包括电池PCSEMSBMS等系统66图113国内新型储能发电量67图114国内新型储能市场规模67图115结构上公司下游逐渐由房地产转型为高端制造68图116伺服产品各下游领域销售同比增速电池光伏半导体为驱动行业新增长点68图117工控机器人等核心产品市占率提升穿越产业周期69图118公司境外营业收入及占比70图119公司境内外毛利率70图120PPI指数同比表示现在仍处在去库存阶段70图121202301PMI指标大幅高于荣枯线或释放利好信号70图122汇川作为工控领域平台化公司业绩与工业企业库存周期和盈利能力基本识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明580TablePageText汇川技术公司深度研究拟合71图123PEG基本稳定于1-2之间增长高预期刺破估值72图124公司估值中枢盈利预测约为36xPE72表1公司业务分为五大板块涵盖多领域8表2核心高管管理经验丰富均直接或间接持有公司股份13表3中国工控企业竞争呈现为两超多强局面29表4性能固定某一区间突出性价比30表5工业机器人本体分类及功能35表6机器人供应商核心零部件自制情况42表7新能源电驱包括车企旗下和第三方供应商48表8贝斯特产品包括人机界面门系统线缆井道电气等54表9电梯零部件本土供应商业务各有侧重贝斯特规模相对较大58表102021-2022年轨交牵引系统中标均价约为105万元辆62表11公司储能产品包括能量管理系统变流器升压一体机一体柜等66表12公司盈利预测单位百万元73表13可比公司估值表75表14公司伺服PLC产品市占率对2023年营业收入的影响76识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明680TablePageText汇川技术公司深度研究一工控王者平台化发展多赛道领先一以工控为核心覆盖五大领域多赛道行业翘楚1以矢量变频技术为基点内生外延平台化发展公司脱胎于华为电气以矢量变频技术为基点向工控信息层控制层驱动层执行层传感层等各领域发展并通过内生外延向电梯一体化新能源车电驱轨道交通工业机器人等应用领域拓展逐渐成长为工业自动化领域平台化公司第一阶段2003-2011年工业自动化电梯一体化时代借地产之风快速起跑公司成立于2006年凭借其在变频器领域的技术优势推出电梯一体化产品并抓住中国房地产扩张契机电梯变频器产品迅速推广同时公司PLC产品仿照三菱开始起步走定制化路线与外资厂商差异化竞争2010年公司于深交所上市第二阶段2012-2019年通过成立子公司和外延并购进行工控业务拓展分别于201520162019年收购经纬轨道上海莱恩上海贝斯特向轨道交通牵引系统工业传动方案电梯电气系统大配套等应用层进行拓展同时公司于2016年成立汇川联合动力并独立运营新能源汽车零部件业务业务以工控为核心多点开花第三阶段2020年至今新型制造工控产品国产替代背景下平台化成长于内锂电光伏等新能源产业链快速发展公司凭借更优的产品价格和服务打入产业链于外疫情影响海外物流不畅叠加国际形势动荡欧洲能源价格高企工控产品迎来国产替代大潮公司PLC伺服机器人产品快速起量迎来新一轮高速成长期图1公司发展历程主要分为三个阶段内生外延平台化发展数据来源Wind公司官网公司年度报告广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明780TablePageText汇川技术公司深度研究2工控为核心覆盖五大板块产品同源发展具备规模优势公司产品广泛应用于工业领域的各行各业公司业务主要分为通用自动化电梯新能源汽车工业机器人轨道交通业务五大板块主要为设备自动化提供变频器伺服系统PLCHMI高性能电机传感器机器视觉等工业自动化核心部件及工业机器人产品为新能源汽车行业提供电驱电源系统为轨道交通行业提供牵引与控制系统表1公司业务分为五大板块涵盖多领域2021年营收业务板块产品类别主营产品系列下游行业占比控制层PLCHMICNC工业视觉运动控制卡403C制造锂电硅晶空压机纺织机低压变频器中高压变频器通用伺服系驱动层床注塑机起重风电金属制品电线312统专用伺服系统通用自动化电缆纺织印刷包装塑胶机械手执行层电机气动产品119LED食品冶金建材煤矿化工市传感层传感器产品06政石油等其他22工业机器人机械SCARA机器人六关节机器人机器人控制工业机器人3C制造锂电硅晶半导体20传动系统精密丝杠牵引变流器辅助变流电梯电气大配电梯一体化产品人机界面门系统线束电梯电气系统电梯房地产278套线缆井道电气等新能源汽车电电机控制器高性能电机五合一控制器电驱电源系统新能源汽车167驱电源系统电驱总成DCDCOBC电源总成等轨道交通牵引牵引变流器辅助变流器高压箱牵引电牵引系统轨道交通29系统机其他其他工业互联网储能逆变器工业电源等工业制造储能等06数据来源Wind公司年度报告广发证券发展研究中心底层技术共用技术协同明显渠道具备规模优势公司依托电力电子电机驱动与控制工业控制与通信等底层核心技术从单一的变频器供应商发展成为多层次多产品多领域的综合解决方案供应商1在技术层面依托变频技术进行产品同源拓展公司产品种类均可溯源为对于电机的控制如伺服系统用于精准锁定位置变频器可调节电机转速以此作为底层技术向应用层延伸进入工业机器人领域向高压变频延伸进入轨道交通牵引领域向消费级市场延伸进入电驱动领域2在管理方面采购和销售具有协同效应公司对于上游供应商批量采购额较大签订长协以具备规模优势下游产品销售产品配套齐全不同业务客户具有交叉性更易进行产品推广识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明880TablePageText汇川技术公司深度研究图2产品同源发展底层技术为基础开拓产品线新疆域数据来源MIR公司年报广发证券发展研究中心3大空间和高成长赛道兼具多细分领域行业翘楚市场容量通用自动化赛道超千亿新能源电驱电梯配套高速成长轨交牵引系统因招投标变化呈现出波动性根据MIRNE时代RT轨道交通现代轨道交通中商产业研究院数据测算公司所涉五大业务板块市场空间分为三梯队通用自动化行业超千亿元级工业机器人新能源车电驱电梯配套市场为百亿元级轨道交通牵引为十亿元级从增速角度看以2018-2022年行业CAGR为例新能源车受益下游高景气增速为323电梯配套产品在更新换代旧楼改造需求驱动下增速为183通用自动化工业机器人因覆盖多行业以约6的增速成长轨交牵引系统招投标受疫情因素影响较大增长承压图32022年公司五大板块的国内市场空间图42018-2022年五大板块所在行业CAGR35140032312210301200251000201838001565036146600496410656240050200449-50-10-62数据来源MIRNE时代RT轨道交通现代轨道交通中商数据来源MIRNE时代RT轨道交通现代轨道交通中商产业研究院公司购买资产资金报告书广发证券发展研究中心产业研究院公司购买资产资金报告书广发证券发展研究中心注通用自动化仅包括运动控制驱动产品控制及显示三类注通用自动化仅包括运动控制驱动产品控制及显示三类识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明980TablePageText汇川技术公司深度研究市场份额公司布局了位于不同发展阶段的产品体系保证了业绩的平稳增长静态看各产品市场份额呈现不同层次根据MIR数据2022年公司伺服变频器SCARA机器人电梯人机界面等赛道市占率均高于13基本即将进入成熟期而六轴机器人和电控等成长期业务市占率较低有待提升动态看各业务市占率提升速度有差异根据MIR数据2022年公司伺服小型PLCSCARA机器人快速抢占市场市场份额渗透率均高于3pct与行业头部企业比较看公司在伺服中高压变频器新能源车电控三方领域位列国内第一位分别领先行业第二名1121pct在低压变频器SCARA机器人新能源电驱及电机三方等领域与头部公司差距在10pct以内分业务看我们观点如下1通用自动化新兴行业为切入点从替代日韩产品到进军欧美产品堡垒汇川在伺服PLC等领域高速成长的原因主要为抓住了国内电池光伏半导体等新兴行业发展机遇三年CAGR均超30未来将继续随着新兴行业的高成长而快速渗透公司目前替代的仍为三菱安川台达等日台系份额西门子等欧美厂商产品性能和知名度高在传统领域产品生态成熟国内厂商过去较难突破但现在随着产品成熟和客户认可度提升有较大的替代空间同时面对国产的竞争我们认为公司的能借助更强的规模效应维持盈利稳定总体看公司伺服小型产品继续渗透PLC并突破3020市场份额具备合理性可以重点关注流程型行业的契机2工业机器人小负载机器人驱动力由3C转为光伏锂电大负载机器人有所突破2021年电子领域海外疫情影响下苹果三星等厂商对国内投资加速SCARA小六轴等轻负载机器人放量2022年公司抓光伏锂电结构化变化在行业下行阶段抢占市场同时公司大负载机器人于22Q4小规模放量小负载机器人渗透率提升大负载机器人突破将是公司未来重要发力点3新能源车行业增速放缓且竞争加剧客户结构仍需优化一方面新能源汽车正在由差异化竞争步入大规模商业化阶段行业增速放缓另一方面整车厂纵向一体化布局加快第三方供应商市场份额较小且竞争如火如荼公司主要为理想小鹏等新势力车企客户面较窄终端价格竞争将会持续影响公司的市场份额和盈利能力因此虽然公司新能源业务目前仍保持较快增速未来仍面临较大的资金压力重点关注汇川联合动力分拆上市进程以及客户结构优化和电驱集成化电驱高速化高电压平台等新技术拓展情况4电梯业务预计保持低速增长重点关注出口修复贝斯特客户以奥的斯通力三菱等海外大客户为主出口占比高国内市场中存量电梯更换需求老旧小区加装电梯需求仍将持续5轨交牵引疫情影响当前招标但未来增长仍然可期轨交牵引领域株洲中车占据绝对龙头江苏经纬信誉轨道等厂商不分上下根据RT轨道交通数据公司202020212022年中标车辆数占比为13182历史业绩彰显公司实力22年更多是招投标结构性影响预计未来将随下游项目开工而恢复识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1080TablePageText汇川技术公司深度研究图52022年公司主要业务成长速度-市场份额矩阵数据来源MIRNE时代RT轨道交通现代轨道交通中商产业研究院公司购买资产资金报告书广发证券发展研究中心图62022年公司五大板块细分业务市占率市占率变化以及与行业头部公司差距领先数据来源MIRNE时代RT轨道交通现代轨道交通中商产业研究院公司购买资产资金报告书广发证券发展研究中心注电梯业务为2018年市场份额其余为2022年通用自动化为销售额份额机器人新能源轨交为销量份额识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1180TablePageText汇川技术公司深度研究二持续深化管理变革赋能企业发展内驱动力1集团实际控人为朱兴明先生集团共包括68家参控股公司实际控制人为朱兴明先生与其女朱瀚玥构成一致行动关系并实际控制公司1991股份对应的表决权公司共有68家参控股公司涉猎电气电子机器人汽车软件投资等多领域从营收规模看苏州汇川工控贝思特电梯前海晶瑞股权投资2021年净利润为1251235亿元对公司净利润影响达10以上从业务类型看以公司数量测算参控股公司主要以电子电气软件等业务为主占比分别为321813此外部分子公司从事与创业投资股权投资资产管理占比6从参控股深度看控股子孙公司占比为882图7公司实际控制人为朱兴明先生集团共包括68家参控股公司截至2022930数据来源Wind公司年报广发证券发展研究中心图8公司参控股公司类型占比截至2022630图9公司参控股公司业务占比截至2022630相关实体控股子公司投资与资产其他电气机械和310管理4器材制造业商务服务业9183通用设备制造业10间接全资子全资子公司永磁电机和公司2941变频器制造电子行业232间接控股软件和信参股子公司子公间接参股息技术服汽车零部件工业机器人司子公司合营企业联营企业3务业及配件制造研发制造72231363数据来源公司半年报广发证券发展研究中心数据来源公司半年报广发证券发展研究中心注统计口径为公司数量注统计口径为公司数量识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1280TablePageText汇川技术公司深度研究2管理核心领导层沿袭华为-艾默生体系利润分享合伙深度绑定核心成员核心领导层沿袭华为-艾默生体系分管不同业务板块目前国内主流的变频器品牌大多于上世纪九十年代由普传系华为系等品牌裂变而来其中汇川技术核心人员沿袭于华为系2001年华为将下属深圳市安圣电气有限公司全部股权共作价75亿美元转让给艾默生之后原变频器人马逐渐离职继而派生出汇川技术英威腾三晶电气七喜工控等众多品牌目前公司的9位高管中有7位沿袭于该体系并分管不同的板块贴近客户的专机开发思路积极推动组织变革六次施行股权激励利润分享合伙将员工与企业发展深度绑定公司实际控制人为朱兴明先生与其女朱瀚玥构成一致行动关系并实际控制公司199股份对应的表决权公司五次实施股权激励激励总数超过17亿股总人次超2千人公司董事副总裁财务总监等高管均直接或间接持有公司股份员工与企业发展充分绑定充分调动积极性2022年9月公司进行第六次股权激励其行权业绩考核目标分别对应2022-2024年营业收入2243278133323858亿元同比25241916彰显公司高成长预期图10核心领导层沿袭华为-艾默生体系数据来源中国传动网广发证券发展研究中心表2核心高管管理经验丰富均直接或间接持有公司股份姓名职称履历直接持股间接持股东北重型机械学院硕士研究生学历曾供职于深圳华能控制系统有限公司华为电朱兴明董事长总裁气技术有限公司和艾默生网络能源有限公司现任公司董事长兼总裁公司法人股2262170东深圳市汇川投资有限公司执行董事西安交通大学硕士研究生学历曾供职于华为电气技术有限公司和艾默生网络能源李俊田董事副总裁286439有限公司现任公司董事副总裁分管子公司苏州汇川联合动力系统有限公司南京航空航天大学硕士研究生学历曾供职于华为电气技术有限公司和艾默生网络宋君恩董事副总裁董事会秘书能源有限公司现任公司董事副总裁董事会秘书分管董事会秘书办公室投128263资发展部识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1380TablePageText汇川技术公司深度研究姓名职称履历直接持股间接持股华中理工大学现华中科技大学本科学历中欧国际工商学院EMBA曾供职周斌董事副总裁于华为电气技术有限公司和艾默生网络能源有限公司现任公司董事副总裁分053263管通用自动化事业部数字化事业部中国科学技术大学本科学历同济大学工商管理专业MBA毕业曾供职于江南电邵海波副总裁梯集团有限公司苏州快速电梯有限公司现任公司副总裁分管电梯产品事业部002及子公司上海贝思特电气有限公司华北工学院本科学历曾供职于东北机器总厂佳能有限公司华为电气技术有限杨春禄副总裁155263公司和艾默生网络能源有限公司现任公司副总裁分管集成供应链管理部西安交通大学本科学历北京大学工商管理硕士毕业曾供职于华为电气技术有限李瑞琳副总裁001公司和艾默生网络能源有限公司现任公司副总裁分管研发管理部华中理工大学电子与信息工程系毕业本科学历曾供职于深圳市南航电子工业有易高翔副总裁限公司华为电气技术有限公司和艾默生网络能源有限公司现任公司副总裁分001管质量管理部流程与IT部中南财经政法大学硕士研究生学历曾供职于湖南建设银行邵阳分行中华财务会刘迎新财务总监250439计咨询公司和深圳执信会计师事务所现任公司财经管理部总监数据来源Wind公司年度报告广发证券发展研究中心3组织四次组织变革解决定制化带来的人效下降问题行业线架构是实现定制化的重要基础定制模式与通用化平台模式的区别不仅在于产品研发模式更在于市场销售供应链等职能部门资源的组织整合既要快速响应市场又要实现多产品平台的同步开发与维护定制化模式帮助汇川实现了细分领域的突破但管理难度上升资源协调困难行业线四十多个研发人员大量工时被拖入项目中承担市场人员角色散单市场的通用品发挥不了行业专机优势收入做大的同时失去了规模效应人均产值增长停滞等在此背景下公司四次实施组织变革人效逐步提升2003-2018年公司组织架构由行业子公司为辅变革为产品线为辅进一步变为事业部为辅以更好的聚焦于行业需求形成专业解决方案2019年公司引入华为背景的咨询公司来展开第四次组织改革进一步提升组织效率变革共包含三个阶段分别为1阶段的营销战略管理公司治理变革15阶段的研发变革以及2阶段的集成供应链和人力资源变革组织革新产生积极效应2020年之后公司人均创收显著增长奉行开放的创新体系打开多个创新窗口公司通过组织变革在开放供应链行业线投资部三个对外窗口的基础上进一步开放研发部事业部产业链将半封闭的创新体系变成更开放的创新体系在研发端公司在德国意大利聘请专家并走入科研院所向优秀的第三方公司学习合作产业链端公司做到分进合击与供应商联合进行工艺开发将汇川变为一个开放性的创新平台识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1480TablePageText汇川技术公司深度研究图11公司四次实施组织变革人效逐步提升数据来源公司微信公众号广发证券发展研究中心图122020年之后公司人均创收显著增长图13公司开放的创新体系人均收入万元120105910089580976075875680716722635651659604020020112012201320142015201620172018201920202021数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源公司微信公众号广发证券发展研究中心4销售上顶下沉抓牢各层次客户上顶下沉模式行业线区域线分工明确公司行业线定位为销售体系的特种兵专注top5-10的头部客户打造高端定制产品区域线负责代理商日常工作运营和代理商共同借鉴行业线的可复制经验去开拓中小型客户疏通单点大客户销售体系不断升级行业区域产品服务终端五线一体公司渠道体系三次迭代识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1580TablePageText汇川技术公司深度研究从行业线过渡到行业区域产品线进一步迭代为行业区域产品服务终端五线并行模式在保障渠道商利益同时增强自身对终端客户的接触增强和大客户黏性图14行业线专注头部客户区域线负责散单数据来源公司年报公司投资者关系记录表广发证券发展研究中心三业绩表现亮眼通用自动化盈利能力坚挺1收入持续保持中高速成长业务多元化成果显著公司业绩持续保持中高速成长体量及增速均高于可比公司2012-2022年公司营业收入由119亿元增长至2286亿元期间CAGR为344归母净利润由32亿元增长至428亿元期间CAGR为297其中20132021年公司业绩显现爆发性增长分别系房地产高端制造领域高景气驱动相较于工业自动化领域可比公司汇川技术2021年营业收入2017-2021年收入增速均遥遥领先厚积而薄发平台化规模优势显著图152012-2022年公司营业收入图162012-2022年公司归母净利润营业收入亿元营业收入yoy归母净利润亿元归母净利润yoy454281402502286704012060357200179435100503080xx100000000xx1000000001504025210601151204010030739151061172058720819395478106705036656224277532-20119173100-4000数据来源Wind公司业绩快报广发证券发展研究中心数据来源Wind公司业绩快报广发证券发展研究中心注2022年营业收入为业绩快报估值值注2022年归母净利润为业绩快报估值值识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1680TablePageText汇川技术公司深度研究图172021年公司及其可比公司营业收入图182017-2021年公司及其可比公司收入CAGR营业收入亿元403742017-2021年营业收入CAGR200351794297180301602523214020178120151009480106042654030101201301202051-5-320-10-55数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心业绩驱动引擎由一转四发展思路日益清晰公司业绩由变频器单一驱动逐渐叠加伺服新能源车零部件电梯一体化转变为四主力引擎其他共驱模式2021年公司业务进一步分为通用自动化电梯电气系统新能源车零部件轨道交通工业机器人工业传动五大板块营收占比分别为50281732发展思路日益清晰图19公司业务类型逐渐趋于多元化图202021年公司各业务营收占比工业机器人机械传动42轨道交通5新能源车3其它10驱动层变频零部件器伺服30175631通用自动化电梯电气50系统50执行层28电机气动2112控制层传感层PLC传感其他通用自动HML7器等4化4221数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源公司年报公司微信公共号广发证券发展研究中心2盈利业务结构变化影响毛利率通用自动化盈利能力坚挺公司盈利能力持续收紧主要系业务结构变化低毛利率的新能源汽车和电梯业务销售占比增加该领域发展速度较快但竞争壁垒较低行业呈现红海竞争局面公司为抢占市场在价格上较为被动识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1780TablePageText汇川技术公司深度研究图21公司盈利能力受业务拓展竞争加剧影响持续收紧毛利率净利率605555285052250248548145141840390376358329330303083012682682282020619020513710020112012201320142015201620172018201920202021数据来源Wind广发证券发展研究中心通用自动化核心业务毛利率坚挺且高于可比公司2022年公司通用自动化业务毛利率为450其中控制层驱动层传感层执行层毛利率分别为453466424373均高于综合毛利率相较于雷赛智能信捷电气等可比公司受产品结构差异影响公司综合毛利率虽处于劣势但通用自动化业务盈利能力仍位居榜首主要系公司具备较好的品牌优势和技术优势并通过适当提高产品销售溢价控制生产成本等方式提升了产品毛利率图222022年公司分业务毛利率分业务毛利率综合毛利率6054346648146150424450373375402833021920100数据来源公司年报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1880TablePageText汇川技术公司深度研究图232021年公司及可比公司综合毛利率图242021年公司及可比公司通用自动化毛利率45416504504504044324540358401391353273274030235330302883025197252020151510105500数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源各公司年报Wind广发证券发展研究中心注汇川技术通用自动化英威腾变频器新时达节能与工业传动合康新能节能设备高端制造蓝海华腾中低压变频器信捷电气驱动系统PLC雷赛智能步进伺服PLC期间费用率波动于20-26近年来组织优化提效显著费用率持续下降2019年之后受益组织变革提效和收入规划化期间费用率持续摊薄由2019年的265下降68pct至197达到近十年最低水平管理增效同时公司持续研发巩固领先地位截至2021年底公司累计获得2186个专利及软件著作权相较于可比公司公司期间费用率略高于新时达蓝海华腾信捷电气图252011-2021年公司期间费用率图262021年公司及可比公司期间费用率销售费用率管理费用率35财务费用率研发费用率期间费用率合计28930302642652642552362524724125215215202062132101971972017617916315151010505-50-1020112012201320142015201620172018201920202021数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心注2018年以前管理费用包含研发识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1980TablePageText汇川技术公司深度研究二工控高端制造扩容国产替代突围一工控的本质是制造业的服务业市场空间超千亿工控是工业自动化控制其本质是制造业的服务业工控是用计算机对机械进行控制进行更加高效精准的生产从而把人力从生产过程中解放出来工控下游产品的形态生产方式决定了工控的形态还有商业模式工控业界一般把制造业的下游分为工程自动化FA和流程自动化PA1工厂自动化主要控制离散变量侧重精准性主要应用生产工业机器人机床等通用自动化设备以及OEM市场下游对应光伏锂电等新兴行业和包装暖通等传统行业产品自上而下包括信息层MESSCADA控制层PLCHMI运动控制器驱动层变频器伺服驱动器执行层伺服电机直驱电机永磁同步电机传感层机器视觉编码器其中信息层控制层的毛利率最高其次是控制层传感层代表公司为汇川技术2流程自动化主要控制离散变量侧重稳定性主要服务化工冶金市政电力等行业产品自上而下包括工业软件APCMES自动化控制系统DCS集散控制系统SIS安全仪表系统自动化仪表控制阀压力变送器代表公司为中控技术识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明2080