事件：公司发布2022年年度报告。22年公司实现营收154.64亿元，同比+71.90%；实现归母净利润31.04亿元，同比+77.53%；扣非归母净利润29.59亿元，同比+78.25%。其中，22Q4公司实现营收40.5亿元，同比+50%；实现归母净利润8.31亿元，同比+60.5%。业绩符合市场预期。
　　负极一体化降本增效，出货量持续高增。2022年公司负极出货13.95万吨，同比+43.45%；营收76.50亿元，同比+49.15%；公司石墨化加工收入16.98亿元，同比+68.21%。截至22年底，公司负极有效产能15万吨以上，配套石墨化产能11万吨，碳化产能10万吨。目前，四川紫宸一期10万吨一体化负极建设基本完成，预计23H2投产，推动负极材料出货量高增。考虑公司一体化加深叠加工艺改善，盈利能力有望维持行业较高水平。
　　隔膜涂覆业务产品快速放量，自动化装备订单金额大幅增长。22年公司隔膜及涂覆加工业务实现主营业务收入36.86亿元，同比+67.91%。目前，公司已经形成年产5亿㎡基膜、0.6万吨PVDF及60亿㎡涂覆隔膜加工有效产能。四川基膜项目共规划20亿平产能，一期已完成设备调试，预计23Q2开始放量。公司自动化装备业务实现收入24.01亿元，同比+75.55%，尚未履约在手订单金额41.8亿元。
　　平台化战略持续培育新品，技术协同彰显平台优势。公司在硅基负极、生物质硬碳、生物基芳纶材料和涂覆加工等新技术新领域持续布局，不断取得突破。我们认为持续的研发能力和新产品拓展能力是公司长期发展的核心优势所在，看好公司作为新能源材料及设备龙头长期成长力。
　　投资建议：预计公司23-25年实现归母净利39.74/51.17/63.04亿元，同比+28.0%/+28.8%/+23.2%，对应EPS为2.86/3.68/4.53元，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧；海外经营环境恶化

研究报告全文：公司点评璞泰来三大业务持续高增平台化战略彰显实力证券研究报告2023年03月30日璞泰来603659SH2022年报点评核心结论公司评级买入股票代码603659SH事件公司发布2022年年度报告22年公司实现营收15464亿元同比前次评级买入7190实现归母净利润3104亿元同比7753扣非归母净利润2959评级变动维持亿元同比7825其中22Q4公司实现营收405亿元同比50当前价格4914实现归母净利润831亿元同比605业绩符合市场预期近一年股价走势负极一体化降本增效出货量持续高增2022年公司负极出货1395万吨同比4345营收7650亿元同比4915公司石墨化加工收入1698璞泰来电池化学品沪深30022亿元同比6821截至22年底公司负极有效产能15万吨以上配套14石墨化产能11万吨碳化产能10万吨目前四川紫宸一期10万吨一体6-2化负极建设基本完成预计23H2投产推动负极材料出货量高增考虑公-10-18司一体化加深叠加工艺改善盈利能力有望维持行业较高水平-26-34隔膜涂覆业务产品快速放量自动化装备订单金额大幅增长22年公司隔2022-032022-072022-11膜及涂覆加工业务实现主营业务收入3686亿元同比6791目前公司已经形成年产5亿基膜06万吨PVDF及60亿涂覆隔膜加工有效分析师产能四川基膜项目共规划20亿平产能一期已完成设备调试预计23Q2杨敬梅S0800518020002开始放量公司自动化装备业务实现收入2401亿元同比7555尚未021-38584220履约在手订单金额418亿元yangjingmeiresearchxbmailcomcn平台化战略持续培育新品技术协同彰显平台优势公司在硅基负极生物相关研究质硬碳生物基芳纶材料和涂覆加工等新技术新领域持续布局不断取得突璞泰来负极一体化持续降本隔膜涂覆及装备业务高增璞泰来603659SH2022年破我们认为持续的研发能力和新产品拓展能力是公司长期发展的核心优势度业绩预告点评2023-01-14璞泰来三大业务积极扩产业绩表现超预期所在看好公司作为新能源材料及设备龙头长期成长力璞泰来603659SH2022三季报点评2022-10-16投资建议预计公司23-25年实现归母净利397451176304亿元同比璞泰来负极及隔膜业务高增锂电设备业务280288232对应EPS为286368453元维持买入评表现亮眼璞泰来603659SH中报点评2022-07-29级风险提示下游需求不及预期市场竞争加剧海外经营环境恶化核心数据202120222023E2024E2025E营业收入百万元899615464223803068937351增长率704719447371217归母净利润百万元17493104397451176304增长率1619775280288232每股收益EPS126223286368453市盈率PE391220172134108市净率PB3351584637数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评璞泰来2023年03月30日索引内容目录一营业收入维持高增负极盈利短期承压3二一体化布局持续深化技术协同彰显平台优势5三涂覆隔膜国产替代加速产能布局持续推进6四风险提示7图表目录图12022年公司营业收入同比快速增长3图22022年公司归母净利润同比快速增加3图32015-2022公司各业务营收变化单位亿元3图42015-2022公司各业务毛利率变化3图52022年公司盈利水平有所下滑4图62022年公司期间费用率稳中有降4图72022年公司应收账款及存货周转率同比增加4图82022年公司固定资产与总资产周转率同比增加4图92022年公司资产负债率有所上升4图102022年公司短期偿债能力同比有所减弱4图112017-2022年锂电负极材料出货量趋势5图122017-2022年人造石墨出货量趋势5图132020-2022年国内隔膜月出货量6图142020-2022年国内湿法隔膜月出货量6表1截至2022年底璞泰来负极石墨化业务产能规划及预测万吨6表2公司基膜涂覆业务新增产能布局72请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评璞泰来2023年03月30日一营业收入维持高增负极盈利短期承压2022年公司营收及利润同比高增Q4盈利能力略有下降2022年公司实现营收15464亿元同比7190实现归母净利润3104亿元同比7753其中22年Q4实现营业收入405亿元同比505环比-1037实现归母净利润831亿元同比6042环比-528图12022年公司营业收入同比快速增长图22022年公司归母净利润同比快速增加营业收入亿元同比右轴归母净利润亿元同比右轴18090353001608030140702502512060200100502015080401510060301040205502010000020162017201820192020202120222016201720182019202020212022资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心2022年公司三大主营业务齐升毛利率短期承压2022年公司负极材料业务收入为765亿元同比49涂覆隔膜业务收入为3686亿元同比68锂电设备业务收入为2401亿元同比762022年受石墨化加工价格上涨等因素影响负极材料毛利率有所下滑为2589同比-36pct涂覆隔膜业务毛利率为4567同比58pct锂电设备业务毛利率为2681同比028pct图32015-2022公司各业务营收变化单位亿元图42015-2022公司各业务毛利率变化铝塑包装膜石墨化加工负极材料涂覆隔膜200PVDF东阳光锂电设备涂覆隔膜负极材料锂电设备PVDF东阳光180石墨化加工铝塑包装膜160501401204010030806020401020002015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心2022年公司盈利水平保持稳定期间费用率有所下降2022年公司毛利率3566同比-001pct净利率2150同比168pct2022年公司四大期间费用率合计1708同比-068pct其中公司销售费用率127同比-041pct管理费用率997同比-014pct研发费用率596同比-007pct财务费用率-012同比-016pct3请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评璞泰来2023年03月30日图52022年公司盈利水平有所下滑图62022年公司期间费用率稳中有降期间费用率合计销售费用率毛利率净利率管理费用率研发费用率40303020201010020162017201820192020202120220-102016201720182019202020212022资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心2022年公司各运营能力指标同比去年有所增加运营效率持续提升2022年公司存货周转122次同比-039次应收账款周转522次同比026次2022年公司总资产周转率054次同比004次固定资产周转率299次同比046次图72022年公司应收账款及存货周转率同比增加图82022年公司固定资产与总资产周转率同比增加固定资产周转率次存货周转率次应收账款周转率次总资产周转率次0060140050120040100800300600200400100200201420152016201720182019202020212022201420152016201720182019202020212022资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心公司资产负债率有所上升短期偿债能力同比下滑2022年公司资产负债率6087同比1061pct2022年公司流动比率与速动比率同比去年有所下滑分别为136和076分别同比-423和-1556图92022年公司资产负债率有所上升图102022年公司短期偿债能力同比有所减弱资产负债率资产负债率流动比率速动比率0730062505200415031002010500020162017201820192020202120222016201720182019202020212022资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心4请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评璞泰来2023年03月30日二一体化布局持续深化技术协同彰显平台优势负极材料行业的风险与机遇双双凸显供不应求逐步回归供求平衡根据真锂研究数据统计2022年中国锂电负极材料出货量达1433万吨同比840其中人造石墨出货量1137万吨占比进一步提升至79新进产能持续投放叠加动力电池厂商成本年降诉求等因素部分行业新进入者进行激烈的价格竞争挤压了负极材料企业的合理盈利空间另一方面行业技术持续推进使得产品不断进步与此同时欧美等海外市场各大新能源厂商纷纷出海布局锂离子电池产能其打造本土供应链的需求日益强烈图112017-2022年锂电负极材料出货量趋势图122017-2022年人造石墨出货量趋势国内人造石墨产量万吨国内人造石墨产能万吨同比增速右轴同比增速120300140140环比增速右轴环比增速120100250120100200100808015080606010060404050402020020000-500-20Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22Dec-22Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22Dec-22资料来源真锂研究西部证券研发中心资料来源真锂研究西部证券研发中心负极材料出货量同比高增2022年公司负极材料业务实现出货量1395万吨同比4345实现主营业务收入7650亿元同比4915公司石墨化加工实现主营业务收入1698亿元含内部销售同比6821新一代产品完成技术定型有效满足未来负极材料性能需求钠离子电池配套的硬碳负极方面公司生物质硬碳产品已获得多家客户认可在满足能量密度要求的前提下首效指标与成本优势显著新工艺新设备应用方面公司颗粒形貌处理新型包覆剂和低温催化等技术取得良好进展持续改善了公司产品性能在四川紫宸引入密闭管道式运输连续式生产等新型生产设备和全方位技术改进措施使负极材料生产更加高效节能环保新技术研发布局持续推进市场空间有望进一步拓展公司已布局研制新一代高首效低膨胀硅基负极产品后续将加快中试和量产线的建设随着钠离子电池应用推广公司完善的产品布局有望率先实现对市场需求的快速响应此外在生物质石墨软碳多孔硅复合负极半固态及固态电池负极等新兴技术路线方向上持续进行研发布局为下一代量产的主流负极产品奠定技术和工艺储备负极材料全工序生产制造能力完备石墨化碳化自给率行业领先公司已经形成年产15万吨以上的负极材料有效产能其中包括11万吨石墨化加工及10万吨碳化加工配套产能目前四川紫宸一期10万吨一体化负极项目厂房等基础设施建设已基本完成陆续进入设备安装和调试阶段预计2023年下半年投产四川紫宸通过应用连续性工艺设备和自动化智能粉料传输等工艺技术有望实现良好的降本增效目标5请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评璞泰来2023年03月30日表1截至2022年底璞泰来负极石墨化业务产能规划及预测万吨业务公司项目立项时间产能产能规划投产时间备注2012320132018年前原有产能江西紫宸产能扩建2017212018技改提升1万吨前工序202062021部分配套溧阳碳化项目负极溧阳紫寰201932020配套江西前工序内蒙紫家201922021四川紫宸四川一期2021102022一体化项目四川二期2021102023一体化项目负极合计37山东兴丰112017山东兴丰技改内蒙兴丰内蒙兴丰一期201852019产能释放25石墨化内蒙兴丰二期201952021四川紫宸四川一期2021102022一体化项目四川二期2021102023一体化项目石墨化合计32资料来源公司公告西部证券研发中心三涂覆隔膜国产替代加速产能布局持续推进22年国内隔膜出货量高增湿法隔膜占据主导根据真锂研究数据统计2022年国内隔膜总出货量达到12774亿同比7312其中湿法隔膜出货量达到10336亿同比7728占隔膜总出货量8091湿法隔膜依旧占据主导地位图132020-2022年国内隔膜月出货量图142020-2022年国内湿法隔膜月出货量国内隔膜出货量亿平米国内湿法隔膜出货量亿平米同比增速右轴同比增速右轴1425012250122001020010150815081006100650450420200-500-50Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22资料来源真锂研究西部证券研发中心资料来源真锂研究西部证券研发中心发挥协同优势技术追赶加速国产替代在新型涂覆材料粘结剂方面以及PVDF芳纶生物基芳纶材料PAASBR等领域国产化替代技术逐渐形成赶超2022年公司基膜销量达到129亿同比9243同时四川卓勤4调基膜新产线于2022年12月完成调试并有效推进客户验证陶瓷涂覆材料方面公司自主开发的液态勃姆石成功导入下游客户并实现勃姆石生产产线与涂覆加工产线的直接联通减少勃姆石产品干燥粉碎运输和重新打浆等中间环节实现良好的成本控制目前公司已经形成年产5亿基膜2万吨纳米氧化铝及勃姆石06万吨PVDF及60亿涂覆隔膜加工的有效产能未来公司6请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评璞泰来2023年03月30日将继续凭借在隔膜基膜涂覆加工涂覆材料涂覆设备PVDF和粘结剂等领域的协同优势积极推进复合集流体量产加快高速高效智能化涂布工艺与设备的集成形成在涂覆隔膜行业的技术壁垒和核心竞争力推进基膜行业设备与技术国产化替代表2公司基膜涂覆业务新增产能布局生产基地项目进展涂覆加工广东卓高预计2023年末逐步投产一期4亿基膜涂覆一体化项目设备安装调试已经完成产品处于认证和批四川卓勤一期隔膜涂覆一体化量出货阶段四川卓勤二期已启动设备采购新建2万吨PVDF项目正在施工建设其中一期1万吨PVDF有望涂覆粘结剂东阳光氟树脂在2023年二季度建成投产资料来源公司公告西部证券研发中心横向拓展自动化装备业务技术与研发纵向实现负极材料与基膜涂覆一体化产业链战略布局在自动化装备方面公司加快推进常州溧阳肇庆成都邛崃三个生产制造基地深圳东莞常州溧阳三个研发中心和宜春奉新宁德成都邛崃三个配套服务中心的建设进度力争2025年底实现60万吨的负极材料产能25亿基膜产能4万吨PVDF产能140亿的涂覆隔膜加工能力及65亿自动化装备产值投资建议预计公司23-25年实现归母净利397451176304亿元同比280288232对应EPS为286368453元维持买入评级四风险提示1下游需求不及预期随着新能源车渗透率逐步提升动力电池需求增速逐步下降如果下游需求不及预期则会影响公司出货水平进而影响公司产能利用率对公司业绩造成负面影响2市场竞争加剧随着新能源行业发展负极材料厂商纷纷扩大产能新玩家也不断进入行业竞争加剧负极材料面临价格下跌风险如果未来价格进一步下跌则公司盈利能力面临下滑风险3海外经营环境恶化公司海外业务占有一定比例如果海外经营环境恶化则会影响公司产品出口从而对公司经营造成负面影响7请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评璞泰来2023年03月30日财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物38846405102721528021549营业收入899615464223803068937351应收款项271054237036907410850营业成本57899950147112045624691存货净额496411035126781928623980营业税金及附加6396156207248其他流动资产19402116195319832018销售费用152196246338411流动资产合计1349724980319404562358397管理费用9091542187430943877固定资产及在建工程5864825492491027210974财务费用519448273267长期股权投资347388388388388其他费用-收入5215288382470无形资产4806347559131050营业利润20363684465759407387其他非流动资产12631442120714551471营业外净收支712101011非流动资产合计795310718115981302813882利润总额20293671464759307377资产总计2145035697435385865172279所得税费用246347439561697短期借款11953273189921222431净利润17833324420853696679应付款项812314907189752772333362少数股东损益34220234252376其他流动负债159158127148145归属于母公司净利润17493104397451176304流动负债合计947718338210012999435938长期借款及应付债券9872930388551526540财务指标202120222023E2024E2025E其他长期负债317460321366382盈利能力长期负债合计13043390420655186922ROE180259256258251负债合计1078121728252063551242860毛利率357357343333339股本6941391208720872087营业利润率226238208194198股东权益1066913969183322313929419销售净利率198215188175179负债和股东权益总计2145035697435385865172279成长能力营业收入增长率704719447371217现金流量表百万元202120222023E2024E2025E营业利润增长率1465809264276244净利润17833324420853696679归母净利润增长率1619775280288232折旧摊销313382422521646偿债能力利息费用519448273267资产负债率503609579605593其他36624641514143938流动比142136152152162经营活动现金流17251223659160206655速动比090076092088096资本支出26722832157617651533其他18021241718每股指标与估值202120222023E2024E2025E投资活动现金流28523043153617581516每股指标债务融资9354725134413071529EPS126223286368453权益融资323215155563400BVPS754968126415922016其它8911015000估值筹资活动现金流279392511897451130PE391220172134108汇率变动PB3351584637现金净增加额14062105386750076269PS7644312218数据来源公司财务报表西部证券研发中心8请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评璞泰来2023年03月30日西部证券投资评级说明超配行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10以上行业评级中配行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10到10之间低配行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10以上买入公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20以上公司评级增持公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5到20之间中性公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5到5卖出公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿联系地址联系地址上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话021-38584209免责声明本报告由西部证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告仅供西部证券股份有限公司以下简称本公司机构客户使用本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前系本公司机密材料如非收件人或收到的电子邮件含错误信息请立即通知发件人及时删除该邮件及所附报告并予以保密发送本报告的电子邮件可能含有保密信息版权专有信息或私人信息未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播复制转发或以其他任何形式使用发件人保留与该邮件相关的一切权利同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时安全无遗漏无错误或无病毒敬请谅解本报告基于已公开的信息编制但本公司对该等信息的真实性准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态对于本公司其他专业人士包括但不限于销售人员交易人员根据不同假设研究方法即时动态信息及市场表现发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供投资者参考之用并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策该等观点建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素必要时应就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见本公司以往相关研究报告预测与分析的准确不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果本公司及作者不承担任何法律责任在法律许可的情况下本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到本公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接本公司不对其内容负责链接内容不构成本报告的任何部分仅为方便客户查阅所用浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担本公司关于本报告的提示包括但不限于本公司工作人员通过电话短信邮件微信微博博客QQ视频网站百度官方贴吧论坛BBS仅为研究观点的简要沟通投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为西部证券研究发展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