投资要点
　　事件：璞泰来披露2022年年报。
　　业绩落于预告中值，符合预期。2022年，公司实现营收154.64亿元，同比+72%；实现归母净利31.04亿元，同比+78%；实现扣非归母净利29.59亿元，同比+78%；非经常性损益主要包括政府补贴1.67亿元。业绩落于此前预告区间的中值，符合预期。
　　综合盈利表现优秀，毛利率持平，净利率连续三年正增长。2022年，公司综合毛利率35.66%，同比持平；净利率21.50%，同比+1.68pcts。在原材料和加工费上行的情况下，公司毛利率保持稳定，成本控制能力优秀。净利率连续三年增长，其中规模效应带动期间费用率同比下降0.6%，另外随着公司产业链布局的深入，业务多点开花，投资收益增量贡献明显（茵地乐22年投资收益约4千万）。
　　公司锂电一体化平台布局成效显著，分业务板块来看：
　　（1）负极：2022年营收76亿元（同比+49%），销量14万吨（同比+44%），单价5.5万元/吨（同比+0.2万元/吨），毛利率26%（同比-3pcts）。我们预计22Q4销量4.5万吨，环比+18%。公司现已形成超15万吨负极有效产能，包括11万吨石墨化产能。预计23年/25年底分别有望达到25万吨/60万吨负极产能。
　　（2）膜类：2022年涂覆膜营收37亿元（同比+68%），销量43亿平（同比+95%），单价0.8元/平（同比-0.2元/平），毛利率46%（同比+6pcts）。我们预计22Q4销量15亿平，环比+36%。基膜销量1.29亿平，实现批量供货。PVDF收入18亿元，同比+310%，归母净利2.5亿元，同比+359%。公司现有60亿平涂覆膜、5亿平基膜、0.6万吨PVDF产能。预计25年底有望达到140亿平涂覆膜、25亿平基膜、4万吨PVDF产能。
　　（3）设备：2022年收入24亿元（同比+75%），毛利率27%（同比持平），在手订单41.8亿元。设备业务主体嘉拓新能的分拆上市工作正有序推进。
　　硅基、硬碳、复合集流体新产品值得期待，公司有望推进出海走向国际化。硅碳负极研发获得客户认可并积极筹划生产基地，钠离子电池硬碳客户验证顺利和投入中试。在复合集流体方面，公司研发进展较好，中试产品获得客户的认可，正推进验证中，预计23年底前量产。此外公司正积极加快出海各项工作，已重点考察了欧洲、东南亚市场，未来将结合下游客户供应链配套需求，建立海外生产基地，全球化布局开启。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2023-2025年营业收入207.48/270.50/328.30亿元，同比增长34.17%/30.38%/21.37%；预计归母净利润41.27/58.04/67.31亿元，同比增长32.93%/40.64%/15.96%；对应PE分别为16.39/11.65/10.05倍，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期；市场竞争加剧风险；原材料价格波动影响；公司产能投放不及预期；国内外政策变化风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告电力设备公司点评报告2023年3月28日股票投资评级璞泰来603659买入首次覆盖业绩符合预期平台型龙头前景广阔个股表现投资要点事件璞泰来披露2022年年报璞泰来电力设备33业绩落于预告中值符合预期2022年公司实现营收1546427亿元同比72实现归母净利3104亿元同比78实现扣非归2115母净利2959亿元同比78非经常性损益主要包括政府补贴16793亿元业绩落于此前预告区间的中值符合预期-3-9综合盈利表现优秀毛利率持平净利率连续三年正增长2022-15-21年公司综合毛利率3566同比持平净利率2150同比-272022-032022-062022-082022-102023-012023-03168pcts在原材料和加工费上行的情况下公司毛利率保持稳定成本控制能力优秀净利率连续三年增长其中规模效应带动期间费资料来源聚源中邮证券研究所用率同比下降06另外随着公司产业链布局的深入业务多点开花投资收益增量贡献明显茵地乐22年投资收益约4千万公司基本情况公司锂电一体化平台布局成效显著分业务板块来看最新收盘价元48631负极2022年营收76亿元同比49销量14万吨同总股本流通股本亿股13911387比44单价55万元吨同比02万元吨毛利率26同比总市值流通市值亿元676675-3pcts我们预计22Q4销量45万吨环比18公司现已形成超52周内最高最低价14410471015万吨负极有效产能包括11万吨石墨化产能预计23年25年底资产负债率503分别有望达到25万吨60万吨负极产能市盈率19222膜类2022年涂覆膜营收37亿元同比68销量43亿第一大股东梁丰平同比95单价08元平同比-02元平毛利率46同持股比例264比6pcts我们预计22Q4销量15亿平环比36基膜销量129亿平实现批量供货PVDF收入18亿元同比310归母净利25研究所亿元同比359公司现有60亿平涂覆膜5亿平基膜06万吨PVDF产能预计25年底有望达到140亿平涂覆膜25亿平基膜4分析师王磊SAC登记编号S1340523010001万吨PVDF产能Emailwanglei03cnpseccom3设备2022年收入24亿元同比75毛利率27同比持平在手订单418亿元设备业务主体嘉拓新能的分拆上市工作正有序推进硅基硬碳复合集流体新产品值得期待公司有望推进出海走向国际化硅碳负极研发获得客户认可并积极筹划生产基地钠离子电池硬碳客户验证顺利和投入中试在复合集流体方面公司研发进展较好中试产品获得客户的认可正推进验证中预计23年底前量产此外公司正积极加快出海各项工作已重点考察了欧洲东南亚市场未来将结合下游客户供应链配套需求建立海外生产基地全球化布局开启盈利预测与估值我们预计公司2023-2025年营业收入207482705032830亿元同比增长341730382137预计归母净利润市场有风险投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分412758046731亿元同比增长329340641596对应PE分别为163911651005倍给予买入评级风险提示下游需求不及预期市场竞争加剧风险原材料价格波动影响公司产能投放不及预期国内外政策变化风险盈利预测和财务指标项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元15464207482705032830增长率7190341730382137EBITDA百万元447704585427789363906659归属母公司净利润百万元310443412677580403673057增长率7753329340641596EPS元股223297417484市盈率PE2179163911651005市净率PB503385289225EVEBITDA16261085752596资料来源公司公告中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分2财务报表和主要财务比率财务报表百万元2022A2023E2024E2025E主要财务比率2022A2023E2024E2025E利润表成长能力营业收入15464207482705032830营业收入719342304214营业成本9950135021725521403营业利润809323403161税金及附加96140179216归属于母公司净利润775329406160销售费用196324401484获利能力管理费用62183710921324毛利率357349362348研发费用921120815971932净利率201199215205财务费用-1912126-57ROE231235248223资产减值损失-160-17-20-21ROIC168176195183营业利润3684487468367940偿债能力营业外收入8000资产负债率609294237194营业外支出20000流动比率136313411538利润总额3671487468367940营运能力所得税347516716821应收账款周转率5221038净利润3324435861217119存货周转率193376归母净利润3104412758046731总资产周转率054067093092每股收益元223297417484每股指标元资产负债表每股收益223297417484货币资金6405111121526420614每股净资产968126416822165交易性金融资产1585158515851585估值比率应收票据及应收账款4272000PE2179163911651005预付款项680000PB503385289225存货11035000流动资产合计24980132281738022730现金流量表固定资产5698664474478028净利润3324435861217119在建工程2556338143085271折旧和摊销59087410521214无形资产6347949651129营运资本变动-2898234500非流动资产合计10718127141468316452其他208235227218资产总计35697259423206339182经营活动现金流净额1223781174008551短期借款3273327332733273资本开支-2817-2830-2981-2948应付票据及应付账款7760000其他-226-26-19-5其他流动负债7305952952952投资活动现金流净额-3043-2856-3000-2952流动负债合计18338422542254225股权融资347000其他3390339033903390债务融资4504000非流动负债合计3390339033903390其他-926-249-249-249负债合计21728761576157615筹资活动现金流净额3925-249-249-249股本1391139113911391现金及现金等价物净增加额2130470641525350资本公积金5503550355035503未分配利润639599031483720558少数股东权益51274410601449其他16878716572667所有者权益合计13969183272444831567负债和所有者权益总计35697259423206339182资料来源公司公告中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分3中邮证券投资评级说明投资评级标准类型评级说明买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20以上报告中投资建议的评级标准增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10与20之间报告发布日后的6个月内的相股票评级对市场表现即报告发布日后中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10与10之间的6个月内的公司股价或行业指数可转债价格的涨跌回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10以下幅相对同期相关证券市场基准强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10以上指数的涨跌幅市场基准指数的选取A股市行业评级中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10与10之间场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指为基准弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10以下可转债市场以中信标普可转债推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10以上指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普可转债谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5与10之间500或纳斯达克综合指数为基评级中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5与5之间准回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5以下分析师声明撰写此报告的分析师一人或多人承诺本机构本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息并通过独立判断并得出结论力求独立客观公平报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人上市公司基金公司证券资产管理公司特定客户等利益相关方的干涉和影响特此声明免责声明中邮证券有限责任公司以下简称中邮证券具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行财务顾问或者其他金融产品等相关服务证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用若您非中邮证券客户中的专业投资者为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司不会因接收人收到阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者本报告版权归中邮证券所有未经书面许可任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版修改节选复制发布或对本报告进行改编汇编等侵犯知识产权的行为亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形如经中邮证券授权后引用发布需注明出处为中邮证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节或修改中邮证券对于本申明具有最终解释权请务必阅读正文之后的免责条款部分4公司简介中邮证券有限责任公司2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立注册资本506亿元人民币中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司中邮证券的经营范围包括证券经纪证券投资咨询证券投资基金销售融资融券代销金融产品证券资产管理证券承销与保荐证券自营和与证券交易证券投资活动有关的财务顾问等中邮证券目前已经在北京陕西深圳山东江苏四川江西湖北湖南福建辽宁吉林黑龙江广东浙江贵州新疆河南山西等地设有分支机构中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力坚持诚信经营践行普惠服务为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务帮助客户实现价值增长中邮证券努力成为客户认同社会尊重股东满意员工自豪的优秀企业中邮证券研究所北京上海电话010-67017788电话18717767929邮箱yanjiusuocnpseccom邮箱yanjiusuocnpseccom地址北京市东城区前门街道珠市口东大街17号地址上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3邮编100050楼邮编200000深圳电话15800181922邮箱yanjiusuocnpseccom地址深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编518048请务必阅读正文之后的免责条款部分5