核心观点：
　　消费升级带动旅游演艺转型，行业集中度进一步提升。（1）随着消费升级，人们的旅游方式从观光游转向深度游，旅游演艺产品开始朝组合型产品发展。（2）旅游演艺在发展过程中逐渐形成了“1+3+N”的竞争格局：以“千古情”为龙头，其后依次是“印象”、“山水”、“长隆”，2021年，“千古情”系列市场份额占比超三成。（3）2013-2019年我国旅游演艺市场渗透率由0.9%上升至1.6%，远未达到国际同等市场的水平，相比之下我国旅游演艺市场潜在的增长空间较大。
　　全产业链优势显著，轻重资产并举助力扩张。（1）公司全产业链运作模式分为上游“设计与创作阶段”，中游“开发阶段”，下游“销售阶段”。公司坚持线上线下、团队散客多线并行的市场策略，不断优化游客团散比，提升客单价，疫情前散客贡献的营收占比已超过60%。（2）截至2022年末，公司已开业8个重资产项目、3个轻资产项目，另有3个重资产项目、2个轻资产项目在规划中。“千古情”编创团队采用“标准化模块”与当地民风民俗相结合的创作模式，可复制性强。
　　进军城市演艺，发挥演艺集群效应带来新增量。公司正在从“一台剧目、一个公园”向“多剧院、多剧目、多活动、多门票”转型，以上海千古情尝试城市演艺，以珠海演艺谷尝试演艺集群平台，包容更多客群，从而进一步提升留客时间和客单价。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司22-24年收入分别为4.77/22.53/30.30亿元，同比增速分别为-59.7%/372.0%/34.5%；归母净利润分别为0.10/11.19/15.08亿元，同比增速分别为-96.7%/10621.1%/34.8%。综合考虑公司景区资源，疫后恢复潜力等因素，参考可比公司，给予公司23年45XPE估值，对应合理价值19.26元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。疫情反复影响经营业绩，存量项目增速放缓，新项目落地及盈利不及预期的风险，国内消费信心恢复低于预期。
　　

研究报告全文：TablePage公司深度研究旅游及景区证券研究报告宋城演艺TableTitle300144SZ公司评级TableInvest买入当前价格1590元疫后复苏态势良好期待长期成长空间合理价值1926元前次评级买入TableSummary报告日期2023-03-30核心观点消费升级带动旅游演艺转型行业集中度进一步提升1随着消费基本数据TableBaseInfo升级人们的旅游方式从观光游转向深度游旅游演艺产品开始朝组合总股本流通股本千万股262229型产品发展旅游演艺在发展过程中逐渐形成了的竞争213N总市值流通市值千万元41573637格局以千古情为龙头其后依次是印象山水长隆一年内最高最低元16561085年千古情系列市场份额占比超三成年我202132013-201930日日均成交量成交额百万21339国旅游演艺市场渗透率由上升至远未达到国际同等市场0916近3个月6个月涨跌幅7652927的水平相比之下我国旅游演艺市场潜在的增长空间较大全产业链优势显著轻重资产并举助力扩张1公司全产业链运作相对市场TablePicQuote表现模式分为上游设计与创作阶段中游开发阶段下游销售阶段公司坚持线上线下团队散客多线并行的市场策略不断优化游客团散2617比提升客单价疫情前散客贡献的营收占比已超过截至60292022年末公司已开业8个重资产项目3个轻资产项目另有3个00322052207220922112201230323重资产项目2个轻资产项目在规划中千古情编创团队采用标-9-17准化模块与当地民风民俗相结合的创作模式可复制性强宋城演艺沪深300进军城市演艺发挥演艺集群效应带来新增量公司正在从一台剧目一个公园向多剧院多剧目多活动多门票转型以上海千古情尝试城市演艺以珠海演艺谷尝试演艺集群平台包容更多客分析师TableAuthor洪涛群从而进一步提升留客时间和客单价SAC执证号S0260514050005盈利预测与投资建议我们预计公司22-24年收入分别为4772253SFCCENoBNV2873030亿元同比增速分别为-5973720345归母净利润分别021-38003654为01011191508亿元同比增速分别为-967106211348hongtaogfcomcn综合考虑公司景区资源疫后恢复潜力等因素参考可比公司给予公分析师嵇文欣SAC执证号S0260520050001司23年45XPE估值对应合理价值1926元股维持买入评级风险提示疫情反复影响经营业绩存量项目增速放缓新项目落地及021-38003653盈利不及预期的风险国内消费信心恢复低于预期jiwenxingfcomcn盈利预测分析师包晗SAC执证号S0260522070001TableFinance2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元903118547722533030021-38003651增长率-654313-5973720345baohangfcomcnEBITDA百万元44459444816402046请注意嵇文欣包晗并非香港证券及期货事务监察委员会归母净利润百万元-17523151011191508的注册持牌人不可在香港从事受监管活动增长率-2308--967106211348EPS元股-067012000043058相关研究TableDocReport市盈率x-1188239838737162757宋城演艺300144SZ2023-01-25ROE-236410112714622Q4业绩受全面闭园拖累EVEBITDAx-6104915424391898期待春节期间表现数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TableContacts140TablePageText宋城演艺公司深度研究前言近年来我国加快推动文化和旅游融合发展正成为文化产业与旅游产业转变发展方式的必然选择2019年文旅融合发展深入推进法制建设区域协调科技创新共同驱动高质量发展满足人民群众对美好生活的现实需要文化和旅游部发布文化和旅游发展统计公报显示截至2019年末全国各类文化和旅游单位3505万个从业人员51614万人全年国内旅游人数6006亿人次增长84入境旅游人数14531万人次增长29出境旅游人数15463万人次增长33十四五旅游业发展规划中指出推进文化强国建设要求坚持以文塑旅以旅彰文推进文化和旅游融合发展同时要充分发挥旅游业在传播中国文化展示现代化建设成就培育社会主义核心价值观方面的重要作用在文旅融合繁荣发展的大背景下旅游演艺已从几台戏演变为带动旅游业和文化产业共同发展的新兴文旅产品和文旅行业旅游演艺兼具旅游和文化属性从剧院演出到实景演出再到沉浸式互动演出旅游演艺丰富创新的内容编排和表现形式为广大游客呈现出当地特色文化红色文化和时尚文化等多元文化体验成为文旅高质量发展的新动能宋城演艺是中国演艺第一股以演艺为核心竞争力成功打造宋城和千古情品牌公司以主题公园旅游演艺的模式在国内热门旅游城市建造主题公园以当地历史文化特色进行千古情创作和表演目前公司已建成和在建杭州上海西安三亚丽江九寨桂林张家界珠海佛山西塘等数十大演艺公园和千古情景区上百台千古情及演艺秀取得了良好的社会效益和经济效益2020年突发疫情居民出行受限文旅行业受到冲击宋城演艺也加快了转型的脚步以杭州宋城和上海千古情景区为突破口从一台剧目一个公园的千古情模式向多剧院多剧目多活动多门票的演艺王国模式转型升级以珠海宋城演艺度假区项目向打造演艺集群平台进行尝试和探索对原有项目进行扩容升级持续丰富演艺剧目内容吸引不同年龄段游客增强竞争壁垒作为旅游演艺行业龙头宋城演艺主题公园旅游演艺的商业模式大获成功成为行业融合创新全面发展的成功案例剖析公司的发展历程商业模式核心优势和转型思路有助于了解我国旅游演艺行业的现状和发展特点为进一步发展文旅项目提供借鉴识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明240TablePageText宋城演艺公司深度研究目录索引一演艺行业渗透率低转型升级打开增量空间6一需求侧消费升级成为驱动行业发展的先决条件6二供给侧优质内容的输出是行业发展核心动因9三政策与科技双因素为行业发展赋能14二昨日征程从草台班子到主题公园演艺的共生模式17一全产业链优势筑高竞争壁垒17二轻重资产结合的运营模式盈利能力强20三卡位一线资源可复制性强22四股权结构稳定24三他山之石借鉴海外成熟演艺集群优势25一百老汇上海城市演艺之鉴25二法国狂人国珠海演艺王国模式之鉴27三海外经验总结30四前路何方苦修内功平台化模式或带来增量空间31一上海宋城项目宋城的城市演艺实践31二珠海宋城演艺度假区打造演艺集群平台31五盈利预测与投资建议32一受疫情扰动千古情景区间歇性闭园32二灵活调整经营战略静待复园33三盈利预测34六风险提示36一疫情反复的风险36二存量项目增速放缓36三新项目落地及盈利不及预期的风险36四国内消费信心恢复低于预期37识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明340TablePageText宋城演艺公司深度研究图表索引图1居民可支配收入水平逐年上升6图2近十年中国居民消费结构变化情况6图3Z世代群体画像7图4Z世代每年固定出游频次人群占比2020年统计7图52019年线上购买演艺门票的主要为年轻群体7图62021年旅游收入仅恢复至2019年的518图7主要节日出游半径及游憩半径均呈收缩趋势8图82021年周边游热度同比涨幅8图9游客平均出游天数变化8图10疫后主要节假日旅游人次及旅游收入较2019年同期恢复情况9图112014-2018年演出剧目台数变化10图12主题公园票房增幅高于总体演艺票房增幅10图132021年演出市场总体规模仅恢复至2019年的5911图142021年四季度受疫情影响演出票房受抑11图152019年我国旅游演艺行业渗透率仅1611图162021年中国旅游演艺行业市场份额12图17宋城千古情景区标志性宣传语12图18丽江千古情与印象丽江营收变化14图19丽江千古情与印象丽江毛利率变化14图20张家界千古情中利用VR技术还原地壳运动场景16图21国潮舞蹈诗剧只此青绿16图22宋城演艺全产业链模式17图23宋城拥有多种线上营销方式18图24宋城利用多元化营销造势19图252008-2010年杭州宋城团散客人数万人次19图26千古情项目与其他景区散客比例对比19图27重资产项目收入亿元21图28重资产项目营收占比及增速21图29首轮异地扩张项目收益亿元22图30九寨沟地震前后对比22图31宋城演艺轻重资产项目卡位一线旅游资源23图322013年全年三亚丽江和九寨沟旅游人次及收入情况23图33千古情景区风格较为统一又不失当地特色24图34宋城演艺股权结构图截至2022年12月31日24图35百老汇剧院分布形成层层包围的格局26图36百老汇演出次数前五的剧目总票房及客单价27图37百老汇部分经典剧目27图38法国狂人国多次获得世界级奖项28图39法国狂人图平面图28识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明440TablePageText宋城演艺公司深度研究图40节目演出文化主题村和酒店等多元素汇集28图412003-2019年法国狂人国资本投入情况29图42法国狂人国游客人数情况万人次29图43法国国内主要城市到狂人国主题公园的距离大部分超过25小时车程29图44宋城千古情场次情况32图45疫情反复扰动经营业绩亿元33图462016-2022年归母净利情况亿元33图47前三季度毛利率585同比下降05pcts33图48前三季度管理费用率上升至80033图492019-2023年宋城演艺历史PETTM估值36表1旅游演艺行业分类10表2旅游演艺行业市场规模测算12表3宋城演艺重资产项目投资金额13表4国内演艺龙头派系情况13表5疫情以来国家及各省市区出台的部分纾困创新政策15表6主流平台景区博物馆发布的数字藏品梳理16表7宋城轻资产项目盈利模式20表8已开业和规划中的轻资产项目20表9截至目前宋城演艺建设的重资产项目情况21表102012-2013年国内热门旅游地榜单23表11主要管理层均扎根公司十余载25表12百老汇三大剧院管理集团情况26表13Hamilton首演以来票房约23亿美元27表14法国狂人国门票价性价比高截至2023年2月28日最新票价30表15上海宋城采用多套餐票价体系31表16公司主要项目盈利情况34表17公司分业务分项目营收拆分预测表单位万元35表18宋城演艺可比公司估值表截至2023年3月29日36识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明540TablePageText宋城演艺公司深度研究一演艺行业渗透率低转型升级打开增量空间旅游演艺作为演出行业的细分领域依托整个演出文娱市场的发展与旅游和景区文化建设紧密相连根据国家旅游局定义旅游演艺是在旅游景区及相关空间内以室内场景室外自然或模拟的山水景观为演出场所为游客提供的具有一定观赏性和娱乐性的各类演艺产品2019年之前得益于中国居民消费审美水平的提高以及对精神文化娱乐的追求多形式业态萌现并逐步成长共同推动了演出行业的转型升级2020年突发疫情导致旅游演艺项目暂停行业发展停滞疫情防控期间人员跨省流动受到限制周边游率先恢复周边自驾徒步登山滑雪骑行等户外运动成为人们喜爱的周末休闲方式随着国内疫情全面放开演艺行业复苏势头迅猛文旅融合大背景下旅游演艺行业有望迎来高质量发展一需求侧消费升级成为驱动行业发展的先决条件1消费能力提升对美好生活的追求日益增加随着消费水平的升级人们的旅游方式从浅层的观光游逐渐向深度游休闲游文化游转变人们不仅希望领略当地的山川湖泊名胜古迹更希望深度体验当地的历史文化和民风民俗感受当地人的生活为重创新精制作的文旅情景类演艺提供了新商机通过深度挖掘当地历史故事不断打磨剧本创作创新演出形式旅游演艺产品可以作为当地文化的载体为游客提供视觉震撼内涵丰富的体验人均消费水平稳步增长精神文化内需拉动旅游演艺行业转型根据国家统计局数据2013年-2022年我国居民人均可支配收入由18311元增长到36883元人均消费支出由13220元增长到24538元其中服务性消费支出占比在44左右稳中有升随着我国城乡居民可支配收入水平逐年提升和居民消费结构的变化人们越来越注重精神文化层面的消费旅游演艺是文旅融合的重要载体随着游客越来越注重旅游场景为满足游客多元化的消费需求组合型演艺产品业态成为旅游演艺行业的发展方向图1居民可支配收入水平逐年上升图2近十年中国居民消费结构变化情况城镇居民人均可支配收入元食品烟酒教育文化娱乐医疗保健农村居民人均可支配收入元衣着居住生活用品及服务60000交通通信其他用品及服务50000100400008030000602000040100002000数据来源国家统计局广发证券发展研究中心数据来源国家统计局广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明640TablePageText宋城演艺公司深度研究Z世代成为消费升级下的主力军引领消费新趋势Z世代人群出生于1995-2009年逐渐成为我国消费的主力人群根据腾讯2019Z世代消费力白皮书显示他们生活质量普遍较好月平均可支配收入为3501元并且由于从小生活在互联网的环境中能够广泛接触各个圈层因此思想新潮富有个性愿意为兴趣买单从旅游消费情况来看Z世代人群具有出游频次高旅行安全性要求较高的特点根据马蜂窝数据7037和6296的受访者表示不会削减旅游开支会相应提高旅游中餐饮和住宿消费水平图3Z世代群体画像图4Z世代每年固定出游频次人群占比2020年统计50004534450040003500300025002236198820001500124210005000004次及以上2-3次1次不固定出游数据来源第一财经2020Z世代消费态度洞察报告广发数据来源马蜂窝旅游广发证券发展研究中心证券发展研究中心演艺线上消费群体年轻化多分布于一线城市根据美团门票提供的数据从年龄分布来看16岁至35岁人群是通过线上平台购买旅游演艺产品的绝对主力占人群总量的809这与年轻人互联网化的消费习惯相契合从城市分布来看线上购买旅游演艺产品的游客主要来自一二线城市主要客源城市包括北京上海武汉成都重庆西安杭州等图52019年线上购买演艺门票的主要为年轻群体16-25岁26-35岁36-45岁46-55岁56岁以上240020164022905800数据来源美团点评2019年旅游演艺线上票务报告广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明740TablePageText宋城演艺公司深度研究2消费意愿被动减弱刚性需求转化疫情减弱出行意愿出行半径与游憩半径双收缩节假日出行曾在带动旅游行业发展刺激消费中发挥了积极作用但自2020年以来新冠疫情肆虐全球一方面疫情限制了居民旅游另一方面也影响了人们的主观出游意愿具体表现在人们的出游人数及出游距离上1近两年国内旅游人次锐减至疫情前的50左右2根据中国旅游研究院2020-2022年各主要节假日旅客平均出游半径为162314281142公里统计时段为20年端午到22年国庆游憩半径为13910776公里呈现双收缩趋势图62021年旅游收入仅恢复至2019年的51图7主要节日出游半径及游憩半径均呈收缩趋势国内旅游收入亿元YOY平均出游距离公里目的地平均游憩半径公里700006002506000040020050000200150400000010030000-20020000-4005010000-60000-800201920112012201320142015201620172018202020212010数据来源文旅部广发证券发展研究中心数据来源中国旅游研究院广发证券发展研究中心游客刚性需求转化为周边游露营等新型旅游消费形式2021年在严控跨省流动的政策下跨省出行的不便使得人们逐渐偏好选择城市周边游2021年大火的露营游即为周边游的衍生产品根据马蜂窝数据显示2021年1-7月周边游热度较去年同期上升258同时衍生的小众超酷玩法也符合主要消费群体Z世代的消费特点图82021年周边游热度同比涨幅图9游客平均出游天数变化6005355004003113002082001641261006702月3月4月5月6月7月数据来源马蜂窝大数据中心广发证券发展研究中心数据来源艾瑞咨询广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明840TablePageText宋城演艺公司深度研究行业恢复与疫情深度挂钩清明期间旅游行业二次触底根据文旅部数据2020至2021年国内旅游人次旅游收入分别恢复至2019年的4839和5451恢复速度较缓从疫情后各主要节假日较2019年同期恢复情况来看21年上半年恢复情况较好下半年受多地疫情扰动复苏进程22年清明行业复苏再次触底直至端午已基本恢复至去年同期全面放开后首个春节出游意愿消费预期双增长2022年12月以来国内出行限制陆续放开国内旅游出行在2023年春节迎来小高峰根据文化和旅游部数据2023年春节假日期间全国国内旅游出游308亿人次同比增长231恢复至2019年同期的886实现国内旅游收入375843亿元同比增加300恢复至2019年同期的731游客平均出游距离207公里同比增长570恢复到正常年份的76目的地平均游憩半径112公里同比增长344恢复到正常年份的75各地接待游客中省外游客占比293外市游客占比369中长线旅游呈现出复苏迹象携程2023年春节旅游总结报告显示2023年春节期间跨省酒店预订占比近7成预订量超过2019年春节旅游市场火热图10疫后主要节假日旅游人次及旅游收入较2019年同期恢复情况接待国内旅游人次恢复情况国内旅游收入恢复情况1200100080060040020000年清明年五一年端午年国庆年春节年清明年五一年端午年中秋年国庆年春节年清明年五一年端午年中秋年国庆年元旦年春节202020212121212121222222222222232320数据来源文旅部广发证券发展研究中心二供给侧优质内容的输出是行业发展核心动因旅游演艺分为三种形式实景旅游演艺主题公园旅游演艺和独立剧场旅游演艺行业发展史以宋城演艺1997年开演的宋城千古情开篇至今已走过25年实现从10到30的两次跨越1探索时期1997-2003年1997年杭州宋城景区推出宋城千古情相比此前华侨城旗下的中国民俗文化村中国百艺晚会世界之窗的欧洲之夜等只是露天演艺开创了可复制的旅游演艺产品模式为后续云南映象等优秀剧目提供了借鉴的经验2实景热潮2004-2015年2004年印象刘三姐将旅游演艺带入实景演出时代演出更加多元走入大众的生活中同时印象系列山水系列千古情系列也开始了全国布局同时旅游演艺不可避免地显露出同质化竞争的弊病识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明940TablePageText宋城演艺公司深度研究3转型时代2015年-至今近年来中国旅游演艺始终呈向上的发展态势市场规模和票房收入都实现较快增长与此同时旅游演艺也在做转型之变革旅企求新求变力求摆脱同质化竞争例如宋城演艺开创主题公园旅游演艺的千古情模式华侨城将文化主题景区与酒店会展等业务结合上下游联动发展等表1旅游演艺行业分类类型依托特点通常为小型主题公园演艺剧场的形式以表现主题公园的主题为内容游客既可以观看剧场演出了解主题公园演艺主题公园当地历史文化又可以在主题公园景区内游玩延长停留时间实现二次消费如宋城千古情狮子王等依托山水景色打造室外舞台代表节目有山水盛典系列和印象系列实景类旅游演艺节目由于需融入周边实景旅游演艺自然景区的山水景色进行演绎因此难以复制如印象丽江禅宗少林音乐大典等多为当地政府参与投资的名片性产品在旅游目的地的剧场餐厅茶馆内演出以戏剧歌舞曲艺剧场旅游演艺旅游城市杂技等形式展现当地的文化特色如又见平遥云南印象等数据来源头豹研究院文旅部广发证券发展研究中心1行业现状受疫情影响扰动发展曲线疫情前旅游演艺热度不减主题公园演艺市场规模逐年提升根据道略文旅疫情前旅游演出市场持续走高演出剧目台数由2015年的225场增长到2019年的340场同时拉动剧目票房由2703亿元增长到2019年的6802亿元5年CAGR分别为109169细分来看主题公园因其多元的演出剧目丰富的园内活动对游客吸引力更大留客时间更长增长幅度较快图112014-2018年演出剧目台数变化图12主题公园票房增幅高于总体演艺票房增幅中国旅游演艺剧目台数个YOY总体剧目票房亿元主题公园演艺票房亿元40018总体剧目YOY主题公园演艺YOY16350701001460300128025010508602004061504304010022002050-2100-40020142015201620172018201920142015201620172018数据来源道略文旅广发证券发展研究中心数据来源道略文旅广发证券发展研究中心疫情期间旅游演艺行业多次按下暂停键市场明显收缩2022年4月28日演出7000余场的云南映象因疫情原因被迫停演舞蹈团队面临解散根据中国演出行业协会数据2021年上半年各细分市场剧场演出音乐会等恢复情况较好但以五一假期为分水岭下半年受极端天气及多地疫情爆发影响三四季度演出情况持续下行2022年五一假日期间全国演出场次5900场同比下降53演出票房收入约143亿同比下降79观演人次200余万同比下降67收缩明显因此旅游演艺作为疫情强相关的行业其发展受到防疫局势演变的直接影响识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1040TablePageText宋城演艺公司深度研究疫情后出行意愿高涨旅游演艺随之回暖2023年春节国内旅游人次同比增长231受益于人流恢复旅游演艺的观演人次也较2022年同期有所增长根据中国演出行业协会数据全国大中型旅游演艺春节假期在演项目114个演出场次约3300场同比增长1768票房收入193亿元同比增长2433观演人数2107万人次与2022年同比增长1502春节期间峨眉山景区三星堆博物馆玉龙雪山景区等多地景区门票售罄游客饱和显示出人们高涨的出行意愿以及消费潜能作为游客喜闻乐见的文旅产品旅游演艺项目要不断推陈出新根据观众反馈进行迭代升级才能带给游客更加鲜活的体验抓住市场复苏的机会图132021年演出市场总体规模仅恢复至2019年的图142021年四季度受疫情影响演出票房受抑59总体经济规模亿元演出票房收入亿元总体规模YOY演出票房YOY票房收入亿元演出场次万场右轴7002005010600150459500408100357400503063002550204200153100-50102510-1000021Q121Q221Q321Q4数据来源wind中国演出行业协会广发证券发展研究中心数据来源中国演出行业协会广发证券发展研究中心2空间测算渗透率低行业发展大有可为根据道略文旅我国2013-2019年旅游演艺市场渗透率仅由09上升至16渗透率不高且增幅较缓桂林张家界杭州等旅游城市的旅游演艺市场观众转化率只有4相比之下美国纽约百老汇是最具标志性的演艺聚集区其游客渗透率达到23我国旅游演艺市场潜在的增长空间较大图152019年我国旅游演艺行业渗透率仅16中国国内旅游人数亿人次旅游演艺观众亿人次70旅游演艺市场转化率右轴1860161450124010300806200410020002013201420152016201720182019数据来源国家统计局道略文旅广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1140TablePageText宋城演艺公司深度研究对旅游演艺行业市场规模进行测算首先基于如下假设1根据中国旅游研究院数据2022年国内旅游人数为2530亿人次预计2023年国内旅游人数为4550亿人次恢复至2019年的76我们假设2024年国内旅游人数恢复至2019年的902025年至2027年国内旅游人数保持80的年增长率2目前旅游企业处于转型升级阶段预计旅游演艺市场转化率将稳步提升3疫情在一定程度上抑制了人们的消费需求预计客单价将缓慢增长4测算公式旅游演艺总收入规模量价国内旅游人数转化率客单价表2旅游演艺行业市场规模测算2017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E剧目票房水平亿元520652516802337045503825763910135121371444416751YOY18209295-505350-159997327198190160中国国内旅游人数亿人次50015539600628803250253045505405583863056809YOY12810884-520128-222798188808080旅游演艺观众亿人次068084096052065053105135158183204旅游演艺市场转化率1415161820212325272930客单价元763625710650700720730750770790820数据来源wind道略文旅中国旅游研究院广发证券发展研究中心3竞争格局优质供给不足同质化竞争明显龙头效应凸显强者愈强1市场份额方面旅游演艺在发展过程中逐渐形成了13N的竞争态势以千古情系列为龙头其后依次是印象山水长隆系列4大派系合计占据国内旅游演艺60的票房份额其中千古情系列占比从2013年165上升到2021年的32印象系列从25下降到13山水系列维持在8左右长隆系列维持在6左右2投资回报方面旅游演艺项目有投资金额巨大项目周期长盈利水平呈现二八分布的特点根据道略演艺产业研究院数据2019年国内旅游演艺达340台其中真正盈利的大约不到911处于收支持平状态而80都处于亏损状态近年来疫情之下减弱了游客需求预计将淘汰一批经营欠佳的旅企经过市场整合之后这一比例还将进一步提升图162021年中国旅游演艺行业市场份额图17宋城千古情景区标志性宣传语千古情系列印象系列山水系列长隆系列其他千古情系列32其他41印象系列长隆系列山水系列1368数据来源道略文旅前瞻产业研究院广发证券发展研究中数据来源宋城演艺公众号广发证券发展研究中心心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1240TablePageText宋城演艺公司深度研究表3宋城演艺重资产项目投资金额投资额开业时间项目名称所在地区资产性质持股比例亿元1996-05-18杭州千古情浙江杭州-重资产1002013-09-25三亚千古情海南三亚49重资产1002014-03-21丽江千古情云南丽江334重资产1002014-05-01九寨千古情四川阿坝298重资产1002018-07-27桂林千古情广西桂林5重资产702019-06-28张家界千古情湖南张家界6重资产1002020-06-22西安千古情陕西西安7重资产802021-04-29上海世博大舞台上海7重资产882023年暑期暂定佛山千古情广东佛山7重资产100未定西塘演艺谷浙江嘉兴首期10重资产100未定珠海演艺谷广东珠海30重资产100数据来源公司年报项目进展公告项目可行性研究报告广发证券发展研究中心头部企业商业模式各有千秋沉浸式互动体验趋势明显其中宋城华夏长隆系均为主题公园演艺的模式但三者各有不同宋城集景区设计建造内容编创和项目运营于一体进行全产业链运作华夏系演出门票单独售卖周边商业或景区配套需另外收费长隆主要侧重于主题公园的运营演绎形式多为室内马戏团杂技等而印象山水系列等则以室外实景演艺为主更侧重于对项目的编创与山水实景的结合表4国内演艺龙头派系情况龙头演艺派系导演创作团队商业模式代表作品主题公园旅游演艺模式并且集景区建造演艺创作和营销推广三位一千古情系列黄巧灵体全产业链运作演艺项目以千古情为核心多与景区山水灯影特效结合印象系列张艺谋王潮歌樊跃实景演艺模式团队主要负责创作政府负责建造运营等工作山水系列梅帅元实景演艺早先专注创作之后也与政府合作投资运营项目主题公园旅游演艺模式涉及文化创意产业的投资运营和开发及文化华夏系列夏春亭旅游项目的托管运营主题公园旅游演艺模式经营主题乐园为主较依赖主题乐园的客流长隆系列-量演艺表演主要为马戏团杂技等数据来源各公司官网道略文旅广发证券发展研究中心热门景区内同质化竞争严重折损项目盈利热门景区的客流量水平一般较高识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1340TablePageText宋城演艺公司深度研究吸引各家旅企为瓜分市场竞争激烈这就导致优质且同质化的演艺项目游客转化率低项目盈利水平不高以丽江为例现存的演艺项目均属精品既有以印象丽江为代表的山水实景类表演也有丽江千古情纳西古乐等为代表的剧场类演艺同时也存在木府古宴秀为代表的宴舞类演出云南的响声为代表的国内外巡演加驻场表演类等等剧目众多但自2014年3月丽江千古情开业以来印象丽江的营收及毛利率均受到一定程度的冲击2016-2018年印象丽江营收同比下降25136076反观丽江千古情营收实现持续增长且毛利率水平仍能维持在70-80图18丽江千古情与印象丽江营收变化图19丽江千古情与印象丽江毛利率变化收入亿元丽江千古情收入亿元印象丽江毛利率丽江千古情毛利率印象丽江900YOY丽江千古情YOY印象丽江8003501500700300100060025050050020040015000300100200-500050100000-100000201320142015201620172018201920202021201320142015201620172018201920202021数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心三政策与科技双因素为行业发展赋能1政策为旅游行业保驾护航政策支持旅游演艺转型升级创新发展旅游演艺作为文旅融合的典型业态为应对人们日益增长的精神文化追求也面临行业升级转型的重要关口2019年文旅部印发了关于促进旅游演艺发展的指导意见作为首个促进旅游演艺发展的文件意见明确了转型升级差异化创新化发展市场监管力度提高的目标指出到2025年将形成一批运营规范信誉度高竞争力强的经营主体推动旅游演艺行业专业化品牌化规模化发展并在财税政策投融资土地政策方面给予优惠随后上海苏州南京等多地响应陆续推出提振市场的针对性政策为应对疫情国家及地方政府出台政策纾困国家方面文旅部等十四部门印发关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策对符合条件的预期发展良好的旅行社旅游演艺等领域中小微企业加大普惠金融支持力度地方政府方面广东省上海市政府主要为文旅企业筹措纾困扶持资金扶持省内重点旅行社A级景区演出场馆等南京市政府通过促销竞赛演出机构及剧目扶持等推动文旅消费加速复苏政策纾困下维护了文旅行业的正常运行促进行业转型发展激发内生活力亦释放文旅消费潜力疫后旅游出行政策利好助力文旅产业提质增效2022年12月文旅部发布关识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1440TablePageText宋城演艺公司深度研究于开展国家文化产业和旅游产业融合发展示范区建设工作的通知指出十四五期间建设30个左右文化禀赋和旅游资源丰富产业链深度融合和协同互补发展机制健全的国家文化产业和旅游产业融合发展示范区随之各地两会密集召开全国31个省区市2023年政府工作报告相继发布文旅企业帮扶政策落地为复苏当地文旅产业按下快进键据不完全统计春节期间国内免费开放A级旅游景区1281家占全国A级旅游景区总数的9其中62家5A级旅游景区实行免票表5疫情以来国家及各省市区出台的部分纾困创新政策时间部门政策2019年3月份文旅部关于促进旅游演艺发展的指导意见2022年2月份文旅部等十四部委关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策2022年3月份发改委等23个部门关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实施意见2022年12月份文旅部关于开展国家文化产业和旅游产业融合发展示范区建设工作的通知2020年4月份苏州市政府关于加快苏州夜间经济发展的实施意见2021年9月份苏州市政府关于进一步推进夜间经济高质量发展的实施意见江苏省文旅厅江苏省2022年1月份关于推动文旅消费提质扩容促进文旅市场加快全面复苏的若干政策措施财政厅2022年1月份云南省政府云南省关于支持文旅行业的纾困帮扶措施2022年3月份广东省政府广东省促进服务业领域困难行业恢复发展的若干措施2022年3月份上海市政府2022年度上海市促进文化创意产业发展财政扶持资金项目申报指南2022年6月份南京市政府关于助力稳住经济大盘提振文旅市场的若干政策措施即日起恢复旅行社及在线旅游企业经营跨省团队旅游及机票酒店业务江西成为五一小长假后第一个恢复2022511江西省政府跨省团队游的省份山东省全域为低风险地区按照文化和旅游部办公厅关于积极应对新冠肺炎疫情进一步加强跨省旅游工作的2022518山东省政府通知相关要求即日起恢复旅行社及在线旅游企业经营跨省团队旅游及机票酒店业务即日起恢复跨省旅游业务和有序开放A级景区等文旅经营场所要求场所错峰开放接待人数不得超过最大2022519甘肃省政府承载量的75省内旅行社重新上架跨省游产品其中端午假期出发的线路成为重点产品首批恢复上架的跨省游线路价格同2022525广东省政府比下降202022526福建省政府即日起恢复经营跨省团队旅游及机票酒店业务厦门市部分旅行社已经开始行动广西壮族自治区文化和旅游厅印发广西壮族自治区文化和旅游厅关于恢复跨省旅游经营活动的通知从即2022527广西壮族自治区政府日起我区各旅行社及在线旅游企业可有序开展跨省团队旅游及机票酒店经营业务数据来源国务院政府官网广发证券发展研究中心2数字科技塑造旅游行业第二增长曲线以数字科技为核心的时代将催生旅游行业无限的想象力随着大数据与人工智能的深度渗透旅游产业也改变了旅游景点的呈现方式旅游消费方式和旅游商业模式VRAR等技术与演艺结合打开旅游演艺体验新模式科技的进步带来了ARVRMR3D全息投影等数字技术的快速发展为新型数字文旅体验提供了技术支撑2013年又见平遥的推出标志着我国旅游演艺从实景演出迈向了沉浸式演出张家界千古情中的序沧海桑田尝试运用VR技术还原3亿8000万年前张家界的地壳运动大大提升游客的观影体验对门市价复游率等方面提高均有积识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1540TablePageText宋城演艺公司深度研究极作用数字藏品文旅元宇宙跨界融合的首次落地从2021年数字藏品大火到2022年的爆发截至2022年7月12日国内已有998家数字藏品平台数字藏品与文旅的融合方式众多小到馆藏物品大到景区建筑均能够二次创作成数字藏品供公众收藏数字藏品与文旅行业的结合既提升了消费者的认同感增强用户粘性也能反哺景区演艺剧目平台强化其IP属性2021年8月在国家大剧院首次展卷的国潮舞蹈诗剧只此青绿掀起了网上一片热潮其后相继推出的3D版数字藏品曼舞悠然等上架即售罄热度不减图20张家界千古情中利用VR技术还原地壳运动图21国潮舞蹈诗剧只此青绿场景数据来源宋城演艺官网广发证券发展研究中心数据来源中国东方演艺集团官网广发证券发展研究中心表6主流平台景区博物馆发布的数字藏品梳理藏品类型发布方藏品主题中国国家博物馆青铜方尊西汉错金银云纹青铜屡尊等青铜器复刻青铜器中国国家博物馆利青铜簋铭文金器成都金沙遗址博物馆太阳神鸟大金面具瓷器广东省博物馆元青花人物图玉壶春瓶文物书画小度听琴图立轴魏晋壁画砖耕种图牧畜图烤肉煮肉图双验图宴居图采桑壁画甘肃省博物馆图手稿山西省文物部门数字版山西古建筑手稿佛光寺飞虹塔永乐宫晋祠平遥古城鲸探平台大美河山系列长城顾和园泰山黄山福建土楼泉州世界遗产大美河山系列之福建省福建土楼花开福见福建土楼龙腾裕昌古泉鲸探平台景区州海丝传奇风景品橙旅游长白山黄果树鸡公山冈仁波齐鉴湖山水景观建筑北京文投集团天坛祈年殿圔丘坛回音壁双环万寿亭等8处建筑复刻演艺中国东方演艺集团国潮舞蹈诗剧只此青绿戏曲浙江古集文化集团戏古潮新戏曲选段京剧贵妃醉酒等文化衍生音乐河南卫视新民乐国风夜四款国风音频渔舟唱晚-民乐吟诵纯享版等绘图广东海上丝绸之路博物馆货通万国沉船打捞情景插图识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1640TablePageText宋城演艺公司深度研究书画广东美术馆廖冰兄的十二生肖书画作品书法孙中山故居纪念馆孙中山手迹博爰横幅手工艺睿林文化传媒颐和园乐寿堂原慈禧居所粵绣屏风百鸟朝凤乐器鹤禧觉色洞箫数据来源品橙旅游广发证券发展研究中心二昨日征程从草台班子到主题公园演艺的共生模式一全产业链优势筑高竞争壁垒宋城演艺的全产业链运作模式分为上游设计与创作阶段由创作与设计方负责剧本创作演艺制作中游开发阶段在主题公园内进行剧场建设活动策划下游销售阶段通过后期运营渠道营销等手段触达至消费者图22宋城演艺全产业链模式数据来源景鉴智库广发证券发展研究中心1上游总导演黄巧灵团队的编创能力构筑公司发展基石黄巧灵先生为创作灵魂人物同时培植外引优秀的创作班子公司董事长黄巧灵先生是创作团队的核心人物担任千古情系列总导演总策划和艺术总监公司发展前期的创作班子主要从演员中挑选培养同时宋城也会外聘专家团队带来更多的思维碰撞而依赖外聘专业导演的实景演出模式不仅会抬高演艺成本也导致演出内容与舞台项目运营分离演出内容曲高和寡效果不佳团队自主定调剧目更新频次高不同于印象系列由政府牵头导演十几年不改剧目宋城的演出剧目会不断根据市场上观众的喜好高科技融入创作等方面进行调整千古情最初的雏形是1997年对外露天公演的小型演出多年来经历了多次硬件升级剧目改版才发展成为如今观众看到的千古情宋城内部也存在创意PK的机制各项目分团民俗团武术团各团互相形成创作竞争识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1740TablePageText宋城演艺公司深度研究2中游自建轻资产运营景区内容矩阵不断丰富跳出单一盈利模式自建轻资产运营景区公司自2013年起开始了主题公园旅游演艺商业模式的全国异地扩张首先采取的是重资产扩张模式公司以自有资金购买土地建设主题公园2016年在积累了经营和品牌优势后公司开始走上输出品牌和管理的轻资产模式由当地政府及相关机构负责前期开发建设以及日常运营中的成本费用公司提供品牌授权演艺产品制作托管运营等服务充分挖掘场地资源科技助力景区运营公司在运营景区时在各景区就地取材深挖民族特色和地域风情通过剧院演出和外景演出丰富了演出形式同时公司注重剧院的硬件配置对演出场地进行检查改造升级音响灯光舞台置景等并将VR全息光影等技术运用到舞台上提升了千古情演出给观众的视觉冲击3下游多维度营销推广发展线上渠道自建票务平台OTA等多获客渠道提高线上用户黏性宋城自营渠道主要为飞猪宋城旅游WAPPC端马蜂窝美团门票和去哪儿OTA主要有携程驴妈妈途牛同程等平台目前美团门票出票量最大同时通过公众号抖音平台种草号推送软文视频直播互动等多元化方式积极进行内容营销并提供定制化的服务增强线上用户黏性弥补了传统渠道的不足图23宋城拥有多种线上营销方式数据来源抖音APP宋城演艺公众号广发证券发展研究中心针对不同群体精准营销营销形式趋于年轻化多元化1宣传口号朗朗上口便于记忆广告宣传方面公司提出了多个令人印象深刻的口号例如千古情景区的入门标语给我一天还你千年既给予了游玩时间的心理暗示也用诗一般的语言传达了宋城的文化气韵例如宋城给自己的定位是一生必看的演出世界三大秀之一气场十足令人想要一探究竟2根据不同人群特点定位精准营销公司根据不同阶段的客群结构进行分类营销早前公司深度依赖团客市场将市场目标群划分为华东线市场省内组团市场以及专题市场如银发市场大学生市场商务市场等如今公司散客比例逐年提升因此公司更侧重于针对各类型散客群体尤其是年轻群体的营销例如针对Z世代群体宋城景区联动王者荣耀大赛燥浪电音节针对亲子游群体引入WA恐龙你是演奏家剧目3牢抓节庆和事件营销作为旅游演艺企业宋城的节庆营销做的非常到位识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1840TablePageText宋城演艺公司深度研究例如七夕不咕单派对等同时宋城在全国的艰难时刻展现出更高的格局例如2003年非典及2020年新冠疫情期间全国旅游业遭受重创多地千古情项目被迫停演宋城并没有裁撤人员降低成本尤其是2003年宋城千古情尚未在全国形成品牌效应黄巧灵为旅行社捐助100万元共克时艰并举办放天灯祈福仪式加强与旅行社之间的情感联系为之后旅行社强推千古情项目做好了铺垫图24宋城利用多元化营销造势数据来源宋城演艺官网宋城演艺公众号广发证券发展研究中心早期深度绑定旅行社团客比例高近年来散客化效果显著客单价提升我国旅游演艺行业发展前期高度依赖与旅行社的捆绑销售并给予返佣对下游议价能力不高利润空间被严重挤占一直以来公司坚持线上线下团队散客多线并行的市场策略不断优化游客团散比疫情前公司散客贡献的营收占比已超过60疫情以来公司散客贡献营收占比持续上升高比例的散客不仅使公司有更强的盈利能力也体现出宋城千古情的品牌影响力和市场口碑图252008-2010年杭州宋城团散客人数万人次图26千古情项目与其他景区散客比例对比200820092010H11009020080180701606014012050100408030602040102000杭州乐园演艺杭州乐园演艺散客团客数据来源公司年报广发证券发展研究中心数据来源三亚旅文公司公告广发证券发展研究中心注宋城的千古情项目为2022年团散比三亚市及天涯海角景区数据来源于2015年春节识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1940TablePageText宋城演艺公司深度研究二轻重资产结合的运营模式盈利能力强1轻资产项目以输出品牌收取管理费的盈利模式形成高收益截至目前宋城已开业的轻资产项目有炭河千古情明月千古情和黄帝千古情另陕西的延安千古情湖北的三峡千古情还在规划当中由于轻资产项目大多为当地政府主动与公司接洽建设运营期间几乎不存在固定成本公司只需输出品牌和创作并在运营阶段划拨人员进行管理同时定位二三线城市的轻资产项目也帮助公司规避了选址带来的经营风险营收较为稳定与政府形成合力实现双赢已开业的轻资产项目的合作方大多为国有控股的旅游投资公司不仅资金上投入稳健且合作方具备一定旅游项目开发经验降低项目的操作风险达到事半功倍的效果2018年明月千古情开业首年推动宜春市旅游进一步发展全市接待游客900405万人次实现旅游综合收入80513亿元分别增长25113171表7宋城轻资产项目盈利模式项目阶段输出内容盈利模式项目建设期品牌授权剧目创作协助建设等收取一揽子服务费26亿元按年可支配收入的20收取管运营期委派人员驻场管理理费数据来源项目合作协议书公告广发证券发展研究中心表8已开业和规划中的轻资产项目合同开业时间项目名称所在地区项目合作方期限宁乡县炭河古城文化旅游投资建设开发有限2017-07-03炭河千古情湖南宁乡5年公司2018-12-28明月千古情江西宜春宜春市明月山旅游投资有限公司10年郑州竹桂园旅游景区开发有限公司新郑市2020-09-19黄帝千古情河南郑州5年人民政府未定延安千古情陕西延安陕西太乙农业发展集团股份有限公司5年2024-05-01湖北省交投宜昌投资开发有限公司宜都市三峡千古情湖北宜都10年暂定人民政府数据来源公司年报项目合作协议书公告广发证券发展研究中心2重资产项目项目毛利率水平高投资回报企稳重资产模式下公司自投土地建筑物等实现100持股公司通过重资产模式布局国内一线热门旅游景区公司重资产项目投资一般在10亿元以内通过依托景区巨大的客流量来提升入园人数创造营收从而收回成本并实现盈利相较轻资产重资产项目的业绩弹性更大成熟后对公司的利润贡献更多但重资产项目前期投入大资金回收期长扩张节奏受到限制重资产项目已成为公司营收的重要组成部分截至目前公司已成功开业8个重资产项目分别是杭州宋城三亚宋城丽江宋城九寨宋城桂林宋城张家界宋识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明2040