业绩符合预告指引，4Q22净利润同比降幅扩大
　　华新水泥2022年实现归属于母公司净利润27.0亿元，同比-49.7%，符合业绩预告指引(1月30日公告预计2022年归母净利润25.2-28.4亿元)。4Q22实现归属于母公司净利润4.7亿元，同比-73.7%，降幅扩大(1-3Q22同比-37.6%)。管理层建议派息10.7亿元，隐含39.6%派息率(2021:29.1%)。基于更低的水泥销量和骨料吨毛利假设，以及更高的水泥吨毛利和骨料销量假设，下调2023/2024年EPS预测6.2%/5.0%至2.00/2.38元，2025年EPS预测2.78元，华新水泥-A目标价上调5.9%至18.04元，基于9x2023年P/E，与2011年以来历史平均一致；华新水泥-H目标价上调5.8%至14.81港元，基于6.5x2023年P/E，较华新水泥-A在2011年以来平均P/E折价28%，与水泥板块2014年以来A-H折价一致。维持“买入”。
　　骨料和商混销量高速增长，行业生态迎来优化契机
　　得益于领先的布局和坚定的落实，公司非水泥业务销量延续高速增长。骨料销量同比+88.1%至6579万吨，但由于目标市场的扩大和需求下行带来更为激烈的竞争，价格/吨毛利分别同比降12/13元/吨至47/26元/吨。商混销量同比+81.1%至1639万方，价格/方毛利同比降38/16元/方至313/50元/方。2022年非水泥业务毛利润占比已经达到36.6%(2021:23.8%)。随着大型水泥企业加大骨料和商混业务的投入，而采矿权规范化、房地产行业资金链紧张使中小企业退出延续，行业的集中度有望加快提升，为行业生态和商业模式带来优化的契机。
　　海外工厂经营效益稳步提升，中东地区有望结新果
　　作为国际化速度领先的水泥企业，公司海外市场继续取得喜人成绩。随着新项目的投运以及经营效益的稳步提升，全年海外工厂实现营收41.9亿元，同比+62.3%，EBITDA按实际汇率折算突破14亿元，同比+40%。继中东、东南亚和非洲之后，中东市场的开拓也有望开花结果。公司3月13日公告收购阿曼水泥59.58%股权，若交易完成，我们预计公司将有望成为阿曼首度马斯喀特周边最具竞争力的水泥企业。
　　2023年国内水泥业务盈利有望见底回升
　　由于需求的快速回落、行业在供给端缺乏及时有效的应对，公司2022年国内水泥的销量和盈利显著下行。我们预计2023年国内市场有望迎来见底回升。春节后需求已经逐步呈现企稳迹象，供给端行业维护健康生态的共识更明确，为水泥行业供需关系的再平衡奠定了基础。
　　风险提示：房地产调控严于预期，水泥行业竞合弱于预期，骨料行业产能扩张快于预期。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告华新水泥6655HK600801CH非水泥业务和海外市场经营表现亮眼华泰研究年报点评6655HK600801CH投资评级买入维持买入维持2023年3月29日中国内地中国香港水泥目标价港币1481人民币1804业绩符合预告指引4Q22净利润同比降幅扩大研究员龚劼华新水泥2022年实现归属于母公司净利润270亿元同比-497符合SACNoS0570519110002gongjiehtsccom业绩预告指引1月30日公告预计2022年归母净利润252-284亿元4Q22SFCNoBHG354862128972097实现归属于母公司净利润47亿元同比-737降幅扩大1-3Q22同比研究员王帅管理层建议派息亿元隐含派息率基-3761073962021291SACNoS0570520110001brucewanghtsccom于更低的水泥销量和骨料吨毛利假设以及更高的水泥吨毛利和骨料销量假SFCNoAOH868862128972099设下调20232024年EPS预测6250至200238元2025年EPS预测元华新水泥目标价上调至元基于年278-A5918049x2023基本数据PE与2011年以来历史平均一致华新水泥-H目标价上调58至1481港币人民币港元基于65x2023年PE较华新水泥-A在2011年以来平均PE折价6655HK600801CH目标价1481180428与水泥板块2014年以来A-H折价一致维持买入收盘价截至3月29日8621544市值百万1807332372骨料和商混销量高速增长行业生态迎来优化契机6个月平均日成交额百万59616698得益于领先的布局和坚定的落实公司非水泥业务销量延续高速增长骨料52周价格范围674-15221342-2230销量同比881至6579万吨但由于目标市场的扩大和需求下行带来更BVPS13091309为激烈的竞争价格吨毛利分别同比降1213元吨至4726元吨商混销股价走势图量同比811至1639万方价格方毛利同比降3816元方至31350元方2022年非水泥业务毛利润占比已经达到3662021238随着大华新水泥人民币型水泥企业加大骨料和商混业务的投入而采矿权规范化房地产行业资金相对沪深300238链紧张使中小企业退出延续行业的集中度有望加快提升为行业生态和商215业模式带来优化的契机181海外工厂经营效益稳步提升中东地区有望结新果163作为国际化速度领先的水泥企业公司海外市场继续取得喜人成绩随着新136Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23项目的投运以及经营效益的稳步提升全年海外工厂实现营收419亿元同比623EBITDA按实际汇率折算突破14亿元同比40继中东资料来源Wind东南亚和非洲之后中东市场的开拓也有望开花结果公司3月13日公告收购阿曼水泥5958股权若交易完成我们预计公司将有望成为阿曼首度马斯喀特周边最具竞争力的水泥企业2023年国内水泥业务盈利有望见底回升由于需求的快速回落行业在供给端缺乏及时有效的应对公司2022年国内水泥的销量和盈利显著下行我们预计2023年国内市场有望迎来见底回升春节后需求已经逐步呈现企稳迹象供给端行业维护健康生态的共识更明确为水泥行业供需关系的再平衡奠定了基础风险提示房地产调控严于预期水泥行业竞合弱于预期骨料行业产能扩张快于预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万3246430470355053932443073-105961416521076953归属母公司净利润人民币百万53642699420449875825-4744968557518641681EPS人民币最新摊薄256129200238278ROE1976980136614551519PE倍6041199770649556PB倍121118106095086EVEBITDA倍5862026454354274资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1华新水泥6655HK600801CH图表1核心假设盈利预测和目标价调整目标价调整后调整前幅度华新水泥-A1804170359华新水泥-H14811399582023E2024E调整后调整前幅度调整后调整前幅度水泥熟料销量千吨5738066783-1416024970122-141吨毛利-水泥元吨1031020910610510骨料销量千吨13158099192327171054128950327吨毛利-骨料元吨2326-992326-99主营业务收入355053425936393243772742归属于母公司净利润42034482-6249875247-50资料来源华泰研究预测图表2华新水泥业绩总结单位百万元1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22营业收入3849871678478945618985557709100106531785874218659减营业成本255851094513526041665142495371324811554654686657毛利润129236063334368520233413275628781720231219532003减营业税金及附加86117130177126152161166129139146172减营业费用305558521639469580554271337372390273减管理费用372353352528381297466491352372420439减研发费用268404196428381319减财务费用3852561603568165158107153141减资产信用减值损失0317541381115054973加公允价值变动净收益711941691725942加投资净收益4378056224582927营业利润47825242341210310192265153923978541251829879加营业外收入3388801173396388146549061减营业外支出182318411224144417221719利润总额49325902403217810392338156324338831283902920减去所得税113515428435235476334523183301188293净利润380207619751743805186112291911701982714627减少数股东损益2617820213770157104110296776153归属母公司所有者净利润354189817721606734170411251800672915638474资料来源公司公告华泰研究图表3华新水泥PE-Bands图表4华新水泥PB-Bands人民币华新水泥5x10x人民币华新水泥10x15x15x20x25x19x24x28x804060304020201000303203092031321309213132230922303203092031321309213132230922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2华新水泥6655HK600801CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产1612714450167691841120012营业收入3246430470355053932443073现金883670389171977511003营业成本2139222482248582710929337应收账款9565813839844018251621营业税金及附加6046158579682607560082810其他应收账款3560147796179517951795营业费用13311372159917701939预付账款3393235387353903539035390管理费用16351583184420422237存货35423405427641014964财务费用1702645849425303815021890其他流动资产20961792189305622027430资产减值损失351011384000000000非流动资产3642349791539955344452760公允价值变动收益4501899000000000长期投资5236143889438904389043890投资净收益2745171430003000000固定投资2132622713240652463824778营业利润74444023603671948432无形资产737815183193231884318341营业外收入23184070250902509025090其他非流动资产7195114561016995259203营业外支出94557518752075207520资产总计5255064242707647185672772利润总额73733988621173698608流动负债1271416625170071817518540所得税156896453150217822082短期借款6429559342593405934059340净利润58053024470955876526应付账款71128366729207292072920少数股东损益4414132469505706000070080其他流动负债49587665156841685317217归属母公司净利润53642699420449875825非流动负债1045816779192791527911279EBITDA5316213190081042011792长期借款5082728214208102086208EPS人民币基本258130200238278其他非流动负债53769497507050705070负债合计2317233403362853345429819主要财务比率少数股东权益26483392389844985198会计年度202120222023E2024E2025E股本20972097209720972097成长能力资本公积2031197612281228000营业收入105961416521076953留存公积2351824121261452946833319营业利润3314596500519181722归属母公司股东权益2673027446305813390437755归属母公司净利润4744968557518641681负债和股东权益5255064242707647185672772获利能力毛利率34102622299931063189现金流量表净利率1788992132614211515会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE1976980136614551519经营活动现金75954568809691199892ROIC2157915136216752038净利润58053285470955876526偿债能力折旧摊销21802178279730503184资产负债率44105200512846564098财务费用2790043710425003810021900净负债比率795420629341435066投资损失27002740300030003000流动比率127087099101108营运资金变动7819716401950013100700速动比率093060071077079其他经营现金1399333434000000000营运能力投资活动现金67948383697024702470总资产周转率067052053055060资本支出7229000747734063812应收账款周转率40332605300028002500长期投资3000030000000000000应付账款周转率34529054737184023其他投资现金13539808350730935691342每股指标人民币筹资活动现金632251772100660466193每股收益最新摊薄256129200238278短期借款38004950000000000每股经营现金流最新摊薄362218386435472长期借款20182200250040004000每股净资产最新摊薄12751309145916171801普通股增加15300000000000000估值比率资本公积增加-000000000000PE倍6041199770649556其他筹资现金276537886149420462193PB倍121118106095086现金净增加额1302319342133604001228EVEBITDA倍5862026454354274资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3华新水泥6655HK600801CH免责声明分析师声明本人龚劼王帅兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4华新水泥6655HK600801CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师龚劼王帅本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华新水泥6655HK华新水泥600801CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5华新水泥6655HK600801CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6