核心观点：
　　业绩贴此前预告上限，经营性业绩超预期。公司22年实现营收729.9亿元，同比+76.72%，归母净利润55.3亿元，同比+171.40%，扣非后归母净利润55.6亿元，同比+200.90%，业绩贴预告上限；其中22Q4营收236.7亿元，同比+55.65%，环比+13.48%，归母净利润22.4亿元，同比+208.89%，环比+41.34%，计提资产减值7.66亿元（存货跌价损失1.67亿元，固定资产减值6.08亿元），超市场预期。
　　组件出货量高增，单瓦净利亮眼再超预期。公司22年组件出货量/外销39.75/38.11GW，同比+56%/+58%，其中海外占比58%，分销占比35%，均价1.84元/W，同比+7.5%，单瓦净利0.139元，同比+73.8%；22Q4出货量/外销12.65/12.33GW，环比+10.7%/10.2%，单瓦净利0.16元/W，环增超2分，若扣除硅料投资收益和固定资产减值等因素，还原后单瓦净利0.22元/W，大超市场预期，体现公司稳健经营能力。
　　一体化程度再度提升，N型产能加快落地，海外建厂稳步推进全球化。截至22年底，公司组件产能约50GW，硅片/电池产能配比约80%；预计23年底组件产能超80GW，硅片/电池产能配比约90%，N型电池产能约40GW；公司已在东南亚建设4GW一体化产能，并赴美建立组件工厂；预计23Q1组件出货量11-12GW，全年出货量60-65GW，同比+50%，N型产品出货量超20GW；随着硅料瓶颈打开刺激需求释放，美国市场及N型出货占比提升改善盈利能力，业绩有望再创新高。
　　盈利预测与投资建议。预计23-25年归母净利为90/110/131亿元，给予23年20倍PE估值，合理价值76.8元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。政策及装机需求不及预期，产业链价格大幅波动风险，贸易政策变化风险等。
　　
　　

研究报告全文：TablePage年报点评电力设备证券研究报告晶澳科技TableTitle002459SZ公司评级TableInvest买入当前价格5700元单瓦净利大超预期引领一体化N型制造出海合理价值7680元前次评级买入TableSummary报告日期2023-03-28核心观点业绩贴此前预告上限经营性业绩超预期公司22年实现营收7299相对市场TablePicQuote表现亿元同比7672归母净利润553亿元同比17140扣非后归母净利润556亿元同比20090业绩贴预告上限其中22Q441营收2367亿元同比5565环比1348归母净利润224亿30元同比20889环比4134计提资产减值766亿元存货跌19价损失167亿元固定资产减值608亿元超市场预期7组件出货量高增单瓦净利亮眼再超预期公司22年组件出货量外-4032205220722092211220123销39753811GW同比5658其中海外占比58分销占比-1535均价184元W同比75单瓦净利0139元同比738晶澳科技沪深300出货量外销环比单瓦净利22Q412651233GW107102016元W环增超2分若扣除硅料投资收益和固定资产减值等因素分析师TableAuthor陈子坤还原后单瓦净利022元W大超市场预期体现公司稳健经营能力SAC执证号S0260513080001一体化程度再度提升N型产能加快落地海外建厂稳步推进全球化010-59136690截至22年底公司组件产能约50GW硅片电池产能配比约80chenzikungfcomcn预计23年底组件产能超80GW硅片电池产能配比约90N型电分析师纪成炜池产能约40GW公司已在东南亚建设4GW一体化产能并赴美建立SAC执证号S0260518060001组件工厂预计23Q1组件出货量11-12GW全年出货量60-65GWSFCCENoBOI548同比50N型产品出货量超20GW随着硅料瓶颈打开刺激需求释021-38003594放美国市场及N型出货占比提升改善盈利能力业绩有望再创新高jichengweigfcomcn盈利预测与投资建议预计23-25年归母净利为90110131亿元给请注意陈子坤并非香港证券及期货事务监察委员会的注予23年20倍PE估值合理价值768元股维持买入评级册持牌人不可在香港从事受监管活动风险提示政策及装机需求不及预期产业链价格大幅波动风险贸易政策变化风险等相关研究TableDocReport晶澳科技002459SZ老2022-11-03牌组件龙头迎接TOPCon盈利预测时代TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元413027298991157108869111492联系人TableContacts张芷菡021-38003636增长率59876724919424zhangzhihangfcomcnEBITDA百万元62389884166091971722699归母净利润百万元2039553390401099313142增长率3531714634216195EPS元股127235384467558市盈率x72732559148612221022ROE124201247230215EVEBITDAx23401372751613481数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明17TablePageText晶澳科技年报点评目录索引一盈利预测和投资建议3二风险提示4识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明27TablePageText晶澳科技年报点评一盈利预测和投资建议平价上网时代开启后光伏行业增长将由政策驱动转变为内生需求驱动行业发展确定性更高有望迎来估值水平提升与此同时光伏产业链利润重新分配叠加平价上网迫使不具有成本优势的中小企业退出行业集中度有望加速提升公司经营维持稳健风范在硅片电池和组件三环节持续降本增效产品不断升级迭代一体化产能加速扩张这些都有助于公司盈利能力持续向好同时巩固龙头地位促进市占率提升考虑到公司光伏组件业务占据绝对主体地位且市场对组件业务和发电业务估值相近预计23-25年归母净利为90110131亿元我们给予公司2023年20倍PE估值对应合理价值768元股维持买入评级表1可比公司估值EPS元股PE估值水平总市值公司代码公司名称行业股价元股亿元2021A2022E2023E2021A2022E2023E601012SH隆基绿能光伏40293055169199254478520301584688599SH天合光能光伏528511490871733141049945351684688223SH晶科能源光伏14081408014030060-69892355可比公司平均764245181874数据来源Wind广发证券发展研究中心备注收盘价为23年3月27日收盘价可比公司盈利预测来源万得一致预期识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明37TablePageText晶澳科技年报点评二风险提示一政策及装机需求不及预期风险光伏行业受益于国家产业政策推动若未来我国光伏产业政策出现重大调整可能对行业产生影响同时海外部分国家对光伏发电仍有鼓励政策若相关政策出现变化可能对光伏装机需求造成一定影响二产业链价格大幅波动风险近年来光伏行业快速发展但受产业链产能错配影响部分环节产品供给紧张产品尺寸规格快速变化产品价格大幅波动对企业供应链管理造成压力三贸易政策变化风险公司超过一半营收来自海外地区随着光伏在全球能源结构中占据愈发重要的地位各国可能通过设置贸易壁垒限制中国光伏产品出口识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明47TablePageText晶澳科技年报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产3162938156496606585581640经营活动现金流37508186123481259720899货币资金1321912183197292881449192净利润2088554091991115013438应收及预付741811047134691564814556折旧摊销25733059429547955228存货795711909126441738113805营运资金变动-1893-1484-2710-5453149其他流动资产30353016381840124088其它9831071156321052084非流动资产2533834193381874143944569投资活动现金流-4010-7215-8633-8412-8488长期股权投资55077498212361465资本支出-5336-7660-8628-8738-8749固定资产1422521449237522675128820投资变动-256-51-228-314-189在建工程41862604310825682550其他1582495223640449无形资产10471356157318362076筹资活动现金流2171-1476383149017967其他长期资产53308010877290489657银行借款1234210403420056508400资产总计569677234987847107294126209股权融资667911000流动负债3265134997412465009354770其他-10238-19789-369-749-433短期借款7592178757871178719787现金净增加额1800-4107546908520377应付及预收1363518573198652126217386期初现金余额4730653061201366622751其他流动负债1142414637155931704417597期末现金余额65306120136662275143128非流动负债75997188718864387038长期借款12641777197716272027应付债券00000其他非流动负债63355411521148115011负债合计4025042185484345653161808股本15992356235623562356资本公积902513949139491394913949主要财务比率留存收益606711348204383163144972至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益1649427505365954778861129成长能力少数股东权益2232659281829753272营业收入增长59876724919424负债和股东权益569677234987847107294126209营业利润增长3561487699195203归母净利润增长3531714634216195获利能力利润表单位百万元毛利率146148193191205至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率5176101102121营业收入413027298991157108869111492ROE124201247230215营业成本3526062205736058812988619ROIC114165211194170营业税金及附加140242319381390偿债能力销售费用7361050150415681605资产负债率707583551527490管理费用11261708255227222230净负债比率2408139912291114960研发费用5741007132215791672流动比率097109120131149财务费用813-529218352575速动比率062063078086114资产减值损失-606-1109-968-1555-1385营运能力公允价值变动收益24-199505050总资产周转率073101104101088投资净收益425317273468479应收账款周转率7338748829121025营业利润26006468109881313015791存货周转率519613721626808营业外收支-174-150-165-165-165每股指标元利润总额24266317108231296515626每股收益127235384467558所得税338778162318152188每股经营现金流23559净利润2088554091991115013438每股净资产10311167155320282594少数股东损益507159157297估值比率归属母公司净利润2039553390401099313142PE72732559148612221022EBITDA62389884166091971722699PB899515367281220EPS元127235384467558EVEBITDA23401372751613481识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明57TablePageText晶澳科技年报点评广发新能源和电力设备研究小组TableResearchTeam陈子坤首席分析师5年产业经验10年证券从业经验2013年加入广发证券发展研究中心目前担任电力设备与新能源行业首席分析师历任有色行业资深分析师环保行业联席首席分析师纪成炜联席首席分析师ACCA会员毕业于香港中文大学西安交通大学2016年加入广发证券发展研究中心曹瑞元资深分析师毕业于复旦大学2021年加入广发证券发展研究中心李靖高级分析师毕业于美国西北大学华中科技大学2020年加入广发证券发展研究中心陈昕高级分析师毕业于清华大学北京大学曾就职于国家电网公司信达证券2022年加入广发证券发展研究中心蒋淑霞高级分析师毕业于香港大学南京大学2020年加入广发证券发展研究中心张玲高级研究员毕业于加拿大英属哥伦比亚大学曾就职于银河证券工银瑞信2022年加入广发证券发展研究中心朱北岑高级研究员毕业于华东政法大学2022年加入广发证券发展研究中心张芷菡高级研究员毕业于新加坡南洋理工大学中山大学2021年加入广发证券发展研究中心高翔研究员毕业于新加坡国立大学2022年加入广发证券发展研究中心左净霭研究员硕士毕业于香港中文大学2022年加入广发证券广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露TableImportantNotices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明67TablePageText晶澳科技年报点评重要声明广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明77