投资要点
　　3月24日，公司发布22Q4财报，营收601亿（YoY +21.4%，QoQ -4.0%），高于一致预期3.81%。Non-IFRS下盈利8.29亿（21Q4亏损39.35亿，QoQ -76.5%），超一致性预期57.1%，Non-IFRS利润率1.4%（YoY +9.33pct，QoQ4.25pct）。我们测算23-25年公司实现收入2870/3527/4172亿元，分部估值法估值9231亿，目标价171港元，现价空间22.2%，维持“买入”评级。我们预计公司未来发展仍有两个超预期：1、外卖+闪购成长空间及盈利能力的超预期。2、到店业务景气度回升+竞争边际趋缓。
　　Q4收入、利润均超预期，23年原疫情受损业务将显著反弹
　　22Q4美团实现营收601亿（YoY +21.4%，QoQ -4.0%），高于一致预期3.81%，主要是因为外卖&闪购收入超预期。Non-IFRS下盈利8.29亿（21Q4亏损39.35亿，QoQ -76.5%），超一致性预期57.1%，Non-IFRS利润率1.4%（YoY+9.33pct，QoQ-4.25pct），判断盈利超预期主要因为外卖业务盈利超预期。交易用户数达6.78亿（YoY -1.8%，QoQ -1.3%），活跃商家930万（YoY +5.1%，环比持平）。判断交易用户数同比环比均下降主要因为疫情下优选用户或有所减少。
　　22Q4，疫情持续影响消费，根据统计局数据，10-12月，社零餐饮收入增速分别为-8.1%/-8.4%/-14.1%。美团各业务亦受到不同程度影响，其中到店酒旅业务受到显著冲击。外卖业务亦受到影响，但在12月防疫政策改变后，收入有所反弹。闪购业务略有受益，主要因为需求剧增及AOV提升，比如买药、非餐零售等。
　　展望23Q1及23全年，我们认为美团各项业务均将显著受益于消费的修复，特别是酒旅、到店等疫情受损业务。从23年至今数据看，人流迅速恢复、线下消费场景迅速打开，线下服务业恢复略超预期。根据航班管家数据，三月第三周（03月13日至03月19日）全行业客运航班国内航线恢复至19年104.5%。根据统计局数据，23年1-2月份社零餐饮收入同比增长9.2%。需要注意的是，去年1-2月是消费表现最好的月份，而3月后，Q2疫情对国内重点消费城市、Q3疫情对国内暑期旺季消费均产生重要影响。因此在基数效应及消费持续内生修复下，预计今年剩余几个季度，美团原本疫情受损的到店酒旅业务，在交易额层面的同比数据将异常亮眼。
　　核心本地商业：收入、利润均超预期
　　22Q4核心本地商业实现营收435亿（YoY +17.4%，QoQ -6.2%），高于一致预期4.9%，判断主要因为外卖&闪购收入超预期。实现经营利润72亿（YoY+41.0%，QoQ -22.6%），高于一致预期5.48%，判断主要由于外卖盈利超预期，经营利润率16.6%（YoY +2.78pct，QoQ-3.52pct）。
　　闪购增速亮眼，外卖收入、盈利能力均超预期
　　我们测算Q4外卖+闪购收入达362亿（YoY +28.5%，QoQ -0.9%）。其中，配送总收入198亿（YoY +31.9%，QoQ -1.7%），配送总成本222亿（YoY +15.0%，QoQ -1.7%）。配送总单量达48.3亿（YoY +13.6%，QoQ -3.9%），主要由闪购增速拉动。
　　1）外卖：我们测算外卖收入322亿（YoY +23.1%，QoQ -4.1%），超彭博一致性预期5.5%。判断外卖收入超预期主要因为12月防疫政策调整后订单量增长超预期，根据公开业绩会信息，12月订单量实现双位数增长。测算外卖总单量达42.32亿单（日均4600万单，YoY +8.2%，QoQ -7.5%）。收入增速远高于单量增速，我们判断主要是单均配送收入增长以及抵减收入的补贴下降，也有一部分来自于12月防疫政策调整后的单价超预期，单均收入达7.6元，同比增长13.8%。外卖行业整体竞争趋缓，对比竞对，根据阿里财报，本季度饿了么UE继续为正，订单量同比增长有所改善并于12月份转为正数，而美团12月单量增速为双位数，显示单量角度市占率仍在提升。
　　我们测算外卖OP达42.84亿（单均1.01元，YoY +147%，QoQ -10.6%），超彭博一致性预期7.9%。OPM为13.3%（YoY +6.68pct，QoQ -0.96pct）。利润超预期，我们判断主因单均配送收入提升带来的变现率超预期以及竞争缓和下补贴的降低。
　　2）闪购：我们测算闪购收入40.45亿（YoY +97.3%，QoQ +22.1%），测算闪购总单量达6.0亿单（日均650万单，YoY +75.7%，QoQ +32.9%）。闪购收入同比增速在Q4加速增长，判断主要是因为疫情下需求剧增以及AOV提升。根据公开业绩会信息，22年12月闪购峰值订单突破1100万，药品单日订单峰值在四季度达到580万。测算闪购单均OP为-0.4元（亏损同比收窄0.9元，环比收窄0.2元），判断亏损改善主要因为Q4高AOV。我们看好美团闪购在万亿即时零售市场的竞争力，包括订单量增长潜力、以及盈利能力，预计2025年年日均1000万订单量目标实现具有确定性。
　　Q1经营环境明显改善，预计外卖+闪购增长表现逐月提升。1月份由于春节原因，高线城市用户及骑手返乡，使得增速较慢。2月用户及骑手“返城”后表现有所改善。根据统计局数据，23年1-2月社零餐饮收入同