事件：公司发布2022年报，2022年公司实现收入221.09亿元，同比+8.94%，归母净利润35.11亿元，同比+4.08%，扣非净利润22.01亿元，同比-14.47%（非经常性损益13.10亿元，主要来自泰山玻纤处置铑粉）。22Q4公司实现收入74.08亿元，同比+31.03%，归母净利润10.93亿元，同比+50.57%，扣非净利润5.57亿元，同比+122.37%。
　　玻纤：22H2景气触底公司单吨盈利下行，23年景气度有望边际向上，公司出货量增可期。2022年公司玻纤板块收入91.3亿元，净利润28.1亿元（2022年出售铑粉贡献净利润约8.38亿元），玻纤及制品销量116.2万吨，同比+4.5%。我们测算剔除铑粉收益后，2022年玻纤板块单吨净利润1697元/吨（其中22H1为2290元/吨，22H2为1217元/吨），22H2单吨净利润下滑主要是粗纱景气度在22Q3快速下行触底所致。结合2023年供需分析，我们认为2023年玻纤景气度有望边际向上，且公司玻纤出货量增可期。
　　隔膜：单平盈利上行+产能高速扩张，隔膜业务量利齐升。2023年隔膜板块收入18.7亿元，同比+ 66%，净利润4.8亿元，同比+448%，单平净利润0.42元/平米（22H1单平净利润0.28元/平米，2021年单平净利润0.13元/平米）。公司2022年底产能超过15亿平米，预计2023年底产能将达到35-40亿平米，2025年底达70亿平米。
　　叶片：22H2单位盈利边际修复，23年或迎风电装机高增长。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年EPS分别为2.12、2.71、3.23元/股，按最新收盘价计算对应PE估值分别为11.7、9.2、7.7倍，参考可比公司估值，给予公司2023年PE为15x，对应合理价值为31.85元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、行业产能大幅扩张、原燃料成本上行。

研究报告全文：TablePage年报点评玻璃玻纤证券研究报告中材科技TableTitle002080SZ公司评级TableInvest买入当前价格2489元玻纤及叶片景气触底隔膜量利双升合理价值3185元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2023-03-26事件公司发布2022年报2022年公司实现收入22109亿元同比相对市场表现TablePicQuote894归母净利润3511亿元同比408扣非净利润2201亿元同比-1447非经常性损益1310亿元主要来自泰山玻纤处置30铑粉22Q4公司实现收入7408亿元同比3103归母净利润191093亿元同比5057扣非净利润557亿元同比122378玻纤22H2景气触底公司单吨盈利下行23年景气度有望边际向上-40322052207220922112201230323公司出货量增可期2022年公司玻纤板块收入913亿元净利润281-15亿元2022年出售铑粉贡献净利润约838亿元玻纤及制品销量-261162万吨同比45我们测算剔除铑粉收益后2022年玻纤板块中材科技沪深300单吨净利润元吨其中为元吨为元169722H1229022H21217吨22H2单吨净利润下滑主要是粗纱景气度在22Q3快速下行触底分析师TableAuthor邹戈所致结合2023年供需分析我们认为2023年玻纤景气度有望边际SAC执证号S0260512020001向上且公司玻纤出货量增可期021-38003689隔膜单平盈利上行产能高速扩张隔膜业务量利齐升2023年隔zougegfcomcn膜板块收入187亿元同比66净利润48亿元同比448分析师谢璐单平净利润042元平米22H1单平净利润028元平米2021年单SAC执证号S0260514080004平净利润013元平米公司2022年底产能超过15亿平米预计SFCCENoBMB5922023年底产能将达到35-40亿平米2025年底达70亿平米021-38003688叶片22H2单位盈利边际修复23年或迎风电装机高增长xielugfcomcn盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年EPS分别为212分析师苗蒙271323元股按最新收盘价计算对应PE估值分别为11792SAC执证号S026052112000277倍参考可比公司估值给予公司2023年PE为15x对应合理021-38003633价值为3185元股维持买入评级miaomenggfcomcn风险提示下游需求不及预期行业产能大幅扩张原燃料成本上行请注意邹戈苗蒙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E相关研究TableDocReport营业收入百万元2029522109256973097036495中材科技002080SZ玻2022-08-23增长率7689162205178纤出口强劲隔膜盈利能力EBITDA百万元49354667554771318450大幅提升归母净利润百万元33733511356345435418中材科技002080SZ玻2022-04-26增长率6544115275193纤出口强劲隔膜量利齐升EPS元股201209212271323市盈率PE169210241172919771中材科技002080SZ关2022-03-26注玻纤高景气韧性与隔膜业ROE238203161161153EVEBITDA1321900849640514务爆发力数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值TableContacts请务必阅读末页的免责声明19TablePageText中材科技年报点评事件公司发布2022年报2022年公司实现收入22109亿元同比894归母净利润3511亿元同比408扣非净利润2201亿元同比-1447非经常性损益1310亿元主要来自泰山玻纤处置铑粉22Q4公司实现收入7408亿元同比3103归母净利润1093亿元同比5057扣非净利润557亿元同比12237图1公司累计季度营业收入图2公司累计季度归母净利润营业收入百万元累计季度同比增速右归母净利润百万元累计季度2500080同比增速右2000060400020035004015015000300010020250050200010000001500-505000-201000500-1000-400-150-500-2002010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q42010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心图3公司单季度营业收入图4公司单季度归母净利润营业收入百万元单季度同比增速右归母净利润百万元单季度同比增速右8000801400300700060120025060004010002005000208001504000030006001002000-20400501000-4020000-600-50-200-1002010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q42010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明29TablePageText中材科技年报点评图5公司累计季度扣非净利润图6公司单季度扣非净利润扣非归母净利润百万元累计季度扣非归母净利润百万元单季度同比增速右同比增速右3000200120030025001501000100200080020050150060001000400100-50200500-10000-1500-500-200-200-1002010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q42010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心玻纤22H2景气触底公司单吨盈利下行23年景气度有望边际向上公司出货量增可期2022年公司玻纤板块收入913亿元净利润281亿元2022年出售铑粉贡献净利润约838亿元玻纤及制品销量1162万吨同比45我们测算剔除铑粉收益后2022年玻纤板块单吨净利润1697元吨其中22H1单吨净利润为2290元吨22H2单吨净利润为1217元吨22H2单吨净利润下滑主要是粗纱景气度在22Q3快速下行触底所致基于我们对玻纤行业周期研究框架景气度的领先指标库存2022年1月出现拐点后持续累库6月份开始粗纱价格开始回落22Q3行业整体处于筑底阶段截至2023年2月库存天数处于过去5年的高位结合2023年供需分析主要是新增供给明显减少结构性需求景气我们认为粗纱景气有望边际改善电子纱供给端2022年电子纱景气触底行业供给收缩2023年或无新增产能需求端目前处在过去6年的底部区域结构上看好电动车产业趋势下单车PCB用量提升对电子纱的带动截至2022年底公司玻纤产能约120万吨23年1月底公司邹城4线6改12点火复产山西1线预计23H2投产叠加22年底库存处在高位2022年玻纤产量124万吨同比117年底库存18万吨同比2002023年玻纤出货量增可期识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明39TablePageText中材科技年报点评图72400tex缠绕直接纱价格元吨图8G75单股玻璃纤维电子纱价格元吨内江华原巨石成都长海股份泰山玻纤重庆国际6500190006000170005500150005000130004500110004000900070003500201501201504201507201510201601201604201607201610201701201704201707201710201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301201501201504201507201510201601201604201607201610201701201704201707201710201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心图92400texSMC合股纱价格元吨图102400tex喷射合股纱价格元吨内江华原泰山玻纤长海股份内江华原泰山玻纤OC中国10000115009000105008000950070008500600075005000650040005500201501201504201507201510201601201604201607201610201701201704201707201710201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301201501201504201507201510201601201604201607201610201701201704201707201710201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明49TablePageText中材科技年报点评图11玻纤行业库存天数与玻纤价格负相关且库存拐点领先于价格拐点1-2个季度数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心注玻纤价格取三家公司2400tex缠绕直接纱价格元吨玻纤库存天数全国库存行业月度产能30天隔膜单平盈利上行产能高速扩张隔膜业务量利齐升公司2023年隔膜板块收入187亿元同比66净利润48亿元同比448A品出货113亿平米同比65单平净利润042元平米22H1单平净利润028元平米2021年单平净利润013元平米单平盈利持续上行背后一是销售端中材锂膜持续践行客户高端化市场全球化市场策略持续优化客户结构稳固与电池行业头部企业的合作加大开拓国际市场不断改善产品结构涂覆产品销量较上年增长90二是管理方面中材锂膜通过设备改造工艺参数优化和管理创新等方式推进产线提速主产品产线车速同比提升近30产能利用率提升9pctA品率超过85基膜单位成本同比下降30通过战略框架协议引入新供应商采购招标等形式实现核心材料价格下降产能建设方面2022年滕州二期已全部建成投产产能超过15亿平米规划滕州三期56亿平米项目萍乡宜宾两大10亿平米级基地完成5个10亿平米级的基地布局目前内蒙二期32亿平米项目4条线已全部安装完毕其中2条产线已投入试生产其他各基地建设按计划正常推进中预计2023年新增产能将超过20亿平米年底产能将达到35-40亿平米2025年底公司产能将达到70亿平米识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明59TablePageText中材科技年报点评叶片22H2单位盈利边际修复23年或迎风电装机高增长2022年公司叶片销售收入65亿元净利润11亿元销量144GW同比26单GW净利润764万元GW22H1净利润1034万元单GW净利润207万元GW公司22Q4开始启动实施风电叶片整合项目中复连众是全球领先的风电叶片制造商具备超8GW的产能市场份额位居国内前三产能布局与中材叶片布局基本互补23年1月份披露了交易备忘录风电叶片产业整合是中国建材集团对新材料板块整合的举措同时周期底部做整合有利于增强产业核心竞争力推动整体行业中长期健康稳健发展未来的管控模式类似于之前隔膜业务管理和经营层面统一提升效率2022年全年招标规模超90GW奠定了2023年风电装机高增长的基础根据广发电新团队预测2023年全球中国风电新增装机分别达1296GW675GW同比127675静待行业需求高增长供需改善背景下公司叶片业务量利齐升盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年EPS分别为212271323元股按最新收盘价计算对应PE估值分别为1179277倍参考可比公司估值给予公司2023年PE为15x对应合理价值为3185元股维持买入评级风险提示下游需求低预期若玻纤风电隔膜下游需求不及预期将影响行业景气度及公司收入及盈利能力行业产能大幅扩张若粗纱产能大幅扩张将影响行业景气度及公司盈利能力原燃料成本上行若粗纱上游原材料燃料价格大幅上行将影响公司盈利能力识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明69TablePageText中材科技年报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产1437919442204152319627370经营活动现金流36723160574072878410货币资金26355783550360347803净利润34753731388650486088应收及预付437366207708927110924折旧摊销12921572166418902072存货22503178330539534658营运资金变动-916-1419-1336839其他流动资产51213861389939393985其它-179-724323281211非流动资产2324727447318133696142749投资活动现金流-1553-3662-4224-5056-5563长期股权投资343153153153153资本支出-1693-3723-4224-5071-5587固定资产1788319997239792842333227投资变动5111000在建工程20723867436750676067其他895111524无形资产12801516147114261381筹资活动现金流-23543585-1797-1700-1078其他长期资产16701914184318921921银行借款714410380-977-958-390资产总计3762746889522286015770119股权融资3875008000流动负债1358313277134201558117835其他-9886-11803-820-742-689短期借款18881637660502312现金净增加额-2583115-2805311769应付及预收7172875593131130413265期初现金余额27972539578355036034其他流动负债45222885344737754258期末现金余额25395654550360347803非流动负债843211067110671026710067长期借款33715404540446044404应付债券28703696369636963696其他非流动负债21921967196719671967负债合计2201524343244872584827902股本16781678167816781678资本公积44445096509650965096主要财务比率留存收益804310489153622142528663至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益1416917274221482821135449成长能力少数股东权益14425271559460986768营业收入增长7689162205178负债和股东权益3762746889522286015770119营业利润增长786-0929299206归母净利润增长6544115275193获利能力利润表单位百万元毛利率300255266285290至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率171169151163167营业收入2029522109256973097036495ROE238203161161153营业成本1420716463188492215525906ROIC1178392109113营业税金及附加205196228274323偿债能力销售费用283297345416490资产负债率585519469430398管理费用9961001116314021652净负债比率14101080883753661研发费用9611057122914811745流动比率106146152149153财务费用487387464596685速动比率087120124120124资产减值损失-98-155-31-36-41营运能力公允价值变动收益023000总资产周转率054047049051052投资净收益48120212529应收账款周转率513399399399399营业利润40994060417754286545存货周转率902696777784783营业外收支256577389每股指标元利润总额41244066423455016634每股收益201209212271323所得税649335348453546每股经营现金流219188342434501净利润34753731388650486088每股净资产8441029132016812112少数股东损益102220323505670估值比率归属母公司净利润33733511356345435418PE169210241172919771EBITDA49354667554771318450PB403208189148118EPS元201209212271323EVEBITDA1321900849640514识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明79TablePageText中材科技年报点评广发建材行业研究小组TableResearchTeam邹戈首席分析师上海交通大学财务与会计硕士2011年进入广发证券发展研究中心谢璐联席首席分析师南开大学经济学硕士2012年进入广发证券发展研究中心苗蒙资深分析师南京大学材料工程硕士2021年加入广发证券发展研究中心张乾高级分析师南京大学经济学硕士2020年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要声明TableImportantNotices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明89TablePageText中材科技年报点评研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券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