COR同比下降2.0pct至97.6%
　　中国财险2022年EPS同比增长19.2%至RMB1.20元，差于我们预期（RMB1.34）。2022年综合成本率（COR）同比下降2.0pct至97.6%，亦差于我们的预期96.9%。投资表现受股市波动影响，总投资收益率同比下降1.3pct至3.7%。2023年交通出行已基本恢复，车险承保短期内可能会出现赔付增加，但我们认为公司充足的未决赔款准备金有望缓解COR上升的压力，预计公司有望在未来三年保持98.4-98.6%的COR。我们下调承保利润预期，预计2023/2024/2025年EPS为RMB1.36/1.53/1.72（前值：RMB1.44/1.61/-）。下调基于DCF估值法的目标价至HKD10（前值：HKD11），维持“买入”评级。
　　2023年车险COR预计增加，但仍属健康
　　2022年车险业务保费同比增长6.2%，较2021年大幅改善（-3.9% yoy）。同期车险承保表现亮眼，出行减少带来的事故率降低使车险COR同比下降1.7pct至95.6%，其中赔付率同比减少2.0pct。公司继续致力于提升车险业务质量，低赔付率的家用车保费占比在22年提升1.7pct。目前交通出行已恢复常态，车险赔付率预计将有所上升并给COR带来上升压力。但我们认为准备金充足率较高，有望缓解COR上升压力，2022年未决赔款准备金充足率上升4.3pct至41.3%，处于2014年以来的较高水平。我们预计2023年车险保费增速为7.5%，COR升至97.5%，仍属健康水平。
　　2023预计非车险承保盈利
　　非车险保费2022年同比增速达11.4%，其中农险（21.7%）和信用保证险（86.4%）增速较快，意健险增速回落至10.3%。非车险COR同比改善2.8pct至100.6%。其中农险因巨灾减少，实现大幅承保盈利（COR 92.9%），意外健康险则大幅减亏（COR 100.4%），信用保证保险（COR 76.4%）和货运险（93.3%）继续保持承保盈利；但责任险受雇主责任险恶化影响，出现大幅承保亏损（COR 112.8%），抵消了上述改善，并导致非车险整体承保亏损。我们预计2023年责任险随着存量业务出清，承保亏损有望下降。我们预计2023年非车险整体保费增长16%，并实现承保盈利（COR 99.8%）。
　　估值具备吸引力
　　我们认为车险行业马太效应在逐渐增强，包括中国财险在内的大公司在销售渠道、风险定价、规模效应方面的优势将继续加强。加之公司的准备金充足水平达到近年的高点，我们认为公司有能力维持健康的COR水平。目前公司交易于0.62x 2023EP/B，估值具备吸引力。
　　风险提示：保费增速大幅放缓、COR大幅恶化、投资出现严重亏损。
　　
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告中国财险2328HK2023年COR上升压力可控华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月25日中国香港保险目标价港币1000研究员李健PhDCOR同比下降20pct至976SACNoS0570521010001lijianhtsccom中国财险2022年EPS同比增长192至RMB120元差于我们预期SFCNoAWF29785236586112RMB1342022年综合成本率COR同比下降20pct至976亦基本数据差于我们的预期969投资表现受股市波动影响总投资收益率同比下降13pct至372023年交通出行已基本恢复车险承保短期内可能会出现目标价港币1000赔付增加但我们认为公司充足的未决赔款准备金有望缓解COR上升的压收盘价港币截至3月24日757力预计公司有望在未来三年保持984-986的COR我们下调承保利润市值港币百万168378个月平均日成交额港币百万预期预计年为前值624524202320242025EPSRMB13615317252周价格范围港币689-887下调基于估值法的目标价至前值RMB144161-DCFHKD10BVPS人民币943HKD11维持买入评级股价走势图2023年车险COR预计增加但仍属健康年车险业务保费同比增长较年大幅改善中国财险2022622021-39yoy港币相对恒生指数同期车险承保表现亮眼出行减少带来的事故率降低使车险COR同比下降900617pct至956其中赔付率同比减少20pct公司继续致力于提升车险业8253务质量低赔付率的家用车保费占比在22年提升17pct目前交通出行已7501恢复常态车险赔付率预计将有所上升并给COR带来上升压力但我们认6754为准备金充足率较高有望缓解COR上升压力2022年未决赔款准备金6007充足率上升至处于年以来的较高水平我们预计43pct41320142023Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23年车险保费增速为75COR升至975仍属健康水平资料来源SP2023预计非车险承保盈利非车险保费2022年同比增速达114其中农险217和信用保证险864增速较快意健险增速回落至103非车险COR同比改善28pct至1006其中农险因巨灾减少实现大幅承保盈利COR929意外健康险则大幅减亏COR1004信用保证保险COR764和货运险933继续保持承保盈利但责任险受雇主责任险恶化影响出现大幅承保亏损COR1128抵消了上述改善并导致非车险整体承保亏损我们预计2023年责任险随着存量业务出清承保亏损有望下降我们预计2023年非车险整体保费增长16并实现承保盈利COR998估值具备吸引力我们认为车险行业马太效应在逐渐增强包括中国财险在内的大公司在销售渠道风险定价规模效应方面的优势将继续加强加之公司的准备金充足水平达到近年的高点我们认为公司有能力维持健康的COR水平目前公司交易于062x2023EPB估值具备吸引力风险提示保费增速大幅放缓COR大幅恶化投资出现严重亏损经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E毛保费收入人民币百万449533487533541421597774662395-377845110510411081总投资收益人民币百万2134817276221572576129243-14721907282516271351归母净利润人民币百万2236026708301973402338254-7151945130612671243EPS人民币101120136153172DPS人民币041048054061069PB倍072070062055049PE倍653549486431383PEV倍-----股息率6227258249281043资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1中国财险2328HK图表1中国财险核心预测RMBmn202120222023E2024E2025E总保费449533487533541421597774662395-车险255275271160291429307392324236-非车险194258216373249992290382338159承保利润152110329744274677982-车险667211305705667577147-非车险5151976386709834总投资收益2134817276221572576129243股东净利润2236026708301973402338254COR996976984985986赔付率737718733737740费用率259257251248245车险COR973956975977977非车险COR10341006998997997EPSRMB101120136153172BVPSRMB912943106412021359DPSRMB041048054061069资料来源华泰研究预测估值方法我们使用DCF模型并基于会计指标对中国财险进行估值1阶段一3年我们的模型给出明确的预测2阶段二下一个10年视为防御期我们假设ROE和资本增长3阶段三接下来的37年视为长期阶段我们假设ROE和ROEV下降我们的模型对50年后的企业价值不予预测我们将三个阶段的现金流量按相关资本成本折现至今年年底并加入终值和股息我们通过账面价值法得出估值我们使用资本资产定价模型CAPM得出资本成本假设无风险利率为30beta为14倍股权风险溢价为700个基点目标价HKD10是基于账面价值法计算得出的估值图表2中国财险关键假设未来的50年资本回报预期阶段一阶段二阶段三2024E2025E2026E2027E2036E2073E账面价值法15315215015011080资料来源华泰研究预测风险提示保费增速大幅放缓激烈的市场竞争可能导致车险和非车险保费保费增速放缓承保表现大幅恶化下半年频发的自然灾害或导致车险和非车险的赔付增加承保表现恶化投资表现严重恶化市场波动和信用风险敞口可能导致重大投资损失免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2中国财险2328HK图表3中国财险PE-Bands图表4中国财险PB-Bands港币中国财险5x10x港币中国财险06x07x15x20x25x08x09x401230920610300263202692026321269212632226922263202692026321269212632226922资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3中国财险2328HK盈利预测损益表资产负债表会计年度人民币十亿202120222023E2024E2025E会计年度人民币十亿202120222023E2024E2025E毛保费收入450488541598662资产分出保费4452576370现金及存款9599113128146未到期责任准备金提转差811253037债券231264301342388已赚净保费397425459504556股票201199226257292总投资收益2117222629其他投资资产1113151720其他收益00000总投资资产539576655745845总收入419443481530585其他资产144176194220248保险给付及赔付293306336372412总资产6837528509641093成本及其他费用104111117127138负债总给付赔付及费用合计397416453498549保险合同负债339385438500570联营企业利润份额54566投资合同负债22222税前利润2631333842计息应付4650545964所得税44344其他负债90103117133152净利润2227303438总负债477539610694788归母净利润2227303438权益少数股东权益00000股本2222222222储备181188214245280其他00000估值与盈利水平股东权益203210237267302会计年度202120222023E2024E2025E少数股东权益33333PE倍653549486431383权益合计206213239270305PEV倍-----PB倍072070062055049PTNAV倍072070062055049ROE11451294135313501343ROA336372377375372股息率6227258249281043增长与盈利水平派息率40593980400040004000会计年度202120222023E2024E2025E毛保费收入增长377845110510411081每股数据总投资收益增长14721907282516271351会计年度人民币202120222023E2024E2025E归母净利润增长7151945130612671243EPS101120136153172每股盈利增长7451891130412671243DPS041048054061069总资产增长5541015130013511333BVPS912943106412021359股东权益增长820343127313061302每股有形净资产912943106412021359新业务价值增长-----每股内含价值000000000000000集团内含价值增长-----资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4中国财险2328HK免责声明分析师声明本人李健兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的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