事件：公司发布2022年年度报告。2022年公司实现营业收入321.72亿元，同比+6.65%；实现归母净利润37.11亿元，同比+17.59%；实现扣非归母净利润32.09亿元，同比+45.43%。其中，2022Q4实现营业收入30.62亿元，同比-9.83%；实现归母净利润-5.56亿元，同比-22.19%；实现扣非归母净利润-6.51亿元（21Q4为-10.09亿元），亏损收窄。
　　疫情影响Q4业绩，全年量价齐升趋势延续。（1）2022年公司实现啤酒销量807.2万吨，同比增长1.8%，其中主品牌青岛啤酒实现销量444万吨，同比增长2.6%。22Q4单季度啤酒销量79.3万吨，同比下滑6.5%，我们判断主要系疫情反复与放开后感染高峰出现导致现饮渠道受损影响。（2）产品结构持续优化，吨酒价格提升。公司高端化战略持续推行，2022年中高端啤酒销量达293万吨，同比增长5.0%，高于主品牌整体增速。在产品结构升级带动下，公司22年吨酒价格达到3927元/吨，同比提升4.9%。（3）分区域来看，2022年公司山东/华北/华南/华东/东南/境外收入分别同比+8.2%/+8.1%/+1.0%/-0.5%/+2.8%/+12.0%，公司巩固提升基地市场建设、积极开拓新兴市场成效卓著。
　　成本压力仍存，费控能力突出。2022年公司毛利率为36.9%，同比提升0.13pct。
　　成本端2022年公司吨成本为2482元/吨，同比提升4.9%，其中吨直接材料成本同比+8.7%，主系包材和原材料价格波动影响，成本压力仍存。费用端22年公司销售费用率同比-0.53pct至13.05%，我们判断主系疫情影响消费场景的情况下公司缩减费用投放；管理费用率同比-1.0pct至4.58%，22年公司职工总数减少1240人，员工薪酬优化成效显现。综合来看，公司费控能力提升带动22年净利率同比+1.1pct至11.5%。
　　高端化趋势下把握行业β，关注成本周期变化。2023年夜场、餐饮等现饮渠道逐步复苏，公司加快产品结构调整优化升级，超高档产品引领行业提质升级，原浆生啤、青岛白啤等新特产品及青岛经典等产品快速增长，我们看好公司在中高端市场的竞争优势。同时近期成本压力趋缓，公司盈利能力有望持续提升。我们依据年报业绩对盈利预测进行调整，预计公司2023-2025年实现营收346.9/367.9/389.1亿元，同比增长7.8%/6.1%/5.7%，实现归母净利润43.5/50.8/57.6亿元，同比增长17.2%/16.9%/13.4%，EPS分别为3.19/3.73/4.23元，对应PE分别为34.5x/29.5x/26.0x，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本上升；终端消费恢复不及预期等