投资要点
　　事件：公司公告2022年年报，2022年收入/归母净利/扣非归母净利分别为48.30/1.35/0.67亿元，同比+7.84%/-12.32%/-45.14%，22Q4收入/归母净利/扣非归母净利分别为10.00/-0.08/-0.21亿元，同比-25.01%/-174.56%/-2.59%。
　　 2022年受疫情扰动、消费环境疲软影响，奶酪增速放缓，但公司市占率仍有提升。2022年奶酪/液态奶/贸易营收占比分别为80.3%/7.2%/12.5%，收入增速同比+16.0%/-18.9%/-14.8%，奶酪业务中即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系列分别占比64.6%/14.1%/21.3%，收入增速同比-0.5%/+54.7%/+75.6%。即食营养系列受疫情扰动，全年表现平稳，低温品类凭借产品迭代升级，常温品类通过渠道拓展及场景破圈，奶酪棒市占率继续提升至40%+，稳居第一。家庭餐桌系列有所突破，奶酪片倍数增长、表现亮眼，餐饮工业系列持续高增。2022年公司共有经销商5218家，净减少145家，其中Q4净增加经销商117个。2022年公司已覆盖约80万个零售终端，同比增长30%+，渠道扩张持续推进。
　　成本压力、产品结构变化致毛利率大幅下滑；全年销售费用率小幅改善，股权激励费用冲回扰动管理费用率。2022年公司毛利率为34.15%，同比4.06pct，主要系原料成本上涨、产能利用率下降、产品结构影响。2022年公司销售费用率为25.24%，同比-0.63pct；管理费用率5.04%，同比-2.63pct，主要系未完成股权激励目标，冲回对应批次股权激励费用。综合以上因素，2022年归母净利率为2.80%，同比-0.64pct。
　　盈利预测与投资建议：根据2022年年报调整盈利预测，预计2023-2025年公司实现营收67.02/84.64/103.49亿元，同比+38.78%/+26.29%/+22.26%，归母净利3.71/5.69/7.49亿元，同比+173.70%/+53.46%/+31.76%，EPS为0.72/1.10/1.45元；对应2023年3月22日收盘价，PE为41.76/27.21/20.65X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、食品安全、动销不达预期风险。

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId乳品investSuggestiondyCompany妙可蓝多600882investSug买入维持gestionCh000009title奶酪棒受疫情扰动餐桌餐饮增长提速angecreateTime1年月日20230323投资要点公市场数据marketDatasummary事件公司公告2022年年报2022年收入归母净利扣非归母净利分别为司日期2023-03-224830135067亿元同比784-1232-451422Q4收入归母净利扣点收盘价元2999非归母净利分别为1000-008-021亿元同比-2501-17456-259评总股本百万股515692022年受疫情扰动消费环境疲软影响奶酪增速放缓但公司市占率仍有报流通股本百万股51205提升2022年奶酪液态奶贸易营收占比分别为80372125收入增净资产百万元444621速同比160-189-148奶酪业务中即食营养家庭餐桌餐饮工业系列告分别占比收入增速同比即食营总资产百万元743679646141213-05547756养系列受疫情扰动全年表现平稳低温品类凭借产品迭代升级常温品类每股净资产元862通过渠道拓展及场景破圈奶酪棒市占率继续提升至40稳居第一家庭来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理餐桌系列有所突破奶酪片倍数增长表现亮眼餐饮工业系列持续高增2022年公司共有经销商5218家净减少145家其中Q4净增加经销商117相关报告relatedReport个2022年公司已覆盖约80万个零售终端同比增长30渠道扩张持续妙可蓝多疫情扰动短期承推进压餐桌系列延续高增2022-10-30成本压力产品结构变化致毛利率大幅下滑全年销售费用率小幅改善股妙可蓝多餐饮餐桌增速靓权激励费用冲回扰动管理费用率2022年公司毛利率为3415同比-丽疫情扰动致盈利承压2022-08-18406pct主要系原料成本上涨产能利用率下降产品结构影响2022年公妙可蓝多奶酪增长提速盈司销售费用率为2524同比-063pct管理费用率504同比-263pct利能力提升兑现2022-04-19主要系未完成股权激励目标冲回对应批次股权激励费用综合以上因素2022年归母净利率为280同比-064pct分析师emailAuthor盈利预测与投资建议根据2022年年报调整盈利预测预计2023-2025年公金含司实现营收6702846410349亿元同比387826292226归母jinhanxyzqcomcn净利371569749亿元同比1737053463176EPS为S0190521080003072110145元对应2023年3月22日收盘价PE为417627212065X维持买入评级风险提示行业竞争加剧原材料价格波动食品安全动销不达预期风险主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元48306702846410349同比增长784387826292226归母净利润百万元135371569749assAuthor同比增长-12321737053463176毛利率3415352136203647ROE3057039691128每股收益元026072110145市盈率11430417627212065来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情报告正文事件公司发布2022年年报2022年收入归母净利扣非归母净利分别为4830135067亿元同比784-1232-451422Q4收入归母净利扣非归母净利分别为1000-008-021亿元同比-2501-17456-259点评2022年受疫情扰动消费环境疲软影响奶酪增速放缓但公司市占率仍有提升分品类2022年奶酪液态奶贸易营收占比分别为80372125收入增速同比160-189-148奶酪业务中即食营养家庭餐桌餐饮工业系列分别占比646141213收入增速同比-05547756Q4奶酪液态奶贸易营收占比分别为9127612收入增速同比-136-317-926根据欧睿数据2022年奶酪行业增速仅9公司增速16市场份额稳居第一且持续提升即食营养系列受疫情扰动全年表现平稳低温品类凭借产品迭代升级常温品类通过渠道拓展及场景破圈奶酪棒市占率继续提升至40稳居第一家庭餐桌系列有所突破奶酪片倍数增长表现亮眼餐饮工业系列持续高增全国拥有400多家经销商已与尊宝萨莉亚等国内大多数西式快餐烘焙领域的头部企业奈雪古茗乐乐茶等头部的茶饮企业以及外婆家等知名的中餐企业展开合作液奶受疫情扰动有所下滑贸易业务下滑主要系疫情冲击主动控制贸易占比会计结算方式变化渠道端2022年公司共有经销商5218家净减少145家其中Q4净增加经销商117个2022年公司已覆盖约80万个零售终端同比增长30渠道扩张持续推进成本压力产品结构变化致毛利率大幅下滑2022年公司毛利率为3415同比-406pct其中22Q4毛利率为3327同比-590pct主要系原料成本上涨产能利用率下降产品结构影响分品类看2022年奶酪毛利率4073同比-778pct其中即食营养家庭餐桌餐饮工业系列毛利率512333711356同比-421-144-789pct高毛利的即食营养系列收入占奶酪收入比重同比下滑1076pct液奶毛利率861同比下降512pct贸易毛利率610同比提升220pct主要系贸易品类持续优化全年销售费用率小幅改善股权激励费用冲回扰动管理费用率2022年公司销售费用率为2524同比-063pct其中22Q4销售费用率为3099同比163pct主要系疫情扰动收入规模效应减弱2022年管理费用率504同比-263pct主要系未完成股权激励目标冲回对应批次股权激励费用综合以上因素2022请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情年归母净利率为280同比-064pct其中22Q4归母净利率为-083同比-166pct看好公司在产品品牌上的先发优势长期与蒙牛乳业的协同效应将充分显现产品端公司聚焦奶酪细分赛道研发优势赋能打造奶酪棒明星大单品2022年餐桌餐饮系列增长迅猛有望成为第二增长曲线品牌端通过一系列营销组合拳抢占先机牢牢占据消费者心智并利用知名IP持续提升品牌力且随着品牌力的释放规模效应的显现费效比有望持续改善营销效率将进一步提升长期看蒙牛乳业入主有望在资金管理渠道市场资源奶源等多个维度协同赋能公司且联手后外部竞争格局有望改善加速双赢盈利预测与投资建议根据2022年年报相应调整盈利预测预计2023-2025年公司实现营收6702846410349亿元同比387826292226归母净利371569749亿元同比1737053463176EPS为072110145元对应2023年3月22日收盘价PE为417627212065X维持买入评级图12022年归母净利润增速贡献拆分图222Q4归母净利润增速贡献拆分归母净利润增速归母净利润增速-1232-17456少数股东权益44少数股东权益823所得税-148所得税-562营业外收支净额42营业外收支净额-73资产处置损益-01资产处置损益-09信用减值损失-149公允价值变动公允价值变动-75投资收益-311422061投资收益335其他收益07其他收益-40信用减值损失-105资产减值损失68资产减值损失629财务费用率-84财务费用率-1091研发费用率-52研发费用率-1107管理费用率821管理费用率销售费用率197销售费用率-1474营业税金率-1268-26营业税金率-94毛利率毛利率营收784营收-2501-15000-10000-5000000500010000-4000-3000-2000-100000100020003000资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理风险提示行业竞争加剧原材料价格波动食品安全动销不达预期风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情附表资产负债表gscwbb公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产4379394634593825营业收入48306702846410349货币资金1358315122162070营业成本3180434354006575交易性金融资产1798000税金及附加26303846应收票据及应收账款123259328400销售费用1219152119042277预付款项25743324592管理费用243335423517存货702347431591研发费用51546883其他141146160172财务费用-20000非流动资产3058390150015595其他收益36313534长期股权投资0000投资收益59273139固定资产1156186726013093公允价值变动收益5797在建工程452626763632信用减值损失-2000无形资产144182220257资产减值损失-1000商誉391391391391资产处置收益-0000长期待摊费用215369517666营业利润226485706931其他700467509556营业外收入138910资产总计7437784784609419营业外支出4544流动负债2202207120852267利润总额236488711937短期借款13561085868792所得税6598142187应付票据及应付账款292398495603净利润171391569749其他555589722872少数股东损益362000非流动负债358545659归属母公司净利润135371569749长期借款0000EPS元026072110145其他358545659负债合计2560212521412326主要财务比率股本516516516516会计年度20222023E2024E2025E资本公积4959495949594959成长性未分配利润-542-1713981147营业收入增长率784387826292226少数股东权益430450450450营业利润增长率-1541142145563187股东权益合计4877572263197093归母净利润增长率-12321737053463176负债及权益合计7437784784609419盈利能力毛利率3415352136203647现金流量表单位百万元归母净利率280553672724会计年度20222023E2024E2025EROE3057039691128归母净利润135371569749偿债能力折旧和摊销126137206267资产负债率3443270925312470资产减值准备1423流动比率199191166169资产处置损失0000速动比率167174145143公允价值变动损失-5-7-9-7营运能力财务费用39000资产周转率068088104116投资损失-59-27-31-39应收帐款周转率4269338827902750少数股东损益362000存货周转率51982613861284营运资金的变动-532308-422-462每股资料元经营活动产生现金流量-205848327523每股收益026072110145投资活动产生现金流量-1602766-1075-619每股经营现金-040164063101融资活动产生现金流量699179-187-51每股净资产862102111371287现金净变动-11011793-935-147估值比率倍现金的期初余额2419135831512216PE11430417627212065现金的期末余额1358315122162070PB348294264233请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准新三板市场以三板成指为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准香港市场以恒生指数为基准美中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级国市场以标普500或纳斯达克综合指数回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-