核心观点
　　2022年公司业绩增速承压，全年实现营收48.3亿元，同比增长7.84%，其中家庭、餐饮奶酪增速提升。在原辅材料和物流成本大幅上涨的情况下，公司毛利率有所下滑，虽然费用投放力度同比略有下降，盈利水平仍同比降低。全年实现归母净利润1.35亿元，同比下滑12.32%。
　　公司作为国内奶酪第一品牌，凭借产品、渠道、品牌方面的核心竞争力，近年来市场份额持续提升。公司不断推出新品，并优化产品结构，实现“场景破圈”、“人群破圈”。2023年蒙牛奶酪等业务将注入公司，带来规模提升。
　　事件
　　3月22日，公司发布2022年报：全年实现营收48.3亿元，同比增长7.84%；实现归母净利润1.35亿元，同比下滑12.32%；扣非净利润0.67亿元，同比下滑45.14%。单四季度，实现营收10.00亿元，同比下滑25.01%；归母净利润为亏损0.08亿元，同比下降174.56%；扣非净利润为亏损0.21亿元，21年同期也为亏损0.21亿元。
　　简评
　　四季度业绩承压，全年家庭、餐饮奶酪增速亮眼
　　2022年公司业绩增速承压，实现营收48.3亿元，同比增长7.84%。截至年底，公司共有经销商5218家，销售网络覆盖约80万个零售终端。单四季度仍受外部因素影响较大，营收同比下滑25.01%至10.00亿元。
　　分板块看，2022年公司奶酪、液态奶、贸易业务分别实现营收38.69、3.49、6.00亿元，同比+16.01%、-18.86%、-14.78%；单四季度分别实现营收9.10、0.76、0.12亿元，同比-13.58%、-31.70%、-92.58%。其中全年奶酪板块的即食营养、家庭餐桌、餐饮工业系列全年分别实现营收25.00、5.44、8.25亿元，同比-0.55%、+54.73%、+75.60%。家庭餐桌和餐饮工业系列增速亮眼。
　　分渠道看，公司的奶酪及液态奶业务，在经销、直营渠道分别实现营收34.55、7.63亿元，同比+4.42%、+67.21%；单四季度分别实现营收7.86、2.00亿元，同比-22.06%、+28.54%。在餐饮客户的带动下，直营渠道销售增长明显。
　　分区域看，公司北区、中区、南区分别实现营收20.85、17.42、9.91亿元，同比+2.95%、+8.08%、+19.06%；单四季度分别实现营收3.23、4.18、2.56亿元，同比-47.98%、-18.37%、30.72%。公司在南区市场取得了较高的销售增长。
　　成本压力下毛利率下滑，费用投放力度有所下降
　　成本方面，受交通物流不畅及国际大宗商品价格上涨影响，公司原辅材料和物流成本大幅上涨，公司毛利率有所下滑。但公司业务结构的持续优化部分抵消了影响。全年公司毛利率34.15%，同比下降4.06 pcts，单四季度同比下降5.90 pcts至33.27%。其中，2022年奶酪业务毛利率40.73%，减少7.78pcts；液态奶毛利率8.61%，减少5.12 pcts；贸易产品毛利率6.10%，提升2.20pcts。奶酪板块中，即食营养、家庭餐桌、餐饮工业系列分别实现毛利率51.23%、33.71%、13.56%，变动-4.21、-1.44、-7.89pcts。
　　费用方面，费用投放力度同比略有下降。全年公司销售费用率同比下降0.63pcts至25.24%。其中四季度由于营收下滑的影响，销售费用率30.99%，同比提升1.63pcts。管理费用方面，全年费用率为5.04%，同比下降2.63pcts，主要为2022年度股权激励对应批次的费用冲回。在毛利率明显下滑的情况下，公司全年归母净利率同比下降0.64 pcts至2.80%，单四季度同比下降1.66pcts至-0.83%。
　　稳居奶酪市占率第一，持续推动产品创新
　　公司作为国内奶酪第一品牌，凭借产品、渠道、品牌方面的核心竞争力，近年来市场份额持续提升。根据凯度数据，2022年中国奶酪品牌销售额中妙可蓝多占有率超过35%，奶酪棒占有率超过40%，公司稳居行业第一并持续扩大领先优势，且行业集中度也在不断提升。
　　公司不断推出新品，2022年公司推出66%干酪含量的有机奶酪棒和55%干酪含量且添加益生菌的金装奶酪棒，提升产品质量，并优化公司产品结构。同时公司持续进行产品的破圈发展，在业内率先推出技术含量较高的常温奶酪棒，实现“场景破圈”，拓展了奶酪棒销售场景。公司也在丰富奶酪品类，常温产品每日吸奶酪、妙同学常温奶酪棒实现“人群破圈”。家庭餐桌奶酪方面开启营养早餐工程，主打奶酪“早餐”应用场景，持续进行创新升级。
　　蒙牛乳业于2021年4月出具《关于进一步避免同业竞争的承诺函》，将以妙可蓝多作为奶酪业务运营平台，2年内将奶酪及相关原材料（即黄油、植物油脂、奶油及奶油芝士）贸易在内的奶酪业务注入。预计2023年内完成，对公司收入规模带来正向影响。
　　盈利预测：预计2023-2025年公司实现收入67.08、81.39、98.33亿元，实现归母净利润4.41、5.96、7.37亿元，对应EPS为0.86、1.16、1.43元，对应23-25年PE为35X、26X、21X，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　1、产能投放低于预期：公司持续推动产能布局与建设，产能的释放将助力公司产品销售迅速提升，若产能建设因各类因素无法按期投产，公司业绩或不及预期。
　　2、奶酪行业竞争加剧风险：随着奶酪行业的迅速发展，包括大型乳企在内的入局者

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评饮料乳品市场份额稳步提升家庭餐饮妙可蓝多600882SH奶酪快速增长核心观点维持买入安雅泽年公司业绩增速承压全年实现营收亿元同比增长2022483anyazecsccomcn784其中家庭餐饮奶酪增速提升在原辅材料和物流成本SAC编号S1440518060003大幅上涨的情况下公司毛利率有所下滑虽然费用投放力度同SFC编号BOT242比略有下降盈利水平仍同比降低全年实现归母净利润135亿菅成广元同比下滑1232jianchengguangcsccomcn公司作为国内奶酪第一品牌凭借产品渠道品牌方面的核心SAC编号S1440521020003竞争力近年来市场份额持续提升公司不断推出新品并优化SFC编号BPB626产品结构实现场景破圈人群破圈2023年蒙牛奶酪发布日期2023年03月23日等业务将注入公司带来规模提升当前股价2999元事件主要数据股票价格绝对相对市场表现3月22日公司发布2022年报全年实现营收483亿元同比1个月3个月12个月增长784实现归母净利润135亿元同比下滑1232扣-1835-1712-557-1200-1618-1655非净利润067亿元同比下滑4514单四季度实现营收1000月最高最低价元亿元同比下滑2501归母净利润为亏损008亿元同比下1246802650降17456扣非净利润为亏损021亿元21年同期也为亏损总股本万股5156901021亿元流通A股万股5120536总市值亿元15466简评流通市值亿元15356近3月日均成交量万77568四季度业绩承压全年家庭餐饮奶酪增速亮眼主要股东2022年公司业绩增速承压实现营收483亿元同比增长784内蒙古蒙牛乳业集团股份有限3501截至年底公司共有经销商5218家销售网络覆盖约80万个零公司售终端单四季度仍受外部因素影响较大营收同比下滑2501至1000亿元股价表现34分板块看2022年公司奶酪液态奶贸易业务分别实现营收143869349600亿元同比1601-1886-1478单-6四季度分别实现营收910076012亿元同比-1358-3170-9258其中全年奶酪板块的即食营养家庭餐桌餐饮工业-26系列全年分别实现营收2500544825亿元同比-055202232220224222022522202262220227222022822202292220231222023222202332254737560家庭餐桌和餐饮工业系列增速亮眼202210222022112220221222妙可蓝多上证指数分渠道看公司的奶酪及液态奶业务在经销直营渠道分别实现营收3455763亿元同比4426721单四季度分别相关研究报告中信建投食品饮料妙可蓝多实现营收786200亿元同比-22062854在餐饮客户2022-10-3600882疫情压制奶酪增速携手蒙牛0的带动下直营渠道销售增长明显有望打开新局面中信建投饮料乳品妙可蓝多2022-10-0600882要约收购提升控制权强强联9合夯实奶酪龙头本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下中信建投食品饮料妙可蓝多本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明2022-08-1600882市占率持续提升物流原材8料拖累业绩妙可蓝多A股公司简评报告分区域看公司北区中区南区分别实现营收20851742991亿元同比2958081906单四季度分别实现营收323418256亿元同比-4798-18373072公司在南区市场取得了较高的销售增长成本压力下毛利率下滑费用投放力度有所下降成本方面受交通物流不畅及国际大宗商品价格上涨影响公司原辅材料和物流成本大幅上涨公司毛利率有所下滑但公司业务结构的持续优化部分抵消了影响全年公司毛利率3415同比下降406pcts单四季度同比下降590pcts至3327其中2022年奶酪业务毛利率4073减少778pcts液态奶毛利率861减少512pcts贸易产品毛利率610提升220pcts奶酪板块中即食营养家庭餐桌餐饮工业系列分别实现毛利率512333711356变动-421-144-789pcts费用方面费用投放力度同比略有下降全年公司销售费用率同比下降063pcts至2524其中四季度由于营收下滑的影响销售费用率3099同比提升163pcts管理费用方面全年费用率为504同比下降263pcts主要为2022年度股权激励对应批次的费用冲回在毛利率明显下滑的情况下公司全年归母净利率同比下降064pcts至280单四季度同比下降166pcts至-083稳居奶酪市占率第一持续推动产品创新公司作为国内奶酪第一品牌凭借产品渠道品牌方面的核心竞争力近年来市场份额持续提升根据凯度数据2022年中国奶酪品牌销售额中妙可蓝多占有率超过35奶酪棒占有率超过40公司稳居行业第一并持续扩大领先优势且行业集中度也在不断提升公司不断推出新品2022年公司推出66干酪含量的有机奶酪棒和55干酪含量且添加益生菌的金装奶酪棒提升产品质量并优化公司产品结构同时公司持续进行产品的破圈发展在业内率先推出技术含量较高的常温奶酪棒实现场景破圈拓展了奶酪棒销售场景公司也在丰富奶酪品类常温产品每日吸奶酪妙同学常温奶酪棒实现人群破圈家庭餐桌奶酪方面开启营养早餐工程主打奶酪早餐应用场景持续进行创新升级蒙牛乳业于2021年4月出具关于进一步避免同业竞争的承诺函将以妙可蓝多作为奶酪业务运营平台2年内将奶酪及相关原材料即黄油植物油脂奶油及奶油芝士贸易在内的奶酪业务注入预计2023年内完成对公司收入规模带来正向影响盈利预测预计2023-2025年公司实现收入670881399833亿元实现归母净利润441596737亿元对应EPS为086116143元对应23-25年PE为35X26X21X维持买入评级风险提示1产能投放低于预期公司持续推动产能布局与建设产能的释放将助力公司产品销售迅速提升若产能建设因各类因素无法按期投产公司业绩或不及预期2奶酪行业竞争加剧风险随着奶酪行业的迅速发展包括大型乳企在内的入局者不断涌入市场竞争的加剧或将对公司市场占有率的提升产生阻碍影响公司产品销售增长3销售费用率上行风险市场竞争等因素若造成公司销售策略的变化将使得公司的费用投入增长对公司盈利水平产生影响请参阅最后一页的重要声明1妙可蓝多A股公司简评报告重要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元447831482954670784813872983326YOY5731784388921332082净利润百万元1544313540441005960073735YOY16060-12322256935152372EPS摊薄元030026086116143倍PE1001511422350725952097资料来源Wind中信建投证券请参阅最后一页的重要声明2妙可蓝多A股公司简评报告安雅泽分析师介绍食品饮料行业首席分析师英国莱斯特大学经济学硕士专注于食品饮料各细分行业研究10年证券从业经验2019年金麒麟新锐分析师奖食品饮料行业2020年金融界慧眼最佳分析师第三名食品饮料行业wind最佳分析师第四名食品饮料行业菅成广华东政法大学法学硕士2021年2月加入中信建投食品饮料团队曾就职于国泰君安证券光大证券财务分析能力较强拥有多领域研究经验请参阅最后一页的重要声明3妙可蓝多A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明4