事件：公司2022年实现营业收入48.30亿元，同比+7.84%；归母净利润1.35亿元，同比-12.32%；扣非归母净利润0.67亿元，同比-45.14%。
　　4Q22实现营业收入10.00亿元，同比-25.01%；归母净利润-0.08亿元，扣非归母净利润-0.21亿元。
　　奶酪业务增速高于行业水平，疫情影响下奶酪棒短期增长受阻。分业务看，奶酪/贸易/液奶分别实现收入38.69/6.00/3.49亿元，同比分别+16.01%/-14.78%/-18.86%，奶酪业务稳健增长，根据凯度数据公司奶酪市占率超35%，奶酪棒市占率超40%，稳居第一并扩大优势；贸易业务占比稳定，液奶根据战略规划占比逐渐收缩。奶酪板块内部分系列看，即食营养/家庭餐桌/餐饮工业分别实现收入25.00/5.44/8.25亿元，同比分别-0.55%/+54.73%/+75.60%。奶酪棒增长受阻主要系疫情影响线下消费，家庭餐桌高速增长受益于奶酪片作为营养早餐的宣传推广与社区团购业务带来的消费者教育，餐饮工业凭借供应链优势在疫情下抓住了进口替代市场机遇。渠道方面，2022年底经销商5218家，覆盖零售终端80万个，较上年末增长20万个；餐饮经销商达到400余家，较上年末增长约100家。
　　受原辅材料和物流成本大幅上涨影响，奶酪板块盈利能力有一定下滑。分产品看，即食/家庭/餐饮系列毛利率分别为51.23%/33.71%/13.56%，同比分别-4.21pct/-1.44pct/-7.89pct。此外，由于高毛利的即食系列占比下降，奶酪板块整体毛利率下降7.78pct至40.73%。公司2022年实现毛利率34.15%，同比-4.06pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为25.24%/5.04%/1.06%/-0.42%，同比分别-0.63pct/-2.63pct/+0.17pct/+0.27pct，其中管理费用率下降幅度较大主要系未完成股权激励冲回相关费用；实现净利率3.54%，同比-0.79pct。
　　盈利预测及投资评级：当前国内奶酪消费渗透率提升空间仍然非常大，且随着产品创新，受众群体与食用场景正在不断拓展。展望2023年，我们认为随着消费场景和消费力的复苏，公司奶酪棒有望凭借低温产品升级与常温渠道拓展重回高速增长，家庭餐桌和餐饮工业系列有望维持增势。此外，产品结构改善与规模效应带来费率优化有望对盈利能力产生正向影响。预计公司2023-25年可实现归母净利润3.13/4.74/6.86亿元，同比分别+131%/+51%/+45%，当前股价对应23-25年PE分别为49x/33x/23x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、原材料价格大幅波动、消费场景恢复不及预期等。
　　复不及预期等。