22Q4收入同比-0.79%。公司22年实现收入66.86亿元，同比+5.54%，归母净利润6.4亿元，同比-16.14%，扣非归母净利润6.29亿元，同比-12.07%。其中Q4收入16.59亿元，同比-0.79%，我们预计主要系受疫情影响所致，归母净利润1.5亿元，同比-22.97%，扣非归母净利润1.42亿元，同比-23.69%，经营性现金流量净额2.4亿元，同比-23.38%。
　　22年面包及糕点收入同增4.89%。分产品看，2022年面包及糕点收入64.91亿元，同增4.89%，月饼营收1.39亿元，同增4.23%，粽子营收0.13亿元，同增6.6%。其中醇熟等明星产品继续获得稳步增长，轻乳芝士蛋糕、撕圈黄油面包等新品呈现较高速增长。
　　 22年成本上涨、费用增加导致毛利率承压。公司22年毛利率23.98%，同比-2.3pcts，主要系①终端配送服务费用增加；②原材料价格上涨；③促销力度增大折让率高于21年。销售费用率8.12%，同比-0.6pcts，主要系外包服务费用等促销费用减少所致。管理费用率2.44%，同比+0.36pcts，主要系管理人员工资及附加增加所致。财务费用率0.17%，同比+0.34pct，归母净利率9.57%，同比-2.47pct。22Q4毛利率24.23%，同比-2.18pcts，销售费用率8.34%，同比-0.14pcts，管理费用率2.86%，同比+0.56pct，财务费用率0.37%，同比+0.78pct，归母净利率9.05%，同比-2.61pct。
　　22年华东收入快速增长。2022年公司继续加大力度拓展华东、华南等新市场，东北、华北等成熟市场加快网络细化与下沉。2022年各区营收/同比增速（Q4增速）增速分别为：华北15.22亿元/4.76%（Q4为3.01%）、东北28.93亿元/0.47%（Q4为-5.01%）、华东19.64亿元/33.93%（Q4为20.22%）、华中2.02亿元/8.88%（Q4为1.04%）、西南7.86亿元/-1.23%（Q4为-11.17%）、西北4.37亿元/+4.37%（Q4为-8.41%）、华南5.35亿元/5.16%（Q4为7.18%）。
　　盈利预测与估值。我们预计公司23-25年EPS分别为0.58/0.66/0.79元，相关可比公司2023年PE在19-56倍，考虑到公司作为行业龙头，随着消费逐渐复苏，产能逐渐释放，未来有望恢复较高增长，给予一定估值溢价，给予2023年35-40倍PE，对应合理价值区间20.3-23.2元，给予“优于大市”评级。
　　风险提示。原材料价格波动，产能释放不达预期，行业竞争加剧等。
　　

研究报告全文：TableMainInfo公司研究食品食品制造证券研究报告桃李面包603866公司年报点评2023年03月23日TableInvestInfo投资评级优于大市维持22年经营整体承压华东收入同增3393股票数据TableSummary03TableStockInfo月22日收盘价元1557投资要点52周股价波动元1100-2250总股本流通A股百万股13331333总市值流通市值百万元207562075622Q4收入同比-079公司22年实现收入6686亿元同比554归相关研究母净利润64亿元同比-1614扣非归母净利润629亿元同比-1207TableReportInfo22Q3营收同增567业绩承压其中Q4收入1659亿元同比-079我们预计主要系受疫情影响所致20221026归母净利润15亿元同比-2297扣非归母净利润142亿元同比22Q1收入稳健增长利润承压20220419-2369经营性现金流量净额24亿元同比-233822年面包及糕点收入同增489分产品看2022年面包及糕点收入6491市场表现亿元同增489月饼营收139亿元同增423粽子营收013亿元TableQuoteInfo桃李面包海通综指同增66其中醇熟等明星产品继续获得稳步增长轻乳芝士蛋糕撕圈黄2302油面包等新品呈现较高速增长140250222年成本上涨费用增加导致毛利率承压公司22年毛利率2398同比-398-23pcts主要系终端配送服务费用增加原材料价格上涨促销力度增大折让率高于21年销售费用率812同比-06pcts主要系外包服务-1298费用等促销费用减少所致管理费用率244同比036pcts主要系管理-2198202232022620229202212人员工资及附加增加所致财务费用率017同比034pct归母净利率957同比-247pct22Q4毛利率2423同比-218pcts销售费用率沪深对比3001M2M3M834同比-014pcts管理费用率286同比056pct财务费用率037绝对涨幅-63-33-06同比078pct归母净利率905同比-261pct相对涨幅-3611-48资料来源海通证券研究所22年华东收入快速增长2022年公司继续加大力度拓展华东华南等新市TableAuthorInfo场东北华北等成熟市场加快网络细化与下沉2022年各区营收同比增速Q4增速增速分别为华北1522亿元476Q4为301东北2893亿元047Q4为-501华东1964亿元3393Q4为2022华中202亿元888Q4为104西南786亿元-123Q4为-1117西北437亿元437Q4为-841华南535亿元516Q4为718分析师颜慧菁盈利预测与估值我们预计公司23-25年EPS分别为058066079元相Emailyhj12866haitongcom关可比公司2023年PE在19-56倍考虑到公司作为行业龙头随着消费逐证书S0850520020001渐复苏产能逐渐释放未来有望恢复较高增长给予一定估值溢价给予分析师程碧升2023年35-40倍PE对应合理价值区间203-232元给予优于大市Tel02123154171评级Emailcbs10969haitongcom风险提示原材料价格波动产能释放不达预期行业竞争加剧等证书S0850520100001主要财务数据及预测TableFinanceInfo202120222023E2024E2025E营业收入百万元63356686742983829623-YoY6255111128148净利润百万元7636407678791047-YoY-135-161199145192全面摊薄EPS元057048058066079毛利率263240249254259净资产收益率155127136139146资料来源公司年报2021-2022海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究桃李面包6038662表1可比公司估值对比2023322公司名称股票代码股价元股每股收益元股市盈率X2022E2023E2024E2022E2023E2024E安琪酵母600298SH4034151190236266721241710绝味食品603517SH4439060165208743326902130洽洽食品002557SZ4272193229272220918621573盐津铺子002847SZ12197239347444510335192750立高食品300973SZ101800971812551045656303988资料来源可比公司盈利预测全来自wind一致预期海通证券研究所我们认为公司正处于全国化发展阶段随着产能逐渐释放未来有望保持较快增长结合公司各项业务的历史数据我们作出如下假设考虑到公司作为行业龙头随着消费逐渐复苏产能逐渐释放未来有望恢复较高增长假设面包及糕点未来三年收入增速分别为121315随着成本下降规模效应加强假设毛利率分别为250835583608假设月饼未来三年收入增速均为5毛利率均为1541假设粽子未来三年收入增速均为5毛利率均为3728表2公司业务拆分预测百万元20222023E2024E2025E收入649054726941821443944659面包及糕点YOY489120013001500毛利率2408250825582608收入13907146021533216099月饼YOY423500500500毛利率1541154115411541收入1331139714671541粽子YOY660500500500毛利率3728372837283728资料来源wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究桃李面包6038663财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入6686742983829623每股收益048058066079营业成本5083557962527129每股净资产377423476539毛利率240249254259每股经营现金流080071093096营业税金及附加738292106每股股利000000000000营业税金率11111111价值评估倍营业费用543646738861PE3243270523621983营业费用率81878890PB413368327289管理费用131138160181PS310279248216管理费用率20191919EVEBITDA1999172515051275EBIT83998711371345股息率00000000财务费用11-30-5盈利能力指标财务费用率020000-01毛利率240249254259资产减值损失0000净利润率96103105109投资收益-26-13-23-22净资产收益率127136139146营业利润81297811161331资产回报率97106108116营业外收支4579投资回报率116122128135利润总额81698311231340盈利增长EBITDA1046123613991638营业收入增长率55111128148所得税176216244293EBIT增长率-106176153183有效所得税率216219218219净利润增长率-161199145192少数股东损益0000偿债能力指标归属母公司所有者净利润6407678791047资产负债率241221219205流动比率140131141158速动比率110103110130资产负债表百万元20222023E2024E2025E现金比率027009027038货币资金27992327487经营效率指标应收账款及应收票据502650635849应收账款周转天数2716277727472762存货202189261245存货周转天数1328126212951279其它流动资产467441492463总资产周转率106107109112流动资产合计1451137217152044固定资产周转率268251251259长期股权投资0000固定资产2762314935423894在建工程1133139415101698无形资产370384408427现金流量表百万元20222023E2024E2025E非流动资产合计5171586864036983净利润6407678791047资产总计6622724081199027少数股东损益0000短期借款101816141非现金支出218249262292应付票据及应付账款539566692732非经营收益991612预收账款0000营运资金变动199-8488-78其它流动负债400397467518经营活动现金流106694112451273流动负债合计1040104412201291资产-899-939-789-861长期借款300300300300投资-31000其它长期负债256256256256其他10-13-23-22非流动负债合计556556556556投资活动现金流-920-952-812-882负债总计1596160017761847债权募资409-20-20-20实收资本1333133313331333股权募资0000归属于母公司所有者权益5026564063437180其他-616-156-178-211少数股东权益0000融资活动现金流-207-176-198-231负债和所有者权益合计6622724081199027现金净流量-61-187235160备注1表中计算估值指标的收盘价日期为03月22日2以上各表均为简表资料来源公司年报2022海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究桃李面包6038664信息披露分析师声明颜慧菁TableAnalyst食品饮料行业s程碧升食品饮料行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司TableReports天润乳业贵州茅台洋河股份山西汾酒盐津铺子千禾味业味知香千味央厨东鹏饮料佳禾食品紫燕食品光明乳业妙可蓝多农夫山泉金龙鱼周黑鸭李子园汤臣倍健安琪酵母中炬高新伊利股份酒鬼酒康师傅控股中国旺旺新乳业立高食品海天味业百润股份今世缘水井坊投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客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