本报告导读：
　　22年业绩符合预期，23年新能源装机大年将至。
　　投资要点：
　　维持“增持”评级：考虑到新能源装机增长，维持23-24年EPS 0.67/0.80元，预计25年EPS 0.89元。考虑到新能源发电盈利稳定性较高，给予公司23年15倍PE，上调目标价至10.05元，维持“增持”评级。
　　22年业绩符合预期。公司22年营收2467亿元，同比+20.6%；归母净利润-73.9亿元，同比减亏28.8亿元；4Q22营收628亿元，同比+5.3%，归母净利润-34.4亿元，同比减亏76亿元，符合业绩预告预期。22年大士能源税前利润18.8亿元，超出我们此前预期。公司22年计提资产及信用减值27.8亿元。
　　项目建设加速，23年新能源装机大年将至。公司2H22新能源分部利润总额34.3亿元，同比+34.9%。22年公司完成新能源项目核准（备案）37.0 GW，我们推测现有储备资源足以支撑“十四五”期间新能源项目开发。公司22年开工建设新能源装机9.2 GW，23年计划光伏项目资本开支140亿元，同比+25.4%，我们预计上游降价趋势下公司23年新能源装机有望迎来爆发性增长。
　　23年火电有望延续修复趋势。公司2H22煤电分部利润总额-82.6亿元，同比减亏143亿元，环比减亏8.0亿元。我们预计23年受益于成本端改善公司煤电业务有望延续修复趋势：1）发改委持续监督23年电煤中长期合同落地情况，预计23年公司长协煤实际兑现率同比仍有提升空间；2）现货煤及进口煤价格23年以来已进入下行通道。
　　风险提示：新能源装机不及预期、煤价超预期、电价低于预期等。

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo电力公用事业TableMainInfoTableTitleTableInvest华能国际600011评级增持上次评级增持资源储备充裕迎接新能源爆发时刻目标价格1005上次预测956公华能国际2022年年报点评当前价格869司于鸿光分析师孙辉贤研究助理陈卓鸣研究助理20230322021-38031730021-38038670010-83939802更交易数据yuhongguang025906gtjassunhuixian026739gtjascomchenzhuoming026177gtjascomTableMarket新52周内股价区间元600-926证书编号comS0880522020001S0880122070052S0880122040025报总市值百万元136416本报告导读总股本流通A股百万股1569810998告流通股股百万股22年业绩符合预期23年新能源装机大年将至BH04700流通股比例100日均成交量百万股7057投资要点日均成交值百万元54910TableSummary维持增持评级考虑到新能源装机增长维持23-24年EPS067080TableBalance资产负债表摘要元预计25年EPS089元考虑到新能源发电盈利稳定性较高给股东权益百万元108535予公司23年15倍PE上调目标价至1005元维持增持评级每股净资产69122年业绩符合预期公司22年营收2467亿元同比206归母市净率13净负债率21975净利润-739亿元同比减亏288亿元4Q22营收628亿元同比53归母净利润-344亿元同比减亏76亿元符合业绩预告预TableEpsEPS元2022A2023E期22年大士能源税前利润188亿元超出我们此前预期公司22Q1-006015Q2-013019年计提资产及信用减值278亿元证Q3-006020券项目建设加速23年新能源装机大年将至公司2H22新能源分部利Q4-022013润总额343亿元同比34922年公司完成新能源项目核准备全年-047067研案370GW我们推测现有储备资源足以支撑十四五期间新能究TablePicQuote报源项目开发公司22年开工建设新能源装机92GW23年计划光52周内股价走势图伏项目资本开支140亿元同比254我们预计上游降价趋势下华能国际上证指数告公司23年新能源装机有望迎来爆发性增长1623年火电有望延续修复趋势公司2H22煤电分部利润总额-826亿8元同比减亏143亿元环比减亏80亿元我们预计23年受益于0-8成本端改善公司煤电业务有望延续修复趋势1发改委持续监督23-17年电煤中长期合同落地情况预计23年公司长协煤实际兑现率同比-25仍有提升空间现货煤及进口煤价格年以来已进入下行通道2022-032022-072022-112023-03223风险提示新能源装机不及预期煤价超预期电价低于预期等升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2021A2022A2023E2024E2025ETableTrend营业收入205079246725255006260801266377绝对升幅10289-2120322相对指数12229经营利润EBIT-7454561244482794530721--13310842581410相关报告TableReport净利润归母-10006-7387104891255814013--319262422012火电修复静待时日能源转型加速在即每股净收益元-064-04706708008920230131每股股利元000000000000000新能源加速成长火电仍存改善空间20230118TableProfit利润率和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E业绩低于预期改善犹未为晚20221026经营利润率-360296107115海外资产视角如何看待大士能源的价值净资产收益率-95-6888949520220923投入资本回报率-1601475051暂居浅滩不足为惧能源转型王者依然EVEBITDA2986164681072868620220821市盈率13011086973股息率0000000000本公司持有本报告所述华能国际600011达到其已发行股份的161请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage华能国际600011TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20230322财务预测单位百万元TableForcast损益表2021A2022A2023E2024E2025E股票研究营业总收入205079246725255006260801266377公用事业营业成本205542239221221393223482226082税金及附加16861442149115251557电力销售费用193180186190195管理费用55945637582659586086EBIT-7454561244482794530721公允价值变动收益00000TableStock投资收益8661077150818091900华能国际600011财务费用85509487973298119925营业利润-14545-10411154241914321896所得税-1604382231434464379少数股东损益-2410-2698262231393503净利润-10006-7387104891255814013评级TableTarget增持资产负债表货币资金交易性金融资产1635017176110731399712644上次评级增持其他流动资产61853970397039703970长期投资2295223898238982389823898目标价格1005固定资产合计266348289312294489304736318476上次预测956无形及其他资产2283523874238742387423874资产合计490347502606511743531340555835当前价格869流动负债186398171333166559169659167838非流动负债179778204729204729204729212729股东权益124170126544140455156952175269投入资本IC413374427058440969457466483783TableWebsite公司网址现金流量表wwwhpicomcnNOPLAT-6601583207812291524577折旧与摊销2168723913281373014132293流动资金增量-17090-167-79927285-5463资本支出-43188-40278-40158-51000-54500公司简介自由现金流-45192-159497689341-3093TableCompany经营现金流625132520425036207053354公司是中国最大的上市发电公司之一投资现金流-42875-39971-38650-49191-52600主要业务是利用现代化的技术和设备融资现金流397677973-9955-9955-2107现金流净增加额3143521-61022924-1353利用国内外资金在国内外开发建设财务指标和运营大型发电厂分布式能源项目及成长性其配套煤矿港口航运管输增量收入增长率210203342321EBIT增长率-132710754258114399配电网等设施销售电力热力产品予净利润增长率-31922622420197116其各自所在地的电网运营企业及工业利润率居民用户并向用户提供综合能源服毛利率-0230132143151EBIT率-360296107115务公司境内电厂广泛分布在中国二十净利润率-49-30414853多个省市和自治区主要位于沿海沿收益率净资产收益率ROE-95-68889495江地区煤炭资源丰富地区或电力负荷总资产收益率ROA-20-15202425中心区域投入资本回报率ROIC-1601475051运营能力存货周转天数205222222222222应收账款周转天数601582560540520总资产周转周转天数81507244716071997346净利润现金含量-06-44414938TablePicTrend绝对价格回报资本支出收入211163157196205偿债能力1m资产负债率7477487267056853m净负债率29492972264323852171估值比率12mPE13011086973PB14411011410209259131720242832EVEBITDA29861646810728686PS067055053052051股息率0000000000周内价格范围TableRange52600-926市值百万元136416股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债21101657380509297684416377643281203011374776265-8176-2371910249-1731-6369044233-25-10-4-103661772172022-012022-062022-1121A22A23E24E25E21A22A23E24E25E21A22A23E24E25E净负债现金百万华能国际价格涨幅收入增长率净资产收益率华能国际相对指数涨幅净负债净资产EBIT销售收入投入资本回报率请务必阅读正文之后的免责条款部分2of5TablePage华能国际600011图1公司4Q22境内售电量同比下降图2公司4Q22境内上网电价维持高位1400400630境内上网电量亿千瓦时YoY境内平均上网电价元千瓦时YoY120030052010002004800100310600002400001200-100-2000-101Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究图3公司4Q22可控装机同比增速上行图4公司4Q22新增装机中新能源占比较高140008可控装机万千瓦YoY火电风电光伏100120007801000066080005406000420400020003002-201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22数据来源公司公告国泰君安证券研究注测算口径为季度新增装机中各类型电源占比结构数据来源公司公告国泰君安证券研究图5公司4Q22经营现金流环比提升单季度归母净利润亿元单季度经营现金流右轴亿元180200150120100605016078400-50-60-100-120-150-180-200数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of5TablePage华能国际600011图6公司4Q22毛利率环比继续回升单季度毛利率单季度扣非ROE右轴401052000-5-20-10-40-15数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of5TablePage华能国际600011本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间投资建议的比较标准股票投资评级投资评级分为股票评级和行业评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准报告发布日后的12个月内的减持相对沪深300指数下跌5以上公司股价或行业指数的涨跌幅相对同增持明显强于沪深300指数期的沪深300指数涨跌幅为基准行业投资评级中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分5of5