2023年3月17日，央行宣布为推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，打好宏观政策组合拳，提高服务实体经济水平，保持银行体系流动性合理充裕，于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）；本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%。此次降准或主要基于经济修复不稳固、资金面收紧等考虑，释放积极政策信号，有利于提振市场信心，但考虑到今年经济或边际修复，此次降准对国债收益率或相对有限。对于下阶段政策展望，我们认为，在经济隐忧仍存的背景下，货币政策难以大幅收紧，整体坚持以稳为主、精准有力，结构性工具使用力度或进一步加大。

研究报告全文：CPIPPI双双回落通胀压力处于可控范围--12月价格数据点评及2022年展望2022年1月12日CPIPPI双双回落通胀压力处于可控范围--12月价格数据点评及2022年展望2022年1月12日1月价格数据点评通胀水平延续回落物价稳中热点点评2023年3月全面降准释放积极信号对收益率影响或相对有限317全面降准点评作者中诚信国际研究院王晨010-66428877-3192023年3月17日央行宣布为推动经济实现质的有效提升和量的chwang01ccxicomcn汪苑晖010-66428877-281合理增长打好宏观政策组合拳提高服务实体经济水平保持银行yhwangccxicomcn体系流动性合理充裕于2023年3月27日降低金融机构存款准备金中诚信国际研究院副院长率025个百分点不含已执行5存款准备金率的金融机构本次袁海霞010-66428877-261下调后金融机构加权平均存款准备金率约为76此次降准或主要hxyuanccxicomcn基于经济修复不稳固资金面收紧等考虑释放积极政策信号有利于提振市场信心但考虑到今年经济或边际修复此次降准对国债收益率或相对有限对于下阶段政策展望我们认为在经济隐忧仍存的背景下货币政策难以大幅收紧整体坚持以稳为主精准有力1月利率债运行分析与展望春节资金结构性工具使用力度或进一步加大面偏紧央行加大投放短期内收益率上行动力仍不足一经济隐忧仍存资金面边际收紧降准存在必要性货币政策及利率债2022年回顾与2023年展望货币政策以稳为主精准有力一经济隐忧仍存全面降准存在一定必要性收益率中枢或升至285-292023年1月伴随疫情防控政策放开和全民免疫过峰节奏快于预期经济逐步11月利率债运行分析与展望公开市场修复1-2月房地产投资消费服务业等均边际改善但同时经操作偏紧资金利率中枢上升降准落地短期内收益率上行动力不足2022年12月济修复基础尚不稳固总需求不足等矛盾依然突出从投资看1-2月房地产开发投资下降57降幅较前值收窄43个百分点但在地10月利率债运行分析与展望公开市场小额净回笼资金短期内收益率或小幅上产投资降幅大幅收窄且地产投资占民间投资比重较高的情况下民行2022年11月间投资同比增速仍然较上年回落01个百分点至08或说明除地产货币政策及利率债2022年前三季度回外的民间投资尤其是民间制造业投资依然存在较大压力投资增长内顾与下阶段展望总量结构工具持续发力收益率或围绕275中枢波动生动力不足从消费来看1-2月社零额同比增速为35其中餐饮2022年10月消费收入含限额以下住宿和餐饮业零售额限额以上住宿和餐饮业餐费收入同比增长92社零额虽然改善明显但主要是餐饮向正如需订阅研究报告敬请联系常化回归所致在居民收入增长低迷就业压力依然较大的情况下中诚信国际品牌与投资人服务部考虑到疫情疤痕效应下居民预防性储蓄倾向仍较高餐饮恢复正常后赵耿010-66428731消费继续反弹的动力或较弱从外需看1-2月出口同比下滑68gzhaoccxicomcn降幅较2022年12月收窄31个百分点但仍为2020年6月以来次低水平在全球经济疲弱下今年出口或在一定程度上拖累宏观经济增wwwccxicomcn长在经济恢复初期且修复基础尚不稳固的背景下货币政策仍需为wwwccxicomcn317全面降准点评实体经济体修复提供适宜的金融环境降准存在一定的必要性通过降准释放积极政策信号稳定市场信心助力经济稳步改善二资金面边际收紧此时小幅降准将有利于保持流动性合理充裕今年以来银行间流动性边际收紧资金利率持续上行1-2月DR007月度均值分别为191211R007月度均值分别为212238其中DR007月度均值自2021年7月以来首次超过当月7天逆回购利率1主要源于以下原因一方面1-2月新增信贷分别为49万亿元创下历史新高18万亿元同比多增合计规模约15万亿元与近三年同期均值水平相比增幅较为显著其中企业贷款新增468万亿161万亿元均较去年同期有所增长在专项债政策性开发性金融工具等政策性因素推动下叠加企业预期或正在改善投资意愿或有所增强商业银行信贷投放规模有所扩大从而在一定程度上消耗银行间流动性另一方面今年专项债发行依然前置1-2月新增专项债发行量超8000亿元较2019以及2020年同期均大幅上升或对流动性形成一定扰动在今年政府工作报告表示积极的财政政策要加力提效安排地方政府专项债38万亿元且仍处于较高水平的背景下两会后尤其是二季度新增专项债或加快发行叠加此前政策性开发性金融工具配套贷款或逐步落地流动性压力或边际上升此时降准将有利于保持流动性合理充裕维护资金面稳定此外央行全面降准025个百分点降准幅度相对不高也体现了坚决不搞大水漫灌的政策基调后续流动性或难以大幅宽松三硅谷银行破产美联储加息或相对谨慎或是国内降准较为合适的窗口期美联储加息或相对谨慎下为国内降准提供了合适的窗口期近期美国硅谷银行宣布破产其破产原因在于美联储持续加息以及硅谷银行特殊的资产负债结构一方面在美国通胀持续高位的背景下美联储自2022年3月开始连续大幅加息目前美国联邦基金利率目标区间已上调至45至475之间证券资产账面价值伴随美联储持续加息而大幅下跌而硅谷银行投资资产中美国国债和抵押贷款支持证券MBS占较大比重账面浮亏较为严重另一方面硅谷银行负债多来自于科创企业初创企业等存款加密货币贬值下科创企业流动性需求大幅上升提现增多迫使银行抛售资产大幅亏损从而引发客户恐慌造成银行挤兑除此之外美国多家银行也进入评级机构负面观察名单部分银行挤兑情况加剧或面临较为严重的流动性危机在此背景下后续美联储加息或相对谨慎外资流动压力有边际减弱叠加我国经济修复基础尚不稳固此时或是国内降准较为合适的窗口期二此次降准对收益率影响或有限后续经济修复下收益率中枢或上行1降息月份按7天逆回购利率降息前后的均值计算wwwccxicomcn1317全面降准点评伴随全面降准落地短期内收益率或影响有限后续走势仍需关注经济修复情况及货币政策进一步取向回顾历史降准对收益率的影响降准带来资金面的宽松但债市收益率是否下行或更多的取决于所处宏观环境以及市场预期程度对比历史降准时点降准落地后10年期国债收益率区间波动上行下行三种情况均有出现过比如2018年二季度央行于4月25日定向降准1个百分点置换9000亿MLF但受资管新规正式落地信用违约事件频发部分宏观经济数据反弹等多空因素扰动债市对降准反应较为平淡整体呈区间波动状态而在2019年9月央行全面降准05个百分点国债收益率不降反升主要由于CPI持续上行结构性通胀不断发酵且未有回落迹象而在2018年四季度经济回落压力较大前期原油等大宗商品持续上行导致PPI增速较高但已开始回落在9月美联储加息下10月央行定向降准1个百分点置换MLF超出市场预期债市收益率波动下行2个月内下行近30BP此次降准略超市场预期但考虑到国债收益率走势仍聚焦于经济基本面流动性等此次降准对收益率影响或相对有限伴随前期基建房地产防疫等一系列政策效果的显现今年经济基本面或逐步回暖叠加稳信贷下银行贷款投放规模或有所增加以及二季度专项债发行或加快流动性或仍有压力收益率在降准利好作用弱化后或呈上行走势图1降准落地时间与国债收益率走势定向定向定向降准45定向降准降准置换05降准置换定向MLF全面降准4005MLF降准1全面1置换MLF全面每次全面降准降准全面全面每次05降准05置换MLF35全面降准全面降准降准降准05050505025定向降准02502530资管新规正式落地每次05信用违约事件频发25部分宏观经济数据经济数据回CPI持续上行反弹暖超预期结构性通胀不断发酵20权益资产价格上涨数据来源15Wind中诚信国际整理2018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-02三数据来源货币政策精准有力Wind中诚信国际整理加大结构工具使用力度此次全面降准时间略超市场预期但幅度较为谨慎货币政策仍维持精准有力的政策基调对于下阶段货币政策展望我们认为在经济隐忧仍存的背景下货币政策难以大幅收紧但考虑到经济若修复海外货币政策仍偏紧下外资流出压力仍存货币政策也不存在继续大幅放松的条件整体坚持以稳为主精准有力在此次降准落地的背景下短期内总量层面难以继续大幅放松整体仍将保持流动性合理充裕视流动性需求灵活调整公开市场投放力度信贷投放规模大幅增加专项债集中发行等时点公开市场投放规模或有所增加结构层面将更加精准或进一步加大再贷款碳减排工具贷款支持工具等使用力度发挥结构性工具的激励引导作用在我国经济面临转型需培养新的增长点下后续或将引wwwccxicomcn2317全面降准点评导金融资源更多投入实体经济转型重点领域以及经济发展薄弱环节不排除后续定向减息等使用范围进一步扩大以及创新型政策工具推出的可能性政策支持方向上结合政府工作报告表述消费基建绿色转型等或是重点支持方向金融资源投入规模或进一步加大此外防风险或是后续央行工作重点或将通过进一步完善存款保险制度设立金融稳定保障基金健全金融风险监测评估预警体系等方式加强维护金融稳定制度机制建设防范重大金融风险wwwccxicomcn3317全面降准点评中诚信国际信用评级有限责任公司以下简称中诚信国际对本文件享有完全的著作权本文件包含的所有信息受法律保护未经中诚信国际事先书面许可任何人不得对本文件的任何内容进行复制拷贝重构删改截取或转售或为上述目的存储本文件包含的信息如确实需要使用本文件上的任何信息应事先获得中诚信国际书面许可并在使用时注明来源确切表达原始信息的真实含义中诚信国际对于任何侵犯本文件著作权的行为都有权追究法律责任本文件上的任何标识任何用来识别中诚信国际及其业务的图形都是中诚信国际商标受到中国商标法的保护未经中诚信国际事先书面允许任何人不得对本文件上的任何商标进行修改复制或者以其他方式使用中诚信国际对于任何侵犯中诚信国际商标权的行为都有权追究法律责任本文件中包含的信息由中诚信国际从其认为可靠准确的渠道获得因为可能存在信息时效性及其他因素影响上述信息以提供时状态为准中诚信国际对于该等信息的准确性及时性完整性针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保在任何情况下a中诚信国际不对任何人或任何实体就中诚信国际或其董事高级管理人员雇员代理人获取收集编辑分析翻译交流发表提交上述信息过程中造成的任何损失或损害承担任何责任或b即使中诚信国际事先被通知前述行为可能会造成该等损失对于任何由使用或不能使用上述信息引起的直接或间接损失中诚信国际也不承担任何责任本文件所包含信息组成部分中的信用级别财务报告分析观察并不能解释为中诚信国际实质性建议任何人据此信用级别及报告采取投资借贷等交易行为也不能作为任何人购买出售或持有相关金融产品的依据投资者购买持有出售任何金融产品时应该对每一金融产品每一个发行人保证人信用支持人的信用状况作出自己的研究和评估中诚信国际不对任何人使用本文件的信用级别报告等进行交易而出现的任何损失承担法律责任中诚信国际信用评级有限责任公司CHINACHENGXININTERNATIONALCREDIT地址北京市东城区朝阳门内大街RATINGCOLTD南竹竿胡同2号银河SOHO5号楼ADDBuilding5GalaxySOHO邮编100020No2NanzhuganhutongChaoyangmenneiAvenue电话8601066428877DongchengdistrictBeijing100020传真8601066426100TEL8601066428877网址httpwwwccxicomcnFAX8601066426100SITEhttpwwwccxicomcnwwwccxicomcn4