核心观点：
　　根据2022年年报，公司2022年全年实现营业收入38.4亿美元，同比+14.3%，扣非前/后归母净利润分别为0.58/0.59亿美元，同比分别-51.0%/-51.2%。其中2022年H2营业收入20.5亿美元，同比+26.1%，环比22H1+14.4%，扣非前/后归母净利润分别为0.69/0.71亿美元，同比分别+95.8%/+97.2%，业绩环比转正，盈利能力显著改善。
　　22H2毛利率环比改善，研发投入进一步提升。公司2022年毛利率为9.6%，同比-1.3pct；净利率为1.7%，同比-2.1pct；期间费用率7.8%，同比-0.2pct。22年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.5/3.5/0.1/3.8%，同比分别-0.0/-0.4/-0.0/+0.3pct。其中22年H2毛利率10.6%，同比+2.2pct，环比+2.2pct；净利率为3.6%，同比+1.2pct，环比+4.1pct；期间费用率7.7%，同比-0.3pct，环比-0.2pct。销售/管理/财务/研发费用率分别为+0.4/+3.0/+0.1/+4.1%，同比分别-0.1/-0.6/-0.1/+0.5 pct，22年H2公司毛利率环比改善，研发投入进一步提升。
　　产品结构或将进一步优化，国内营收有望持续增长。22年新增订单中新能源占比达83%，新能源订单占比的增加或将驱动ASP及盈利能力全面提升，产品结构有望进一步优化。22年H2亚太区及中国区半年度营收均创历史新高，增速表现亮眼，中国自主品牌新一轮产品周期（新EE架构）或为公司带来份额突破的机会。
　　盈利预测与投资建议。公司是全球转向领域龙头，中短期受益于EPS（电动助力转向）技术路径内部迁移及中国/欧洲市场的持续突破带来量价齐升，中长期借助线控转向落地进入新一轮向上周期。我们23-25年EPS分别为0.05/0.07/0.09美元/股，结合历史估值水平给予23年20倍PE，合理价值8.08港元（汇率1港元=0.13美元），维持“买入”评级。
　　风险提示。产销波动风险，原材料成本上涨压力，客户拓展不及预期。
　　

研究报告全文：TablePage年报点评汽车与汽车零部件证券研究报告TableTitleTableInvest广发汽车海外耐世特01316HK公司评级买入当前价格448港元22年年报点评22H2盈利能力环比显著改善合理价值808港元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2023-03-17842225根据2022年年报公司2022年全年实现营业收入384亿美元同比143扣非前后归母净利润分别为058059亿美元同比分别相对市场TablePicQuote表现-510-512其中2022年H2营业收入205亿美元同比26133环比22H1144扣非前后归母净利润分别为069071亿美元21同比分别958972业绩环比转正盈利能力显著改善922H2毛利率环比改善研发投入进一步提升公司2022年毛利率为-396同比-13pct净利率为17同比-21pct期间费用率780322052207220922112201230323同比-02pct22年公司销售管理财务研发费用率分别为-1505350138同比分别-00-04-0003pct其中22年H2毛-27耐世特恒生指数利率106同比22pct环比22pct净利率为36同比12pct环比41pct期间费用率77同比-03pct环比-02pct销售管理财务研发费用率分别为04300141同比分别-01-06分析师TableAuthor闫俊刚-0105pct22年H2公司毛利率环比改善研发投入进一步提升SAC执证号S0260516010001产品结构或将进一步优化国内营收有望持续增长22年新增订单中021-38003682新能源占比达83新能源订单占比的增加或将驱动ASP及盈利能力yanjunganggfcomcn全面提升产品结构有望进一步优化22年H2亚太区及中国区半年分析师张乐度营收均创历史新高增速表现亮眼中国自主品牌新一轮产品周期SAC执证号S0260512030010新EE架构或为公司带来份额突破的机会021-38003686盈利预测与投资建议公司是全球转向领域龙头中短期受益于EPSgfzhanglegfcomcn电动助力转向技术路径内部迁移及中国欧洲市场的持续突破带来分析师邓崇静量价齐升中长期借助线控转向落地进入新一轮向上周期我们23-25SAC执证号S0260518020005年EPS分别为005007009美元股结合历史估值水平给予23年SFCCENoBEY95320倍PE合理价值808港元汇率1港元013美元维持买020-66335145入评级dengchongjinggfcomcn风险提示产销波动风险原材料成本上涨压力客户拓展不及预期分析师周伟SAC执证号S0260522090001盈利预测021-38003684TableFinance2021A2022A2023E2024E2025Egfzhweigfcomcn营业收入百万美元336785383970444584518142604901请注意闫俊刚张乐周伟并非香港证券及期货事务监察增长率108143158166167委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动EBITDA百万美元340627727329643695243359归母净利润百万美元118445801129971657822371相关研究TableDocReport增长率14-5101240276349耐世特01316HK转向系2022-09-14EPS美元股005002005007009市盈率x261328161134889659统优质标的沉寂中酝酿突ROE6130637491破EVEBITDAx8381861297209104数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心TableContacts识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明113TablePageText耐世特年报点评目录索引一公司22年H2业绩转正盈利能力显著改善4二毛利率环比改善研发投入进一步提升5三产品结构或将进一步优化国内营收有望持续增长7四盈利预测和投资建议8五风险提示10识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明213TablePageText耐世特年报点评图表索引图1公司年度营收归母净利润百万美元及同比增速4图2公司半年度营收归母净利润百万美元及同比增速4图3公司亚太地区半年度营收百万美元及同比增速5图4公司中国区半年度营收百万美元及同比增速5图5公司年度毛利率净利率及期间费用率6图6公司年度销售管理研发及财务费用率6图7公司半年度毛利率净利率及期间费用率7图8公司半年度销售管理研发及财务费用率7图92022年新增订单情况8图10公司PETTM倍10表1公司主要业务拆分表百万美元9识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明313TablePageText耐世特年报点评一公司22年H2业绩转正盈利能力显著改善根据2022年年报公司2022年全年实现营业收入384亿美元同比143扣非前后归母净利润分别为058059亿美元同比分别-510-512其中公司2022年H2营业收入205亿美元同比261环比22H1144扣非前后归母净利润分别为069071亿美元同比分别958972业绩环比转正盈利能力显著改善图1公司年度营收归母净利润百万美元及同比增速450012040009035003000602500302000150001000-305000-602012年2014年2016年2018年2020年2022年营业收入左轴净利润左轴营收同比右轴归母净利润同比右轴数据来源公司财报广发证券发展研究中心图2公司半年度营收归母净利润百万美元及同比增速2500100200050150001000-50500-1000-15013H114H115H116H117H118H119H120H121H122H1营业收入左轴归母净利润左轴营收同比右轴归母净利润同比右轴数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明413TablePageText耐世特年报点评根据公司财报公司2022年H2亚太区营业收入为59亿美元同比387环比22H1550其中2022年H2中国区营业收入为51亿美元同比422环比22H162122年H2亚太区及中国区半年度营收均创历史新高增速表现亮眼图3公司亚太地区半年度营收百万美元及同比增速700805876006046750043943241641841142340386363378400337305203002310200100-200-4016H117H118H119H120H121H122H1亚太区营收左轴亚太区营收同比右轴数据来源公司财报广发证券发展研究中心图4公司中国区半年度营收百万美元及同比增速600120510100500443403412406803833894003593346033033031528429929530027027640184202001381240100-200-4013H114H115H116H117H118H119H120H121H122H1中国区营收左轴中国区营收同比右轴数据来源公司财报广发证券发展研究中心二毛利率环比改善研发投入进一步提升公司2022年毛利率为96同比-13pct净利率为17同比-21pct期间费用率78同比-02pct22年公司销售管理财务研发费用率分别为05340138同比分别-00-04-0003pct其中22年H2毛利率106同比22pct环比22pct净利率为36同比12pct环比41pct期间费用率77同比-03pct环比-02pct销售管理财识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明513TablePageText耐世特年报点评务研发费用率分别为04300141同比分别-01-06-0105pct22年H2公司毛利率环比改善研发投入进一步提升图5公司年度毛利率净利率及期间费用率201816141210864202012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年毛利率净利率期间费用率数据来源公司财报广发证券发展研究中心图6公司年度销售管理研发及财务费用率65432102012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年管理费用率研发费用率销售费用率财务费用率数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明613TablePageText耐世特年报点评图7公司半年度毛利率净利率及期间费用率20151050-513H114H115H116H117H118H119H120H121H122H1毛利率净利率费用率数据来源公司财报广发证券发展研究中心图8公司半年度销售管理研发及财务费用率876543210-113H114H115H116H117H118H119H120H121H122H1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率数据来源公司财报广发证券发展研究中心三产品结构或将进一步优化国内营收有望持续增长22年新增订单中新能源占比达83新能源订单的增加或将驱动ASP及盈利能力全面提升产品结构有望进一步优化搭载电池后的新能源车重增加重量增加100-200kg对转向助力性能要求进一步提升后续随电动化渗透加速具有更高附加值的高输出EPS有望进一步渗透持续提升产品ASP及公司盈利能力22年新能源订单占比达83随新能源订单持续增加公司助力效率更高的DP-EPS及R-EPS有望占比或将进一步提升产品结构有望进一步优化识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明713TablePageText耐世特年报点评图92022年新增订单情况数据来源公司财报广发证券发展研究中心22H2中国区营收增速亮眼中国自主品牌新一轮产品周期新EE架构或为公司带来份额突破的机会芯片短缺叠加供应关系变化背景下本土化后的耐世特迎来新机遇不断拓展主流中国品牌客户凭借快速响应及协同开发优势或进一步强化耐世特在国内的竞争优势进一步提升市占率此外公司于22年Q1首次获得欧洲OEM大客户全球平台SBW订单是目前线控转向领域最大合作订单彰显公司线控转向技术实力SBW目前正处于初步渗透期将随智能化发展加速渗透公司有望凭借先发优势持续收获SBW客户及订单或将借助线控转向落地进入新一轮向上周期四盈利预测和投资建议公司是全球转向领域龙头中短期受益于EPS电动助力转向技术路径内部迁移及中国欧洲市场的持续突破带来量价齐升中长期线控转向电调方向盘有望为公司发展提供新动能主营业务核心假设公司的核心业务是电动助力转向转向管柱动力传动系统以及液压助力转向系统线控转向已获取欧洲OEM大订单HOR-EPSR-EPS已在多款新能源皮卡上量产1公司的电控助力转向EPS以正向设计开发为主拥有完善的产品序列具有协同客户同步开发的能力其产品涵盖轿车SUV皮卡商务等车型新能源汽车销量中枢提升及全球市占率提升将带动公司电动助力转向销量持续增长同时受益于转向系统升级趋势ASP将有较明显提升EPS或将量价齐升我们预计公司2023-2025年电动助力转向实现收入301349404亿美元同比增速149315821587识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明813TablePageText耐世特年报点评2公司传动系统DL具备舒适度及操纵性能优势NVH表现优异考虑到公司在手订单充足和产能进一步释放我们预计公司2023-2025年传动系统实现收入8095113亿美元同比增速1740180418613公司转向管柱及中间轴产品在欧洲及亚太地区增长迅速随后续随订点项目陆续量产公司转向管柱及中间轴产品有望逐步贡献收入弹性我们预计公司2023-2025年向管柱及中间轴产品实现收入434957亿美元同比增速1556155015714公司线控转向业务已获得欧洲OEM大订单电调方向盘技术储备深厚预计2025-2026年起将为公司贡献可观营收综合来看我们预计公司2023-2025年主营业务收入分别达到445518605亿美元同比增速157916551674随着规模的逐渐提高和高附加值产品占比提升带动公司毛利率水平向上预计2023-2025年毛利率分别为108113119表1公司主要业务拆分表百万美元201820192020202120222023E2024E2025E营业收入39122357573032233587383970444584518142604901yoy088-860-152010771432157916551674毛利润67545387411436343672480258527174毛利率1726150713571082956108011291186电动助力转向收入2524824091205822325526183300913485140381yoy171-458-145712991259149315821587北美洲1472714776116581281114039154421714119198亚太区5761469043115265681988651134714184欧洲中东非洲及南美洲47604624461351795258578463626998动力传动系统DL收入584353265105578568558048950011267yoy046-884-41513321850174018041861北美洲41113812306726863496402146245318亚太区17061500194926502650304835054031欧洲中东非洲及南美洲26158945069997913711919转向管柱及中间轴CIS收入64624958343531783697427249345710yoy149-2328-3071-7491633155615501571北美洲61154723326229393392390144865159亚太区270180124158161191214246欧洲中东非洲及南美洲77544981138180234304液压助力转向HPS收入15691382120013701662204725293132yoy-1154-1191-131714112132232023572384识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明913TablePageText耐世特年报点评北美洲13001177106412011544193024123015亚太区7856312321212121欧洲中东非洲及南美洲19014910514596969696数据来源公司财报广发证券发展研究中心我们预计公司23-25年EPS分别为005007009美元股结合历史估值水平给予23年20倍PE合理价值808港元汇率1港元013美元维持买入评级图10公司PETTM倍10090807060504030201002012072112172212272311316HKPETTM数据来源Wind广发证券发展研究中心五风险提示行业产销波动风险受宏观经济消费环境通胀预期重大突发公共卫生事件等多重因素影响国内外汽车市场面临诸多不确定性整车企业的产销量波动可能加剧零部件的配套量也将随之产生波动原材料成本上涨压力芯片短缺的影响仍在延续芯片等原材料价格保持高位将对公司的盈利能力带来较大压力此外汽车市场竞争日趋激烈整车企业竞争带来的降价回款压力将进一步向配套零部件企业传递客户拓展不及预期随着全球汽车产业电动化智能网联化等的不断发展伴随消费者需求的不断发展变化以及数字决定体验软件定义汽车的趋势不断显现汽车行业正面临颠覆性变革给企业未来发展带来更多的机遇和挑战后续高输出EPS及线控转向客户拓展不及预期将影响公司营收识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1013TablePageText耐世特年报点评资产负债表单位百万美元现金流量表单位百万美元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产13601492199025023158经营活动现金流287294354353418货币资金3272465938781297净利润11858130166224应收及预付62680381410371085折旧摊销23394199204207存货289294428401551营运资金变动-7213517-27-27其他流动资产119149156187224非流动资产18461843170616531546投资活动现金流-286-263-54-143-93固定资产978971946946876无形资产772787674620583筹资活动现金流-215-85477491其他长期资产9685868787银行借款-164-355080100资产总计32063335369541554704股权融资2流动负债9421026124915351850其他-29-85-2-2-2短期借款84050130230现金净增加额-227-55347285419应付及预收66781593310931257期初现金余额553246593878246其他流动负债191211266311363期末现金余额3275938781297593非流动负债262332332332332长期借款050505050其他非流动负债262282282282282负债合计12041358158118662181股本3232323232留存收益20092045217423382557至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益19551934206322272446成长能力少数股东权益4843526276营业收入增长10771419157916551674负债和股东权益32063335369541554704归母净利润增长143-51021226326633431获利能力利润表单位百万美元毛利率1306956108011291186至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率376171309336386营业收入33593840444651816049ROE606300626735898营业成本29953473396645965332ROIC569272585661792偿债能力销售费用1818242832资产负债率37554072427844924638管理费用131132173202236净负债比率-1209-992-2332-3050-4032研发费用116145162199233流动比率144145159163171财务费用-1-70-3-4速动比率114117125137141利润总额11492139177238每股收益005002005007009所得税-1226135每股经营现金流011012014014017净利润12666137174234每股净资产078077082089097少数股东损益8881014估值比率归属母公司净利润11858129164220PE261328161141901671EBITDA341171330370434PB158084071066060EPS元005002005007009EVEBITDA838841298210105识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1113TablePageText耐世特年报点评广发汽车行业研究小组TableResearchTeam张乐首席分析师暨南大学企业管理专业硕士华中科技大学发动机专业学士2012年加入广发证券发展研究中心闫俊刚联席首席分析师吉林工业大学汽车专业学士2013年加入广发证券发展研究中心邓崇静资深分析师英国兰卡斯特大学LancasterUniversity金融学硕士2014年加入广发证券发展研究中心周伟资深分析师上海交通大学工程硕士重庆大学机械专业学士2021年加入广发证券发展研究中心陈飞彤研究员硕士毕业于复旦大学2021年加入广发证券发展研究中心张力月研究员硕士毕业于香港中文大学2021年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1213TablePageText耐世特年报点评研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出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