1、全球主要铜矿生产国生产干扰加剧，中国铜冶炼粗炼费TC跌破长协价，表明铜矿释放不及预期；全球消费占比超50%的中国在电力、新能源领域需求表现佳，有望推动全球库存在3~5月的旺季中以8-10万吨/月的速度去库，将全球铜库存重新带至20~25万吨的历史同期低位，铜的商品属性偏强；
　　2、宏观属性上，欧美快速加息及高利率对经济的负面影响正逐步显现，对金融稳定的诉求将成为美联储及欧央行进一步加息的掣肘，美联储此轮加息临近尾声，降息一旦开启，宽松的货币环境将助力铜价上行。
　　3、交易上，把握银行货币流动风险及欧美经济衰退对铜消费冲击的“危”中，布局中长期投资“机”会。
　　事件：
　　Wind数据显示，3月10日，中国铜冶炼厂粗铜费TC为75.8美元/吨，较2022年11月下旬的90美元/吨下跌近15美元/吨。
　　3月14日，瑞士信贷表示，该行在2021年和2022年的财务报告内部控制方面发现了“重大缺陷”，审计机构给予否定意见。其最大股东沙特国家银行董事长Ammar Abdul Wahed Al Khudairy表示，不会向瑞士信贷提供更多援助。
　　简评
　　铜矿释放不畅，现货TC跌破长协
　　2023年开年以来，全球主要铜矿生产国秘鲁、巴拿马、印尼分别由于抗议、税率谈判、洪水灾害等突发因素干扰，铜矿产出不畅，现货TC下行至75.8美元/吨，跌破2023年长协88美元/吨，表明铜矿释放不及预期。
　　年初铜矿生产受干扰情况严重，秘鲁方面，反对罢免总统佩德罗·卡斯罗蒂略（Pedro Castillo）的抗议活动扰乱全球第二大铜矿生产国秘鲁的铜矿人员和物资运输，自由港麦克莫兰Freeport-McMoRan旗下的Cerro Verde受原料短缺影响，生产降速10-15%；嘉能可Glencore旗下的Antapaccay铜矿营地被破坏，该矿于1月20日关闭，1月31日后重启运作；五矿资源MMG旗下的Las Bambas自2月1日暂停铜生产，3月13日铜矿恢复运输，逐渐恢复满负荷生产。
　　巴拿马方面，加拿大矿业公司First Quantum将于2月23日暂停巴拿马铜矿Cobre Panama的加工作业，主要由于企业与巴拿马政府在税率和特许权使用费上存在纠纷，3月13日协议达成。印尼方面，2月持续强降水使得印尼自由港公司Freeport Indonesia暂停Grasberg铜矿的部分采矿和加工工作。铜矿生产受扰，中国铜冶炼厂现货粗炼费跌至75.8美元/吨，铜矿供应增长兑现不畅。
　　导电用途发力，中国精炼铜消费回暖：清洁能源电源投资、电网配套扩容、终端电气自动化等是电能替代化石能源是推进“双碳”目标实现的重要途径，铜以其优异的导电性能助力新旧能源转换，获得较好的实物消费。2023年1月，国家电网公司董事长、党组书记辛保安出席央视系列报道《踔厉奋发看名企》，宣布国家电网公司将继续发挥投资对经济社会的拉动作用，2023年电网投资将超过5200亿元，再创历史新高。电网投资及终端消费数据略有滞后，可从我国精炼铜表观消费量及中间环节开工率观测消费情况，1-2月累计表需199.4万吨，同比增长5.7%，中间环节铜杆、铜板带企业开工率不同程度回升，表明消费情况理想
　　库存处于历史同期低位水平，中国去库有望将库存再度推至低位：春节前后，全球铜库存进入季节性累库，全球交易所铜显性库存最高累至49.23万吨，为近几年同期的低位水平。中国铜社会库存自2月底见顶于32.54万吨后开始去化，现货由贴水状态修复至升水120元/吨水平，近两周去库分别为1.63万吨、3.8万吨。以旺季单月去库8-10万吨的速度推演，6月全球铜库存有望再度回落至20~25万吨，低库存将继续托举铜价。
　　基金投资多头占优，且仍有发力空间：从LME、COMEX的非商业基金持仓看基金押注铜价的兴趣看，LME呈现明显的净多头状态，COMEX市场则多空势均力敌。从净多持仓所处位置看，多头押注还未到拥挤的程度，后期美联储货币转向时，多头仍有上量空间
　　美欧部分银行接连陷入危机，美联储加息预期显著逆转：3月10日，市场对美联储在本月会议上加息50bp的预期仍占主流，且利率终点继续上行，今年年底前不会降息。伴随美国劳工部就业数据公布，叠加硅谷银行破产事件冲击，市场对美联储在本月会议上加息25bp的预期占主流，且利率终点不再上行，今年年底前会降息。而受瑞士信贷事件影响，互换合约显示美联储将在12月底前从预期的峰值利率降息100bp
　　欧美经济衰退风险，制约央行加息，货币转向再次助力铜价上行：快速加息及高利率对经济伤害存在时滞，加息的负面影响正逐步显现，对金融稳定的诉求将成为美联储进一步加息的掣肘，近期银行危机事件或是海外经济迈入衰退的开端，美联储已陷入了降通胀和防风险的两难境地。美国实现经济“软着陆”的空间越来越窄，无非是衰退期来临的时点以及程度不同。通胀顽固难以应对的背景下，通胀预期猛然坍塌的风险不大，降息一旦开启，宽松的货币环境将再次助力铜价上行。
　　投资建议：鉴于全球主要铜矿生产国生产干扰加剧，中国铜冶炼粗炼费TC跌破长协价，表明铜矿释放不及预期

研究报告全文：证券研究报告行业简评铜行业简评商品属性与宏观属性双击可期工业金属流动性危中寻买铜机会核心观点维持强于大市王介超全球主要铜矿生产国生产干扰加剧中国铜冶炼粗炼费跌1TCwangjiechaocsccomcn破长协价表明铜矿释放不及预期全球消费占比超50的中国SAC编号s1440521110005在电力新能源领域需求表现佳有望推动全球库存在35月的旺季中以8-10万吨月的速度去库将全球铜库存重新带至2025万吨的历史同期低位铜的商品属性偏强发布日期2023年03月20日2宏观属性上欧美快速加息及高利率对经济的负面影响正逐步显现对金融稳定的诉求将成为美联储及欧央行进一步加息的市场表现掣肘美联储此轮加息临近尾声降息一旦开启宽松的货币环17境将助力铜价上行73交易上把握银行货币流动风险及欧美经济衰退对铜消费冲-3击的危中布局中长期投资机会-13-23事件202232120224212022521202262120227212022821202292120231212023221202210212022112120221221Wind数据显示3月10日中国铜冶炼厂粗铜费TC为758美有色金属上证指数元吨较2022年11月下旬的90美元吨下跌近15美元吨相关研究报告3月14日瑞士信贷表示该行在2021年和2022年的财务报告铜矿稀缺性逐渐凸显远期价格空内部控制方面发现了重大缺陷审计机构给予否定意见其2022-10-26间打开更新最大股东沙特国家银行董事长AmmarAbdulWahedAlKhudairy表示不会向瑞士信贷提供更多援助简评铜矿释放不畅现货TC跌破长协2023年开年以来全球主要铜矿生产国秘鲁巴拿马印尼分别由于抗议税率谈判洪水灾害等突发因素干扰铜矿产出不畅现货TC下行至758美元吨跌破2023年长协88美元吨表明铜矿释放不及预期年初铜矿生产受干扰情况严重秘鲁方面反对罢免总统佩德罗卡斯罗蒂略PedroCastillo的抗议活动扰乱全球第二大铜矿生产国秘鲁的铜矿人员和物资运输自由港麦克莫兰Freeport-McMoRan旗下的CerroVerde受原料短缺影响生产降速10-15嘉能可Glencore旗下的Antapaccay铜矿营地被破坏该矿于1月20日关闭1月31日后重启运作五矿资源MMG旗下的LasBambas自2月1日暂停铜生产3月13日铜矿恢复运输逐渐恢复满负荷生产本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明工业金属行业简评报告巴拿马方面加拿大矿业公司FirstQuantum将于2月23日暂停巴拿马铜矿CobrePanama的加工作业主要由于企业与巴拿马政府在税率和特许权使用费上存在纠纷3月13日协议达成印尼方面2月持续强降水使得印尼自由港公司FreeportIndonesia暂停Grasberg铜矿的部分采矿和加工工作铜矿生产受扰中国铜冶炼厂现货粗炼费跌至758美元吨铜矿供应增长兑现不畅图表1中国铜冶炼厂现货粗炼费TC低于长协美元吨图表2中国铜冶炼厂粗炼费长单TC美元吨现货中国铜冶炼厂粗炼费TC100120铜精矿长单TC801008875808060656040402020002021031920210919202203192022091920082010201220142016201820202022资料来源wind中信建投资料来源SMM中信建投图表32023年开年至今生产受干扰的铜矿一览万吨国家或地区矿山名称所属公司2022年铜矿产量备注秘鲁CerroVerdeFreeport-McMoRan424抗议活动秘鲁AntapaccayGlencore139前11个月抗议活动秘鲁LasBambasMMG2548抗议活动巴拿马CobrePanamaFirstQuantum351税率与特许权费用纠纷印尼GrasbergFreeportIndonesia728洪水小计24598资料来源CRU公司公告中信建投导电用途发力中国精炼铜消费回暖清洁能源电源投资电网配套扩容终端电气自动化等是电能替代化石能源是推进双碳目标实现的重要途径铜以其优异的导电性能助力新旧能源转换获得较好的实物消费2023年1月国家电网公司董事长党组书记辛保安出席央视系列报道踔厉奋发看名企宣布国家电网公司将继续发挥投资对经济社会的拉动作用2023年电网投资将超过5200亿元再创历史新高电网投资及终端消费数据略有滞后可从我国精炼铜表观消费量及中间环节开工率观测消费情况1-2月累计表需1994万吨同比增长57中间环节铜杆铜板带企业开工率不同程度回升表明消费情况理想请参阅最后一页的重要声明1工业金属行业简评报告图表4国家电网年度计划投资额亿元图表5我国精炼铜表观消费量万吨6000201920202021140202220235000130400012011030001002000901000807006020092011201320152017201920212023123456789101112资料来源SGCCCSG中信建投资料来源SMM中信建投图表6我国铜杆企业开工率图表7我国铜板带企业开工率20192020202120192020202190202220239020222023808070706060505040403030123456789101112123456789101112资料来源SMM中信建投资料来源SMM中信建投库存处于历史同期低位水平中国去库有望将库存再度推至低位春节前后全球铜库存进入季节性累库全球交易所铜显性库存最高累至4923万吨为近几年同期的低位水平中国铜社会库存自2月底见顶于3254万吨后开始去化现货由贴水状态修复至升水120元吨水平近两周去库分别为163万吨38万吨以旺季单月去库8-10万吨的速度推演6月全球铜库存有望再度回落至2025万吨低库存将继续托举铜价基金投资多头占优且仍有发力空间从LMECOMEX的非商业基金持仓看基金押注铜价的兴趣看LME呈现明显的净多头状态COMEX市场则多空势均力敌从净多持仓所处位置看多头押注还未到拥挤的程度后期美联储货币转向时多头仍有上量空间请参阅最后一页的重要声明2工业金属行业简评报告图表8全球交易所铜显性库存万吨图表9LME铜库存万吨2019202020212022202340201920202021202220231201003080602040102000010101210211030403260416050705280618070907300820091010011022111212031224010102010301040105010601070108010901100111011201资料来源Wind中信建投资料来源Wind中信建投图表10国内铜现货库存万吨图表11国内铜现货升贴水元吨60201920202021202220232020202120222023300050250040200030150020100010500001112028227317454245136162079728816010802080308040805080608070808080908100811081208-500资料来源SMM中信建投资料来源Wind中信建投图表12LME铜基金持仓净多头手图表13COMEX铜基金持仓转正手LME铜投资基金净多头右轴COMEX1号铜非商业净多头LME铜投资基金多头持仓持仓数量COMEX1号铜非商业多头持仓持仓数量7000050000140000100000LME铜投资基金空头持仓持仓数量COMEX1号铜非商业空头持仓持仓数量600001200008000040000500001000006000030000400008000040000300002000060000200002000040000010000100002000020000002021年2月2021年7月2021年12月2022年5月2022年10月0400002021年3月2021年8月2022年1月2022年6月2022年11月资料来源Wind中信建投资料来源Wind中信建投请参阅最后一页的重要声明3工业金属行业简评报告美欧部分银行接连陷入危机美联储加息预期显著逆转3月10日市场对美联储在本月会议上加息50bp的预期仍占主流且利率终点继续上行今年年底前不会降息伴随美国劳工部就业数据公布叠加硅谷银行破产事件冲击市场对美联储在本月会议上加息25bp的预期占主流且利率终点不再上行今年年底前会降息而受瑞士信贷事件影响互换合约显示美联储将在12月底前从预期的峰值利率降息100bp图表143月10日预期美联储3月加息50BP预期翻转3月13日美联储3月加息25BP资料来源CMEFedWatchTool中信建投欧美经济衰退风险制约央行加息货币转向再次助力铜价上行快速加息及高利率对经济伤害存在时滞加息的负面影响正逐步显现对金融稳定的诉求将成为美联储进一步加息的掣肘近期银行危机事件或是海外经济迈入衰退的开端美联储已陷入了降通胀和防风险的两难境地美国实现经济软着陆的空间越来越窄无非是衰退期来临的时点以及程度不同通胀顽固难以应对的背景下通胀预期猛然坍塌的风险不大降息一旦开启宽松的货币环境将再次助力铜价上行请参阅最后一页的重要声明4工业金属行业简评报告图表15通胀预期居高铜价凸显抗通胀属性美元吨图表16欧美PMI同比止跌美元吨LME3个月铜美国通胀预期LME3个月铜欧美制造业PMI同比120004120008036010000100003408000280002060002600001400040001-20200002000-402004-012008-012012-012016-012020-012005-012009-012013-012017-012021-01资料来源Wind中信建投资料来源Wind中信建投投资建议鉴于全球主要铜矿生产国生产干扰加剧中国铜冶炼粗炼费TC跌破长协价表明铜矿释放不及预期全球消费占比超50的中国在电力新能源领域需求表现佳有望推动全球库存在35月的旺季中以8-10万吨月的速度去库将全球铜库存重新带至2025万吨的历史同期低位铜的商品属性偏强宏观属性上欧美快速加息及高利率对经济的负面影响正逐步显现对金融稳定的诉求将成为美联储及欧央行进一步加息的掣肘美联储此轮加息临近尾声降息一旦开启宽松的货币环境将助力铜价上行交易上把握银行货币流动风险及欧美经济衰退对铜消费冲击的危中布局中长期投资机会风险分析1美国通胀下行不畅美联储加息超预期美国劳动力市场降温不及预期通胀下行受阻美联储再度超预期加息一方面造成国内资本市场较大规模下挫另一方面新兴市场各国跟随美联储紧缩货币违约风险不断增大美元指数走强利空包括铜在内的风险资产2欧元区美国经济快速恶化削弱实物铜消费需求美联储及欧洲央行鹰派加息态势使经济增速大幅放缓甚至出现衰退风险削弱欧美发达经济体的用铜需求不利于铜价回升请参阅最后一页的重要声明5工业金属行业简评报告王介超建投金属新材料首席分析师高级工程师一级建造师咨询师投资分析师介绍实业工作8年金融行业工作5年主编国标GBT1891631拥有一种利用红土镍矿生产含镍铁水的方法等多项专利技术擅长金属及建筑产业链研究曾获得wind金牌分析师水晶球奖钢铁行业第二名上证报材料行业最佳分析师新浪财经金麒麟钢铁有色行业最佳分析师等覃静qinjingcsccomcn研究助理邵三才shaosancaicsccomcn请参阅最后一页的重要声明6工业金属行业简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明7