事件描述
　　2021年以来，晶澳科技单位盈利持续提升，2022Q3以来单位盈利达到了0.15元/W以上的水平，为同类型公司最高。晶澳科技是如何做到高盈利的？后续为何能保持高盈利？业绩空间怎么看？我们试图对此进行分析，供各位投资者参考。
　　事件评论
　　晶澳科技能够做到高盈利并且能够保持高盈利的主要原因在于：
　　 1）海外布局持续加码，分布式占比提升。公司坚持全球化发展，产品足迹遍布135个国家和地区，2022Q1-3海外出货量占比64%。海外特别是美欧市场盈利性好于国内，美国2022Q4地面电站系统价格为0.91$/W，户用更高达3.3$/W，欧洲市场溢价也在1毛/W以上水平。晶澳2022年对美出货预计2GW左右，欧洲收入占比预计30%左右，提升盈利水平。公司目前拥有Hemlock硅料长单、越南一体化产能布局，并率先计划美国新增2GW组件产能，进一步保障海外出货。分布式业务占比迅速提升也抬高了公司盈利水平，2022Q1-3分销出货量占比已达到37%。渠道的建设与维系需较长时间，公司已与成熟光伏市场当地的分销渠道形成长期稳定的合作关系，分布式占比有望增加。
　　 2）新产能拉低成本，新技术规划加速。公司组件2019年及之前、2020年、2021年、2022年产能占比分别为22%、24%、34%、20%，并且持续对老产线升级改造。公司产能相对较新，折旧少效率高，成本优势明显。晶澳电池一体化率约80%，处于行业较高水平，2023年预计提升至88%左右，上下游协同降本。电池环节通过新技术进一步发力，新技术叠加新产能蓄力降本增效。对于晶澳而言，本轮扩产2023年启动，2024年放量，2025年成本优势充分体现的节奏，跟前一轮受益于大尺寸化节奏基本一致。晶澳目前以TOPCon技术路线为主，邢台6GW、曲靖10GW、扬州10GW预计将于2023Q2陆续投产，此外HJT中试产能年底或达2GW。
　　 3）一体两翼保驾护航，轻资产超级一体化布局初现。晶澳持续深入推进“一体两翼”战略，坚持做强做大光伏智能制造业务，做精做强光伏辅材和设备产业，积极优化光伏发电下游应用场景解决方案，为客户提供最优质的新能源系统解决方案。公司已具备胶膜、铝边框、银浆等辅材及单晶炉、高纯石墨制品等设备自主生产能力，预计公司未来辅材自供比例达20%-30%，进一步降低辅材和设备成本。公司储备地面电站项目及平价项目近6GW，有望贡献业绩增量，同时更好了解终端客户需求。此外，公司计划采用合作方式向上延伸，规划建设15万吨/10万吨光伏原材料，轻资产超级一体化雏形渐显。
　　公司稳健经营，业绩兑现度高。中性情景下2023年、2024年利润有望分别达到92、121亿元，利润增速分别为75%、32%，对应估值分别在13倍、10倍左右，显著低估。
　　风险提示
　　1、光伏装机不及预期；
　　2、贸易摩擦加剧风险。

研究报告全文：丨证券研究报告丨公司研究丨点评报告丨晶澳科技002459SZTableTitle为什么晶澳能做到高盈利以及保持高盈利报告要点2021Table年以来晶澳科技单位盈利持续提升Summary2022Q3以来达到了015元W以上的水平为同类型公司中最高公司通过市场结构产能结构公司战略三大维度做到高盈利后续有望继续保持公司稳健经营业绩兑现度高中性情景下2023年2024年利润分别有望达到92121亿元利润增速分别为7532对应估值分别在13倍10倍左右显著低估分析师及联系人TableAuthor马军邬博华曹海花任佳惠SACS0490515070001SACS0490514040001SACS0490522030001请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨2023-03-20cjzqdt11111晶澳科技002459SZTableTitle2公司研究丨点评报告为什么晶澳能做到高盈利以及保持高盈利TableRank投资评级买入丨维持事件描述TableSummary2公司基础数据2021年以来晶澳科技单位盈利持续提升2022Q3以来单位盈利达到了015元W以上的水当前股价TableBaseData元5254平为同类型公司最高晶澳科技是如何做到高盈利的后续为何能保持高盈利业绩空间怎总股本万股235541么看我们试图对此进行分析供各位投资者参考流通A股B股万股2343500事件评论资产负债率6337晶澳科技能够做到高盈利并且能够保持高盈利的主要原因在于每股净资产元1068市盈率当前30821海外布局持续加码分布式占比提升公司坚持全球化发展产品足迹遍布135个国市净率当前443家和地区2022Q1-3海外出货量占比64海外特别是美欧市场盈利性好于国内美国近月最高最低价元2022Q4地面电站系统价格为091W户用更高达33W欧洲市场溢价也在1毛W12102805073注股价为2023年3月17日收盘价以上水平晶澳2022年对美出货预计2GW左右欧洲收入占比预计30左右提升盈利水平公司目前拥有Hemlock硅料长单越南一体化产能布局并率先计划美国新增2GW组件产能进一步保障海外出货分布式业务占比迅速提升也抬高了公司盈利水平市场表现对比图近12个月2022Q1-3分销出货量占比已达到37渠道的建设与维系需较长时间公司已与成熟光TableChart晶澳科技沪深300指数伏市场当地的分销渠道形成长期稳定的合作关系分布式占比有望增加34162新产能拉低成本新技术规划加速公司组件2019年及之前2020年2021年-22022年产能占比分别为22243420并且持续对老产线升级改造公司产-19202232022720221120233能相对较新折旧少效率高成本优势明显晶澳电池一体化率约80处于行业较高水平2023年预计提升至88左右上下游协同降本电池环节通过新技术进一步发力资料来源Wind新技术叠加新产能蓄力降本增效对于晶澳而言本轮扩产2023年启动2024年放量2025年成本优势充分体现的节奏跟前一轮受益于大尺寸化节奏基本一致晶澳目前以相关研究TOPCon技术路线为主邢台6GW曲靖10GW扬州10GW预计将于2023Q2陆续TableReport业绩大超预期市场结构优化及降本驱动盈利投产此外HJT中试产能年底或达2GW显著提升2022-10-303一体两翼保驾护航轻资产超级一体化布局初现晶澳持续深入推进一体两翼战晶澳科技中报点评二季度盈利保持良好后略坚持做强做大光伏智能制造业务做精做强光伏辅材和设备产业积极优化光伏发电续趋势向上明确2022-09-02下游应用场景解决方案为客户提供最优质的新能源系统解决方案公司已具备胶膜铝单位盈利表现亮眼N型扩产及电站开发加速边框银浆等辅材及单晶炉高纯石墨制品等设备自主生产能力预计公司未来辅材自供2022-05-03比例达20-30进一步降低辅材和设备成本公司储备地面电站项目及平价项目近6GW有望贡献业绩增量同时更好了解终端客户需求此外公司计划采用合作方式向上延伸规划建设15万吨10万吨光伏原材料轻资产超级一体化雏形渐显公司稳健经营业绩兑现度高中性情景下2023年2024年利润有望分别达到92121亿元利润增速分别为7532对应估值分别在13倍10倍左右显著低估风险提示1光伏装机不及预期更多研报请访问2贸易摩擦加剧风险长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明公司研究点评报告2021年以来晶澳科技单位盈利持续提升2022Q3以来单位盈利达到了015元W以上的水平为同类型公司中最高晶澳科技是如何做到高盈利的后续为何能保持高盈利业绩空间怎么看我们试图对此进行分析供各位投资者参考图1晶澳科技单位盈利持续提升2022Q3以来持续高位元W025020015010005000201920202021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4E晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能资料来源公司公告长江证券研究所为什么能做到以及如何保持高盈利晶澳科技能够做到高盈利并且能够保持高盈利的主要原因在于1市场结构方面坚持全球化发展海外业务占比六成以上对美发货流畅提升盈利水平海外产能布局加码有望进一步保障欧美出货分布式业务占比迅速提升也抬高了公司盈利水平公司已与成熟光伏市场当地的分销渠道形成长期稳定的合作关系分布式业务占比预计将增加2产能结构方面公司组件产能投放集中于2021年产能相对较新成本优势明显晶澳本身电池一体化率处于行业较高水平2023年一体化率预计进一步增加降低成本同时通过新技术进一步发力新技术叠加新产能蓄力降本增效本轮扩产2023年启动2024年放量2025年成本优势充分体现的节奏跟前一轮受益于大尺寸化节奏基本一致3企业战略方面晶澳持续深入推进一体两翼战略亦为公司盈利保驾护航辅材与设备的投入为公司主产业链的快速发展提供了保障进一步降低了辅材与设备的成本电站业务的开发贡献业绩增量的同时能够更好的了解终端客户需求此外公司计划采用合作方式向上延伸至光伏原材料轻资产超级一体化雏形渐显海外布局持续加码分布式占比提升晶澳科技坚持全球化发展战略海外业务占比六成以上公司从成立之初就树立了全球化的发展战略在紧盯中国欧洲美国日本等主要光伏市场的同时积极布局东南亚澳洲中美南美及中东地区等新兴市场公司组件产品在全球各国家和地区的出货比例基本与全球各国家和地区的新增光伏装机量比例相近六成以上组件产品出口海外市场经过十多年的努力公司已在全球光伏市场建立起较为明显的全球化市场布局优势2020年-2022H1公司境外收入占比分别达688360886722请阅读最后评级说明和重要声明314公司研究点评报告图2一体化企业境外销售收入占比情况908070605040302010020182019202020212022H1晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能资料来源Wind长江证券研究所欧美市场组件价格更高盈利性好于国内2022年前三季度公司海外出货量占比约64海外出货量略低于境外销售收入占比主要原因为海外特别是欧美市场组件价格更高图3晶科能源2021年分地区毛利率情况图4天合光能2021年分地区毛利率情况181816161414121210108866442200中国境内欧洲地区北美地区亚太地区其他中国欧洲日本美国其他资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所晶澳在欧洲美国市场出货良好进一步提升盈利美国市场由于供应紧缺产业链价格处于高位2022Q4地面电站系统价格为091W户用更高达33W在此背景下能够流畅发货美国的公司受益明显晶澳在东南亚拥有4GW的硅片电池组件一体化产能布局并与Hemlock签订了硅料供应长单对美国发货一直较为流畅预计公司2022年对美出货2GW左右公司欧洲地区收入占比约30出货持续保持良好展望后续海外市场布局进一步加码欧美市场出货有望进一步提升公司率先推出美国扩产规划计划在美国新增2GW组件产能该产能或于2023年底落地预计后续公司仍将在海外新增2GW的硅片电池产能作为匹配并在国内鄂尔多斯规划了15万吨10万吨光伏原材料产能作为上游环节应对策略公司海外布局完备有望持续受益于欧美市场高盈利请阅读最后评级说明和重要声明414公司研究点评报告图5美国光伏系统价格处于较高水平W图6海外主要硅料厂商年末产能情况万吨35930872562051543102051000ResidentialUtilityFixedTiltUtilityTrackingCommercialwackerOCIHemlock2022Q12022Q22022Q32022Q420212022E资料来源SEIA长江证券研究所资料来源CPIA长江证券研究所表1晶澳科技海外市场布局情况目前情况规划情况硅料与Hemlock签订硅料长单计划鄂尔多斯新增15万吨10万吨光伏原材料产能硅片越南4GW产能计划海外新增2GW电池越南4GW产能计划海外新增2GW组件越南4GW产能美国2GW组件产能或于2023年底建成资料来源公司公告长江证券研究所晶澳科技在分布式市场的占比相对较高保障盈利水平晶澳科技2020年分销收入占比约26072021年迅速提升至35922022年预计将进一步提升2022年前三季度分销出货量占比已达到37分布式市场对于价格的敏感度更低容忍度更高项目盈利情况好于集中式项目图7一体化企业分销销售收入占比情况2021图8分布式项目相对集中式项目售价更高元W452104020035190301801702516020150151020231420232120232820233152023382022127202311120231182023125202321520232222022121420221221202212280晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能集中式项目分布式项目资料来源公司公告长江证券研究所资料来源InfoLinkConsulting长江证券研究所展望后续渠道的建立与维系需较长时间晶澳已与成熟光伏市场当地的分销渠道形成长期稳定的合作关系分布式业务占比预计将增加在国内欧美日韩等成熟光伏市场工商业屋顶光伏发电和户用光伏发电应用市场份额逐年递增在成熟光伏市场晶澳和当地的分销渠道向客户提供强有力的商业和技术支持形成长期稳定的合作关系例如公司2020年2021年分别与墨西哥领先分销商ExelSolar澳大利亚最大分销商OSW签署了合作协议渠道和客户粘性逐年增强请阅读最后评级说明和重要声明514公司研究点评报告表2晶澳科技在澳大利亚墨西哥等地与当地领先的分销商签署了合作协议时间国家公司签订内容2021年2月25日澳大利亚最大分销商OSW分销合作协议2020年6月18日墨西哥领先的分销商ExelSolar合作协议资料来源公司公告长江证券研究所新产能拉低成本新技术规划加速组件产能投放集中于2021年成本优势明显晶澳科技2019年11月通过天业通联借壳上市回A后公司加速扩张2019年2020年2021年底组件产能分别为11GW23GW40GW几乎每年都能实现产能的翻倍增长2022年末预计公司产能将达到50GW通过对比2022年底各家企业组件产能的新旧程度可以看出晶澳2019年及之前2020年2021年2022年投产产能预计占比分别为22243420产能相对较新新产能对应设备投资额少折旧少效率更高成本优势明显图9晶澳科技产能在2019-2022年经历了大幅扩张GW908070605040302010020182019202020212022E2023E硅片电池组件资料来源公司公告长江证券研究所图10一体化企业电池产能新旧程度对比2022年底图11一体化企业组件产能新旧程度对比2022年底100100808060604040202000晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能2019及之前202020212022E2019及之前202020212022E资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所晶澳电池一体化率处于行业较高水平2023年产能大幅扩张的同时一体化率预计进一步增加产业链协同降低成本2023年公司计划组件产能从50GW提升至80GW请阅读最后评级说明和重要声明614公司研究点评报告伴随产能同时扩张的还有一体化率的提升2020-2022年公司硅片电池一体化率一直保持在80左右水平2023年一体化率或提升至88左右图12硅片一体化率对比图13电池一体化率对比1001008080606040402020002019202020212022E2023E2019202020212022E2023E晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所电池环节公司通过新技术进一步发力新技术叠加新产能蓄力降本增效晶澳目前以TOPCon技术路线为主宁晋13GW电池产能于已2022Q2投产邢台6GW曲靖10GW扬州10GW预计将于2023Q2陆续投产HJT方面今年公司计划新增两条中试线叠加之前的中试线项目HJT产能年底将达2GW2023年电池环节新增产能或超30GW公司规划的新技术电池产能已近100GW表3晶澳科技电池新技术产能规划公告时间基地规划产能GW技术路线投产时间2022212宁晋13TOPCon2022年二季度投产202238邢台6TOPCon原来为5GW由于疫情延期至2023Q2投产2022419曲靖10TOPCon2022年7月5日开工预计2023年中投产2022623扬州10TOPCon预计2023年中投产20221123扬州10新技术公司公告20221123曲靖10新技术公司公告预计2024年投20221212石家庄10新技术预计2024年投20221212启东10新技术预计2024年投2023119鄂尔多斯30新技术20230119公告为框架协议扬州2HJT几条中试线合计预计2023年底产能为2GW资料来源公司公告长江证券研究所对于晶澳而言本轮扩产2023年启动2024年放量2025年成本优势充分体现的节奏跟前一轮受益于大尺寸化节奏基本一致一体两翼保驾护航轻资产超级一体化布局初现除了组件本身外晶澳持续深入推进一体两翼战略亦为公司盈利保驾护航公司坚持做强做大光伏智能制造业务做精做强光伏辅材和设备产业积极优化光伏发电下游应用场景解决方案为客户提供最优质的新能源系统解决方案请阅读最后评级说明和重要声明714公司研究点评报告图14晶澳科技持续推进一体两翼战略资料来源公司官网长江证券研究所光伏新材方面晶澳借助主产业链的优势联合行业优势企业逐步加大辅材和设备制造的研发投入公司已具备胶膜铝边框银浆等辅材及单晶炉高纯石墨制品等设备自主生产能力进一步降低辅材和设备成本为主产业链快速发展提供保障实现战略协同预计公司未来将实现20-30的辅材自供比例表4晶澳在辅材方面的布局亦不断加码公告日期投资项目拟231亿元投建惠山年产500台单晶炉项目项目建设周期预计20个月202324拟126亿元惠山年产100吨浆料项目项目建设周期预计20个月2023120在鄂尔多斯市建设光伏全产业链低碳产业园项目其中包括配套辅材项目拟585亿元投建东海光伏辅材项目2022720拟088亿元投建义乌光伏辅材项目2022519曲靖合肥无锡高邮包头辅材义乌组件辅材高邮组件辅材配套项目拟688亿元投建义乌10GW组件辅材配套项目项目建设周期预计10个月2022212拟465亿元投建无锡惠山新材料与装备产业园项目资料来源公司公告长江证券研究所智慧能源方面公司一方面以滚动开发模式扩大业务规模贡献更多业绩增量另一方面能够更好的了解终端客户需求从而更好的为客户服务公司储备地面电站项目及平价项目近6GW同时公司公告拟与金融机构合作开展户用光伏业务2022年度2023年度为户用光伏终端客户提供担保额度预计不超过人民币22亿元20亿元表5晶澳科技在电站业务方面布局情况规模投资额公告时间投资项目投资主体类型MW亿元晶澳扬州基地21MW分布式光202323扬州晶澳光伏发电有限公司21分布式光伏发电项目0748伏发电项目唐山东方雨虹183MW分布式光202323唐山虹高新能源发展有限公司183分布式光伏发电项目0072伏发电项目请阅读最后评级说明和重要声明814公司研究点评报告晶澳上海市北高新园区7623KW202323上海晶澳光伏发电有限公司07623分布式光伏发电项目0036分布式光伏发电项目东方雨虹杨浦1MW分布式光伏20221124海南省虹慧新能源科技有限公司1分布式光伏发电项目0043发电项目徐州虹晶46MW分布式光伏发20221124徐州虹晶光伏科技有限公司46分布式光伏发电项目0126电项目远大阀门46MW分布式光伏发20221027隆尧县晶能光伏发电有限公司46分布式光伏发电项目0195电项目框架协议预计地面电202237曲靖绿色光伏新能源基地晶澳太阳能有限公司3000站为主2022212突泉200MW光伏储能发电项目突泉欣盛太阳能发电有限公司200储能发电项目11940朝阳县300MW光伏平价上网项光伏平价上网项目追加2022212朝阳兴华太阳能发电有限公司3002872目追加投资投资扬州基地10MW分布式光伏发电2022212晶澳太阳能投资中国有限公司10分布式光伏发电项目0326项目义乌基地48MW分布式光伏发2022212晶澳太阳能投资中国有限公司48分布式光伏发电项目0154电项目即墨海尔净水产业园17MW分2022212晶澳太阳能投资中国有限公司17分布式光伏发电项目0058布式光伏发电项目20211118晶澳朝阳综合新能源产业基地晶澳太阳能科技股份有限公司2000风光电站大基地项目90朝阳县300MW光伏平价上网项2021818朝阳兴华太阳能发电有限公司300分布式光伏发电项目14540目资料来源公司公告长江证券研究所向上加码光伏原材料轻资产超级一体化雏形渐显2023年1月晶澳科技公告与鄂尔多斯政府签署战略合作框架协议拟建设光伏全产业链低碳产业园项目项目包括建设生产15万吨10万吨光伏原材料20GW拉晶20GW硅片30GW光伏电池10GW光伏组件及配套辅材项目光伏原材料的建设预计采用合作方式主要考虑是熨平周期波动并能够更好的应对新疆硅料溯源问题通过向上延伸至光伏原材料公司一体化版图进一步扩张表6晶澳向上延伸至光伏原材料2023年1月公告产能建设内容环节产能光伏原材料15万吨10万吨拉晶20GW硅片20GW电池30GW组件10GW辅材资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明914公司研究点评报告业绩2023有望翻倍2024中性30晶澳科技稳健经营业绩兑现度高公司历经多轮光伏周期仍能维持龙头地位与其稳健的风格密不可分体现在公司经营层面主要为不盲目追求排名去扩张产能对各种技术路线均有储备但通常等技术成熟后才大范围推广正是公司的这一风格使得晶澳的路线选择成为行业风向标公司在行业中口碑良好业绩兑现度较高图15晶澳科技业绩兑现度较高6050403020100Jun-20Jun-21Jun-22Mar-20Mar-21Mar-22Dec-20Dec-21Dec-22Sep-20Sep-21Sep-22业绩预期亿元当年净利润亿元资料来源Wind长江证券研究所注业绩预期为Wind一致预测2022年净利润为业绩预告中枢图16隆基绿能业绩兑现情况图17天合光能业绩兑现情况180451604014035120301002580206015401020500Jul-13Jul-14Jul-15Jul-16Jul-17Jul-18Jul-19Jul-20Jul-21Jul-22Jun-21Jun-22Mar-21Mar-22Sep-20Dec-20Sep-21Dec-21Sep-22Dec-22Jan-13Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18Jan-19Jan-20Jan-21Jan-22业绩预期亿元当年净利润亿元业绩预期亿元当年净利润亿元资料来源Wind长江证券研究所注业绩预期为Wind一致预测2022年净资料来源Wind长江证券研究所注业绩预期为Wind一致预测2022年净利润为业绩预告中枢利润为业绩预告中枢表7晶澳科技光伏电池出货量排名始终处于前列20082012201320142015201620172018201920202021Q-Cells英利集团英利集团晶澳晶澳晶澳天合光能通威通威通威通威FirstSolarFirstSolar天合光能英利集团天合光能天合光能晶澳韩华晶澳科技隆基股份隆基绿能无锡尚德无锡尚德晶澳天合光能韩华韩华韩华天合光能隆基绿能爱旭科技晶澳科技日本夏普天合光能新日光茂迪茂迪晶科能源阿特斯晶澳韩华晶澳科技爱旭科技日本京瓷阿特斯晶科能源韩华晶科能源茂迪晶科能源晶科能源爱旭科技晶科能源天合光能天威英利晶澳茂迪新日光英利集团英利集团通威阿特斯天合光能天合光能晶科能源请阅读最后评级说明和重要声明1014公司研究点评报告晶澳夏普韩华晶科能源阿特斯顺风顺风隆基绿能晶科能源润阳悦达润阳悦达茂迪韩华昱晶昱晶阿特斯通威广东爱旭广东爱旭阿特斯韩华阿特斯SunPowerSunpower阿特斯阿特斯顺风阿特斯茂迪URE东方日升阿特斯韩华日本三洋晶科能源Sunpower海润光伏昱晶新日光英利集团江西展宇江西展宇山西潞安江西展宇资料来源CPIAofweek长江证券研究所表8晶澳科技光伏组件出货量排名始终处于前列2012201320142015201620172018201920202021英利集团英利集团天合光能天合光能晶科能源晶科能源晶科能源晶科能源隆基股份隆基绿能FirstSolar天合光能英利集团阿特斯天合光能阿特斯晶澳太阳能晶澳太阳能晶科能源晶澳科技无锡尚德阿特斯阿特斯晶科能源晶澳太阳能天合光能天合光能天合光能天合光能天合光能天合光能晶科能源晶澳太阳能晶澳太阳能阿特斯晶澳太阳能隆基乐叶隆基乐叶晶澳科技晶科能源阿特斯FirstSolar晶科能源韩华韩华韩华阿特斯阿特斯阿特斯阿特斯晶澳韩华FirstSolar英利集团协鑫集成协鑫集成韩华韩华韩华韩华夏普晶澳韩华FirstSolarFirstSolar隆基乐叶东方日升东方日升东方日升东方日升韩华Sunpower夏普协鑫集成英利集团东方日升协鑫集成FirstSolar正泰FirstSolarSunpower京瓷Sunpower东方日升隆基乐叶英利集团顺风尚德协鑫集成FirstSolar无锡尚德晶科能源SolarFrontier京瓷亿晶光电苏州腾晖VinaSolar中利腾辉顺风尚德唐山海泰正泰资料来源CPIA长江证券研究所此外晶澳科技ROE稳定且处于行业较高水平主要为公司通过提高盈利水平与周转速度带来的晶澳科技ROE持续处于行业较高水平2022年Q1-3的年化平均净资产收益率达到了21高于晶科能源天合光能的1115晶澳通过稳健经营提高周转提高ROE对于杠杆的使用水平较低具有更高的安全性图18晶澳科技ROE处于行业较高水平图19晶澳科技销售净利率处于行业较高水平3025252020151510105500Jul-20Jul-21Jul-22Jul-20Jul-21Jul-22Jan-21Jan-22Jan-21Jan-22Mar-20Mar-21Mar-22Mar-20Mar-21Mar-22Nov-21Sep-22Sep-20Nov-20Sep-21Nov-20Nov-21Sep-20Sep-21Sep-22May-20May-21May-22May-20May-21May-22晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能资料来源Wind长江证券研究所注年化平均净资产收益率资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1114公司研究点评报告图20晶澳科技总资产周转率处于行业较高水平图21晶澳科技权益乘数较低1205045100400803530060252004015020100500000Jul-20Jul-21Jul-22Jul-20Jul-21Jul-22Jan-21Jan-22Mar-20Mar-21Mar-22Sep-20Nov-20Sep-21Nov-21Sep-22May-20May-21May-22Jan-21Jan-22Mar-20Mar-21Mar-22Sep-20Nov-20Sep-21Nov-21Sep-22May-20May-21May-22晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能晶澳科技隆基绿能晶科能源天合光能资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所我们针对晶澳科技做盈利测算主要假设如下12022年公司量价利预计分别为39GW2元W及0135元W对应利润约52亿元22023年出货规模根据当前规划给定预计60-70GW其中N型预计20GW以上2024年基于行业增长及份额提升假定35的量的增长预计超80GW其中N型增量假设在2023年基础上出货增长部分全部为N型3销售均价以国内海外为3070占比估算2023下半年不同情景下国内组件价格下跌至15-17元W左右2024年继续下跌002元W42023年N型单位净利相比PERC高出004-006元W2024年预计下降至003-005元W经过测算中性情景下晶澳科技2023年2024年利润有望分别达到92121亿元利润增速分别为7532对应估值分别在13倍10倍左右显著低估表9晶澳科技业绩预测年份出货量N型出货国内价格销售均价净利率PERC一体化N型净利提升综合单位盈利其他业务利润同比单位GWGW元W元W元W元W元W亿元亿元202239--201760135008-0552-谨慎60201551627701100040124-0574412023中性6521165172820125005014109275乐观7022175182870140006015905112114谨慎81411481557501030030118096302024中性884415816580011700401370512132乐观95471681758501320050156114933资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1214公司研究点评报告财务报表及预测指标利润表百万元TableFinance资产负债表百万元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E营业总收入413026938294837123288货币资金13219372846123195675营业成本352605976777700101656交易性金融资产0000毛利604296151713821633应收账款5635136381007217326营业收入15141818存货795718606729420944营业税金及附加140208285370预付账款1783209225643253营业收入0000其他流动资产3035391529994928销售费用736104115171973流动资产合计316297553484160142125营业收入2222长期股权投资550550550550管理费用1126197727033514投资性房地产0000营业收入3333固定资产合计14225151-12609-28869研发费用57490215171849无形资产1047117513031431营业收入1122商誉0000财务费用813-4287272递延所得税资产962962962962营业收入2-100其他非流动资产8553871188699027加资产减值损失-606-500-500-500资产总计569678708383236125227信用减值损失-19000短期贷款7592759275927592公允价值变动收益24000应付款项558212680588217838投资收益425576313407预收账款0000营业利润260062131104614379应付职工薪酬489538622712营业收入691212应交税费345486616740营业外收支-1740-500其他流动负债18643314112469142147利润总额242662131099614379流动负债合计32651527063940369028营业收入691212长期借款1264126412641264所得税费用33887015392013应付债券0000净利润20885343945712366递延所得税负债411411411411归属于母公司所有者的净利润20395210922012056其他非流动负债5924592459245924少数股东损益50134236309负债合计40250603054700276627EPS元128221391512归属于母公司所有者权益16494264213564147698现金流量表百万元少数股东权益2233575939022021A2022E2023E2024E股东权益16718267783623448600经营活动现金流净额3750213542945239548负债及股东权益569678708383236125227取得投资收益收回现金0576313407基本指标长期股权投资-3300002021A2022E2023E2024E资本性支出-5336-2510-5745-5439每股收益128221391512其他1656000每股经营现金流23490712511679投资活动现金流净额-4010-1934-5432-5032市盈率41052375134210债券融资0000市净率509468347259股权融资66496800EVEBITDA1310453253110银行贷款增加减少12342000总资产收益率366011196筹资成本-665-323-72-72净资产收益率124197259253其他-9572000净利率49759798筹资活动现金流净额21714645-72-72资产负债率707693565612现金净流量不含汇率变动影响1800240642394834443总资产周转率088096111118资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1314公司研究点评报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与不与也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系特此声明重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格经营证券业务许可证编号10060000本报告仅限中国大陆地区发行仅供长江证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告所反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表本公司或其他附属机构的立场本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的应当注明本报告的发布人和发布日期提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的本公司将保留向其追究法律责任的权利财务报表及指标预测请阅读最后评级说明和重要声明1414PoweredbyTCPDFwwwtcpdforg