我们认为，通信行业处在AI+数据要素+央改三条主线的汇聚点，从业绩增长和估值回升方面都有持续较好的投资机会。在GPT推动技术革命、数字经济与数据要素发展提速等多重因素的催化下，网络与算力持续扩容的确定性提升，通信行业的数字经济及AI产业链公司有望重点受益。伴随央国企高质量发展，三大运营商作为数字经济领域优质国央企将发挥更为关键的作用，运营商云计算对标世界一流有望推动价值重估。推荐中国移动、中国电信、中国联通、中兴通讯、紫光股份、源杰科技、天孚通信、亿联网络、锐捷网络、菲菱科思、中际旭创、新易盛、光迅科技等。
　　▍GPT所代表的生成式AI是新一轮技术革命，比肩互联网、智能手机的颠覆式影响，料将对网络与算力带来持续强劲的拉动。GPT是一款基于Transformer架构的大语言模型，通过千亿级别的参数和海量数据集不断进行自我训练，展现出“涌现”能力。在没有显式编程的情况下，GPT能够产生超出预期范围的输出，体现出AI的创造性和想象力，标志着通用人工智能AGI正逐渐成为现实。短期，我们认为GPT将持续迭代能力，并在搜索、办公协作、内容创作、智能客服等领域加速落地，大有可为：3月15日，GPT-4正式发布，在创造性、协作性、推理能力和多模态能力方面持续提升；3月16日，百度文心一言发布，抢占中文大模型产业化先机；紧接着3月17日，微软发布Office 365 Copilot，将GPT-4嵌入日常办公软件中。中长期，我们认为GPT所代表的生成式AI是毫无疑问的技术革命，未来有望极大提高每个人的生产力。我们认为，GPT所代表的生成式AI是新一轮技术革命，比肩互联网、智能手机的颠覆式影响，建议积极拥抱GPT科技技术变革下的产业机会，重点关注底层AI算力、网络和应用标的。
　　▍数字经济+数据要素主线明确，国内算力上游的需求向好。2022年初国务院发布的《“十四五”数字经济发展规划》从基础设施、数据要素、数字产业化、产业数字化等方面提出了11项重点建设工程，并提出到2025年我国数字经济核心产业增加值占GDP比重达到10%的目标，数字经济的主引擎作用将更加凸显。数据要素作为数字经济中的重要组成部分，2022年12月的“数据二十条”明确了数据合规高效流通使用、赋能实体经济这一主线。2023年3月中共中央、国务院印发的《党和国家机构改革方案》中提出组建国家数据局，由国家发改委管理，负责协调推进数据基础设施建设制度，统筹数据资源整合共享与开发利用，统筹推进数字中国、数字经济、数字社会规划和建设等。3月17日，国家发改委高技术司引文提到“数据是数字文明时代的第一要素”，数据要素的重要程度再次突出。通信行业作为数字经济与数据要素的通道与底座，在数据采集、数据存储、数据加工、数据交易流通、数据分析应用等诸多环节都将发挥重要作用。我们认为，数字经济与数据要素，是与“碳中和”可比肩的大产业长周期机会，运营商、通信设备商、云基础设施提供商等将深度参与到我国数字经济发展与数据要素价值实现的过程中，未来通信产业链中的各个环节将有望得到持续催化。
　　▍国资委“一利五率”考核奠定运营商全年增长节奏，看好运营商利润及ROE提升。2022年5月，国资委关于提高央企控股上市公司质量工作方案强调，聚焦影响央企控股上市公司高质量发展的短板弱项，在3年内分类施策、精准发力，打造一批核心竞争力强、市场影响力大的旗舰型龙头上市公司；2024年底全面验收评价，试点将上市公司发展质量纳入中央企业负责人经营业绩考核。2022年12月，中央经济工作会议强调，要深化国资国企改革、提高国企核心竞争力、完善中国特色国有企业现代公司治理；2023年1月，国资委进一步优化中央企业经营指标体系为“一利五率”，新增ROE和营业现金比率指标；2023年2月，国资委召开中央企业提高上市公司质量工作专题会，统筹推进中央企业高质量上市。我们认为，国资委考核导向的优化，将对运营商的治理和经营质量带来持续的提升，看好运营商利润及ROE的持续提升。
　　▍重点推荐：AI+数据要素+央改三大主线不断加强，持续推荐通信产业机会。
　　1）三大主线汇聚的运营商：
　　ARPU的持续回升和资本开支的效率提升，为运营商未来数年的业绩稳健增长提供稳健支撑。展望全年，国资委“一利五率”考核奠定运营商全年增长节奏，AI+数据要素+央改三大主线汇聚，有望推动运营商持续超预期，运营商网络业务的价值重估、云计算的分部估值有望进一步得到认可，重点推荐中国移动（A+H）、中国电信（A+H）、中国联通（A+H）。
　　2）网络与算力上游核心环节：
　　①中兴通讯：持续受益于AI算力需求爆发，竞争缓和、芯片自研、算力业务拓展、治理改善等推动业绩保持快速增长，芯片子公司和服务器业务价值有望分部估值。公司是运营商最核心的两个供应商之一，在运营商不断拓展数字经济边界的基础上，公司也有望实现价值重估。
　　②紫光股份：公司是云计算基础设施龙头，交换机、服务器、企业网路由器、企业级WLAN份额国内前二，预期收回

研究报告全文：AI数据要素央改三条主线不断加强持续推荐通信产业投资机会通信行业跟踪点评2023319中信证券研究部核心观点我们认为通信行业处在AI数据要素央改三条主线的汇聚点从业绩增长和估值回升方面都有持续较好的投资机会在GPT推动技术革命数字经济与数据要素发展提速等多重因素的催化下网络与算力持续扩容的确定性提升通信行业的数字经济及AI产业链公司有望重点受益伴随央国企高质量发展三大运营商作为数字经济领域优质国央企将发挥更为关键的作用运营商云计算对标世界一流有望推动价值重估推荐中国移动中国电信中国联通中兴黄亚元通讯紫光股份源杰科技天孚通信亿联网络锐捷网络菲菱科思中通信行业首席际旭创新易盛光迅科技等分析师S1010520040001GPT所代表的生成式AI是新一轮技术革命比肩互联网智能手机的颠覆式影响料将对网络与算力带来持续强劲的拉动GPT是一款基于Transformer架构的大语言模型通过千亿级别的参数和海量数据集不断进行自我训练展现出涌现能力在没有显式编程的情况下GPT能够产生超出预期范围的输出体现出AI的创造性和想象力标志着通用人工智能AGI正逐渐成为现实短期我们认为GPT将持续迭代能力并在搜索办公协作内容创作智能客服等领域加速落地大有可为3月15日GPT-4正式发布在创造性协作性魏鹏程推理能力和多模态能力方面持续提升3月16日百度文心一言发布抢占中通信分析师文大模型产业化先机紧接着3月17日微软发布Office365Copilot将GPT-4S1010522090007嵌入日常办公软件中中长期我们认为GPT所代表的生成式AI是毫无疑问的技术革命未来有望极大提高每个人的生产力我们认为GPT所代表的生成式AI是新一轮技术革命比肩互联网智能手机的颠覆式影响建议积极拥抱GPT科技技术变革下的产业机会重点关注底层AI算力网络和应用标的数字经济数据要素主线明确国内算力上游的需求向好2022年初国务院发布的十四五数字经济发展规划从基础设施数据要素数字产业化产业数字化等方面提出了11项重点建设工程并提出到2025年我国数字经济核心产业增加值占GDP比重达到10的目标数字经济的主引擎作用将更加凸显数据要素作为数字经济中的重要组成部分2022年12月的数据二十条明确了数据合规高效流通使用赋能实体经济这一主线2023年3月中共中央国务院印发的党和国家机构改革方案中提出组建国家数据局由国家发改委管理负责协调推进数据基础设施建设制度统筹数据资源整合共享与开发利用统筹推进数字中国数字经济数字社会规划和建设等3月17日国家发改委高技术司引文提到数据是数字文明时代的第一要素数据要素的重要程度通信行业再次突出通信行业作为数字经济与数据要素的通道与底座在数据采集数据评级强于大市维持存储数据加工数据交易流通数据分析应用等诸多环节都将发挥重要作用我们认为数字经济与数据要素是与碳中和可比肩的大产业长周期机会运营商通信设备商云基础设施提供商等将深度参与到我国数字经济发展与数据要素价值实现的过程中未来通信产业链中的各个环节将有望得到持续催化国资委一利五率考核奠定运营商全年增长节奏看好运营商利润及ROE提升2022年5月国资委关于提高央企控股上市公司质量工作方案强调聚焦影响央企控股上市公司高质量发展的短板弱项在3年内分类施策精准发力打造一批核心竞争力强市场影响力大的旗舰型龙头上市公司2024年底全面验收评价试点将上市公司发展质量纳入中央企业负责人经营业绩考核2022年12月中央经济工作会议强调要深化国资国企改革提高国企核心竞争力证券研究报告请务必阅读正文之后第5页起的免责条款和声明通信行业跟踪点评2023319完善中国特色国有企业现代公司治理2023年1月国资委进一步优化中央企业经营指标体系为一利五率新增ROE和营业现金比率指标2023年2月国资委召开中央企业提高上市公司质量工作专题会统筹推进中央企业高质量上市我们认为国资委考核导向的优化将对运营商的治理和经营质量带来持续的提升看好运营商利润及ROE的持续提升重点推荐AI数据要素央改三大主线不断加强持续推荐通信产业机会1三大主线汇聚的运营商ARPU的持续回升和资本开支的效率提升为运营商未来数年的业绩稳健增长提供稳健支撑展望全年国资委一利五率考核奠定运营商全年增长节奏AI数据要素央改三大主线汇聚有望推动运营商持续超预期运营商网络业务的价值重估云计算的分部估值有望进一步得到认可重点推荐中国移动AH中国电信AH中国联通AH2网络与算力上游核心环节中兴通讯持续受益于AI算力需求爆发竞争缓和芯片自研算力业务拓展治理改善等推动业绩保持快速增长芯片子公司和服务器业务价值有望分部估值公司是运营商最核心的两个供应商之一在运营商不断拓展数字经济边界的基础上公司也有望实现价值重估紫光股份公司是云计算基础设施龙头交换机服务器企业网路由器企业级WLAN份额国内前二预期收回新华三股份落地后估值将进一步提升新华三剩余股权收回后将有助于增厚利润提升估值中长期将进一步改善公司激励机制持续推动公司竞争力提升和业绩增长锐捷网络公司是国内ICT设备龙头近年来公司在数据中心交换机SMB产品等领域持续发力公司管理层稳定且激励机制较好通过敏捷创新快速响应客户需求并不断完善渠道体系有望持续提升市场份额菲菱科思公司是国内领先的网络设备制造商公司在交换机领域长期与新华三深度绑定并于2019年成功切入S客户供应链份额快速提升盈利能力持续改善公司有望凭借对国内交换机双龙头的深挖和品类拓展实现业绩持续增长源杰科技公司作为国内光芯片龙头目前在中高端光芯片的研发送样放量进度国内领先目前全球光芯片市场空间超150亿元公司市场份额不到3未来成长空间巨大同时今年公司10GEML1577nm新产品放量我们认为短期与长期业绩均有较高的确定性天孚通信AI对数据中心中网络设备的传输速率与功耗等指标提出更高的需求天孚通信是国内稀缺的光器件平台同时已经实现从无源器件向有源器件的突破我们认为受益于AI趋势下对于CPO等新型网络设备需求的驱动公司光引擎业务未来成长空间巨大中际旭创目前全球数通光模块绝对龙头客户覆盖亚马逊谷歌Meta等科技巨头相干硅光等新技术布局行业领先AI驱动下800G数通新产品加速放量预计将带动新一轮景气周期公司全球份额领先有望最率先受益新易盛全球领先的数通电信光模块双龙头成本费用控制优秀盈利能力行业领先未来海外客户有望实现突破市场份额有望进一步提升我们预计公司20232024年实现净利润96亿113亿元目前股价对应2023年PE估值仅17x优质低估值标的光迅科技国内老牌光通信龙头背靠武邮所科研实力雄厚产品实现从芯片器件模块子系统的完整覆盖公司在卫星通信CPO相干传输等领域布局较深同时具备国家队背景在数字经济高速发展的背景下有望充分受益3AI应用终端亿联网络公司为微软Teams国内影子龙头相关收入占公司整体收入20请务必阅读正文之后的免责条款和声明2通信行业跟踪点评20233192022年公司Teams相关收入同比约70增长公司计划2023年中推出与微软合作的Smartvision产品受益于ChatGPT浪潮的确定性高我们预计公司202324年实现净利润2734亿现价对应23E26xPE对应24E仅21xPE公司历史估值中枢40xPE仍然有较大修复空间风险因素AI发展不及预期国家对数字经济的扶持力度不及预期国内新型基础建设不及预期流量增长不及预期5G及千兆宽带用户增长不及预期东数西算工程推进低于预期数据中心建设进度低于预期大数据应用需求低于预期ICT设备行业发展不及预期市场竞争加剧的风险云厂商运营商等客户资本开支不及预期相关公司业绩不及预期投资策略我们认为通信行业处在AI数据要素央改三条主线的汇聚点从业绩增长和估值回升方面都有持续较好的投资机会在GPT推动技术革命数字经济与数据要素发展提速等多重政策的催化下网络与算力的持续扩容的确定性提升通信行业的数字经济及AI产业链公司有望重点受益伴随央国企高质量发展三大运营商作为数字经济领域优质国央企将发挥更为关键的作用运营商云计算对标世界一流有望推动价值重估推荐中国移动中国电信中国联通中兴通讯紫光股份源杰科技天孚通信亿联网络锐捷网络菲菱科思中际旭创新易盛光迅科技等重点公司盈利预测估值及投资评级EPSPE简称代码收盘价评级2223E24E25E2223E24E25E1011中国移动600941SH593650717171614买入0中国电信601728SH725030034038242119买入中国联通600050SH61502302703103727232017买入中兴通讯000063SZ346817121225431020161411买入紫光股份000938SZ2744083102127332722买入1382源杰科技688498SH176266360795238买入6天孚通信300394SZ4214101128164423326买入亿联网络300628SZ7965240300376332721买入中际旭创300308SZ3461155189219221816买入新易盛300502SZ3136158188223201714买入光迅科技002281SZ2300091109130252118买入资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年3月17日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明3通信行业跟踪点评2023319相关研究通信行业深度报告从安全视角看运营商云计算及光芯片产业机遇2023-02-28通信行业跟踪点评运营商1月数据开门红国资委考核导向奠定全年增长节奏2023-02-26通信行业重大事项点评ChatGPT驱动算力爆发关注算力上游核心环节投资机会2023-02-09通信行业运营商深度报告运营商战略聚焦云计算迎来高速增长与价值重估2022-12-29社会服务行业出行意愿调研及跟踪点评疫后出行意愿明确感染达峰后望现反弹2022-12-23通信行业中央经济工作会议影响点评通信有望受益于国企改革数字经济两大主线2022-12-19通信行业重大事项点评推进数据资源入表利好运营商及数字经济产业链2022-12-14运营商行业深度报告重估央企运营商龙头2022-12-07通信行业2023年投资策略数字经济与通信赋能智能汽车的投资机遇PPT2022-11-30通信行业重大事项点评数字化转型加速数字经济基础设施重点受益2022-11-01请务必阅读正文之后的免责条款和声明4分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上5特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure截至本报告发布日中信证券股份有限公司及其另类投资子公司持有下述公司已发行股份的比例达到或超过1源杰科技688498对应持股业务类别自营持股比例011另类投资子公司限售持股比例093限售起始日2022年12月21日限售期12个月法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利6