22年业绩依然稳健，经营性业务逆势稳步前进，维持“买入”
　　公司公布22年报：1）总营收同比增长12%至2506亿元（投资性物业和物业管理收入同比增长25%至236亿元）；2）综合毛利率21.2%，同比-4.1pct，核心净利润为225.4亿元，同比+0.5%。3）22年每股分红1.13元，分红比例30%。参考开发业务的结转情况，我们调整营收和毛利率，预计23/24/25年EPS为3.85/4.10/4.54元（23/24年前值为4.69/5.18元）。可比公司平均2023年PE为6.7倍（Wind一致预期），考虑到公司长期稳健的运营能力和前瞻的经营性业务布局，我们认为公司合理2023年预测PE为7.4倍，目标价32.17港币（前值：40.02港币），维持“买入”。
　　销售回落但核心城市市占率提升，关注后续补货进展
　　22年公司实现合约销售额2016亿元，同比-31%，但市占率进一步提升（33个城市的市占率进入Top10）。公司新增权益建面291万平，权益地价304亿元，拿地强度24%，同比-19pct，但依然好于大多数民企。截至22年末，公司总土储5795万平，其中高能级城市占比为84%，地货比34%，土地储备依然可以支撑公司未来发展。公司23年计划推货3000亿以上，且大多位于高能级城市，考虑公司目前在手现金充裕，不排除今年动态补货，我们预计公司23年销售有望稳中有进。
　　经营性业务逆势稳步前进，商业版图稳步推进
　　22年逆势之下，公司经营性业务的合并抵消后营收依然实现同比+25%至236亿元，主要得益于：1）商业投资收入同比+16%至94亿元，目前已运营76座商场，整体出租率达94%，实现营业额423亿元，同比-9%，整体回报率6.3%，同比-0.2pct；2）租赁住房营收同比+9%至24亿元，期末出租率为88.5%，同比-4.4pct，已开业房源11.6万间，规模为行业Top2；3）服务业务营收117亿元，同比+39%，毛利率28.9%，较21年提升9.7pct，物管在管面积达3.2亿平。23年随着经济活力恢复叠加商场新开（计划11座），我们预计经营性业务将成为公司重要增长点。
　　短期偿债压力较小，融资成本维持低位
　　截至22年末，公司“三条红线”指标稳居绿档，期末有息负债总额为2080亿元，其中短债占比仅为10%，短期偿债压力较小。公司已提前偿还23年到期的所有境外债务，且外币债务掉期比例为98%。公司于去年11月成功发行了由中债增进提供担保的20亿元3年期中票，利率3.0%，利率创中债增进担保民营房企债券的新低。公司22年平均借贷成本4.10%，处于行业低位，借贷平均账期为6.67年，稳健财务是公司长期主义的核心砝码。
　　风险提示：管理层变更带来的经营业务风险；行业下行削弱公司融资能力；销售增速和非开发业务发展不及预期；疫情影响业务开展。
　　
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告龙湖集团960HK业绩依然稳健经营性业务稳步发展华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月19日中国香港房地产开发目标价港币3217研究员陈慎22年业绩依然稳健经营性业务逆势稳步前进维持买入SACNoS0570519010002chenshenhtsccom公司公布22年报1总营收同比增长12至2506亿元投资性物业和SFCNoBIO834862128972228物业管理收入同比增长25至236亿元2综合毛利率212同比研究员刘璐-41pct核心净利润为2254亿元同比05322年每股分红113SACNoS0570519070001liulu015507htsccom元分红比例30参考开发业务的结转情况我们调整营收和毛利率SFCNoBRD825862128972218预计232425年EPS为385410454元2324年前值为469518元研究员林正衡可比公司平均2023年PE为67倍Wind一致预期考虑到公司长期稳SACNoS0570520090003linzhenghenghtsccom健的运营能力和前瞻的经营性业务布局我们认为公司合理2023年预测SFCNoBRC046862128972087PE为74倍目标价3217港币前值4002港币维持买入联系人陈颖SACNoS0570122050022chenying019881htsccom销售回落但核心城市市占率提升关注后续补货进展8675582492388年公司实现合约销售额亿元同比但市占率进一步提升222016-3133个城市的市占率进入公司新增权益建面万平权益地价Top10291304基本数据亿元拿地强度24同比-19pct但依然好于大多数民企截至22年末公司总土储5795万平其中高能级城市占比为84地货比34土地目标价港币3217收盘价港币截至3月17日2185储备依然可以支撑公司未来发展公司23年计划推货3000亿以上且大市值港币百万138566多位于高能级城市考虑公司目前在手现金充裕不排除今年动态补货我6个月平均日成交额港币百万49240们预计公司23年销售有望稳中有进52周价格范围港币726-4355BVPS人民币2262经营性业务逆势稳步前进商业版图稳步推进22年逆势之下公司经营性业务的合并抵消后营收依然实现同比25至股价走势图236亿元主要得益于1商业投资收入同比16至94亿元目前已运龙湖集团营76座商场整体出租率达94实现营业额423亿元同比-9整体港币相对恒生指数回报率63同比-02pct2租赁住房营收同比9至24亿元期末出4122租率为885同比-44pct已开业房源116万间规模为行业Top233311服务业务营收117亿元同比39毛利率289较21年提升97pct251物管在管面积达32亿平23年随着经济活力恢复叠加商场新开计划111712座我们预计经营性业务将成为公司重要增长点923Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23短期偿债压力较小融资成本维持低位资料来源SP截至22年末公司三条红线指标稳居绿档期末有息负债总额为2080亿元其中短债占比仅为10短期偿债压力较小公司已提前偿还23年到期的所有境外债务且外币债务掉期比例为98公司于去年11月成功发行了由中债增进提供担保的20亿元3年期中票利率30利率创中债增进担保民营房企债券的新低公司22年平均借贷成本410处于行业低位借贷平均账期为667年稳健财务是公司长期主义的核心砝码风险提示管理层变更带来的经营业务风险行业下行削弱公司融资能力销售增速和非开发业务发展不及预期疫情影响业务开展经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万223375250565278078290764320718-2104121710984561030归属母公司净利润人民币百万2385424362244152597528822-19262130226391096EPS人民币最新摊薄393384385410454ROE20451825162015391527PE倍489500499469423PB倍093086076068061EVEBITDA倍1168111711261075985资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1龙湖集团960HK图表1公司营业收入和同比增速图表2公司归母净利润和同比增速百万元百万元300000营业收入同比增速右轴7030000归母净利润同比增速右轴40352500006025000305020000020000254015000015000203015100000100002010500005000105000020172018201920202021202220162017201820192020202120222016资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表3公司毛利率和归母净利率图表4公司期间费用率毛利率归母净利率销售费用率管理费用率财务费用率4063553042520315210150020212016201720182019202020222016201720182019202020212022资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表5可比估值表市值收盘价EPS元PE倍公司代码公司简称亿元交易货币2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E1109HK华润置地2567360045444147752970726660600383CH金地集团39487320821322824337363432001979CH招商蛇口1072138511609611314410512710884002244CH滨江集团29394209712014016385695951平均74766757注盈利预测来自Wind一致预期统计时间为2023年3月18日资料来源Wind华泰研究图表6龙湖集团PE-Bands图表7龙湖集团PB-Bands港币龙湖集团5x10x港币龙湖集团04x11x15x20x25x17x23x29x150100113757550382500203202092020321209212032220922203202092020321209212032220922资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2龙湖集团960HK风险提示管理层变更带来的经营业务风险行业下行削弱公司融资能力销售增速和非开发业务发展不及预期疫情影响业务开展免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3龙湖集团960HK盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入223375250565278078290764320718EBITDA4695245284454194808353557销售成本166835197527223686233309256575融资成本10601144113615211514毛利润5654153038543925745564144营运资本变动1525844413192602134727736销售及分销成本54645338592461946832税费1583912999130271386015379管理费用108216794754078848697其他72427340511882556213123其他收入支出33782350235023502350经营活动现金流220372149238781691722050财务成本净额10601144113615211514CAPEX357082671137113711371应占联营公司利润及亏损29321421150716091731其他投资活动332281329912577820418986税前利润4762745822459214885654211投资活动现金流3679812472124614541182税费开支1583912999130271386015379债务增加量2705514790631685048504少数股东损益793584618479902110010权益增加量1311776000000000净利润2385424362244152597528822派发股息863910321716671827641折旧和摊销3860260563634797478286085其他融资活动现金流10601144113615211514EBITDA4695245284454194808353557融资活动现金流1947856302863328432378EPS人民币基本393384385410454现金变动47174693229181830723247年初现金77828885357262495542113849汇率波动影响000000000000000资产负债表年末现金885357262495542113849137096会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E存货405492325469370442381333445408应收账款和票据131642122442124738117565131882现金及现金等价物885357262495542113849137096其他流动资产1871919703253942264929461总流动资产644388540238616116635396743847业绩指标固定资产36492770273426772600会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产24032196305338164487增长率其他长期资产225210241569242993244519246167营业收入2104121710984561030总长期资产231263246536248780251012253254毛利润4656192555631164总资产875651786774864896886409997101营业利润1660860055661146应付账款235674188265220443199368255179净利润19262130226391096短期借款1588422170199821998219982EPS18952180226391096其他负债194984125440139214145565160561盈利能力比率总流动负债446543335875379639364915435722毛利润率25312117195619762000长期债务192250200754209258217763226267EBITDA21021807163316541670其他长期债务1498116966170931701117200净利润率1068972878893899总长期负债207231217720226351234773243467ROE20451825162015391527股本5285354629546295462954629ROA291293296297306储备其他项目124421141554158802177596198777偿债能力倍股东权益124949142100159349178142199324净负债比率46665808464738993093少数股东权益969289107999558108578118588流动比率144161162174171总权益221878233179258906286721317912速动比率053064065070068营运能力天总资产周转率次027030034033034估值指标应收账款周转天数1950318253160001500014000会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数4673638632328893238931889PE489500499469423存货周转天数8427666610560005800058000PB093086076068061现金转换周期5704246231391114061140111EVEBITDA1168111711261075985每股指标人民币股息率884588589627696EPS393384385410454自由现金流收益率10376387991979779每股净资产20572241251328093143资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4龙湖集团960HK免责声明分析师声明本人陈慎刘璐林正衡兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5龙湖集团960HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师陈慎刘璐林正衡本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6龙湖集团960HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7