本期投资提示
　　申万策略行业比较小组曾于2021年12月21日发布的《经济下行期，逆向寻找增量——2022年行业比较投资策略》一文中，首度指出单一行业持仓占比20%阈值的历史规律，第一次提示电力设备绝对收益率将会见顶的风险（21Q3电力设备持仓占比为18%，创下2010年以来新高，同时也逼近临界点20%）；随后在2022年7月24日发布的《电力设备持仓占比触碰20%阈值，医药持仓占比创新低——2022Q2公募基金持股分析》报告中再度强调电力设备行业绝对和相对收益率均有压力的风险；近期又在2023年2月23日发布的《经济复苏被动去库之际，反转消费成长——2023年春季行业比较投资策略》一文中再度分析单一行业持仓占比超过20%之后如何判断是否调整充分的条件。本文将再度进行系统性复盘，深度且全面地分析单一行业持仓占比超过20%阈值之后行业轮动的内在逻辑，以及如何挖掘下一个持仓占比有望接棒提升至20%的新领域。
　　近期新能源和数字经济的股价跷跷板效应就是典型的市场对电力设备筹码端持仓占比达到20%以后的行情演绎。2022年四季度以来，新能源的主要代表行业电力设备下跌7.5%，在所有申万一级行业中排名倒数第二（第一为煤炭），而以计算机、传媒、通信为代表的数字经济分别上涨39%、28%和25%，位列所有申万一级行业的前三名。
　　单一行业持仓占比逼近或突破20%，意味着行业在筹码端相当拥挤，如果没有后续强劲、坚实且可持续外推的基本面支撑，该行业往往会面临市场调整的压力。以主动权益类公募基金（口径为：普通股票型+偏股混合型+灵活配置型公募基金）每个季报披露的前十大重仓股作为统计口径，我们发现从2010年以来，公募对单个行业的持仓市值占比最大值几乎均落在20%附近，分别为：2010Q1的银行、2014Q1和2020Q2的医药生物、2015Q1的计算机、2012Q1和2020Q4的食品饮料、2022Q2的电力设备。除2014年医药生物以外，其余情况行业后续均面临着绝对收益率的调整压力，即使是2014年的医药，后续其相对收益率也开始明显跑输整体市场。
　　单一行业持仓占比达到20%阈值之后，后续筹码端的出清通常需要在时间或是空间上进行充分消化。1）从时间来看，持仓从最高点降低至阶段性最低点最快需要3-5个季度实现，最慢要经历10个季度左右。2）从空间幅度来看，每轮持仓调整需回落至10%附近甚至小个位数水平。
　　20%的极限或许并非偶然，持仓约束的背后本质上是行业基本面无法乐观可持续地线性外推。在持仓逼近或突破20%的案例中，后续筹码调整过程几乎都可看到行业利润增速快速见顶，然后正式进入到下行通道中，最终以盈利周期见底作为结束（在此同时，ROE中枢也会大概率见顶下行）。特别地，当行业利润增速出现超预期大幅恶化时，对应持仓的调整也会更加剧烈（如2012年的食品饮料和2015年的计算机）。
　　本轮电力设备筹码调整尚未结束，但只是由于基本面并非出现严重破坏，因此后续调整的时间以及幅度可能较历史经验更加缓和，若匹配合理估值，行业持仓占比仍有可能阶段性上下反复。22Q4电力设备持仓占比为17.9%，相对全市场的配置比例为2.33倍，按照历史经验完全出清需要调整至10%附近，目前仍有空间。另外，以2023年3月14日最新数据模拟估算来看，泛新能源行业（光伏、风电、电池、电网）最新仓位环比22Q4下降约0.7个百分点，新能源车（电池、汽车、能源金属）仓位环比22Q4下降约0.7个百分点，虽然持仓占比继续回落，但离历史调整到位的水平仍有空间，这意味着新能源相关行业筹码调整尚未结束，拥挤度问题依然存在。
　　公募持仓调整就像硬币的两面：一面是前一个行业向下走，而另一面就是新行业向上升，每一次单一行业20%持仓占比调整的开始往往伴随着其他行业新机会的到来。食品饮料（2012）—>电子等其他科技/医药（2013-2014）；医药（2014）—>金融地产/计算机（2014-2015）；计算机（2015）—>周期/金融地产/家电/食品饮料（2016-2018）；周期/金融地产/食品饮料（2016-2018）—>电子/医药生物（2019）；医药/食品饮料（2020）—>电力设备（2021-2022）。
　　从新能源到数字经济：数字经济有望成为未来机构持仓的新宠儿。根据最新仓位模拟测算显示，公募的TMT仓位环比22Q4增加1.7个百分点，但仍处于历史30%分位左右，离机构持仓的极限仍有相当大的空间，短期内不必担心拥挤度问题。数字经济时代已到，全面强调科技创新的大环境下信息技术、人工智能、自动化等行业已站在新周期的起点，在前期拥挤赛道基本面承压的基础上，数字经济作为新的领域其吸引力正在逐渐提升，有望成为下一个公募重仓20%的新领域。
　　风险提示：以公募前十大重仓股进行测算存在一定误差；模拟仓位测算存在一定误差；科技创新不及预期

研究报告全文：权威报告解读2023年03月16日单一行业持仓占比超过20阈值之究研略策策后的行业轮动复盘及启发略研究相关研究本期投资提示经济复苏被动去库之际反转消费成申万策略行业比较小组曾于2021年12月21日发布的经济下行期逆向寻找增量2022年行业比较投资策长2023年春季行业比较投资策略证略一文中首度指出单一行业持仓占比20阈值的历史规律第一次提示电力设备绝对收益率将会见顶的风险券2023022321Q3电力设备持仓占比为18创下2010年以来新高同时也逼近临界点20随后在2022年7月24研从需求学派走向供给学派为科技成日发布的电力设备持仓占比触碰20阈值医药持仓占比创新低2022Q2公募基金持股分析报告中再度究长培育制度土壤行业比较看质量报强调电力设备行业绝对和相对收益率均有压力的风险近期又在2023年2月23日发布的经济复苏被动去库之际强国建设纲要20230220告反转消费成长2023年春季行业比较投资策略一文中再度分析单一行业持仓占比超过20之后如何判断是否长期战略性布局数字经济医药生物自动化2023年行业比较投资策略调整充分的条件本文将再度进行系统性复盘深度且全面地分析单一行业持仓占比超过20阈值之后行业轮动的20221215内在逻辑以及如何挖掘下一个持仓占比有望接棒提升至20的新领域电力设备持仓占比触碰20阈值医近期新能源和数字经济的股价跷跷板效应就是典型的市场对电力设备筹码端持仓占比达到20以后的行情演绎药持仓占比创新低22Q2公募基金2022年四季度以来新能源的主要代表行业电力设备下跌75在所有申万一级行业中排名倒数第二第一为煤持股分析20220724炭而以计算机传媒通信为代表的数字经济分别上涨3928和25位列所有申万一级行业的前三名经济下行期逆向寻找增量2022单一行业持仓占比逼近或突破20意味着行业在筹码端相当拥挤如果没有后续强劲坚实且可持续外推的基本年行业比较投资策略20211221面支撑该行业往往会面临市场调整的压力以主动权益类公募基金口径为普通股票型偏股混合型灵活配置型公募基金每个季报披露的前十大重仓股作为统计口径我们发现从2010年以来公募对单个行业的持仓市值占比最大值几乎均落在20附近分别为2010Q1的银行2014Q1和2020Q2的医药生物2015Q1的计算机证券分析师2012Q1和2020Q4的食品饮料2022Q2的电力设备除2014年医药生物以外其余情况行业后续均面临着绝林丽梅A0230513090001对收益率的调整压力即使是2014年的医药后续其相对收益率也开始明显跑输整体市场linlmswsresearchcom黄子函A0230520110001单一行业持仓占比达到20阈值之后后续筹码端的出清通常需要在时间或是空间上进行充分消化1从时间来huangzh2swsresearchcom看持仓从最高点降低至阶段性最低点最快需要3-5个季度实现最慢要经历10个季度左右2从空间幅度来看刘雅婧A0230521080001liuyjswsresearchcom每轮持仓调整需回落至10附近甚至小个位数水平王胜A023051106000120的极限或许并非偶然持仓约束的背后本质上是行业基本面无法乐观可持续地线性外推在持仓逼近或突破wangshengswsresearchcom20的案例中后续筹码调整过程几乎都可看到行业利润增速快速见顶然后正式进入到下行通道中最终以盈利周期见底作为结束在此同时ROE中枢也会大概率见顶下行特别地当行业利润增速出现超预期大幅恶化时研究支持郝丹阳A0230121120003对应持仓的调整也会更加剧烈如2012年的食品饮料和2015年的计算机haodyswsresearchcom本轮电力设备筹码调整尚未结束但只是由于基本面并非出现严重破坏因此后续调整的时间以及幅度可能较历史经验更加缓和若匹配合理估值行业持仓占比仍有可能阶段性上下反复22Q4电力设备持仓占比为179相联系人对全市场的配置比例为233倍按照历史经验完全出清需要调整至10附近目前仍有空间另外以2023年3郝丹阳862123297818月14日最新数据模拟估算来看泛新能源行业光伏风电电池电网最新仓位环比22Q4下降约07个百分haodyswsresearchcom点新能源车电池汽车能源金属仓位环比22Q4下降约07个百分点虽然持仓占比继续回落但离历史调整到位的水平仍有空间这意味着新能源相关行业筹码调整尚未结束拥挤度问题依然存在公募持仓调整就像硬币的两面一面是前一个行业向下走而另一面就是新行业向上升每一次单一行业20持仓占比调整的开始往往伴随着其他行业新机会的到来食品饮料2012电子等其他科技医药2013-2014医药2014金融地产计算机2014-2015计算机2015周期金融地产家电食品饮料2016-2018周期金融地产食品饮料2016-2018电子医药生物2019医药食品饮料2020电力设备2021-2022从新能源到数字经济数字经济有望成为未来机构持仓的新宠儿根据最新仓位模拟测算显示公募的TMT仓位环比22Q4增加17个百分点但仍处于历史30分位左右离机构持仓的极限仍有相当大的空间短期内不必担心拥挤度问题数字经济时代已到全面强调科技创新的大环境下信息技术人工智能自动化等行业已站在新周期的起点在前期拥挤赛道基本面承压的基础上数字经济作为新的领域其吸引力正在逐渐提升有望成为下一个公募重仓20的新领域风险提示以公募前十大重仓股进行测算存在一定误差模拟仓位测算存在一定误差科技创新不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明策略研究目录引言51公募持仓达到极限20后股价如何表现511公募持仓突破20天花板后行业调整压力显现512筹码的出清需要时间或幅度配合8220约束的背后是行业绝对景气或相对景气的走弱921持仓调整过程几乎都可见到行业增速盈利能力见顶向下922若行业基本面受到颠覆性破坏持仓调整会更加剧烈113此消彼长行业持仓轮动寻找下一个201431持仓调整的另一面新机会的到来143从新能源到数字经济17321新能源依然面临着筹码拥挤与相对景气走弱的压力17322数字经济有望接棒新能源成为未来公募的重仓领域19附录21请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共22页简单金融成就梦想策略研究图表目录图12010年以来共有7次公募基金对某行业持仓市值占比逼近或超过20的情况5图2公募持仓占比曾逼近或超过20的行业自2010年以来相对全市场配置比例即配置系数6图32010Q1银行持仓占比超过207图42012Q1和2020Q4食饮持仓占比逼近207图52014Q1和2020Q2医药持仓占比超过207图62015Q1计算机持仓占比超过207图72022Q2电力设备持仓占比超过207图8各行业持仓占比逼近或突破20后股价调整可能体现在绝对收益或相对收益上7图9公募持仓占比逼近或突破20后过去经验是大多需要占比下降至10以下8图10仓位测算新能源汽车环比22Q4下降07pct8图11仓位测算泛新能源产业环比22Q4下降07pct8图12银行利润增速短暂向上达到高点9图13银行ROE在经历短暂上行后即见顶9图14食品饮料利润增速短暂向上达到高点9图15食品饮料ROE同样经历短暂向上后开始下行9图16除2014年外医药利润增速也是先上后下10图17医药生物ROE的变动是例外10图18计算机利润增速短暂向上达到高点后迅速下行10图19计算机ROE中枢开始逐渐下行10图20电力设备利润增速尚未明确见顶时间10图21电力设备ROE已逼近历史新高10图222012年食品饮料受安全事件和三公经费限制影响基本面大幅超预期恶化12图232015年互联网从遍地开花到一地鸡毛业绩最终未能如约兑现13请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共22页简单金融成就梦想策略研究图24行业持仓轮动变化图为各行业板块行业持仓占比14图252012年苹果产业链崛起带动电子行业出现长期基本面趋势拐点15图262015-2016年供给侧改革和棚改货币化大事件16图272019年美国对我国半导体产业开始封锁国产替代加速进行同时全球科技周期共振向上16图28双碳成为国家长期战略目标引领新能源产业迅猛发展17图29新能源相关细分行业很难突破自身周期极限相对景气无法乐观线性外推18图30新能源汽车渗透率逼近30由Beta时代进入Alpha时代18图31复盘每年涨幅第一的子行业特点10152018图32TMT板块整体持仓占比处于历史30分位19图33仓位测算TMT环比22Q4增加17pct19图34数字经济将成为未来新的经济增长引擎19图35数字经济迎来政策密集催化20图36公募持仓情况21请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共22页简单金融成就梦想策略研究引言申万策略行业比较小组曾于2021年12月21日发布的经济下行期逆向寻找增量2022年行业比较投资策略一文中首度指出单一行业持仓占比20阈值的历史规律第一次提示电力设备绝对收益率将会见顶的风险21Q3电力设备持仓占比为18创下2010年以来新高同时也逼近临界点20随后在2022年7月24日发布的电力设备持仓占比触碰20阈值医药持仓占比创新低2022Q2公募基金持股分析报告中再度强调电力设备行业绝对和相对收益率均有压力的风险近期又在2023年2月23日发布的经济复苏被动去库之际反转消费成长2023年春季行业比较投资策略一文中分析单一行业持仓占比超过20之后如何判断是否调整充分的条件本文将再度进行系统性复盘深度且全面地分析单一行业持仓占比超过20阈值之后行业轮动的内在逻辑以及如何挖掘下一个持仓占比有望接棒提升至20的新领域1公募持仓达到极限20后股价如何表现11公募持仓突破20天花板后行业调整压力显现主动权益类公募基金对单个行业的持仓占比天花板为20以主动权益类公募基金口径为普通股票型偏股混合型灵活配置型公募基金下同每个季报披露的前十大重仓股作为统计口径我们发现从2010年以来公募对单个行业的持仓市值占比最大值几乎均落在20附近共有7次分别为2010Q1的银行截至2010年初全体A股仅有1604只个股证券化率不足的原因也使得本次单个行业持仓占比高达272014Q1和2020Q2的医药生物2015Q1的计算机2022Q2的电力设备另外2012Q1和2020Q4的食品饮料尽管没有触达20天花板但也逼近了20图12010年以来共有7次公募基金对某行业持仓市值占比逼近或超过20的情况2010年来主动权益类公募基金对各行业的持股市值占比最大值301002792902580212020207020191960151549131350394010983730833302929662326256655212224215542120513171418181844317161617333222212100909020708000银医医计电食食非电房商传家汽有机建煤建基国交农通社石轻环公美钢纺2112151214091109101213121103行1003药药算力品品银子地贸媒用车色械筑炭筑础防通林信会油工保用容铁织1212生生机1503设饮饮金产零电金设材装化军运牧服石制事护服200622062012120314121009180622061403110312121312220915061903160313031609150913031512物1403物备料料融售器属备料饰工工输渔务化造业理饰公募基金持股市值占比相对全市场配置比例倍数右轴资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共22页简单金融成就梦想策略研究从配置系数角度来看随着公募基金规模的持续扩大持仓占比达到极限后对应的行业配置系数中枢下行是大概率事件超配比例很难回到历史高水平时期2016年以前除2010Q1的银行配置系数为13倍以外2015Q1的计算机2012Q1的食品饮料和2014Q1的医药配置系数均在3-5倍之间最高能达到49倍但是近些年公募基金市场迅猛发展基金数量和基金规模均大幅扩容在此背景下当行业持仓占比逼近或突破20的时候该行业相对全市场的配置比例即配置系数突破历史极限的难度就会越来越大所以2020Q2的医药2020Q4的食品饮料和2022Q2的电力设备其配置系数仅在15-25倍之间很难再达到49倍的水平图2公募持仓占比曾逼近或超过20的行业自2010年以来相对全市场配置比例即配置系数时间20103312012331201433120153312020630202012312022630行业银行食品饮料医药生物计算机医药生物食品饮料电力设备配置系数13393049211723资料来源Wind申万宏源研究备注配置系数为某行业持仓占比相对全市场的配置比例大于1表示超配小于1表示低配持仓逼近或突破20意味着在筹码端行业拥挤度已达到盛况如果没有后续强劲坚实且可持续的基本面支撑往往会面临着市场调整的压力这种调整可能体现在持仓逼近或突破20之后的当年也可能体现在下一年而市场调整的方式可能在绝对收益和相对收益上均有表现12010Q1银行持仓突破202010年后三个季度银行下跌18在所有申万一级行业中排名倒数第422012Q1食品饮料持仓突破202012年后三个季度食品饮料下跌5尽管这一跌幅并不算夸张但在所有申万一级行业中排名第20随后在筹码继续调整的2013年食品饮料继续下跌7在所有申万一级行业中排名倒数第832014Q1医药持仓突破20但由于当年医药基本面并无大碍医药自身的绝对收益并未出现大幅调整2014年后三个季度医药仍实现16的涨幅但以相对收益来看这一涨幅在所有申万一级行业中排名倒数第2同时2014年后三个季度医药相对上证指数的收益为-43大幅跑输大盘在所有申万行业中排倒数第242015Q1计算机持仓突破20但当年计算机持仓仍处于震荡反复中真正的市场调整出现于2016年2016年计算机下跌32仅次于传媒位列所有行业倒数第252020Q2的医药和2020Q4的食品饮料持仓相继突破或逼近20两者先于高位进行震荡随后于2021Q2开始下行2021年医药和食品饮料分别均实现-6的跌幅在所有申万行业中分别排倒数第6和倒数第562022Q2电力设备持仓突破20随后下半年至今20220701-2023316电力设备下跌24跌幅为所有行业之首2023年以来电力设备并未随市场反弹而是下跌4在所有申万行业中排名倒数第5请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共22页简单金融成就梦想策略研究图32010Q1银行持仓占比超过20图42012Q1和2020Q4食饮持仓占比逼近2045003036000252020Q4400031000252012Q12010Q12035002600020153000210001525001600010102022Q120001100055150060002010Q41000010002015Q10银行走势银行持仓占比右轴食品饮料走势食品饮料持仓占比右轴资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究图52014Q1和2020Q2医药持仓占比超过20图62015Q1计算机持仓占比超过20150002511000252014Q12020Q210000130002015Q1209000201100080001570001590006000700010500010400050002014Q453000530002022Q320002017Q41000010000计算机走势计算机持仓占比右轴医药生物走势医药生物持仓占比右轴资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究图72022Q2电力设备持仓占比超过2015000252022Q213000201100015900070001050005300010000电力设备走势电力设备持仓占比右轴资料来源Wind申万宏源研究图8各行业持仓占比逼近或突破20后股价调整可能体现在绝对收益或相对收益上持仓达到20的时持仓达到20当年T0的剩余时间T1下一年行业间点T0绝对涨幅涨幅排名相对涨幅涨幅排名绝对涨幅涨幅排名相对涨幅涨幅排名银行2010331-1828-828-51171食品饮料2012331-520-620-724-124医药生物20143311630-433057114711计算机201533112131813-3231-2031医药生物2020630819-919-626-1126食品饮料20201231-----627-1127电力设备2022630-2131-1231-126-626资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共22页简单金融成就梦想策略研究12筹码的出清需要时间或幅度配合持仓占比逼近或达到20以后各行业筹码端出清与调整通常在时间与幅度上有一定要求复盘历史上各行业持仓逼近或突破20后的调整路径发现1从时间来看持仓从最高点降低至阶段性最低点最快需要3-5个季度实现2010Q2-2010Q4的银行2014Q2-2014Q4的医药2021Q1-2022Q1的食品饮料最慢要经历10个季度左右2020Q3-2022Q3的医药2015Q2-2017Q4的计算机2012Q2-2015Q1的食品饮料2从幅度来看每轮持仓调整都会从最高点的20附近回落至10附近甚至小个位数水平尽管2023年新能源相关行业市场表现不佳但并不意味着当前该行业拥挤度已调整完毕事实上行业筹码的调整尚未结束电力设备持仓占比于2022Q2突破20目前已连续回落两个季度但2022Q4最新持仓占比仍有179相对全市场的配置比例为233倍相比历史经验需要调整至10附近仍有较大空间另外以2023年3月14日最新数据模拟估算泛新能源行业光伏风电电池电网公募仓位环比22Q4下降约07个百分点新能源车电池汽车能源金属公募仓位环比22Q4下降约07个百分点虽然持仓继续回落但离历史调整充分的水平仍有空间这意味着行业筹码的调整尚未结束拥挤度问题依然存在图9公募持仓占比逼近或突破20后过去经验是大多需要占比下降至10以下持仓达到20的时调整几个季度到行业TT1T2T3T4T5T6T7T8T9T10T11T12间点阶段性底银行2010331327419411077医药生物2014331320519217398医药生物2020630920015114215015914511712410898计算机201533111204174131160116102837156514035食品饮料202012315189189167137138126食品饮料201233112189177188120991141171059580633926电力设备2022630203190179资料来源Wind申万宏源研究图10仓位测算新能源汽车环比22Q4下降07pct图11仓位测算泛新能源产业环比22Q4下降07pct新能源车电池汽车能源金属等新能源产业光伏风电电网等12070681186611664114621126011058108562022-12-312023-01-072023-01-142023-01-212023-01-282023-02-042023-02-112023-02-182023-02-252023-03-042023-03-112023-01-072023-01-142023-01-212023-01-282023-02-042023-02-112023-02-182023-02-252023-03-042023-03-112022-12-31资料来源Wind申万宏源研究测算时间截止至2023314资料来源Wind申万宏源研究测算时间截止至2023314请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共22页简单金融成就梦想策略研究220约束的背后是行业绝对景气或相对景气的走弱21持仓调整过程几乎都可见到行业增速盈利能力见顶向下20的极限或许并非偶然持仓约束的背后本质上是行业基本面无法乐观可持续地线性外推以过去持仓逼近或突破20为例在后续行业筹码调整过程中几乎都可看到行业利润增速快速见到顶点然后正式进入到下行通道中最终以盈利周期见底作为结束除2014Q1的医药生物当年医药绝对基本面并未转恶持仓调整的主要原因是其他行业吸引力提升导致医药相对景气变弱从而造成资金分流尤其是当行业利润增速出现超预期大幅恶化对应的持仓调整也更会加剧烈典型案例为2012年的食品饮料和2015年的计算机另外以盈利能力来看行业ROE中枢的下行也是筹码调整的重要原因除医药生物以外其余行业在持仓占比达到20附近之后ROE均经历短暂上行后便见顶随后进入到下行通道中图12银行利润增速短暂向上达到高点图13银行ROE在经历短暂上行后即见顶银行银行ROE-TTM4040353523303021252519202017151510101555130011-5-59-10-1075201609202109201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201703201709201803201809201903201909202003202009202103202203202209营收累计增速归母净利润累计增速右轴201008201101201106201111201204201209201302201307201312201405201410201503201508201601201606201611201704201709201802201807201812201905201910202003202008202101202106202111202204202209201003资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究图14食品饮料利润增速短暂向上达到高点图15食品饮料ROE同样经历短暂向上后开始下行食品饮料食品饮料ROE-TTM406035502830402624253022202020151018100165-10140-201210201903201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201909202003202009202103202109202203202209201008201101201106201111201204201209201302201307201312201405201410201503201508201601201606201611201704201709201802201807201812201905201910202003202008202101202106202111202204202209营收累计增速归母净利润累计增速右轴201003资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共22页简单金融成就梦想策略研究图16除2014年外医药利润增速也是先上后下图17医药生物ROE的变动是例外医药生物医药生物ROE-TTM35100301780251520601513401052011009-5-10-2075201109201909201003201009201103201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903202003202009202103202109202203202209营收累计增速归母净利润累计增速右轴201203202103201009201103201109201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202109202203202209201003资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究图18计算机利润增速短暂向上达到高点后迅速下行图19计算机ROE中枢开始逐渐下行计算机计算机ROE-TTM5020014401501230100201050108006-50-104-20-10020201003201909201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903202003202009202103202109202203202209营收累计增速归母净利润累计增速右轴201209202106201008201101201106201111201204201302201307201312201405201410201503201508201601201606201611201704201709201802201807201812201905201910202003202008202101202111202204202209201003资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究图20电力设备利润增速尚未明确见顶时间图21电力设备ROE已逼近历史新高电力设备电力设备ROE-TTM701415060501210040103050820610004-50-1020201903201003201009201103201109201203201209201303201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201909202003202009202103202109202203202209归母净利润累计增速右轴营收累计增速201910201008201101201106201111201204201209201302201307201312201405201410201503201508201601201606201611201704201709201802201807201812201905202003202008202101202106202111202204202209201003资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共22页简单金融成就梦想策略研究22若行业基本面受到颠覆性破坏持仓调整会更加剧烈持仓调整程度的分化背后是行业基本面的分化除去证券化率较低可比性较弱的2010年我们详细地对每次持仓调整复盘发现2012Q1以后的食品饮料2015Q1以后的计算机以及2020Q2以后的医药生物持仓调整相比于其他轮次时间更长幅度更剧烈而2014Q1以后的医药生物和2020Q4以后的食品饮料调整则更为温和持仓调整的分化背后是行业基本面的不同持仓温和调整2014Q1的医药生物和2020Q4的食品饮料12014年医药持仓调整非常迅速基本面绝对景气并非主因同期时间出现了更有吸引力的行业及主题当年医药生物基本面并未出现大碍医药整体归母净利润累计增速逐季上行2014Q1-2014Q4分别为115125130和156本轮持仓调整仅经历3个季度就于2015年再次拐头向上相对景气走弱其他行业资金分流是影响本轮医药持仓调整的主要因素2014年资本市场的重头戏是金融改革而兼具成长性2014年融资余额加速扩张券商杠杆能力较强价值性低估值和趋势性牛市的券商成为各路资金追捧的对象2014Q4非银金融公募持仓占比从2014Q3的34大幅提升至153单季度提升119个百分点与此同时电子计算机等科技行业在互联网浪潮的席卷下吸引力也逐渐提升同样对医药造成一定分流22020年食品饮料基本面向下但并未受到严重基本面逻辑破坏调整时间和幅度均较为温和新冠疫情过后的一两年时间内内需不足居民缺乏消费场景和消费意愿食品饮料归母净利润累计增速从2020Q4的165短暂上行了一个季度至2021Q1的阶段性高点281后开始逐季连续下行3个季度至2021Q4的阶段性低点99而本轮持仓调整也仅经历了5个季度于2022Q1结束且持仓占比调整最低水平为126较其他行业调整幅度较浅但是当行业基本面受到严重颠覆性破坏时对应的持仓调整会更加持久和剧烈典型案例是2012年的食品饮料和2015年的计算机2020年的医药生物次之12012年食品饮料安全事件层出不穷叠加限制三公经费政策出台食品饮料基本面受到严重打击持仓经历了3年调整且调整完成后持仓占比仅有不到32012年光明牛奶酸败门健康元地沟油伊利奶粉含贡门双汇蛆虫门毒胶囊等涉及食品饮料安全的黑天鹅事件频发同时2012年3月26日国务院召开第五次廉政工作会议国务院总理温家宝指出要严格控制三公经费继续实行零增长禁止公款购买香烟高档酒和礼品随后面向三公经费限制的政策逐渐出台落地食品饮料的长期基本面逻辑受阻食品饮料归母净利润累计增速从2012Q3的518逐季下滑一直调整到2014Q1的-106才算见底对应的持仓占比从2012Q1最高的19调整至2015Q1的26才终于结束调整时间和幅度均为历史之最请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共22页简单金融成就梦想策略研究图222012年食品饮料受安全事件和三公经费限制影响基本面大幅超预期恶化时间2012年食品饮料行业大事件哈尔滨食品药品监督部门对外表示红牛饮料存在标注成分与国家批文严重不符等问题红牛的配料中含有国家不允许在维生素功能饮料中使用的2012-02-08人工合成色素胭脂红会对肾脏肝脏产生一定伤害2012-03-22英国研究公司报告称雅培送检样品中乳清蛋白对酪蛋白的比例很低未达到国际标准和中国最低标准2012-03-26国务院召开第五次廉政工作会议国务院总理温家宝指出要严格控制三公经费继续实行零增长禁止公款购买香烟高档酒和礼品2012-04-15央视报道修正药业长春海外制药等多个企业的13种药用铬超标胶囊药物其成分含有不可食用的工业明胶被称为毒胶囊新京报可口可乐山西饮料公司员工透露因管道改造致使消毒用的含氯处理水混入该公司9个批次12万箱可乐产品中目前部分产品已被当作2012-04-16合格产品销往市场2012-04-18国务院总理温家宝主持国务院常务会议要求省级政府两年内全面公开三公经费并推进公开部门预决算国际环保组织绿色和平发布报告称立顿绿茶茉莉花茶和铁观音袋泡茶均含有被国家禁止在茶叶上使用的巨毒农药灭多威这些农药被证2012-04-24明可能影响男性生育能力和胎儿健康国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议研究部署进一步加强食品安全工作会议指出食品安全是重大民生问题当前人民群众对食品安2012-06-13全高度关注迫切要求加快解决食品安全领域存在的突出问题2012-06-14京华时报6月14日刊登新闻双汇火腿肠内出现蛆虫厂方称出厂合格或因破袋受污染国家质检总局通报称发现伊利婴幼儿配方乳粉汞含量异常伊利集团承诺从6月13日开始将2011年11月-2012年5月内生产的全优2342012-06-14段乳粉全部召回同时查验原因并及时进行妥善处理国务院正式公布机关事务管理条例该条例对限制三公经费有明确规定滥用公共财政者将被问责严重者将给予撤职处分要求将三2012-07-09公经费预算公开纳入条例从2012年10月1日起县级以上政府需将三公经费纳入预算管理并定期公布这是我国首个专门规范机关管理活动的行政法规由国际食品包装协会主办的食品包装产品质量情况调查发布会在广东东莞顺利召开会上国际食品包装协会公布了对一次性塑料餐盒超市2012-08-08生鲜托盘方便面桶奶茶杯一次性纸杯纸碗等上百种产品的调查报告涉及多款知名品牌产品以及著名超市许多产品存在严重安全隐患证券市场周刊在其官方微博发布次日出刊的封面文章张裕农残的预告主要内容为该刊记者将三家国内葡萄酒上市公司的10款葡萄酒2012-08-09送国家食品质量监督检验中心检测均检出多菌灵或甲霜灵农药残留张裕葡萄酒残留值超过另两家2012-08-228月22日至29日国内首个特大全环节地沟油案在宁波进行了开庭审理此次共有58家企业被证实牵涉共有五家上市公司的关联公司深陷其中2012-09-08第一财经光明牛奶遭遇酸败门事件这是光明在两个多月以来曝出的第四次奶制品质量问题2012-11-05台湾当局卫生主管部门食品及药物管理局证实辛拉面以及旗下集团另2款乌龙面被验出含有致癌物苯并芘21世纪网报道称50度酒鬼酒塑化剂含量超标260随后贵州茅台五粮液洋河股份以及习酒等白酒均被检查出塑化剂含量超标由此引发白2012-11-19酒行业塑化剂风波中央军委日前下发通知印发中央军委加强自身作风建设十项规定要求切实改进接待工作提出不安排宴请不喝酒不上高档菜肴等一系2012-12-22列的要求资料来源中国政府网人民网证券市场周刊中国经济网京华时报申万宏源研究22015年互联网经济浪潮疯狂席卷而来但最终业绩并未如约兑现使得这场盛宴最终落得一地鸡毛计算机持仓犹如过山车般从20以上下降至352015年3月5日在十二届全国人大三次会议上李克强在政府工作报告中首次提出互联网行动计划并强调把以互联网为载体线上线下互动的新兴消费搞得红红火火随后在上半年互联网政策密集出台产业内共享经济互联网金融等互联网创新层出不穷2015年10月16日阿里巴巴宣布拟45亿美元收购合一集团优酷土豆中国互联网第一并购诞生但这些创新并未最终兑现到实际的基本面上热浪从2015Q4就开始迅速降温而雨后春笋般的创新犹如昙花一现般快速凋零截至2015年11月30日壹研究院数据中心监测到的P2P借贷平台共3464家仅包括有线上业务的平台其中正常运营的仅有1876家IT桔子数据显示截至2015年12月31日IT桔子公司库里共有989家公司处于关闭状态占到了总体的45计算机归母净利润累计增速从2016Q1达到顶点后快速下滑至2017Q1的-327对应的这轮持仓调整经历了11个季度从最高的20以上调整至35才终于结束请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共22页简单金融成就梦想策略研究图232015年互联网从遍地开花到一地鸡毛业绩最终未能如约兑现时间2015年计算机行业大事件2015-01-04国务院总理李克强视察国内首批民营银行中的深圳前海微众银行见证了第一笔业务他在考察时强调互联网金融一定要适度发展国务院发布国务院关于促进云计算创新发展培育信息产业新业态的意见明确了我国云计算产业的发展目标主要任务和保障措施此前20142015-01-30年11月15日国务院常务会议发布关于支持云计算创新发展措施2015-02-14滴滴打车与快的打车战略合并滴滴打车CEO程维快的打车CEO吕传伟同时担任联合CEO华兴资本任财务顾问十二届全国人大三次会议上李克强在政府工作报告中首次提出互联网行动计划并强调把以互联网为载体线上线下互动的新兴消费搞得红红2015-03-05火火2015-04-13中国人寿投资共享型打车软件鼻祖Uber2亿美元融资58同城与赶集网宣布合并根据协议58同城将以现金加股票的方式获得赶集网432的股份双方继续两个品牌独立管理定位上适当差异化姚劲2015-04-17波和杨浩涌担任联席CEO开启双CEO模式新公司估值达100亿美元国务院常务会议提出加快高速宽带网络建设促进提速降费既可改善人民生活又能降低创业创新成本为互联网行动提供有力支撑拉动有2015-05-13效投资和消费培育发展新动能2015-05-15商务部发布互联网流通行动计划将在农村电商线上线下融合以及跨境电商等方面创新流通方式释放消费潜力国务院公布中国制造2025战略实现中国制造2025就是要以工业软件移动互联网物联网大数据和云计算等新一代信息技术与工业深度2015-05-19融合将传统的中国制造提升为中国智造国务院颁布关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见彰显了政府推进大众创业万众创新的决心和态度意见从十一个方面2015-06-11详细论述了推进大众创业万众创新的举措2015-06-17奇虎360董事长周鸿祎宣布发出90亿美金实际交易额达到了115亿美金的私有化要约成为当时规模最大的中概股回归国务院常务会议通过互联网行动指导意见明确了推进互联网促进创业创新协同制造现代农业智慧能源普惠金融公共服务2015-06-24高效物流电子商务便捷交通绿色生态人工智能等若干能形成新产业模式的重点领域发展目标任务2015-06-25神州专车针对Uber展开一系列攻势其官微发布了一组主题为BeatU我怕黑专车炮轰Uber的图片蚂蚁金服宣布完成A轮融资规模达120亿元此轮融资由全国社保基金领衔包括国开金融4家保险公司春华资本和上海金浦产业基金共8家机构投2015-07-03资者成为蚂蚁金服股东十部委联合发布关于促进互联网金融健康发展的指导意见积极鼓励互联网金融平台产品和服务创新鼓励从业机构相互合作拓宽从业机构融资2015-07-18渠道意见的出台明确了P2P行业的信息中介地位将P2P归属于民间借贷范畴最高人民法院发布了审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定明确P2P担保责任其中按照规定中的条款内容借贷双方通过P2P网贷平2015-08-06台形成借贷关系网络贷款平台的提供者仅提供媒介服务不承担担保责任如P2P网贷平台的提供者通过网页广告或者其他媒介明示或者有其他证据证明其为借贷提供担保根据出借人的请求人民法院可以判决P2P网贷平台的提供者承担担保责任亿欧日前由业内人士统计的华东O2O项目死亡名单揭露了O2O创业风光背后尸横遍野的现状名单上大致列出了涉及16个领域的O2O倒闭项2015-08-24目其中外卖洗车教育旅游等领域首当其冲2015-08-31国务院印发促进大数据发展行动纲要对大数据开放应用等工作提供指导意见2015-09-09滴滴快的完成最新一轮融资融资金额高达30亿美元创造了全球未上市互联网企业的融资纪录2015-09-24普华永道最新发布的MoneyTree中国TMT行业投资报告显示2015年上半年中国TMT行业投资总额达1556亿美元与2014年全年投资总额几乎持平2015-09-26国务院发布关于加快构建大众创业万众创新支撑平台的指导意见明确提出全面推进众创释放创业创新能量2015-10-08美团大众点评宣布达成战略合作双方已共同成立一家新公司将专注于O2O领域2015-10-16阿里巴巴宣布拟45亿美元收购合一集团优酷土豆中国互联网第一并购诞生携程与去哪儿同意合并合并后携程将拥有45的去哪儿股份此次携程与去哪儿合并的形式为百度出售去哪儿股份然后控股携程百度将拥有携程2015-10-2625的股份十八届五中全会审议通过中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议指出实施网络强国战略实施互联网行动计划2015-10-29发展分享经济实施国家大数据战略2015-10-31截至2015年10月底全国P2P个人与个人之间的小额借贷交易平台历史累计成交量达到1098349亿元首次突破万亿元大关2015-11-03京东集团在微信上宣布已向国家工商总局实名举报阿里扰乱电商市场秩序2015-11-11电商大战迎来高峰当天天猫总交易总额达91217亿京东总下单量超过3200万单苏宁12日凌晨1个小时内销售订单量同比增长3892015-12-03京华时报发表文章e租宝涉非法吸储深圳员工被带走回应称系协助调查证券日报发表文章详细公布了P2P市场的一组数据截至11月30日零壹研究院数据中心监测到的P2P借贷平台共3464家仅包括有线上业务的2015-12-14平台其中正常运营的仅有1876家2015-12-16第二届世界互联网大会于2015年12月16日18日在浙江省桐乡市乌镇举行本届大会的主题是互联互通共享共治共建网络空间命运共同体2015-12-242015年12月在中国国家标准化管理委员会下达的2015年第三批国家标准修订计划中正式下达17项云计算国家标准制修订计划网贷行业首份监管细则网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法征求意见稿问世征求意见稿对于网贷平台的备案管理机构义务禁止行2015-12-28为信息披露等多方面进行了规定并要求网贷投资者拥有非保本类金融产品投资的经历IT桔子数据显示截至2015年12月31日IT桔子公司库里共有989家公司处于关闭状态占到了总体的45比2014年新增83家公司根据IT桔2015-12-31子数据电子商务本地生活SNS社交网络文化娱乐体育是创业公司死亡的重灾区关闭数量的比例分别达到17101010据中经未来产业研究院发布的2016-2020年中国创业投资行业发展前景与投资预测分析报告显示募资方面2015年中外创业投资机构新募集基金597支新增可投资于中国大陆的资本量为199636亿元人民币单支基金平均募集规模达361亿元人民币2015年基金募资规模较小新三板等专项基2015年创投数据金增多投资方面2015年共发生3445起投资案例同比上升797其中3113起披露金额的交易共计涉及129334亿元人民币同比上升246平均投资规模达415464万元人民币2015年投资具有明显的季度性第四季度明显降温资料来源中国政府网证券日报新浪财经新华社投中网IT桔子中经未来产业研究院申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共22页简单金融成就梦想策略研究32020年医药生物受新冠疫情影响非新冠的细分领域由于线下就医服务场景缺失医药基本面受到较长时间较大范围的压制与影响医药生物受疫情影响归母净利润累计增速在2020Q1实现-143的负增长随后逐步恢复后于2021Q1达到阶段性高点后再次下行一直调整至22Q3的73而本轮医药持仓的调整也从2020Q2经历9个季度调整至22Q3的983此消彼长行业持仓轮动寻找下一个2031持仓调整的另一面新机会的到来公募持仓调整就像硬币的两面一面是前一个行业的向下走而另一面就是新行业向上升每一次20持仓调整的开始都伴随着新机会的到来我们选取主要行业及板块进行复盘发现如果恰好在公募持仓拥挤时有其他新领域相对景气走强或出现长期重大基本面拐点那么资金的分流以及筹码的调整就更加有理有据图24行业持仓轮动变化图为各行业板块行业持仓占比25公募持仓轮动情况食品饮料医药科技金融地产计算机均衡期周期金融地产食品饮料其他科技医药食品饮料电力设备科技20151050周期其他先进制造其他消费医药医疗其他科技金融地产食品饮料电力设备计算机资料来源Wind申万宏源研究1食品饮料2012电子等其他科技医药2013-2014苹果产业链在国内的渗透提升以及医药政策大年开启使得科技和医药长期基本面走强电子2011年末苹果iPone4S发布它是首次在中国大陆上市的机型发布之后三日内售出400多万部同时当年苹果产业链在中国大陆的渗透开始提升为苹果提供供应链的大陆厂家数量从2011年的8家提升至2013年的16家带动国内电子产业基本面走强医药2013年是医药政策大年当年发布了新版国家基本药物目录以及国务院关于促进健康服务业发展的若干意见40号文2014年国家继续发布关于非公立医疗机构医疗服务实行市场调节价有关问题的通知放开非公立医院定价医疗服务迎来牛市请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共22页简单金融成就梦想策略研究图252012年苹果产业链崛起带动电子行业出现长期基本面趋势拐点时间苹果产业链事件立讯精密收购同行昆山联滔电子有限公司从而间接进入苹果产品线为苹果提供平板电脑智能手机连接器2011-04-18等产品iPhone4S发布是乔布斯全程参与的最后一款手机也是首次在中国大陆上市的机型发布之后三日内售2011-10-14出400多万部整体全球销量7200万部金利科技决定在斥资2亿元的基础上另行增发1000万股左右全资收购宇瀚光电后者是苹果Macbook系列产2011-12-01品和MacDesktop产品铭板的主要供应商之一直接销售对象为苹果公司的外壳生产厂商及组装厂苹果公司公布了覆盖达97采购额的156家供应商名单涉及中国大陆8家公司A股中的安洁科技环旭电子比亚迪香港上市但总部在大陆的瑞声科技尚未上市的昆山长运天津力神蓝思科技苏州面板电子2012-01-04其中安洁科技环旭电子比亚迪这三家上市公司是苹果的直接供货商虽然立讯精密歌尔声学大华股份旱威视并非苹果直接供货商间接为iPhone提供触摸屏组件电池耳机以及组装等项目2012-09-12苹果iPhone5发布库克时代第一款iPhone为苹果产品供应电池等零部件的中国企业已从2011年的8家增至今年的16家苹果公司没有将iPhone5C的订单全部交给其最大的生产合作伙伴台湾富士康公司而是将其中很大一部分交给了富士康的对手和硕联合科技2013-09-12股份有限公司其他进入苹果供应链的中国公司还有位于深圳的德赛电池和欣旺达电子这两家公司均未出现在苹果公司公布的本年度供应商名单中但市场观察人士称它们一直在为iPhone5提供电池系统资料来源同花顺新浪网参考消息网申万宏源研究2医药2014金融地产计算机2014-2015金融改革与互联网经济席卷而来券商与计算机开始崭露头角2014年末在金融改革的催化下券商股成为各路资金追捧的对象详情见222015年开始大众创新万众创业的互联网经济兴起市场怀揣着对美好故事的向往持仓向计算机倾斜详情见222计算机2015周期金融地产家电食品饮料2016-2018棚改货币化和供给侧改革驱动价值板块盈利能力大幅回升2015年下半年国务院印发关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见开启棚改货币化20时代据第一财经数据显示2016年全国棚改货币化安置比例从2014年的9迅速提升至485与此同时面对国内产能过剩等压力2015年11月10日中央开始强调加强供给侧改革在2015年12月18日的中央经济工作会议上强调去产能去库存去杠杆降成本补短板五大任务棚改货币化和供给侧改革实施后城镇化的进程加速为地产后周期的消费带来催化同时传统周期板块经历供给收缩行业盈利能力得到大幅改善周期板块的持仓占比从2015Q4的12提升至2017Q1的19金融地产的持仓占比从2016Q2的8提升至2017Q4的18请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共22页简单金融成就梦想策略研究图262015-2016年供给侧改革和棚改货币化大事件时间供给侧改革和棚改货币化大事件国务院印发关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见棚改补偿模式由实2015-06-30物货币安置转向货币安置优先住房和城乡建设部部长陈政高在12月28日召开的全国住房城乡建设工作会议上表示继续推进棚改货币化安2015-12-29置努力提高安置比例2016年新安排600万套棚户区改造任务后来第一财经数据显示2014年全国棚改货币化安置比例为92015年快速上升为2992016年这一比例更是上升到了485中央财经领导小组第十一次会议推进经济结构性改革是贯彻落实党的十八届五中全会精神的一个重要举措在适2015-11-10度扩大总需求的同时着力加强供给侧结构性改革着力提高供给体系质量和效率增强经济持续增长动力推动我国社会生产力水平实现整体跃升2015-12-18中央经济工作会议16年经济社会发展主要是抓好去产能去库存去杠杆降成本补短板五大任务中央财经领导小组第十二次会议在适度扩大总需求的同时去产能去库存去杠杆降成本补短板从生产领2016-01-26域加强优质供给减少无效供给扩大有效供给提高供给结构适应性和灵活性提高全要素生产率使供给体系更好适应需求结构变化资料来源新华网新浪网参考消息网第一财经申万宏源研究3周期金融地产家电食品饮料2016-2018电子2019贸易战下美国对华科技制裁促使中国半导体产业走上国产替代的快车道进入2019年中美贸易战升级在华为孟晚舟于加拿大被捕后美国对我国半导体产业的制裁升级国产替代迫在眉睫尽管市场前期有所质疑但2019年下半年中芯国际实现14nm芯片量产同时受益于国产替代订单开始出现另外2019Q3全球电子周期出现上行拐点国内电子信息制造业利润累计同比结束了连续三个季度的负增长于9-12各月分别实现3664131的同比增幅电子行业的持仓占比从2019Q2的50提升至2019Q4的101图272019年美国对我国半导体产业开始封锁国产替代加速进行同时全球科技周期共振向上华为孟晚舟事件后续2018-12-01美国向加拿大要求引渡孟晚舟孟晚舟在加拿大温哥华被捕2019-02-24华为在西班牙巴塞罗那市正式发布了5G折叠屏手机MateX华为被美国商务部列入一个实体清单黑名单从系统软件到半导体元器件试图对华为进行全面技术封锁次日华为海思总裁发出2019-05-16致员工的一封信海思储备的技术将在一夜之间全部转正包括自主解决芯片等各类零部件问题2019-05-20美国宣布对华为禁令推迟90天实施谷歌宣称停止和华为的合作后续微软英特尔高通等跟进2019-06-06中国正式发放5G商用牌照2019-07-26华为发布首款带有5G基带的5G商用手机为华为第一台正式有5G基带且商用发行的手机2019-08-09华为正式发布鸿蒙系统实行开源2019-10-08包括海康大华讯飞等28家中国企业被美国列入实体清单国家大基金二期注册成立注册资本20415亿元第二期大基金加强对设备和材料的部署力度按照加重投资装备行业的投资思2019-10-22路对包括刻蚀机薄膜设备测试设备清洗设备等领域已有布局的企业提供强有力的支持中芯国际于实现14nm芯片量产相比台积电的7nm工艺仅落后2代在贸易摩擦背景下上游IC设计企业为分散风险将部分海外2019-10-30订单转移至大陆企业中芯国际作为国内晶圆代工龙头受益于此2019Q3全球智能手机出货量同比增长08结束连续7个月负增长全球半导体销售额1073亿美元同比跌幅收窄至-2019-12-011402国内电子信息制造业利润累计同比结束连续三季度负增长9-12各月分别实现3-6的同比增幅以圣邦股份卓胜微为代表的龙头企业受益于中美贸易摩擦带来的国产替代19Q3两家上市公司归母净利润同比增速分别提升至66和135美国商务部发布公告公告声称为了保护美国国家安全限制华为用美国的技术和软件来设计和生产半导体产品美国将修改外国直接产品规则和实体清单来精准地限制华为使用美国技术来生产制造半导体产品此前美国泛林半导体和应用材料等公2020-05-15司发出信函要求中国国内从事军民融合或为军品供应集成电路的企业如中芯国际和华虹等不得用美国清单厂商半导体设备代工生产军用集成电路同时无限追溯机制生效资料来源同花顺新华网申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共22页简单金融成就梦想策略研究4医药食品饮料2020电力设备2021-2022清洁能源新时代拉开序幕全球新能源产业链渗透率加速上行成为时代的Beta随着公募基金的大规模发行抱团现象明显以茅指数为代表的龙头股在2019年开始不断上行一时间对于核心资产的讨论甚嚣尘上到了2020年下半年国家主席习近平在七十五届联大发表讲话时首次提出中国将力争在2030年达到二氧化碳排放峰值努力在2060年实现碳中和2021年双碳战略首次写入2021年政府工作报告成为我国战略性目标随后双碳政策密集出台光伏风电走上快车道新能源汽车销量起量渗透加速提升资本市场上以新能源相关行业表现相当抢眼市场的偏好从前期的茅指数转换到新能源领域图28双碳成为国家长期战略目标引领新能源产业迅猛发展时间碳达峰碳中和的提出中国领导人在七十五届联大发表讲话时首次提出中国将力争在2030年达到二氧化碳排放峰值努力在2060年实现碳中2020-09-22和即双碳目标中国主要领导人在联合国气候雄心峰会上宣布到2030年中国单位国内生产总值二氧化碳排放将比2005年下降65以2020-12-12上非化石能源占一次能源消费比重将达到25左右2021-05-26碳达峰碳中和工作领导小组第一次全体会议26日在北京召开2021-07-16中国全国碳市场正式开市中共中央国务院印发关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见作为碳达峰碳中和1N政策体系中的1意见为碳达峰碳中和这项重大工作进行系统谋划总体部署根据意见到2030年经济社会发展2021-10-24全面绿色转型取得显著成效重点耗能行业能源利用效率达到国际先进水平到2060年绿色低碳循环发展的经济体系和清洁低碳安全高效的能源体系全面建立能源利用效率达到国际先进水平非化石能源消费比重达到80以上9部门印发科技支撑碳达峰碳中和实施方案20222030年统筹提出支撑2030年前实现碳达峰目标的科技创新2022-08-17行动和保障举措并为2060年前实现碳中和目标做好技术研发储备资料来源中国政府网求是网新华社光明日报澎湃新闻凤凰网申万宏源研究3从新能源到数字经济321新能源依然面临着筹码拥挤与相对景气走弱的压力新能源的基本面无法做到乐观可持续地线性外推尽管绝对增速可能依然不错但增速放缓再所难免新能源经过20202021和2022近3年的迅猛发展行业渗透率快速提升尽管基本面绝对景气尚可但相对景气环比变化短期内很难再向上突破作为制造业它们很难突破自身历史周期的极限基本面很难不断向上走新能源主要细分领域光伏设备能源金属电池乘用车的营收增速已连续加速2年而历史最久的加速年限也只有2年且当前各细分领域的ROE加速时间也几乎逼近或达到历史极限行业基本面继续加速上行的可能性不大另外以新能源车为例2022年全年国内新能源汽车渗透率已达29这意味着后续行业的发展将进入白热化内卷阶段行业的Beta已过近期燃油车和新能源车竞相降价即为印证短期内期待更高的增速不切实际同时产业链上建设周期较长的上游由于前期大幅投入后续还将面临产能过剩的压力因此从基本面而言电力设备利润增速和盈利能力很有可能边际下行尽管绝对值可能仍处于较高水平请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共22页简单金融成就梦想策略研究图29新能源相关细分行业很难突破自身周期极限相对景气无法乐观线性外推当前营收增速已历史上营收增速连当前净利润增速历史上净利润增速当前ROE已经历史上ROE连续历史上ROE申万二级行业22Q3ROE经加速几年续加速最久年限已经加速几年连续加速最久年限加速几年加速最久年限最大值光伏设备222244230230能源金属2233495495金属新材料44153116电池2223161161乘用车222323372资料来源Wind申万宏源研究图30新能源汽车渗透率逼近30由Beta时代进入Alpha时代新能源乘用车渗透率3529230252015515104449625142302016201720182019202020212022资料来源Wind申万宏源研究无法加速的基本面意味着很难成为后续市场涨幅第一的行业我们曾在2022年12月15日发布的长期战略性布局数字经济医药生物自动化2023年行业比较投资策略中复盘过每年涨幅第一的子行业发现大多具备1015和20的规律特征即当年涨幅第一的子行业需要具备3个条件1行业当年ROE人民币贷款加权平均利率大多年份行业ROE10当年和次年ROE均加速2行业当年营收增速15且加速3行业当年扣非后净利润增速20且加速尽管这一组合的门槛很低但重点在于基本面需要加速图31复盘每年涨幅第一的子行业特点101520营收增速扣非后净利润增速ROE年份年度涨跌幅二级行业T-1年T年T1年T-1年T年T1年T-1年T年T1年2009年336乘用车-213886-102216475215232010年187装修装饰204934327724913132011年-1白酒3143343359522734382012年74装修装饰3431292437161314142013年135影视院线241727142528912142014年154证券246612038104157612192015年198动物保健10157629181213132016年62休闲食品162522162331119122017年118冶钢原料15718-131592-2115212018年5调味发酵品1514142920172223242019年120半导体103223302951703992020年191光伏设备3326466553751013162021年138非金属材料275581608276710152022年29煤炭开采3317102721623资料来源Wind申万宏源研究考虑到长期产业趋势本轮新能源相关行业筹码端的调整时间和幅度可能较历史经验更为缓和若匹配合理估值行业持仓或有阶段性反复新能源发展的背景是能请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共22页简单金融成就梦想策略研究源革命长期视角而言能源替代无法一蹴而就它依然具备国内外长期产业趋势其基本面并未受到严重的颠覆性破坏绝对景气依然存在因此本轮调整的时间以及幅度上可能较历史经验更加缓和待筹码因素阶段性调整后若匹配合理估值相关行业的持仓占比仍有可能阶段性上下反复322数字经济有望接棒新能源成为未来公募的重仓领域数字经济当前持仓占比仅为历史30分位离持仓极限仍有相当大的空间筹码端暂无明显压力截至22Q4数字经济相关行业持仓占比分别为电子87计算机43传媒07通信10合计仅为147相对全市场的配置比例分别为137倍106倍043倍和072倍而电力设备持仓占比22Q4为179相对全市场的配置比例为223倍另外根据最新仓位模拟测算显示TMT仓位环比22Q4增加17个百分点但仍处于历史30分位左右离机构持仓的极限仍有相当大空间短期内不必担心拥挤度问题图32TMT板块整体持仓占比处于历史30分位图33仓位测算TMT环比22Q4增加17pctTMT持仓占比公募股票型基金配置系数右轴TMT3530180302517525201702014716515151601037166101551090551500002023-01-212023-02-252022-12-312023-01-072023-01-142023-01-282023-02-042023-02-112023-02-182023-03-042023-03-112014-062016-062018-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-122015-062015-122016-122017-062017-122018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122010-06资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究测算时间截止至2023314政策指引与股市映射紧密关联数字经济有望乘着政策的东风开启新篇章相对景气走强复盘十九大十八大十七大报告中提及的未来经济增长引擎动能前几项发现都很好地映射到股票市场的表现都是未来五年资本市场涨幅最佳的行业本次二十大报告里提及未来经济新的增长引擎动能主要有新一代信息技术人工智能生物技术新能源新材料高端装备绿色环保等因此这些领域在中长期角度可以见到从政策支持转向基本面改善的机会其基本面预期是向上的趋势图34数字经济将成为未来新的经济增长引擎新的经济增长引擎新动能会后五年年A股涨幅前三行业会后第一年A股涨幅前三行业构建新一代信息技术人工智能生物技术新能源新材2022年二十大2023-2027年2023年料高端装备绿色环保等一批新的增长引擎2018-2022年这5年期间A股申万行业指数在中高端消费创新引领绿色低碳共享经济现代供应会后第一年2018年A股申万行业指数排名前三2017年十九大排名前三社会服务100食品饮料链人力资本服务等领域培育新增长点形成新动能社会服务-11银行-15食品饮料-2299电力设备74把握扩大内需这一战略基点推动战略性新兴产业先进制2013-2017年这5年期间A股申万行业指数会后第一年2013年A股申万行业指数排名前三传媒2012年十八大造业健康发展加快传统产业转型升级推动服务业特别是排名前三家用电器239计算机107计算机67环保55现代服务业发展壮大合理布局建设基础设施和基础产业190电子1882008-2012年这5年期间A股申万行业指数促进经济增长由主要依靠投资出口拉动向依靠消费投资会后第一年2008年A股申万行业指数排名前三电力2007年十七大排名前三医药生物12美容护理出口协调拉动转变设备-42医药生物-43农林牧渔-475家用电器-1资料来源历次党代会报告全文Wind申万宏源研究备注上表中十九大会后五年的行业涨幅与长期战略性布局数字经济医药生物自动化2023年行业比较投资策略中略有差异的原因是该报告发布时2022年仍未过完因此当时区间无法取到完整年份请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共22页简单金融成就梦想策略研究数字经济的发展既有其客观合理性也有其必要性合理性而言土地财政的转弱使得数据财政有望勇挑大梁我国经济进入低速增长阶段土地财政对经济的推动力量越来越弱需求端的政策逐渐失效取而代之的是数据财政走上舞台科技供给创新力量将驱动需求成为重要的经济增长引擎2023年2月7日中共中央国务院印发数字中国建设整体布局规划进一步明确了我国数字化建设的目标和方向必要性来说科技自主创新是国家发展的安全底线必须牢牢守住2023年全球地缘政治风险可能进一步加剧安全成为时代重要主题而我国在很多高科技领域主要集中在半导体自动化设备医药设备新材料等领域依然自给率不足面临着严重的卡脖子风险而事实上美国等西方对我国科技制裁封锁日益加剧在这种背景下国产替代的迫切性和必要性大大提升总结而言数字经济时代已到全面强调科技创新的举国体制下信息技术人工智能自动化等行业已站在新周期的起点在前期拥挤赛道基本面承压的基础上数字经济作为新的领域其吸引力正在逐渐提升且短期内不必担心拥挤度问题未来有望接棒新能源成为下一个公募重仓20的领域图35数字经济迎来政策密集催化时间2023年数字经济相关政策2023-01-01全国首个国家级合规数字资产二级交易平台中国数字资产交易平台在北京举行平台启动发布仪式2023-01-03工业和信息化部等十六部门关于促进数据安全产业发展的指导意见聚焦数据安全保护及相关数据资源开发利用需求发改委在求是杂志发布署名文章加快构建中国特色数据基础制度体系促进全体人民共享数字经济发展红利文章中指出我们将统筹发展和安2023-01-03全通过一系列细化制度举措扎实推进数据二十条部署的各项任务落实落细充分激活数据要素潜能做强做优做大数字经济增强经济发展新动能构筑国家竞争新优势2023-01-04中央网信办农业农村部公开征集数字乡村建设指南10修订意见和建议工信部新闻发言人赵志国发布会上表示下一步将重点从三个方面发力加快工业互联网规模化发展推动数字经济和实体经济深度融合不断释放产业升2023-01-18级动力助力工业经济稳步回升工信部等十七部门关于印发机器人应用行动实施方案研制自动导引车自主移动机器人配送机器人自动码垛机智能分拣机物流无人机等2023-01-19产品推动5G机器视觉导航传感运动控制机器学习大数据等技术融合应用上海市人民政府印发上海市提信心扩需求稳增长促发展行动方案其中提到加快培育壮大新兴产业集群加快发展集成电路生物医药人工智能三大2023-01-29产业制订新一轮三大产业上海方案中共中央政治局就加快构建新发展格局进行第二次集体学习中共中央总书记习近平在主持学习时指出要加快科技自立自强步伐解决外国卡脖子问2023-01-31题健全新型举国体制强化国家战略科技力量优化配置创新资源使我国在重要科技领域成为全球领跑者在前沿交叉领域成为开拓者力争尽早成为世界主要科学中心和创新高地在北京人工智能产业创新发展大会上北京市经济和信息化局发布了2022年北京人工智能产业发展白皮书白皮书显示北京持续保持人工智能领先优势2023-02-13同时北京将支持头部企业打造对标ChatGPT的大模型着力构建开源框架和通用大模型的应用生态中宣部游戏应顺应时代发展和人民期待打造硬核产品和核心竞争力今年中宣部将实施网络出版技术创新发展计划重点推动虚拟现实感知交互2023-02-15游戏引擎动作捕捉等网络游戏底层技术创新突破推动元宇宙数字孪生云游戏等新业态拓展应用发改委在求是杂志发布署名文章努力推动经济实现质的有效提升和量的合理增长文章指出加快建设现代化产业体系加快实施东数西算等重2023-02-16大工程推动数字经济和实体经济深度融合发展国新办就深入实施创新驱动发展战略加快建设科技强国举行发布会科技部高新技术司司长陈家昌在会上表示下一步科技部将把人工智能作为战略性2023-02-24新兴产业作为新增长引擎继续给予大力支持中共中央国务院印发数字中国建设整体布局规划进一步明确了我国数字化建设的目标和方向规划提出到2025年基本形成横向打通纵向贯2023-02-27通协调有力的一体化推进格局数字中国建设取得重要进展到2035年数字化发展水平进入世界前列数字中国建设取得重大成就数字中国建设体系化布局更加科学完备经济政治文化社会生态文明建设各领域数字化发展更加协调充分有力支撑全面建设社会主义现代化国家2023-03-03据上海数据交易所发布的消息大数据流通与交易技术国家工程实验室与上海数据交易所正式启动数据交易链的建设工作习近平总书记在参加十四届全国人大一次会议江苏代表团审议时强调加快实现高水平科技自立自强是推动高质量发展的必由之路要坚持四个面向加快实施创新驱动发展战略推动产学研深度合作着力强化重大科技创新平台建设支持顶尖科学家领衔进行原创性引领性科技攻关努力突破关键核心2023-03-05技术难题在重点领域关键环节实现自主可控推动制造业高端化智能化绿色化发展加快建设制造强省大力发展战略性新兴产业加快发展数字经济十四届全国人大第一次会议上国务院总理李克强作政府工作报告其中提到数字经济不断壮大新产业新业态新模式增加值占国内生产总值的比重达到2023-03-0517以上加快数字政府建设支持工业互联网发展有力促进了制造业数字化智能化加快传统产业和中小企业数字化转型着力提升高端化智能化绿色化水平加快前沿技术研发和应用推广大力发展数字经济提升常态化监管水平支持平台经济发展工信部部长金壮龙表示目前我国已建成全球规模最大技术领先的5G网络其中在5G建设方面累计建成开通超过234万个5G基站5G移动用户数超过2023-03-05575亿5G正在工业医疗教育交通等多个行业领域发挥赋能效应已覆盖国民经济97个大类中的一半以上根据国务院关于提请审议国务院机构改革方案的议案组建国家数据局负责协调推进数据基础制度建设统筹数据资源整合共享和开发利用统筹推进数字2023-03-07中国数字经济数字社会规划和建设等由国家发展和改革委员会管理资料来源中国政府网中国经济网申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共22页简单金融成就梦想