苏静然女士，2014年加入银华基金管理有限公司。2017年8月起任银华明择多策略定期开放混合型证券投资基金基金经理。截至目前，苏静然女士历任管理基金6只，其中当前在管的基金5只，总规模38.82亿元。其中，管理时间较长的是银华明择多策略，管理年限超过5年，管理期间年化收益为15.34%。
　　行业配置收益靠前，选股能力较强，基金业绩穿越牛熊
　　银华明择多策略是苏静然女士管理时间相对最长，最具有代表性的基金之一。自其管理该产品以来，截至2023年3月2日，银华明择多策略累计收益率为116.00%，相对于其业绩基准的年化超额收益为12.87%。
　　通过T-M模型来对银华明择多策略业绩进行归因分析，可以看到，银华明择多策略的选股能力长期稳定为正。同时银华明择多策略在多数市场环境下表现均超过指数，穿越牛熊能力较强。
　　在行业上，银华明择多策略较为偏重食品饮料行业，自成立以来，食品饮料行业净值占比多在35%以上。其总体行业配置能力亦较强，近五年，其行业配置约贡献7.42%的年化收益，同类排名为13/427，相对同期沪深300指数年化超额收益为7.29%，同时其行业内选股约贡献5.69%的年化收益。
　　根据多因子模型归因分析，银华明择多策略倾向于选取净资产收益率较高；账面市值比、现金流量、杠杆率较低的大市值股票。同时，其因子贡献收益多来源于账面市值比、流动性因子。
　　基金高仓位运作，换手率水平较低
　　自成立以来，银华明择多策略维持高仓位运作。其仓位水平多在80%以上，重仓股仓位在40%到65%之间，同时换手率水平较低。根据四季报数据，基金近期重仓泸州老窖、贵州茅台、迎驾贡酒等白酒行业股票。
　　风险提示
　　市场波动风险，模型存在失效风险，基金历史业绩不代表未来。

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告基金研究报告TableDate2023年3月13日银华苏静然TableTitle基金业绩穿越牛熊行业配置收益靠前TableTitle2基金经理研究系列之十四分析师TableAuthor分析师杨国平TableSummary苏静然女士2014年加入银华基金管理有限公司2017邮箱yanggphx168comcn年8月起任银华明择多策略定期开放混合型证券投资基金基SACNOS1120520070002金经理截至目前苏静然女士历任管理基金6只其中当分析师王祥宇前在管的基金5只总规模3882亿元其中管理时间较邮箱wangxiang1hx168comcn长的是银华明择多策略管理年限超过5年管理期间年化SACNOS1120520080004收益为1534行业配置收益靠前选股能力较强基金业绩穿越分析师杨兆熙邮箱yangzxhx168comcn牛熊SACNOS1120523010001银华明择多策略是苏静然女士管理时间相对最长最具有代表性的基金之一自其管理该产品以来截至2023年3月2日银华明择多策略累计收益率为11600相对于其业绩基准的年化超额收益为1287通过T-M模型来对银华明择多策略业绩进行归因分析可以看到银华明择多策略的选股能力长期稳定为正同时银华明择多策略在多数市场环境下表现均超过指数穿越牛熊能力较强在行业上银华明择多策略较为偏重食品饮料行业自成立以来食品饮料行业净值占比多在35以上其总体行业配置能力亦较强近五年其行业配置约贡献742的年化收益同类排名为13427相对同期沪深300指数年化超额收益为729同时其行业内选股约贡献138615569的年化收益根据多因子模型归因分析银华明择多策略倾向于选取净资产收益率较高账面市值比现金流量杠杆率较低的大市值股票同时其因子贡献收益多来源于账面市值比流动性因子基金高仓位运作换手率水平较低自成立以来银华明择多策略维持高仓位运作其仓位水平多在80以上重仓股仓位在40到65之间同时换手率水平较低根据四季报数据基金近期重仓泸州老窖贵州茅台迎驾贡酒等白酒行业股票风险提示市场波动风险模型存在失效风险基金历史业绩不代表未来请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1证券研究报告基金研究报告正文目录1基金经理简历与管理产品概况32代表产品业绩归因分析321银华明择多策略运作时间超过5年行业配置与选股能力兼备322基金经理选股能力长期稳定为正523基金具备较强的穿越牛熊能力多数市场环境下表现均超过指数624重仓食品饮料行业行业配置收益靠前725基金倾向于选取净资产收益率较高账面市值比现金流量杠杆率较低的大市值股票83基金持仓情况分析1131基金高仓位运作换手率水平较低1132近期重仓泸州老窖贵州茅台迎驾贡酒等124风险提示12图表目录图1银华明择多策略基金选股能力指标6图2银华明择多策略择时能力指标6图3多数情况下银华明择多策略表现超过偏股混基指数7图4银华明择多策略行业分布7图5银华明择多策略行业配置能力较强8图6银华明择多策略近期因子暴露情况9图7银华明择多策略历史因子暴露情况10图8银华明择多策略仓位较为灵活11图9银华明择多策略双边换手率单位倍12表1基金经理管理基金产品概况内地公募基金3表2银华明择多策略基金基本信息4表3银华明择多策略历史收益与风险情况4表4银华明择多策略分年度表现5表5因子说明8表6各期因子收益率10表7最新一期重仓股12请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告基金研究报告1基金经理简历与管理产品概况苏静然女士2014年02月28日起于银华基金管理有限公司从事一般证券投资基金业务2017年8月起任银华明择多策略定期开放混合型证券投资基金基金经理2017年10月起担任银华核心价值优选混合型证券投资基金银华领先策略混合型证券投资基金银华战略新兴灵活配置定期开放混合型发起式证券投资基金基金经理2017年11月至2022年4月任银华稳利灵活配置混合型证券投资基金基金经理2023年1月起任银华动力领航混合型证券投资基金基金经理截至2023年3月2日苏静然女士历任管理基金6只其中当前在管的基金5只总规模3882亿元其中管理时间较长的是银华明择多策略管理年限超过5年管理期间年化收益为1534表1基金经理管理基金产品概况内地公募基金任职年化收超越基准年最新规模基金名称任职日期离任日期任职回报基金类型天数益率化收益率亿元银华明择多策略201781120301160015341287偏股混合311银华核心价值优选201710301950202039-063偏股混合2489银华领先策略2017103019502562449243偏股混合500银华战略新兴2017103019503931659022灵活配置131银华动力领航A202312042-085-818181偏股混合452银华稳利A201711242022481597817187-069灵活配置资料来源Wind华西证券研究所数据截止2023年3月2日2代表产品业绩归因分析21银华明择多策略运作时间超过5年行业配置与选股能力兼备接下来我们将以银华明择多策略为例研究分析其投资风格与收益特征银华明择多策略基金成立于2017年8月11日是苏静然女士在管产品中管理时间最长的基金截至2022年12月31日该产品最新规模为311亿元请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告基金研究报告表2银华明择多策略基金基本信息基金名称银华明择多策略基金代码501038OF基金管理人银华基金管理股份有限公司业绩比较基准沪深300指数收益率55中国债券总指数收益率45产品类型偏股混合型基金基金规模亿元311成立时间2017-08-11现任基金经理任职时间2017-08-11管理费率15000托管费率02500投资目标本基金将灵活运用定向增发等多种投资策略充分挖掘潜在的投资机会在严格控制风险的前提下力争为投资人获取稳健回报投资范围本基金的投资范围为国内依法发行上市的股票包含中小板股票创业板股票及其他经中国证监会核准上市的股票存托凭证债券包含国债金融债企业债券公司债券央行票据中期票据短期融资券超短期融资券次级债券地方政府债券可转换公司债券及分离交易可转债可交换债券以及其他中国证监会允许投资的债券资产支持证券债券回购非金融企业债务融资工具同业存单银行存款包括协议存款定期存款及其他银行存款现金权证股指期货以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具但须符合中国证监会的相关规定如法律法规或监管机构以后允许基金投资其他品种基金管理人在履行适当程序后可以将其纳入投资范围其投资比例遵循届时有效的法律法规和相关规定基金的投资组合比例为本基金投资于股票资产比例为基金资产的4085应开放期流动性需要为保护基金份额持有人利益每个开放期开始前两个月至开放期结束后两个月内不受前述比例限制封闭期内每个交易日日终在扣除股指期货合约需缴纳的交易保证金后应当保持不低于交易保证金一倍的现金开放期内每个交易日日终在扣除股指期货合约需缴纳的交易保证金后应当保持不低于基金资产净值5的现金或者到期日在一年以内的政府债券如果法律法规或中国证监会变更投资品种的投资比例限制基金管理人在履行适当程序后可以调整上述投资品种的投资比例资料来源Wind华西证券研究所自苏静然女士管理该产品以来银华明择多策略业绩表现较好截至2023年3月2日基金累计收益率为11600年化收益率为1534根据对基金业绩进行归因分析可以看到其收益同时来源于行业配置与行业内选股收益近五年其行业配置约贡献724的年化收益行业内选股约贡献569的年化收益银华明择多策略风险水平适中近五年最大回撤3749年化标准差2262均处同类中位水平表3银华明择多策略历史收益与风险情况近半年近一年近三年近五年指标值同类排名值同类排名值同类排名值同类排名绝对收益7421541775-456448154363641347118703107427标准差年化207780917682295789154123983556632262246425下行标准差1093108217681337877154114523866631340272425年化最大回撤155591017692303955154337493656663749240425夏普年化0661521768-026445154107012666305589425索提诺年化1261571768-454154104511512766309285425卡玛比率0431791768-0264481541158163663212110425请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告基金研究报告择时能力20673761768-1679281541-244420663-110168425选股能力0000620217680000639315410001113266300007154425行业配置收益年化4334861775-394316154311536271172413427行业内选股收益年化10601301768-0656401542566276665569243425资料来源Wind华西证券研究所数据截止2023年3月2日注指标数值越大则排名越高收益夏普等名次越高越好最大回撤标准差等名次越低越好下同分年度来看2020年银华明择多策略夏普比率同类排名为357392021年为6619452022年同类排名为5751460风险调整收益表现较好表4银华明择多策略分年度表现2020年2021年2022年指标值同类排名值同类排名值同类排名绝对收益890295781332667957-17775411471标准差年化2376493739250141494522698631460下行标准差年化1428560739157434894513758761460最大回撤1358611739204851994628699811464夏普年化36835739007661945-0855751460索提诺年化61331739012662945-1405821460卡玛比率64425739009657945-0675771460规模亿元447618977532854139931511351815持股仓位8043817977816910461399779914861814择时能力2-341602739-364517945-1669201460选股能力000246173900007673945000043631460行业配置收益年化565632781076824957-15822561471行业内选股收益年化2073382752254439950-2328061456资料来源Wind华西证券研究所数据截止2023年3月2日注年度数据计算区间为该年最后一个交易日起前推250个交易日数据22基金经理选股能力长期稳定为正基金经理的选股能力与择时能力很大程度上决定了基金业绩表现本文中我们使用T-M模型来研究基金经理的选股与择时能力T-M模型由特雷诺Treynor和玛泽Mauzy在共同基金能否战胜市场一文中首次提出其模型表示如下所示212其中为基金的复权单位净值收益率为市场无风险收益率此处设定为银行一年定期存款税前收益率为市场组合收益率为随机误差项通过该模型回归后得到的表示了基金经理的选股能力2表示了基金经理捕捉市场时机的能力也即择时能力2根据该模型如果2大于零则表示基金经理具有择时能力由于为非负数故当证券市场为多头0时投资基金的风险溢酬会大于市场组合的风险溢酬反之当证券市场出现空头0时投资基金的风险溢酬的下跌却会小于市场组合的风险溢酬下跌的幅度另外请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5证券研究报告基金研究报告如果常数值大于零表明基金经理具备选股能力而且值越大这种选股能力也就越强我们以过去三月60个交易日为时间窗口滚动计算银华明择多策略的选股能力与择时能力指标如下图所示长期来看银华明择多策略的选股能力常年保持为正其近期的择时能力有所提升图1银华明择多策略基金选股能力指标图2银华明择多策略择时能力指标资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所23基金具备较强的穿越牛熊能力多数市场环境下表现均超过指数为研究银华明择多策略在不同市场环境下的表现我们以20个交易日为时间窗口滚动计算基金产品与沪深300指数收益率情况并统计不同收益区间银华明择多策略的平均表现可以看到多数情况下银华明择多策略表现同时超过沪深300指数与偏股混基指数具备较强的穿越牛熊的能力请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6证券研究报告基金研究报告图3多数情况下银华明择多策略表现超过偏股混基指数资料来源Wind华西证券研究所截至2023年3月2日24重仓食品饮料行业行业配置收益靠前自苏静然女士管理该产品以来银华明择多策略在行业配置上较为偏重食品饮料行业除2018年下半年外食品饮料行业净值占比均在35以上图4银华明择多策略行业分布资料来源Wind华西证券研究所为研究基金的行业配置能力与行业内选股能力我们根据基金年报半年报的行业配置及申万一级行业指数收益率近似估算基金的行业配置收益并将基金绝对收益减去行业配置收益作为其行业内选股收益从苏静然女士任职以来数据看银华明择请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7证券研究报告基金研究报告多策略兼备行业配置与行业内选股能力其收益更多地来源于行业配置收益近五年其行业配置约贡献742的年化收益相对同期沪深300指数年化超额收益为729同时其行业内选股亦贡献了569的年化收益图5银华明择多策略行业配置能力较强资料来源Wind华西证券研究所截至2023年3月2日注动态最大回撤为过去三个月最大回撤25基金倾向于选取净资产收益率较高账面市值比现金流量杠杆率较低的大市值股票1974年美国学者BarrRosenberg第一次提出采用多因子风险模型来对投资组合的风险和收益进行分析多因子模型的基础理论认为股票的收益是由一些共同的因子来驱动的不能被这些因子解释的部分被称为股票的特质收益率而每支股票的特质收益率之间是互不相关的此后多因子模型被广泛应用于组合构建及业绩归因分析中对基金收益进行多因子分析我们可以得到基金组合的超额收益来源于哪些风格因子多因子模型可以表示为其中为股票收益为股票n对纯因子k的暴露为纯因子k的收益率为股票n的残差收益对于股票组合我们按照其所持个股的权重对各因子进行加权得到股票组合在各因子中的暴露其中为组合P中因子k的暴露为个股n中因子k的暴露为个股n在组合p中的权重其中行业因子我们使用申万一级行业风格因子如下表所示表5因子说明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8证券研究报告基金研究报告因子简称因子说明lnmv对数市值因子BP市净率PB指标倒数即账面市值比因子CFP市现率PCF指标倒数现金流量因子ROE净资产收益率因子revenueG营收增长率因子netProfitG净利润同比增速因子gpm毛利率因子Dept资产负债率因子roic资本回报率因子Reverse过去20个交易日股价涨跌幅Volatility过去20个交易日股价波动率Liquidity过去20个交易日日均换手率资料来源Wind华西证券研究所我们根据年报与半年报数据计算银华明择多策略在各因子中的暴露情况可以看出截至2022年6月30日银华明择多策略在lnmv因子和gpmBP因子中暴露最高其中lnmv和gpm因子的暴露为正BP因子的暴露为负图6银华明择多策略近期因子暴露情况资料来源Wind华西证券研究所截止2022年6月30日从历史因子暴露来看银华明择多策略在lnmvROEgpmroic因子中长期处于正向暴露的状态在BPCFPDept因子中长期处于负向暴露的状态即倾向于选取净资产收益率毛利率资本回报率较高账面市值比现金流量杠杆率较低的大市值股票请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9证券研究报告基金研究报告图7银华明择多策略历史因子暴露情况资料来源Wind华西证券研究所纯因子的收益可以通过回归得到我们针对全体A股计算了各个因子的纯因子的收益率纯因子收益率乘以因子暴露即为基金在各期的因子收益率其中每期收益率数据使用的区间为苏静然女士任期区间内的报告日前后三月收益率数据从各因子的收益贡献来看银华明择多策略从BPLiquidity因子中获取收益较多表6各期因子收益率BPCFPROEgpmroiclnmvrevenunetPrReversVolatLiquidDepteGofitGeilityity2017年末02-052108-0477-0100-06-09-08012018年中-07-0301-050843010000-14-02032018年末-09020101-03-5400000109-16-022019年中33-050501-02160101-18-24-05042019年末0502-030301-13-030005-0801002020年中21-04-08131123-0400000421002020年末-02-05-0302068301-0200-0625-022021年中-10020104-02-5601-0104-1110022021年末-10-0701-02-05-1270001050004-012022年中0900-050004-220100-10000700各期平均03-02010201-030000-02-060400资料来源Wind华西证券研究所时间范围为2017年9月30日至2022年3月2日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10证券研究报告基金研究报告3基金持仓情况分析31基金高仓位运作换手率水平较低自苏静然女士任职以来银华明择多策略仓位与持股集中度均较为稳定其年报半年报披露的仓位水平多在80以上其中重仓股仓位在40到65之间持股集中度中等偏上图8银华明择多策略仓位较为灵活资料来源Wind华西证券研究所我们以年报和中报的报告期买入股票总成本和卖出股票总收入的平均值与对应报告期基金持有股票日均资产净值的比值计算基金的半年期双边平均换手率自成立以来银华明择多策略换手率显著低于同类平均水平请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11证券研究报告基金研究报告图9银华明择多策略双边换手率单位倍资料来源Wind华西证券研究所32近期重仓泸州老窖贵州茅台迎驾贡酒等根据基金四季报银华明择多策略的前十大重仓股中食品饮料行业占比依然最高其前五大重仓股分别为泸州老窖贵州茅台迎驾贡酒舍得酒业古井贡酒表7最新一期重仓股重仓股代码重仓股简称申万一级行业持仓权重000568SZ泸州老窖食品饮料909600519SH贵州茅台食品饮料766603198SH迎驾贡酒食品饮料711600702SH舍得酒业食品饮料619000596SZ古井贡酒食品饮料581600809SH山西汾酒食品饮料494603369SH今世缘食品饮料490300896SZ爱美客美容护理346600587SH新华医疗医药生物307002557SZ洽洽食品食品饮料267资料来源Wind华西证券研究所截止2022年12月31日4风险提示市场波动风险模型存在失效风险基金历史业绩不代表未来请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12证券研究报告基金研究报告分析师与研究助理简介TableAuthorInfo杨国平复旦大学博士华西证券研究所副所长金融工程首席分析师曾任申万研究所董事总经理金融工程部总监首席分析师25年证券从业经验王祥宇中国科学院计算机博士华西证券研究所金融工程资深高级分析师资产配置FOF与智能量化组长6年金融工程研究经验在多因子选股资产配置行业配置基金研究等领域具有丰富的研究经验杨兆熙复旦大学金融硕士2020年11月加入华西研究所主要研究领域为基金研究分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13证券研究报告基金研究报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用刊发或转载本报告需注明出处为华西证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明14