储雯玉女士，2008年进入长城基金管理有限公司，历任行业研究员、长城品牌优选股票型证券投资基金基金经理助理。投资经理年限7.84年。截至2023年3月8日，储雯玉女士历任管理基金7只，其中当前在管的基金1只。其中，管理时间较长的是长城久恒，管理年限超过5年，管理期间年化收益为6.40%。
　　具备穿越牛熊能力，长期深耕电子行业
　　长城久恒是储雯玉女士管理时间相对最长，最具有代表性的基金之一。自储雯玉女士管理该产品以来，截至2023年3月8日，基金累计收益率为43.47%，年化收益率为6.40%。分年度表现来看，长城久恒在2019-2021年间长期表现优异，2022年有一定回撤。长城久恒在市场缓慢下跌的行情中表现超过沪深300指数，缓慢上涨行情则超过灵活混基指数，基金具备穿越牛熊能力。
　　在行业上，长城久恒长期深耕电子行业，自2019年起，电子行业在持仓中的占比逐渐提高。长城久恒的收益更多地来源于行业内选股收益。近五年，其行业配置约贡献1.40%的年化收益，相对同期沪深300指数年化超额收益为2.24%，同时其行业内选股亦贡献了6.34%的年化收益。
　　选股能力表现优秀，受流动性因子影响较大
　　根据多因子模型归因分析，长城久恒倾向于选取涨幅、波动较高，流动性较强，营收增长率与毛利率较高，账面市值比、现金流量较低的大市值股票。同时，其收益受流动性因子影响较大。以往的研究发现，基金的业绩具有一定的延续性。并且在去除掉部分可解释收益后，基金剩余选股收益的延续性更加稳定。长城久恒在2019-2021年度相对barra基准的超额收益为177.18%，在全体偏股基金中的排名前20.53%，2022年度相对barra基准的超额收益为-0.35%，在全体偏股基金中的排名前48.25%。可以看出其长期选股能力相对较强，综合来看，在后疫情时代经济复苏的背景下，长城久恒有望再创辉煌。
　　基金高仓位运作，持股集中度低，换手率水平高
　　自储女士任职以来，长城久恒维持高仓位运作。其仓位水平多在90%以上，持股集中度较低，同时换手率水平较高。根据四季报数据，基金近期重仓永贵电器、新莱应材、拓荆科技-U等股票。
　　风险提示
　　市场波动风险，模型存在失效风险，基金历史业绩不代表未来。
　　

研究报告全文：仅供机构投资者使用138611证券研究报告基金研究报告TableDate2023年3月13日长城储雯玉TableTitle长期深耕电子行业选股能力强TableTitle2基金经理研究系列之十三分析师TableAuthor分析师杨国平TableSummary储雯玉女士2008年进入长城基金管理有限公司历任邮箱yanggphx168comcn行业研究员长城品牌优选股票型证券投资基金基金经理助SACNOS1120520070002理投资经理年限784年截至2023年3月8日储雯玉分析师王祥宇女士历任管理基金7只其中当前在管的基金1只其中邮箱wangxiang1hx168comcn管理时间较长的是长城久恒管理年限超过5年管理期间SACNOS1120520080004年化收益为640具备穿越牛熊能力长期深耕电子行业分析师杨兆熙邮箱yangzxhx168comcn长城久恒是储雯玉女士管理时间相对最长最具有代表SACNOS1120523010001性的基金之一自储雯玉女士管理该产品以来截至2023年3月8日基金累计收益率为4347年化收益率为640分年度表现来看长城久恒在2019-2021年间长期表现优异2022年有一定回撤长城久恒在市场缓慢下跌的行情中表现超过沪深300指数缓慢上涨行情则超过灵活混基指数基金具备穿越牛熊能力在行业上长城久恒长期深耕电子行业自2019年起电子行业在持仓中的占比逐渐提高长城久恒的收益更多地来源于行业内选股收益近五年其行业配置约贡献140的年化收益相对同期沪深300指数年化超额收益为224同时其行业内选股亦贡献了634的年化收益选股能力表现优秀受流动性因子影响较大根据多因子模型归因分析长城久恒倾向于选取涨幅波动较高流动性较强营收增长率与毛利率较高账面市值比现金流量较低的大市值股票同时其收益受流动性因子影响较大以往的研究发现基金的业绩具有一定的延续性并且在去除掉部分可解释收益后基金剩余选股收益的延续性更加稳定长城久恒在2019-2021年度相对barra基准的超额收益为17718在全体偏股基金中的排名前20532022年度相对barra基准的超额收益为-035在全体偏股基金中的排名前4825可以看出其长期选股能力相对较强综合来看在后疫情时代经济复苏的背景下长城久恒有望再创辉煌基金高仓位运作持股集中度低换手率水平高自储女士任职以来长城久恒维持高仓位运作其仓位水平多在90以上持股集中度较低同时换手率水平较高根据四季报数据基金近期重仓永贵电器新莱应材拓荆科技-U等股票风险提示市场波动风险模型存在失效风险基金历史业绩不代表未来请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1证券研究报告基金研究报告正文目录1基金经理简历与管理产品概况32代表产品业绩归因分析321自现任经理任职以来长城久恒运作时间超过5年322基金经理选股能力长期稳定为正523非极端下跌市场表现优异基金业绩穿越牛熊524基金行业配置较为分散长期深耕电子行业625相对barra基准超额收益稳定靠前受流动性因子影响较大73基金持仓情况分析1031基金高仓位运作持股集中度低换手率水平高1032近期重仓永贵电器新莱应材拓荆科技-U等114风险提示12图表目录图1长城久恒基金选股能力指标5图2长城久恒择时能力指标5图3长城久恒在非极端下跌的市场环境下表现较好6图4长城久恒行业分布6图5长城久恒的行业内选股能力较强7图6长城久恒近期因子暴露情况8图7长城久恒历史因子暴露情况9图8全体A股Liquidity因子收益长期为负10图9偏股基金barra超额收益因子多空表现10图10长城久恒持股集中度较低11图11长城久恒双边换手率单位倍11表1基金经理管理基金产品概况内地公募基金3表2长城久恒基金基本信息4表3长城久恒历史收益与风险情况4表4因子说明7表5各期因子收益率9表6最新一期重仓股11请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告基金研究报告1基金经理简历与管理产品概况储雯玉女士2008年进入长城基金管理有限公司历任行业研究员长城品牌优选股票型证券投资基金基金经理助理2015年5月11日至2020年7月任长城稳固收益债券型证券投资基金基金经理2015年8月至2018年8月担任长城久惠保本混合型证券投资基金2018年8月2日转型为长城久惠灵活配置混合型证券投资基金基金经理2015年10月至2019年5月担任长城久利保本混合型证券投资基金基金经理2015年10月至2018年6月担任长城久鑫保本混合型证券投资基金2018年6月22日转型为长城久鑫灵活配置混合型证券投资基金基金经理2016年5月起至2019年5月任长城久润保本混合型证券投资基金2019年5月转型为长城久润灵活配置混合型证券投资基金基金经理2016年7月至2019年6月担任长城久源保本混合型证券投资基金基金经理2017年3月起担任长城久恒灵活配置混合型证券投资基金基金经理截至2023年3月8日储雯玉女士历任管理基金7只其中当前在管的基金1只总规模085亿元其中管理时间较长的是长城久恒管理年限超过5年管理期间年化收益为640表1基金经理管理基金产品概况内地公募基金任职任职回年化收超越基准年最新规模基金名称任职日期离任日期基金类型天数报益率化收益率亿元长城久恒201731621844347640276灵活配置085长城稳固收益A201551120207218802159397-026混债二级长城久源A201672120196271072552190-114灵活配置长城核心优选2015101520195241318396111-175灵活配置长城久润A20165122019571091291099-200灵活配置长城久惠A20158112018821088358122-120灵活配置长城久鑫A201510152018622982350131-160灵活配置资料来源Wind华西证券研究所数据截止2023年3月8日2代表产品业绩归因分析21自现任经理任职以来长城久恒运作时间超过5年接下来我们将以长城久恒为例研究分析其投资风格与收益特征长城久恒基金成立于2003年10月31日自2017年3月16日起由储雯玉女士担任长城久恒的基金经理截至2022年12月31日该产品最新规模为085亿元请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告基金研究报告表2长城久恒基金基本信息基金名称长城久恒基金代码200001OF基金管理人长城基金管理有限公司业绩比较基准中证800指数收益率50中债综合财富指数收益率50产品类型灵活配置型基金基金规模亿元085成立时间2003-10-31现任基金经理任职时间2017-03-16管理费率15000托管费率02500投资目标本着安全性流动性原则控制投资风险谋求基金资产长期稳定增长投资范围本基金的投资范围为具有良好流动性的金融工具包括国内依法发行上市的股票包括中小板创业板及其他经中国证监会核准上市的股票债券含国家债券金融债券次级债券中央银行票据企业债券中小企业私募债券公司债券中期票据短期融资券可转换债券分离交易可转债纯债资产支持证券等权证货币市场工具以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具但须符合中国证监会相关规定如法律法规或监管机构以后允许基金投资其他品种基金管理人在履行适当程序后可以将其纳入投资范围基金的投资组合比例为本基金投资组合中股票投资比例为基金资产的0-95本基金现金或者到期日在一年以内的政府债券的投资比例合计不低于基金资产净值的5资料来源Wind华西证券研究所自储雯玉女士管理该产品以来长城久恒业绩表现较好截至2023年3月8日基金累计收益率为4347年化收益率为640分年度表现来看长城久恒在2019-2021年间长期表现优异其收益来源则主要为行业配置收益同时行业内选股收益亦有较大贡献2022年有一定回撤主要原因为疫情反复导致的2022年市场表现疲软而该产品的行业与个股配置较为激进在疫情结束市场逐步复苏的当下其基金表现有望再续辉煌表3长城久恒历史收益与风险情况2019年2020年2021年2022年指标值同类排名值同类排名值同类排名值同类排名绝对收益518020612724417690137640571241341-355913811429标准差年化253939124734612713293136113133831271091429下行标准差年化14063812472182141329178015013381967571429最大回撤170712812472488461329235225113394406161429夏普年化1987401247123115513291254401338-11910301429索提诺年化3587631247196115513292204241338-18910211429卡玛比率2957161247172114613291664551338-0849331429择时能力2-0315821247-2629851329-1186791338-1318321429选股能力000054701247000096671329000171531338-0000613121429行业配置收益年化30007241272284162513762579951341-262713561429行业内选股收益年化167716012631228720134111752241341-126413031428资料来源Wind华西证券研究所注指标数值越大则排名越高收益夏普等名次越高越好最大回撤标准差等名次越低越好下同请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告基金研究报告22基金经理选股能力长期稳定为正基金经理的选股能力与择时能力很大程度上决定了基金业绩表现本文中我们使用T-M模型来研究基金经理的选股与择时能力T-M模型由特雷诺Treynor和玛泽Mauzy在共同基金能否战胜市场一文中首次提出其模型表示如下所示212其中为基金的复权单位净值收益率为市场无风险收益率此处设定为银行一年定期存款税前收益率为市场组合收益率为随机误差项通过该模型回归后得到的表示了基金经理的选股能力2表示了基金经理捕捉市场时机的能力也即择时能力2根据该模型如果2大于零则表示基金经理具有择时能力由于为非负数故当证券市场为多头0时投资基金的风险溢酬会大于市场组合的风险溢酬反之当证券市场出现空头0时投资基金的风险溢酬的下跌却会小于市场组合的风险溢酬下跌的幅度另外如果常数值大于零表明基金经理具备选股能力而且值越大这种选股能力也就越强我们以过去三月60个交易日为时间窗口滚动计算长城久恒的选股能力与择时能力指标如下图所示长期来看长城久恒的选股能力常年保持为正图1长城久恒基金选股能力指标图2长城久恒择时能力指标资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所23非极端下跌市场表现优异基金业绩穿越牛熊为研究长城久恒在不同市场环境下的表现我们以20个交易日为时间窗口滚动计算基金产品与沪深300指数收益率情况并统计不同收益区间长城久恒的平均表现可以看到除极端下跌市场环境外长城久恒在市场缓慢下跌的行情中表现超过沪深300指数缓慢上涨行情则超过灵活混基指数基金具备穿越牛熊能力请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5证券研究报告基金研究报告图3长城久恒在非极端下跌的市场环境下表现较好资料来源Wind华西证券研究所截至2023年3月8日24基金行业配置较为分散长期深耕电子行业自储雯玉女士管理该产品以来长城久恒在行业配置上较为偏重电子行业自2019年起电子行业在持仓中的占比逐渐提高已连续三年成为长城久恒持仓占比最高的行业图4长城久恒行业分布资料来源Wind华西证券研究所为研究基金的行业配置能力与行业内选股能力我们根据基金年报半年报的行业配置及申万一级行业指数收益率近似估算基金的行业配置收益并将基金绝对收益请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6证券研究报告基金研究报告减去行业配置收益作为其行业内选股收益从储雯玉女士任职以来数据看长城久恒的收益更多地来源于行业内选股收益近五年其行业配置约贡献140的年化收益相对同期沪深300指数年化超额收益为224同时其行业内选股亦贡献了634的年化收益图5长城久恒的行业内选股能力较强资料来源Wind华西证券研究所截至2023年3月8日注动态最大回撤为过去三个月最大回撤25相对barra基准超额收益稳定靠前受流动性因子影响较大1974年美国学者BarrRosenberg第一次提出采用多因子风险模型来对投资组合的风险和收益进行分析多因子模型的基础理论认为股票的收益是由一些共同的因子来驱动的不能被这些因子解释的部分被称为股票的特质收益率而每支股票的特质收益率之间是互不相关的此后多因子模型被广泛应用于组合构建及业绩归因分析中对基金收益进行多因子分析我们可以得到基金组合的超额收益来源于哪些风格因子多因子模型可以表示为其中为股票收益为股票n对纯因子k的暴露为纯因子k的收益率为股票n的残差收益对于股票组合我们按照其所持个股的权重对各因子进行加权得到股票组合在各因子中的暴露其中为组合P中因子k的暴露为个股n中因子k的暴露为个股n在组合p中的权重其中行业因子我们使用申万一级行业风格因子如下表所示表4因子说明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7证券研究报告基金研究报告因子简称因子说明lnmv对数市值因子BP市净率PB指标倒数即账面市值比因子CFP市现率PCF指标倒数现金流量因子ROE净资产收益率因子revenueG营收增长率因子netProfitG净利润同比增速因子gpm毛利率因子Dept资产负债率因子roic资本回报率因子Reverse过去20个交易日股价涨跌幅Volatility过去20个交易日股价波动率Liquidity过去20个交易日日均换手率资料来源Wind华西证券研究所我们根据年报与半年报数据计算长城久恒在各因子中的暴露情况可以看出截至2022年6月30日长城久恒在lnmv因子和BP因子中暴露最高其中lnmv因子的暴露为正BP因子的暴露为负图6长城久恒近期因子暴露情况资料来源Wind华西证券研究所截止2022年6月30日从历史因子暴露来看长城久恒在lnmvReverseVolitilityLiquidityrevenueGgpm因子中长期处于正向暴露的状态在BPCFP因子中长期处于负向暴露的状态即倾向于选取涨幅波动较高流动性较强营收增长率与毛利率较高账面市值比现金流量较低的大市值股票请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8证券研究报告基金研究报告图7长城久恒历史因子暴露情况资料来源Wind华西证券研究所纯因子的收益可以通过回归得到我们针对全体A股计算了各个因子的纯因子的收益率纯因子收益率乘以因子暴露即为基金在各期的因子收益率其中每期收益率数据使用的区间为储雯玉女士任期区间内的报告日前后三月收益率数据从各因子的收益贡献来看长城久恒受Liquidity因子拖累较大表5各期因子收益率BPCFPROEgpmroiclnmvrevenunetPrReversVolatLiquidDepteGofitGeilityity2017年末02-061704-02530000-04-04-11002018年中-080001000428-0100-01-17-05-042018年末-1103-050208-52-01-01-0908-14002019年中29-040600-02150500-14-17-09-042019年末0402-010201-10030114-28-16002020年中29-050303-0321100107-10-20002020年末-04-1301010076-0101-0505-14-062021年中-14020007-02-3703031235-12-052021年末-16-12-02-0101-970001-10-02-02002022年中1100-020001-080300-1701-2900各期平均02-03020201-010201-03-03-13-02资料来源Wind华西证券研究所时间范围为2017年9月30日至2022年3月8日以往的研究发现基金的业绩具有一定的延续性并且在去除掉部分可解释收益后基金剩余选股收益的延续性更加稳定我们按照基金过去三年的收益将基金分为十个组使用因子值最高的一组与因子值最低的一组构建基金多空收益组合可以看出在barra模型构建的业绩基准下基金的超额收益有着更强的延续性同时长城久恒在2019-2021年度相对barra基准的超额收益为17718在全体偏股基金中的排名前22053022年度基金整体业绩绝对收益因子均回撤较大的情况下其相对barra基准的超额收益为-035在全体偏股基金中的排名前请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9证券研究报告基金研究报告4825可以看出其长期选股能力相对较强主要受Liquidity因子及行业收益拖累较大图8全体A股Liquidity因子收益长期为负图9偏股基金barra超额收益因子多空表现资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所3基金持仓情况分析31基金高仓位运作持股集中度低换手率水平高自储雯玉女士任职以来长城久恒维持高仓位运作其持股集中度相对较低自2019年起其年报半年报披露的仓位水平多在90以上其中重仓股仓位在23到34之间持股集中度较低请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10证券研究报告基金研究报告图10长城久恒持股集中度较低资料来源Wind华西证券研究所我们以年报和中报的报告期买入股票总成本和卖出股票总收入的平均值与对应报告期基金持有股票日均资产净值的比值计算基金的半年期双边平均换手率自成立以来长城久恒换手率显著高于同类平均水平图11长城久恒双边换手率单位倍资料来源Wind华西证券研究所32近期重仓永贵电器新莱应材拓荆科技-U等根据基金四季报长城久恒的前十大重仓股中电子机械设备行业占比较高其前五大重仓股分别为永贵电器新莱应材拓荆科技-U广联航空仕净科技表6最新一期重仓股重仓股代码重仓股简称申万一级行业持仓权重请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11证券研究报告基金研究报告300351SZ永贵电器机械设备370300260SZ新莱应材机械设备360688072SH拓荆科技-U电子332300900SZ广联航空国防军工300301030SZ仕净科技环保286300604SZ长川科技电子283300593SZ新雷能电力设备281300487SZ蓝晓科技基础化工264688052SH纳芯微电子262688283SH坤恒顺维通信259资料来源Wind华西证券研究所截止2022年12月31日4风险提示市场波动风险模型存在失效风险基金历史业绩不代表未来请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12证券研究报告基金研究报告分析师与研究助理简介TableAuthorInfo杨国平复旦大学博士华西证券研究所副所长金融工程首席分析师曾任申万研究所董事总经理金融工程部总监首席分析师25年证券从业经验王祥宇中国科学院计算机博士华西证券研究所金融工程资深高级分析师资产配置FOF与智能量化组长6年金融工程研究经验在多因子选股资产配置行业配置基金研究等领域具有丰富的研究经验杨兆熙复旦大学金融硕士2020年11月加入华西研究所主要研究领域为基金研究分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13证券研究报告基金研究报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用刊发或转载本报告需注明出处为华西证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明14