2023年春季选股思路：自下而上不断平衡公司长期基本面变化和估值的匹配程度，推荐三条主线：
　　1）保交付政策落地，竣工提速，家居消费整体受益。我们判断保交付政策逐步落地对未来两年家居消费需求都会有较强支撑，跟竣工直接相关的大宗业务率先恢复，家居零售业务也随之改善。经历一年调整，零售端进入压力测试期，龙头企业表现出亮眼的超额增速，龙头α显著。推荐大宗业务龙头江山欧派，定制家居龙头欧派家居、索菲亚，软体家居龙头慕思股份、顾家家居、喜临门。
　　2）疫情进入尾声，消费将迎复苏，个护、文具等必需品需求将迎改善。必需品基本盘稳定，一旦短期影响消退后需求将稳步回升，中长期看个护消费品存在份额提升和高端化发展空间。成本端看，除浆价高位盘整外主要原材料价格处于下行区间，明年盈利有较强改善预期。推荐个护龙头百亚股份、可靠股份、中顺洁柔、晨光文具。
　　3）浆价下行预期强，造纸企业盈利拐点有望到来。今年来由于终端需求偏弱，大部分纸种价格疲软，而浆价高位盘整，盈利能力回落至历史底部。展望明年，板块在消费复苏预期下终端需求有望回暖，带动纸价上行，而浆价下行预期逐渐增强，造纸板块有望整体迎来盈利修复。中长期看，纸厂龙头林浆纸一体化持续扩展，小产能出清，行业格局进一步优化，推荐太阳纸业、博汇纸业、仙鹤股份、华旺科技。
　　4）其他：出口分化，关注塑料制品等景气品类，推荐家联科技、嘉益股份；离焦镜渗透率持续提升，线下消费场景修复，推荐明月镜片。
　　风险提示：地产竣工不及预期的风险；原材料价格波动的风险；终端需求疲弱的风险；汇率波动的风险。

研究报告全文：轻工行业2023年春季投资策略2436家居个护消费复苏浆价逐步下行西南证券研究发展中心轻工研究团队2023年3月核心观点2023年春季选股思路自下而上不断平衡公司长期基本面变化和估值的匹配程度推荐三条主线1保交付政策落地竣工提速家居消费整体受益我们判断保交付政策逐步落地对未来两年家居消费需求都会有较强支撑跟竣工直接相关的大宗业务率先恢复家居零售业务也随之改善经历一年调整零售端进入压力测试期龙头企业表现出亮眼的超额增速龙头显著推荐大宗业务龙头江山欧派定制家居龙头欧派家居索菲亚软体家居龙头慕思股份顾家家居喜临门2疫情进入尾声消费将迎复苏个护文具等必需品需求将迎改善必需品基本盘稳定一旦短期影响消退后需求将稳步回升中长期看个护消费品存在份额提升和高端化发展空间成本端看除浆价高位盘整外主要原材料价格处于下行区间明年盈利有较强改善预期推荐个护龙头百亚股份可靠股份中顺洁柔晨光文具3浆价下行预期强造纸企业盈利拐点有望到来今年来由于终端需求偏弱大部分纸种价格疲软而浆价高位盘整盈利能力回落至历史底部展望明年板块在消费复苏预期下终端需求有望回暖带动纸价上行而浆价下行预期逐渐增强造纸板块有望整体迎来盈利修复中长期看纸厂龙头林浆纸一体化持续扩展小产能出清行业格局进一步优化推荐太阳纸业博汇纸业仙鹤股份华旺科技4其他出口分化关注塑料制品等景气品类推荐家联科技嘉益股份离焦镜渗透率持续提升线下消费场景修复推荐明月镜片风险提示地产竣工不及预期的风险原材料价格波动的风险终端需求疲弱的风险汇率波动的风险1家居保交付政策逐步落地竣工改善确定性强表近期地产政策梳理日期主体政策内容2022年证监会对于涉房地产企业证监会允许部分存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A股市场融资10月20日2022年中国银行间市场继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资预计可支持约11月8日交易商协会2500亿元民营企业债券融资2022年银保监会住建银保监会住建部和央行联合发布预售资金监管新政指导商业银行按市场化法治化原则向优质房地产企11月14日部和央行业出具保函置换预售监管资金信贷支持房企融资第一支箭人民银行银保监会联合召开全国性商业银行信贷工作座谈会研究部署金融支持稳经济大盘政策措施落实工作近期央行拟发布保交楼贷款支持计划至2023年3月31日前央行2022年商业银行将向商业银行提供2000亿元免息再贷款支持商业银行提供配套资金用于支持保交楼封闭运行专款专11月21日用六家国有大行相继宣布和房企建立战略合作关系截至11月24日六大行合计将为17家房企授信12750亿元11月23日第二支箭扩容首批民营房企落地中债增进公司在民企债券融资支持工具政策框架下出具对2022年中债增进公司龙湖集团美的置业金辉集团三家民营房企发债信用增进函拟首批分别支持三家企业发行20亿元15亿元11月23日12亿元中期票据后续将根据企业需求提供持续增信发债服务央行银保监会发布关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知提出十六条措施要求2022年央行银保监会积极做好保交楼金融服务支持开发性政策性银行提供保交楼专项借款鼓励金融机构提供配套融资11月23日支持房企股权融资方面调整优化5项措施第三支箭恢复涉房上市公司并购重组及配套融资恢复上市2022年证监会房企和涉房上市公司再融资恢复以房地产为主业的H股上市公司再融资推动保障性租赁住房REITs常态化发11月28日行开展不动产私募投资基金试点等2022年有效防范化解重大经济金融风险确保房地产市场平稳发展扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作因中央经济会议12月16日城施策支持刚性和改善性住房需求坚持房住不炒定位推动房地产业向新发展模式平稳过渡2023年提出建立新发放首套住房个人住房贷款利率政策动态调整长效机制允许地方政府按照因城施策原则自主决央行银保监会1月5日定阶段性维持下调或取消首套住房商业性个人住房贷款利率下限数据来源和讯财经中国房地产报西南证券整理2家居保交付落地对整体竣工增长的估算我们根据历史房地产销售与竣工比例的波动测算当前延期交付住宅的体量及保交付对竣工的拉动作用STEP1理论竣工比例的锚定根据一般住宅销售-竣工周期销售至竣工时间约为1-3年我们假设每年已销售住宅在1年2年3年后竣工的比例分别为405010在地产政策相对稳定的一段时间内住宅竣工与销售加权平均值的比例也保持相对稳定历史来看2018年开始竣工走弱2018-2021年这一比例稳定在45-502022年该比例大幅下滑至403偏离锚定区间主要由于部分楼盘烂尾现象已经发生而非由于正常的施工周期延长所致表住宅竣工与1-3年内销售面积比例测算单位亿平方米201120122013201420152016201720182019202020212022住宅销售面积9709851157105211241375144814791501154915651146住宅竣工面积717790787809738772718660680659730625竣工过去三年销售830840810769672707590479468444481403面积加权平均值数据来源Wind西南证券测算备注假设2023年销售面积增速33家居保交付落地对整体竣工增长的估算STEP2延期交付面积的测算中性假设2022年合理的竣工加权平均销售面积比例为52即恢复至2018年前水平理论上2022年应竣工面积为81亿平方米而2022年实际竣工面积预计约为63亿平方米则存在18亿平方米的竣工缺口即延期交付面积我们简单假设为2022年竣工缺口均为延期交付导致且仅2022年烂尾项目在2023-2024年交付2023-2024年应交付楼盘均按时交付表不同竣工比例假设下理论竣工面积测算亿平方米竣工加权平均销售面积3846526020235346427268382024460553625721数据来源Wind西南证券测算4家居保交付落地对整体竣工增长的估算STEP3实际交付面积的测算假设在保交付政策持续推动下以上延期交付面积在2023-2024年陆续交付平均每年交付09-1亿平2023-2024年的实际竣工面积计算方法为当年实际竣工面积过去3年销售面积加权平均x实际竣工比例保交付项目在当年交付的面积考虑到疫情影响减弱后复工复产逐步推进实际竣工比例在2023-2024年有望在2022年基础上出现修复态势假设2023年实际竣工比例修复至462019-2020年水平2024年实际竣工比例修复至602017年水平测算得到20232024年实际竣工面积增速分别为172108表实际竣工面积测算亿平方米正常施工交付面积保交付项目预计实际竣工面积过去3年的加权平均销售备注在当年交付面积面积x实际竣工比例2022年625625假设实际竣工比例修复至462023年7336420902019-2020年水平Yoy17227假设实际竣工比例修复至602024年8127210902017-2018年水平yoy108123数据来源Wind西南证券测算5家居保交付支撑下大宗业务修复前端品类优先受益保交付政策有利于地产商加快交付速度保证交付质量保交付政策将督促房企按购房合同执行交付标准加快交付节奏上游供应商在手订单将随着地产商竣工节奏逐步出货中期来看精装供应商格局持续优化过去两年间精装率下行地产交付周期延长中小厂商资金压力较大供给端部分出清行业进一步向头部优质供应商集中目前头部精装供应商在手订单充足前期受地产交付缓慢压制出货速度较慢预计随着地产商竣工交付节奏加快供应商在手订单有望逐步出货并兑现收入精装配套比例较高的瓷砖地板木门橱柜等品类有望优先受益推荐标的江山欧派2020-2022Q3单季度收入及净利润精装木门市场江山欧派市占率12300300025250102500200208150200015100615005010401000-5025005-1000-1500020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q32019202020212022E2-200工程业务收入规模百万元营收亿元归母净利润亿元精装木门市场江山市占率右轴营收增速右轴净利润增速右轴数据来源Wind西南证券整理数据来源贝壳地产研究院克而瑞Wind西南证券整理6家居行业集中度提升龙头超额增速明显家居社零金额降幅扩大龙头企业仍表现出超额增重点家居企业季度收入VS家居社零增速速2021Q3-2022Q3家居社零数据回落受大环60境影响各家居企业收入增速有所放缓但仍表现出50明显超额增速2022Q3家居社零同比-22欧40派索菲亚志邦分别超额增长82pp93pp7pp3020顾家喜临门分别超额增长52pp125pp优势10凸显行业集中度仍在较快提升02021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3推荐标的欧派家居索菲亚顾家家居喜临门-10-20志邦家居家居社零季度增速欧派收入增速索菲亚收入增速志邦收入增速顾家内销增速喜临门收入增速表家居社零增速重点家居企业超额增速2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3家居社零季度增速-402-150-143-10945228-10-98-59-71-22欧派超额增速5121932736185535931130431520482索菲亚超额增速47653144818543901696819416793志邦超额增速19037256257163933724234417011370顾家内销超额增速3414065804543933344113012099152喜临门超额增速267189271537273456320355182257125数据来源Wind西南证券整理7造纸静待浆价回落盈利拐点到来海外浆厂投产预期强浆价有望逐步回落目前海外浆厂待投产能较多前期由于海外能源成本高终端需求偏弱投产进展延迟年底随着海外浆厂新财年规划制定完毕投产预期逐渐增强智利Arauco已经于2022年底投产UPM的210万吨项目及Suzano的220万吨项目在2023年Q1投产目前国内各纸厂纸浆库存处于历史较低水平预计纸浆价格下行后经历船运周期及库存周期1-2季度可传导至国内纸企报表端表国外浆厂投产规划浆厂品种设计产能万吨投产时间智利Arauco漂白桉木BEK纸浆1562022年底-2023Q1苏萨诺suzano阔叶浆2202023Q1芬欧汇川UPM漂白桉木浆2102023Q1Metsa针叶浆阔叶浆1502024年智利Arauco阔叶浆2502025年数据来源纸业网西南证券整理8造纸特种纸格局较好龙头议价力强特种纸细分赛道多头部企业市占率高龙头议价力强本轮浆价上行周期特种纸头部企业表现出较强的价格韧性即使在下游需求偏弱的市场环境下头部企业也能保持价格相对稳定其中华旺和夏王在高端装饰原纸中份额较高下游终端客户主要为中高端家居板材厂商对装饰原纸的品质稳定性要求高而对价格敏感度较低盈利能力表现稳定仙鹤在特种纸企业中同样市占率排名靠前盈利能力在纸企中表现较好展望后续特种纸行业格局较优预计浆价下行后能保持价格相对稳定盈利弹性充足推荐标的仙鹤股份华旺科技2021年装饰原纸企业市占率2021年特种纸企业市占率按产量仙鹤含夏28103370王1428冠豪高新1111其他5210五洲特纸8041680齐峰新材5052140华旺科技275恒丰特纸齐峰新材华旺科技夏王纸业其他民丰特凯恩纸业纸235恒达新材104130198数据来源各公司公告前瞻产业研究院西南证券整理9个护关注必选消费需求复苏盈利改善卫生巾1产品具备刚需属性短期疫情对KA街边店等线下渠道客流造成冲击渠道恢复常态后消费量仍可保持稳定增长2各品牌新品迭出且消费者对新品中高端产品认可度高行业均价上行3直播O2O等渠道兴起中型品牌渠道转型灵活有望在新渠道占据先发优势生活用纸1木浆成本高企压缩品牌的盈利空间但预计小厂吨盈利压力更大头部品牌市占率有望提升2品类消费场景扩充至母婴日用美妆等头部企业品牌力强新品扩张顺利盈利能力结构性改善3湿巾等品类经过两年调整基数压力减轻回归常态增长婴儿及成人卫生用品1前期受出生率影响婴儿用品增长压力较大目前基数回调基本到位主要企业前三季度收入有所修复23年预计恢复常态增长2成人失禁用品仍在早期市场教育阶段成长空间充足3原材料结构与卫生巾类似受益于SAP高分子和无纺布等原材料价格下行利润有望增厚推荐标的百亚股份中顺洁柔晨光文具明月镜片其他主要标的洁雅股份2022前三季度个护公司收入净利润增速2022Q3个护主要公司收入净利润增速40600205000400百亚股份稳健医疗可靠股份豪悦护理洁雅股份-20300-40200-60100-800百亚股份稳健医疗可靠股份豪悦护理洁雅股份-100-100单季度营业收入增速单季度净利润增速22Q1-Q3收入增速22Q1-Q3利润增速数据来源Wind西南证券整理10分析师蔡欣分析师赵兰亭执业证号S1250517080002执业证号S1250522080002电话023-67511807电话023-67511807邮箱cxinswsccomcn邮箱zhltswsccomcn西南证券研究发展中心西南证券投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上评级另有说明的除外评级标准为报告发布日持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券评级回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市行业强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间美国市场以纳斯达克综合指数或标普指数为基准500弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下分析师承诺报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告及附录版权为西南证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为西南证券且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告及附录的本公司将保留向其追究法律责任的权利西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心上海深圳地址上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦20楼地址深圳市福田区深南大道6023号创建大厦4楼邮编200120邮编518040北京重庆地址北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼地址重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼邮编100033邮编400025西南证券机构销售团队区域姓名职务座机手机邮箱蒋诗烽总经理助理销售总监021-6841530918621310081jsfswsccomcn崔露文销售经理1564296031515642960315clwswsccomcn王昕宇销售经理1775101837617751018376wangxyswsccomcn薛世宇销售经理1850214642918502146429xsyswsccomcn汪艺销售经理1312792053613127920536wyyfswsccomcn上海岑宇婷销售经理1861624326818616243268cyryfswsccomcn张玉梅销售经理1895715733018957157330zymyfswsccomcn陈阳阳销售经理1786311185817863111858cyyyfswsccomcn李煜销售经理1880173251118801732511yfliyuswsccomcn谭世泽销售经理1312290088613122900886tszswsccomcn卞黎旸销售经理1326298330913262983309blyswsccomcn李杨销售总监1860113936218601139362yflyswsccomcn张岚销售副总监1860124180318601241803zhanglanswsccomcn杜小双高级销售经理1881092293518810922935dxsyfswsccomcn杨薇高级销售经理1565228570215652285702yangweiswsccomcn北京胡青璇销售经理1880012395518800123955hqxswsccomcn王一菲销售经理1804006035918040060359wyfswsccomcn王宇飞销售经理1850098186618500981866wangyufswsccom巢语欢销售经理1366708498913667084989cyhswsccomcn郑龑广深销售负责人1882518974418825189744zhengyanswsccomcn杨新意销售经理1762860991917628609919yxyswsccomcn张文锋销售经理1364263978913642639789zwfswsccomcn广深陈韵然销售经理1820880135518208801355cyryfswsccomcn龚之涵销售经理1580800192615808001926gongzhswsccomcn丁凡销售经理1555998968115559989681dingfyfswsccomcn