【宏观】宏观回顾：海外方面，3月10日美国公布2月失业率与非农就业数据，2月失业率录得3.6%较前值小幅抬升0.2%；新增非农就业人数311千人，较前值小幅下滑；劳动力参与率方面录得62.5%，较前值小幅上升0.1%；整体显示美国劳动力市场的紧俏环境在逐步改变，叠加美国硅谷银行破产所暴露的金融风险，市场对美联储进一步紧缩的预期快速收敛，数据公布当日10年期美债收益率大幅下行22.3BP，CME利率期货对50BP步长的隐含加息概率从接近80%下滑至40%，对25BP步长的隐含加息概率由约20%上行至约60%。国内方面，3月10日我国公布社融数据，2月新增社融规模3.16万亿，远超市场在2.3万亿左右的预期，社融存量同比增速从底部抬升至9.9%；结构上企业中长贷与居民中长贷均强于去年同期，非银贷款压降明显，票据融资负增显示银行以票冲贷动机减弱，整体结构改善较好。高频数据方面，焦化与煤炭开工有所下滑，汽车的超前开工逐步回归至往期季节性水平，地产端仍延续二手房偏强，商品房符合季节性的复苏水平。宏观展望：美国劳动力市场的紧俏有所缓解，失业率甚至出现小幅抬升迹象，与我们此前的“浅衰退”图景基本一致，但硅谷银行破产的突发使得美国金融风险快速升温，这将显著约束美联储进一步加息的概率。国内方面，高频数据在2月中下旬的快速改善后进入平稳期，经济复苏的斜率开始出现放缓，但我们仍然预计高点尚未到达，一是基建投资刚刚开始加力，投资成效仍待观察；二是地产需求仍在回暖，二手房市场的升温有望进一步带动一手需求；三是信贷仍然处在宽松周期当中，居民与企业资产负债表的修复或抬升加杠杆意愿以及消费需求；四是出口处在修复初期，后续伴随联储紧缩政策转松，全球循环有望进一步重启。
　　【股市】股市回顾：上周，全球指数多数下跌，纳指下跌4.71%，道指下跌4.44%。国内市场指数全线下跌，上证50下跌近5%，科创板50相对抗跌。沪深两市日均成交额8,337亿元，较上周环比-1.5%，成交额略降。上周，行业方面，30个行业全部下跌；通信、计算机、医药等相对抗跌；建材、汽车、家电等跌幅最大。概念方面，光刻胶、半导体、食药品溯源等表现较好；建材、汽车整体、家电等表现较差。股市展望：国内经济复苏强度较弱，前2个月出口和汽车消费数据不及去年同期表现。国内物价温和，CPI保持低位运行。货币政策相对积极，M2维持高增，社会融资增速回升，企业和居民中长期贷款状况都呈现改善态势。在区域关系中帮助沙特和伊朗实现和解，短期提振人民币。美国硅谷银行破产，短期对全球风险偏好产生较大影响，海外市场短期承压。不过，市场经过上周调整，可能部分消化市场情绪，若海外风险事件能得到妥善解决，市场风险偏好或重新回升。在国内市场低估值的场景下，中长期继续以做多为主。仓位继续维持80%，短期关注半导体、军工、医药、建筑等板块。
　　【债市】债市回顾：上周债市风向逐步偏向多头。基本面复苏动能放缓，政策预期修正叠加资金转松，以及配置压力持续未释放（及部分踏空交易盘，在多头行情下变成踏空焦虑）的市场交易结构共同推动了一轮拉锯和分化行情向多头行情转化。两会定下5%经济目标，政策预期修正下周一市场显著上涨。周二之后市场偏强震荡，整体小幅下行。人民银行继续大幅净回笼，截止目前前期存量OMO余额已基本回笼完毕，但资金面总体维持了平稳态势。高频数据方面，二手房成交热度有所下滑，30城新房销售亦有所回落，当前来看弱于19年和21年同期，但仍强于18和22年。制造业开工震荡分化，出口运价持续缓慢下滑，均显示经济虽然仍处于复苏进程中但斜率更趋放缓。债市展望：前期市场担忧的复苏斜率加快、新一轮政策刺激加码和资金面持续紧张相继得到缓解，债市风向逐渐偏向多头，我们对短期债市行情持谨慎乐观态度，建议投资者持有一定仓位。但考虑到10年国债当前收益率下行空间非常有限，跨季资金可能有所反复，我们认为出现一轮利率大幅下行行情概率较小，更建议投资者挖掘利差水平合适，性价比较高的品种。
　　资产配置：股票40%、债券15%、商品20%、Reits25%。
　　风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。
　　

研究报告全文：分析师钮若洋登记编码S0730522120002国内社融增量超预期联储紧缩预期降温niuryccnewcom021-50586356分析师周建华登记编码S0730518120001总量周观点zhoujh-yjsccnewcm021-50586758证券研究报告-总量周观点发布日期2023年03月13日相关报告投资要点总量周观点工业复苏强度放缓两会目标宏观宏观回顾海外方面3月10日美国公布2月失业率与略低于预期2023-03-06非农就业数据2月失业率录得36较前值小幅抬升02新增总量周观点联储加息预期增强国内地产非农就业人数311千人较前值小幅下滑劳动力参与率方面录得需求改善2023-02-27625较前值小幅上升01整体显示美国劳动力市场的紧俏环总量周观点工业制造业偏强运转总量货境在逐步改变叠加美国硅谷银行破产所暴露的金融风险市场对币政策中性2023-02-20美联储进一步紧缩的预期快速收敛数据公布当日10年期美债收益率大幅下行223BPCME利率期货对50BP步长的隐含加息概联系人马嶔琦率从接近80下滑至40对25BP步长的隐含加息概率由约20电话021-50586973上行至约60国内方面3月10日我国公布社融数据2月新地址上海浦东新区世纪大道号楼178816增社融规模316万亿远超市场在23万亿左右的预期社融存量邮编200122同比增速从底部抬升至99结构上企业中长贷与居民中长贷均强于去年同期非银贷款压降明显票据融资负增显示银行以票冲贷动机减弱整体结构改善较好高频数据方面焦化与煤炭开工有所下滑汽车的超前开工逐步回归至往期季节性水平地产端仍延续二手房偏强商品房符合季节性的复苏水平宏观展望美国劳动力市场的紧俏有所缓解失业率甚至出现小幅抬升迹象与我们此前的浅衰退图景基本一致但硅谷银行破产的突发使得美国金融风险快速升温这将显著约束美联储进一步加息的概率国内方面高频数据在2月中下旬的快速改善后进入平稳期经济复苏的斜率开始出现放缓但我们仍然预计高点尚未到达一是基建投资刚刚开始加力投资成效仍待观察二是地产需求仍在回暖二手房市场的升温有望进一步带动一手需求三是信贷仍然处在宽松周期当中居民与企业资产负债表的修复或抬升加杠杆意愿以及消费需求四是出口处在修复初期后续伴随联储紧缩政策转松全球循环有望进一步重启股市股市回顾上周全球指数多数下跌纳指下跌471道指下跌444国内市场指数全线下跌上证50下跌近5科创板50相对抗跌沪深两市日均成交额8337亿元较上周环比-15成交额略降上周行业方面30个行业全部下跌通信计算机医药等相对抗跌建材汽车家电等跌幅最大概念方面光刻胶半导体食药品溯源等表现较好建材汽车整体家电等表现较差股市展望国内经济复苏强度较弱前119192个月出口和汽车消费数据不及去年同期表现国内物价温和CPI保持低位运行货币政策相对积极M2维持高增社会融资增速回升企业和居民中长期贷款状况都呈现改善态势在区域关系中帮助沙特和伊朗实现和解短期提振人民币美国硅谷银行破产短期对全球风险偏好产生较大影响海外市场短期承压不过市场经过本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第1页共9页上周调整可能部分消化市场情绪若海外风险事件能得到妥善解决市场风险偏好或重新回升在国内市场低估值的场景下中长期继续以做多为主仓位继续维持80短期关注半导体军工医药建筑等板块债市债市回顾上周债市风向逐步偏向多头基本面复苏动能放缓政策预期修正叠加资金转松以及配置压力持续未释放及部分踏空交易盘在多头行情下变成踏空焦虑的市场交易结构共同推动了一轮拉锯和分化行情向多头行情转化两会定下5经济目标政策预期修正下周一市场显著上涨周二之后市场偏强震荡整体小幅下行人民银行继续大幅净回笼截止目前前期存量OMO余额已基本回笼完毕但资金面总体维持了平稳态势高频数据方面二手房成交热度有所下滑30城新房销售亦有所回落当前来看弱于19年和21年同期但仍强于18和22年制造业开工震荡分化出口运价持续缓慢下滑均显示经济虽然仍处于复苏进程中但斜率更趋放缓债市展望前期市场担忧的复苏斜率加快新一轮政策刺激加码和资金面持续紧张相继得到缓解债市风向逐渐偏向多头我们对短期债市行情持谨慎乐观态度建议投资者持有一定仓位但考虑到10年国债当前收益率下行空间非常有限跨季资金可能有所反复我们认为出现一轮利率大幅下行行情概率较小更建议投资者挖掘利差水平合适性价比较高的品种资产配置股票40债券15商品20Reits25风险提示政策经济数据预测不及预期突发风险事件等大类资产配置模拟组合仅用于回测过往收益率不代表未来状况本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第2页共9页内容目录1宏观国内社融增量大超预期美联储紧缩预期降温42股票海外突发风险事件市场短期承压53债券债市偏强震荡64资产配置股票40债券15商品20Reits2585风险提示8图表目录图1我国近期高频景气指数同比增速与4周均值5图2我国南华工业品价格指数与国际油价5图3中美十年期国债收益率走势与利差5图4美元兑人民币汇率中间价走势USDCNY5图5全球主要指数涨跌幅6图6A股主要指数涨跌幅6图7中信一级行业12月涨跌幅6图8国债收益率曲线下行7图9国开债收益率曲线总体下行7图10同业存单供需两旺价格高位震荡7图11大类资产配置模拟组合净值走势图8表1本期大类资产配置比例8本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第3页共9页1宏观国内社融增量大超预期美联储紧缩预期降温宏观回顾海外方面3月10日美国公布2月失业率与非农就业数据2月失业率录得36较前值小幅抬升02新增非农就业人数311千人较前值小幅下滑劳动力参与率方面录得625较前值小幅上升01整体显示美国劳动力市场的紧俏环境在逐步改变叠加美国硅谷银行破产所暴露的金融风险市场对美联储进一步紧缩的预期快速收敛数据公布当日10年期美债收益率大幅下行223BPCME利率期货对50BP步长的隐含加息概率从接近80下滑至40对25BP步长的隐含加息概率由约20上行至约60国内方面3月10日我国公布社融数据2月新增社融规模316万亿远超市场在23万亿左右的预期社融存量同比增速从底部抬升至99结构上企业中长贷与居民中长贷均强于去年同期非银贷款压降明显票据融资负增显示银行以票冲贷动机减弱整体结构改善较好高频数据方面焦化与煤炭开工有所下滑汽车的超前开工逐步回归至往期季节性水平地产端仍延续二手房偏强商品房符合季节性的复苏水平宏观展望美国劳动力市场的紧俏有所缓解失业率甚至出现小幅抬升迹象与我们此前的浅衰退图景基本一致但硅谷银行破产的突发使得美国金融风险快速升温这将显著约束美联储进一步加息的概率国内方面高频数据在2月中下旬的快速改善后进入平稳期经济复苏的斜率开始出现放缓但我们仍然预计高点尚未到达一是基建投资刚刚开始加力投资成效仍待观察二是地产需求仍在回暖二手房市场的升温有望进一步带动一手需求三是信贷仍然处在宽松周期当中居民与企业资产负债表的修复或抬升加杠杆意愿以及消费需求四是出口处在修复初期后续伴随联储紧缩政策转松全球循环有望进一步重启本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第4页共9页图1我国近期高频景气指数同比增速与4周均值图2我国南华工业品价格指数与国际油价204300点美元桶16018390014016120143500100123100801060827006402300420219000090910111112010102030304050606070808091010111212010203---------------------------0122130324150526160930201101221303241405261607281808012021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-03宏观周频景气指数同比2021-03南华工业品指数现货价原油英国布伦特Dtd宏观周频景气指数同比-4WMA资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券图3中美十年期国债收益率走势与利差图4美元兑人民币汇率中间价走势USDCNY中间价美元兑人民币45BP2807440220723516070301002568402066-201564-80106205-14000-20060582019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02UST10YR-NOTECN10YR-GB中美利差右2022-03资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券2股票海外突发风险事件市场短期承压股市回顾上周全球指数多数下跌纳指下跌471道指下跌444国内市场指数全线下跌上证50下跌近5科创板50相对抗跌沪深两市日均成交额8337亿元较上周环比-15成交额略降上周行业方面30个行业全部下跌通信计算机医药等相对抗跌建材汽车家电等跌幅最大概念方面光刻胶半导体食药品溯源等表现较好建材汽车整体家电等表现较差股市展望国内经济复苏强度较弱前2个月出口和汽车消费数据不及去年同期表现国内物价温和CPI保持低位运行货币政策相对积极M2维持高增社会融资增速回升企业和居民中长期贷款状况都呈现改善态势在区域关系中帮助沙特和伊朗实现和解短期提振人民币美国硅谷银行破产短期对全球风险偏好产生较大影响海外市场短期承压不过市场经过上周调整可能部分消化市场情绪若海外风险事件能得到妥善解决市场风险偏好或重新回升在国内市场低估值的场景下中长期继续以做多为主仓位继续维持80短期关注半导体军工医药建筑等板块本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第5页共9页图5全球主要指数涨跌幅图6A股主要指数涨跌幅2023310周涨跌月涨跌2023年涨跌2022年涨跌2023310周涨跌月涨跌2023年涨跌2022年涨跌道琼斯工业指数-444-229-373-878上证指数-295-151456-1513纳斯达克指数-471-276642-3310深证成指-345-290387-2585标普500-455-273058-1944创业板指-215-242101-2937英国富时100-250-162398091沪深300-396-251247-2163法国CAC40-173-0651154-950上证50-498-368004-1952德国DAX-1270101046-1235中证500-290-240580-2031日经225078254785-937科创50-054031351-3135韩国综合指数-154-076707-2489创业板50-190-233000-2983恒生指数-607-236-233-1546万得全A-317-231487-1866澳洲标普200-198-163114-520中小板指-376-330140-2649印度SENSEX30-107006-275444上证180-420-247193-1877俄罗斯RTS-028-037-287-3918上证380-266-238568-1746巴西指数-024-125-557469中证100-392-247297-2207上证指数-295-151456-1513中证500-290-240580-2031深证成指-345-290387-2585中证800-368-248332-2132台湾加权指数-053014982-2240中证1000-243-226823-2158资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券图7中信一级行业12月涨跌幅料来源Wind中原证券3债券债市偏强震荡债市回顾上周债市风向逐步偏向多头基本面复苏动能放缓政策预期修正叠加资金转松以及配置压力持续未释放及部分踏空交易盘在多头行情下变成踏空焦虑的市场交易结构共同推动了一轮拉锯和分化行情向多头行情转化两会定下5经济目标政策预期修正下周一市场显著上涨周二之后市场偏强震荡整体小幅下行人民银行继续大幅净回笼截止目前前期存量OMO余额已基本回笼完毕但资金面总体维持了平稳态势高频数据方面二手房成交热度有所下滑30城新房销售亦有所回落当前来看弱于19年和21年同期但仍强于18和22年制造业开工震荡分化出口运价持续缓慢下滑均显示经济虽然仍处于复本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第6页共9页苏进程中但斜率更趋放缓图8国债收益率曲线下行图9国开债收益率曲线总体下行资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券图10同业存单供需两旺价格高位震荡资料来源Wind中原证券债市展望前期市场担忧的复苏斜率加快新一轮政策刺激加码和资金面持续紧张相继得到缓解债市风向逐渐偏向多头我们对短期债市行情持谨慎乐观态度建议投资者持有一定仓位但考虑到10年国债当前收益率下行空间非常有限跨季资金可能有所反复我们认为出现一轮利率大幅下行行情概率较小更建议投资者挖掘利差水平合适性价比较高的品种本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第7页共9页4资产配置股票40债券15商品20Reits25表1本期大类资产配置比例大类资产代表资产代码配置比例股票华泰柏瑞沪深300ETF510300OF40债券国泰上证10年期国债ETF511260OF15商品大成有色金属期货ETF159980OF20REITS博时招商蛇口产业园REIT180101OF25资料来源Wind中原证券图11大类资产配置模拟组合净值走势图资料来源Wind中原证券5风险提示1政策经济数据预测不及预期突发风险事件等2大类资产配置模拟组合仅用于回测过往收益率不代表未来状况本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第8页共9页行业投资评级强于大市未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10以上同步大市未来6个月内行业指数相对大盘涨幅-10至10之间弱于大市未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10以上公司投资评级买入未来6个月内公司相对大盘涨幅15以上增持未来6个月内公司相对大盘涨幅5至15观望未来6个月内公司相对大盘涨幅5至5卖出未来6个月内公司相对大盘跌幅5以上证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格本人任职符合监管机构相关合规要求本人基于认真审慎的职业态度专业严谨的研究方法与分析逻辑独立客观的制作本报告本报告准确的反映了本人的研究观点本人对报告内容和观点负责保证报告信息来源合法合规重要声明中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本报告由中原证券股份有限公司以下简称本公司制作并仅向本公司客户发布本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告中的信息均来源于已公开的资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证也不保证所含的信息不会发生任何变更本报告中的推测预测评估建议均为报告发布日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收益可能会波动过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标财务状况以及特殊需求任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐本报告具有专业性仅供专业投资者和合格投资者参考根据证券期货投资者适当性管理办法相关规定本报告作为资讯类服务属于低风险R1等级普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用本报告版权归本公司所有未经本公司书面授权任何机构个人不得刊载转发本报告或本报告任何部分不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的刊载转发本公司不承担任何刊载转发责任获得本公司书面授权的刊载转发引用须在本公司允许的范围内使用并注明报告出处发布人发布日期提示使用本报告的风险若本公司客户以下简称该客户向第三方发送本报告则由该客户独自为其发送行为负责提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任特别声明在合法合规的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问等各种服务本公司资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策投资者应当考虑到潜在的利益冲突勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第9页共9页