核心观点
　　2022Q4京东实现营收2954亿元人民币，同比增长7.1%，实现Non-GAAP净利润76.59亿元人民币，同比增长114.8%，对应净利率2.59%，利润端超彭博一致预期。四季度公司服务收入保持高速增长，继续聚焦降本增效和提升用户体验，主业利润率稳中有升。近日京东重启百亿补贴引发市场对电商价格战的担忧，我们认为，百亿补贴对京东利润率的影响或无需过度悲观，公司的坚实壁垒和长期增长韧性更值得关注。
　　事件
　　2023年3月9日，京东发布2022年第四季度业绩报告。2022Q4京东实现营收2954亿元人民币，同比增长7.1%，实现Non-GAAP净利润76.59亿元人民币，同比增长114.8%，对应净利率2.59%，上一年同期为1.29%，利润端超彭博一致预期。
　　简评
　　主站流量稳健增长，下沉市场亟待破局。根据Quest Mobile数据，京东APP在2022年10-12月的MAU分别为4.40/4.72/4.82亿，同比增长11.12%/13.02%/16.04%，京喜APP在2022年10-12月的MAU分别为949/983/852万，同比增长-22.70%/-32.76%/-21.48%。京东活跃买家数距离阿里、多多仍有很大提升空间，下沉市场将是未来用户增长的主要驱动，2022年下半年京喜式微，2023年随着京东百亿补贴上线，京东将进入新一轮投入期，后续京东秒杀等活动也有望陆续上线，围绕低价的各种活动将成为京东激活下沉市场用户心智的重要抓手。
　　营收增长稳健，主业利润率显著提升。2022Q4公司1P业务收入同比增长1.2%至2376亿元，3P业务收入同比增长40.3%至578亿元。1P业务中电子产品及家用电器收入同比上升0.5%至1417亿元，日用百货商品收入同比增长2.3%至959亿元。3P业务中平台及广告服务收入同比增长10.6%，物流及其他服务收入同比增长75.1%，主要受德邦并表影响。分业务看，2022Q4京东零售实现营收2589亿元，同比增长3.6%，经营利润为78.6亿元，对应利润率3.0%。2022Q4京东物流实现营收430.08亿元，同比增长41.1%，连续三个季度实现盈利，经营利润为9.0亿元。截至2022年12月31日，京东物流运营超过1500个仓库，包含云仓生态平台的管理面积在内，京东物流仓储网络总管理面积超过3000万平方米。
　　达达集团方面，四季度核心指标均保持高质量增长。四季度达达实现营收23.80亿元人民币，同比增长41.11%，其中，京东到家营收17.98亿元，同比增长36.87%，达达快送营收8.83亿元，同比增加22.91%。2022Q4京东到家GMV（TTM）为633亿元，同比增长46.87%，继续保持高速增长；活跃用户数为7860万，同比增长26.16%。四季度人均GMV达到805元，同比增长16.41%，环比增长3.07%。四季度京东到家活跃门店数超22万家，同比增长超50%，并不断深化与商超、3C家电连锁、母婴连锁、酒水连锁等商家的合作。四季度京东小时购延续高增长态势，GMV同比增长超80%，在入口曝光量显著增长、切换显示城市名和首页吸顶功能推动点击率提升的驱动下，四季度京东小时购重要入口之一的同城频道GMV同比增长超3倍。继搜索、同城频道入口后，达达集团进一步实现了京东首页推荐流的LBS化，为小时购带来更多流量。
　　主业利润率稳健增长，新业务利润率短期承压。2022年以来公司聚焦降低成本以及加强财务纪律和技术驱动以提升运营效率和用户体验，并持续探索新的增长机会。四季度京东实现经调整经营利润为74亿元，上一年同期为28亿元，实现Non-GAAP净利润76.59亿元人民币，同比增长114.8%，对应净利率2.59%，上一年同期为1.29%。分业务看，四季度京东零售的经营利润稳健增长，经营利润率达到3.0%，同比上升0.9pct，京东物流的经营利润率在二季度转正基础上进一步提高至2.1%，达达的经营亏损率继续收窄，新业务的经营亏损率同比收窄15pct至24.2%，短期依然是集团亏损的主要来源。
　　百亿补贴激活用户心智，对利润率影响仍需动态观察。近日，京东再启百亿补贴活动，宣称买贵双倍赔，对标拼多多和天猫。我们认为，当前时点京东重启百亿补贴更多是为了接棒京喜，进一步激活中低线城市用户心智，补贴可能更偏向POP商家而不是自营，进一步吸引三方商家入驻，补贴的重点品类更偏FMCG而不一定是3C带电品类，补贴的持续性和实际投放力度仍有待动态跟踪，对利润率的影响或无需过度悲观。
　　盈利预测：预计2023、2024年公司收入分别为11917亿元、13409亿元，Non-GAAP净利润分别为326.2亿元、410.1亿元人民币。维持“买入”评级，按照京东零售主业估值给与目标价63.61美元/ADS，对应港股249.67港币。
　　风险提示：国内疫情反复，影响消费复苏；宏观经济及社零增长疲弱；房地产及家电景气疲弱；京喜用户增长低预期，下沉市场进展缓慢用户增长低预期；百亿补贴投放超预期，对下沉市场用户拉动效果有限，电商主业利润率承压；未来降本增效空间有限，新业务利润率提升承压；行业监管风险；京东科技资产证券化进程低预期；美国通胀数据超预期，美联储加息进程超预期，继续压制中概股整体表现；中美关系发展的不确定性；人民币汇率超预期贬值；中概股退市风险；其他影响中概互联整体表现的海外

研究报告全文：证券研究报告港股公司简评互联网电商2022Q4财报点评利润端超预期百京东集团-SW9618HK亿补贴对未来业绩影响或可控核心观点维持买入孙晓磊京东实现营收亿元人民币同比增长实2022Q4295471sunxiaoleicsccomcn现净利润亿元人民币同比增长对应Non-GAAP76591148SAC编号s1440519080005净利率利润端超彭博一致预期四季度公司服务收入保259SFC编号BOS358持高速增长继续聚焦降本增效和提升用户体验主业利润率稳于伯韬中有升近日京东重启百亿补贴引发市场对电商价格战的担忧yubotaocsccomcn我们认为百亿补贴对京东利润率的影响或无需过度悲观公司SAC编号S1440520110001的坚实壁垒和长期增长韧性更值得关注发布日期2023年03月10日当前股价17930港元事件目标价格6个月24967港元2023年3月9日京东发布2022年第四季度业绩报告主要数据京东实现营收亿元人民币同比增长实现2022Q4295471股票价格绝对相对市场表现Non-GAAP净利润7659亿元人民币同比增长1148对应净1个月3个月12个月利率259上一年同期为129利润端超彭博一致预期-1820-1182-2338-2582-2218-181312月最高最低价港元2656014180简评总股本万股31234952流通H股万股31234952主站流量稳健增长下沉市场亟待破局根据QuestMobile总市值亿港元560043数据京东在年月的分别为APP202210-12MAU440472482流通市值亿港元560043亿同比增长京喜在年111213021604APP202210-12近3月日均成交量万87950月的分别为万同比增长MAU949983852主要股东-2270-3276-2148京东活跃买家数距离阿里多多仍有MaxSmartLimited1314很大提升空间下沉市场将是未来用户增长的主要驱动2022年下半年京喜式微2023年随着京东百亿补贴上线京东将进入新股价表现22一轮投入期后续京东秒杀等活动也有望陆续上线围绕低价的各种活动将成为京东激活下沉市场用户心智的重要抓手2-18营收增长稳健主业利润率显著提升2022Q4公司1P业务-38收入同比增长12至2376亿元3P业务收入同比增长403至20225920223920224920226920227920228920229920231920232920233920221192022129578亿元1P业务中电子产品及家用电器收入同比上升05至2022109京东集团恒生指数1417亿元日用百货商品收入同比增长23至959亿元3P业-SW务中平台及广告服务收入同比增长106物流及其他服务收入相关研究报告同比增长751主要受德邦并表影响分业务看2022Q4京东中信建投海外研究京东集团2023-01-0-SW9618京东22Q4前瞻一季度有7望迎来本轮收入增速下行终点23年利润率提升趋势有望延续中信建投海外研究京东集团财报点评立足实本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下2022-11-2-SW96182022Q30体经济实现高质量增长利润端大超预本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明期中信建投海外研究京东集团2022-10-1-SW9618京东22Q3前瞻家电景气京东集团-SW港股公司简评报告零售实现营收2589亿元同比增长36经营利润为786亿元对应利润率302022Q4京东物流实现营收43008亿元同比增长411连续三个季度实现盈利经营利润为90亿元截至2022年12月31日京东物流运营超过1500个仓库包含云仓生态平台的管理面积在内京东物流仓储网络总管理面积超过3000万平方米达达集团方面四季度核心指标均保持高质量增长四季度达达实现营收2380亿元人民币同比增长4111其中京东到家营收1798亿元同比增长3687达达快送营收883亿元同比增加22912022Q4京东到家GMVTTM为633亿元同比增长4687继续保持高速增长活跃用户数为7860万同比增长2616四季度人均GMV达到805元同比增长1641环比增长307四季度京东到家活跃门店数超22万家同比增长超50并不断深化与商超3C家电连锁母婴连锁酒水连锁等商家的合作四季度京东小时购延续高增长态势GMV同比增长超80在入口曝光量显著增长切换显示城市名和首页吸顶功能推动点击率提升的驱动下四季度京东小时购重要入口之一的同城频道GMV同比增长超3倍继搜索同城频道入口后达达集团进一步实现了京东首页推荐流的LBS化为小时购带来更多流量主业利润率稳健增长新业务利润率短期承压2022年以来公司聚焦降低成本以及加强财务纪律和技术驱动以提升运营效率和用户体验并持续探索新的增长机会四季度京东实现经调整经营利润为74亿元上一年同期为28亿元实现Non-GAAP净利润7659亿元人民币同比增长1148对应净利率259上一年同期为129分业务看四季度京东零售的经营利润稳健增长经营利润率达到30同比上升09pct京东物流的经营利润率在二季度转正基础上进一步提高至21达达的经营亏损率继续收窄新业务的经营亏损率同比收窄15pct至242短期依然是集团亏损的主要来源百亿补贴激活用户心智对利润率影响仍需动态观察近日京东再启百亿补贴活动宣称买贵双倍赔对标拼多多和天猫我们认为当前时点京东重启百亿补贴更多是为了接棒京喜进一步激活中低线城市用户心智补贴可能更偏向POP商家而不是自营进一步吸引三方商家入驻补贴的重点品类更偏FMCG而不一定是3C带电品类补贴的持续性和实际投放力度仍有待动态跟踪对利润率的影响或无需过度悲观盈利预测预计20232024年公司收入分别为11917亿元13409亿元Non-GAAP净利润分别为3262亿元4101亿元人民币维持买入评级按照京东零售主业估值给与目标价6361美元ADS对应港股24967港币风险提示国内疫情反复影响消费复苏宏观经济及社零增长疲弱房地产及家电景气疲弱京喜用户增长低预期下沉市场进展缓慢用户增长低预期百亿补贴投放超预期对下沉市场用户拉动效果有限电商主业利润率承压未来降本增效空间有限新业务利润率提升承压行业监管风险京东科技资产证券化进程低预期美国通胀数据超预期美联储加息进程超预期继续压制中概股整体表现中美关系发展的不确定性人民币汇率超预期贬值中概股退市风险其他影响中概互联整体表现的海外风险因素敏感性分析由于宏观政策环境以及疫情发展的不确定性公司未来1P和3PGMV增速可能出现和预期不一致的情况我们预计2023年公司GMV增速范围在10-15其中1PGMV占比在53-57其他参数和预期基本一致对公司2023年总营收进行如下敏感性测算请参阅最后一页的重要声明1京东集团-SW港股公司简评报告图表12023年京东收入敏感性测算2023年京东收入百万元2023年京东GMV增速10111314152023年京东1P5311363521146682116605211776741188004GMV占比5411488491159293117887611906251201069551161346117190411917001203577121413556117384411845151204524121652912272005711863411197126121734812294811240266资料来源Bloomberg中信建投图表2京东盈利预测资产负债表202120222023E2024E利润表百万元202120222023E2024E总流动资产299672351074387942428348营业收入951592104623611917001340946总非流动资产196835244176255290365565营业成本-822525-899163-1018290-1139193总资产496507595250643231793913履单成本-59055-63011-70580-78078总流动负债221636266561290568316119销售费用-38743-37772-41832-45730总非流动负债2808754566118900336602管理费用-11562-11053-12590-14166总负债249723321127409468652721研发费用-16332-16893-19242-21652普通股股本000000000000长期资产处置利得0000储备21796921395617305179703EBIT4141197233023943352其他综合性收益-6090000股权投资-4918-2195-941-2685归属母公司股东权益20891121395617305179703财务收入0000少数股东权益37873601676071261489财务费用-1213-2106-2211-2322股东权益合计246784274123233764141192其他净收入-590-1555-1073-1314总权益及负债496507595250643231793913EBT-2581138672601537032所得税-1887-4176-7834-11152现金流量表净利润含少数股东权益-446796911818025880经营活动所得现金净额42301578194009650938少数股东损益-908-689545776投资活动所得现金净额-74248-54026-27850-29235净利润不含少数股东权益-3560103801763525104融资活动所得现金净额195031180607638nongaap净利润17207282203262041006汇率变动-1498349000关键比率现金及现金等价物增加减少净额-1394284631285322341营业收入YOY275999513901252年初的现金及现金等价物90635766938515698009NONGAAP净利润YOY2641626年末的现金及现金等价物766938515698009120350Non-GAAP净利率181270274306资料来源Bloomberg中信建投请参阅最后一页的重要声明2京东集团-SW港股公司简评报告孙晓磊分析师介绍海外研究首席分析师北京航空航天大学硕士游戏产业和金融业7年复合从业经历专注于互联网研究对腾讯网易阿里美团阅文等互联网巨头有较为深入的理解2019年新财富港股及海外最佳研究团队入围2020年2021年新财富港股及海外最佳研究团队第五名于伯韬FRM香港大学金融学硕士武汉大学经济学学士5年互联网及港股策略卖方从业经历20212020年新财富港股及海外方向第五名成员2022年新浪金麒麟港股及海外市场最佳分析师第三名2020年新浪金麒麟港股及海外市场新锐分析师第一名请参阅最后一页的重要声明3京东集团-SW港股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括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