事件：京东于3月3日正式上线百亿补贴项目，并在APP首页设置一级入口，范围覆盖全品类，活动不限时，京东计划将其常态化。自营商家和第三方商家均可参与。百亿补贴采取竞价原则，符合库存要求的价低者中标。活动有一定规则限制。
　　核心观点：
　　百亿补贴是被验证过的“良药”。拼多多依靠百亿补贴实现了用户的增长神话，同时也是拼多多“上沉”破圈的一招“好棋”。通过补贴大牌产品，拼多多与品牌产生正向关联，从而改变用户对于拼多多“白牌居多”，“主打下沉市场”及“中低端电商平台”的固有印象。结果是拼多多成功破圈，在渗透更多的目标客群的前提下，也吸引了相当一部分一二线城市的用户，而用户结构的改变也提升了客单价，拉高了GMV。
　　京东现在推出百亿补贴根本原因是希望重拾“低价武器”，有一次向下的破圈，解决下沉的问题，就等于解决了流量及增长焦虑等一系列问题。下沉市场是京东无法放弃的重要增量。拼多多的成功展现了下沉市场的巨大发展潜力。基于下沉市场的京喜的失败收场使得京东需要重新寻找下沉市场的抓手，重新传达“低价心智”，在“正品保障”和“品质服务”的前提下打上“低价”的标签，重新吸引新的用户群体。
　　在电商存量市场下，玩家们零和博弈，一人之失即是他人之得。基于此，我们对竞争格局做了最新的判断：低价是拼多多的命脉，且拼多多有能力维持低价，大概率跟进补贴，消费者的心智长期看还将继续保持，但短期避免不了影响营收的增速；京东的百亿补贴更多是提升那些本就是京东目标客群的销量。而这部分客群我们认为分两类：一类是这两年京东转向拼多多用户的回流，在价格差异趋近的前提下，这类用户将在食品、家电、3C这些大消费决策的品类上重新选择京东。二类是京东原有用户的消费升级，降价后影响了用户的购买决策。而对利润率的判断，这将取决于“薄利多销”这个底层逻辑是否可以在京东平台上跑通，嫁接更多的补贴成本到商户和品牌端；零售的本质是服务和价格。阿里/线下的价格如不跟进，兼具服务与相对低价的京东和绝对低价的拼多多将进一步蚕食大盘的市场份额。
　　风险提示：
　　1.经营业绩可能受到宏观经济及广告大盘环境的不利影响，业绩波动大。
　　2.补贴可能影响京东全年的毛利率、净利率水平。
　　3.京东的“百亿补贴”增长不及预期。
　　4.研报使用的信息数据更新不及时。
　　

研究报告全文：京东集团-SW9618HK百亿补贴专题报告重拾低价武器京东集团-SW9618HK证券研究报告专题研究报告2023年3月9日互联网行业TableIndustry评级TableTitle买入维持重点公司基本状况TableFinance1市场价格1783港币指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元74580199515920104739001202548313746962分析师韩筱辰增长率yoy293276101148143执业证书编号S0740521110002净利润百万元494052-35600175257258972394492电话15618770927经调整净利润百万元168276172071260481347170438109Emailhanxcztscomcn投资要点联系人李奇电话13905742736事件京东于3月3日正式上线百亿补贴项目并在APP首页设置一级入口范围覆盖全品类活动不限时京东计划将其常态化自营商家和第三方商家均可参与百Emailliqi04ztscomcn亿补贴采取竞价原则符合库存要求的价低者中标活动有一定规则限制核心观点百亿补贴是被验证过的良药拼多多依靠百亿补贴实现了用户的增长神话同时也是拼多多上沉破圈的一招好棋通过补贴大牌产品拼多多与品牌产生正向关联从而改变用户对于拼多多白牌居多主打下沉市场及中低端电商平台的固有印象结果是拼多多成功破圈在渗透更多的目标客群的前提下也吸引了相基本状况TableProfit当一部分一二线城市的用户而用户结构的改变也提升了客单价拉高了GMV总股本亿3123京东现在推出百亿补贴根本原因是希望重拾低价武器有一次向下的破圈解决流通股本亿2696下沉的问题就等于解决了流量及增长焦虑等一系列问题下沉市场是京东无法放市价港元1783弃的重要增量拼多多的成功展现了下沉市场的巨大发展潜力基于下沉市场的京市值亿港元5569喜的失败收场使得京东需要重新寻找下沉市场的抓手重新传达低价心智在正品保障和品质服务的前提下打上低价的标签重新吸引新的用户群流通市值亿港元4807体股价与行业TableQuotePic-市场走势对比在电商存量市场下玩家们零和博弈一人之失即是他人之得基于此我们对竞争格局做了最新的判断低价是拼多多的命脉且拼多多有能力维持低价大概率跟进补贴消费者的心智长期看还将继续保持但短期避免不了影响营收的增速京东的百亿补贴更多是提升那些本就是京东目标客群的销量而这部分客群我们认为分两类一类是这两年京东转向拼多多用户的回流在价格差异趋近的前提下这类用户将在食品家电3C这些大消费决策的品类上重新选择京东二类是京东原有用户的消费升级降价后影响了用户的购买决策而对利润率的判断这将取决于薄利多销这个底层逻辑是否可以在京东平台上跑通嫁接更多的补贴成本到商户和品牌端零售的本质是服务和价格阿里线下的价格如不跟进兼具服务与相对低价的京东和绝对低价的拼多多将进一步蚕食大盘的市场份额公司持有该股票比例风险提示1经营业绩可能受到宏观经济及广告大盘环境的不利影响业绩波动大2补贴可能影响京东全年的毛利率净利率水平3京东的百亿补贴增长不及预期4研报使用的信息数据更新不及时请务必阅读正文之后的重要声明部分专题研究报告内容目录内容目录-2-一百亿补贴是拼多多破圈的根本原因-3-拼多多依靠百亿补贴实现了什么-3-二京东现在推出百亿补贴根本原因向下破圈的野望-3-为什么必须是现在-3-三不可忽视的是京东存在狼性基因-4-京东可否重新夺回低价标签-4-四京东百亿补贴对标拼多多仍存差距-4-目前京东的百亿补贴进展如何-4-五一人之失即他人之得我们判断京东和拼多多有望在此次价格战中继续蚕食线上与线下大盘的份额-6-我们对于竞争格局怎么判断-6-六风险提示-7-图表目录图表12018-2021年拼多多年度活跃买家数量亿及同比-3-图表2京东百亿补贴与拼多多百亿补贴入口设臵-5-图表3京东百亿补贴分品类SKU数量截至36-5-图表4京东百亿补贴SKU抽样情况-6-图表5京东百亿补贴规则-6-图表6部分爆款SKU在三大平台百亿补贴价格对比元截至37-6--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题研究报告一百亿补贴是拼多多破圈的根本原因拼多多依靠百亿补贴实现了什么百亿补贴是拼多多用户增长神话的关键百亿补贴的概念最早由拼多多于2019年提出各个品类的售价均低于淘宝天猫京东引起用者追捧当时百亿补贴前身限时万人团的目标平均达成率超过60业绩的火爆使得拼多多在618期间升级百亿补贴计划补贴对象聚焦于品牌爆款2019年6月5日一天拼多多卖出了苹果系列产品33亿元其中最新款iPhone销售额达到18亿元2019年Q3前拼多多的活跃用户数量同比增速逐渐下降但百亿补贴的推出是拼多多在未来三年持续保持用户增长的关键百亿补贴同时也是拼多多上沉破圈的一招好棋通过补贴大牌产品拼多多与品牌产生正向关联从而改变用户对于拼多多白牌居多主打下沉市场及中低端电商平台的固有印象结果是拼多多成功破圈在渗透更多的目标客群的前提下也吸引了相当一部分一二线城市的用户而用户结构的改变也提升了客单价拉高了GMV2020年财报显示拼多多GMV同比大增66达到16676亿元2019年拼多多活跃买家的年平均消费额从2018年的11269元增长至17201元猛增53而且由于百亿补贴主推高客单价的数码3C类产品拼多多在一二线城市的市场逐渐扩张一二线城市GMV从2019年1月份的37提升至2019年6月的48图表12018-2021年拼多多年度活跃买家数量亿及同比来源和讯网公司公告中泰证券研究所二京东现在推出百亿补贴根本原因向下破圈的野望为什么必须是现在-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题研究报告基于下沉市场的京喜效果甚微下沉市场是京东无法放弃的重要增量拼多多的成功展现了下沉市场的巨大发展潜力为了对战拼多多京东于2019年9月推出子品牌京喜来拓展下沉市场京喜也曾发起百亿补贴活动但由于APP使用率低活动商品较少优惠力度远低于拼多多活动收效甚微京东因此不得不收缩业务承认失败而百亿补贴的推出实际上是在接棒京喜成为京东在下沉市场的新抓手我们推断京东希望有一次向下的破圈解决下沉的问题等于解决了流量及增长焦虑等一系列问题如19年的拼多多一样京东聚焦品质消费人群但始终无法向下渗透我们推断通过此次的百亿补贴京东想要重新传达低价心智在正品保障和品质服务的前提下打上低价的标签重新吸引新的用户群体在互联网的打法中当公司拥有新增用户时一切流量和增长焦虑也自然解决了三不可忽视的是京东存在狼性基因京东可否重新夺回低价标签三次著名价格战成就现在的京东第一次发生在2010年12月京东向当当网高调宣战称京东商城的每本书都要比竞争对手便宜20这使得京东从3C垂直电商走向大众认可的综合电商同时凭借低价优势京东图书销量在两年内达到当当网的一半在国内B2C图书市场份额在2017年三季度达到362首次超越当当网第二次是2012年与国美苏宁的战争刘强东以价格情报员的招聘微博宣告京东家电的低价优势这使得京东家电赢得消费者认可第三次价格战是与天猫的全品类价格战京东凭借低廉的自营价格与优秀的服务成为中高端3C市场的赢家三次价格战可以看出京东存在着狼性基因对于价格战京东有着丰富的经验这次京东试图发起第四次价格战既是对拼多多抢夺市场的防守反击也是对自身升级的锻炼四京东百亿补贴对标拼多多仍存差距目前京东的百亿补贴进展如何首页设臵一级入口直接对标拼多多京东百亿补贴入口设臵直接对标拼多多不仅设臵一级入口而且和拼多多一样位于首页中心位臵醒目左侧为百亿补贴图标右侧为示例商品与价格展示基本结构与拼多多一致商品做到全品类覆盖但SKU有限以核心品类为主活动分为13个品类基本做到全品类覆盖而对比拼多多共有24个品类分类更为详细根据36日数据来看京东百亿补贴共有1622个SKU远低于-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题研究报告拼多多补贴商品数量此外活动聚焦于家用电器手机通讯等京东核心品类从核心品类切入改变用户心智图表2京东百亿补贴与拼多多百亿补贴入口设臵图表3京东百亿补贴分品类SKU数量截至36品类SKU数量截至36家用电器424手机通讯304家装家居243电脑数码122时尚服饰113个护清洁79美妆护肤59粮油生鲜59中外名酒56母婴玩具49生活服务49食品饮料34医疗健康31来源京东APP拼多多APP中泰证券研究所来源京东APP中泰证券研究所非核心品类商品主打差异化优势商品集中在核心品类针对京东和拼多多百亿补贴商品抽样调查共抽样87个SKU匹配数量为55个其中核心品类占比更高非核心品类更加主打差异化由于京东在品质与服务方面存在良好的口碑所以京东商品价格低于或等于拼多多商品均可视为存在优势从抽样情况来看全品类低价优势不明显而存在优势的商品中三分之二为核心品类采取竞价原则自营和pop商家共同参与自营商品大范围补贴由于涉及到与品牌方谈判税收等问题流程比较复杂而pop商品操作简单商品池容易做大所以京东百亿补贴适当放低商家要求吸引pop商家参与活动将自营和pop商家放在同一起点公开竞价由价格更低且库存量符合要求的商家入选百亿补贴抽样结果也印证了这一点pop商品占据百亿补贴近三分之二的份额利用规则针对C端提高效率和拼多多百亿补贴人人参与不同京东百亿补贴在用户账号购买数量支付时间等方面存在活动规则其一是为了确保优惠落实到个人用户更为广泛地树立低价心智其二是为了防止商家铺货控制营销成本其三是为了缩短用户下单并支付时间提高活动效率-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题研究报告图表4京东百亿补贴SKU抽样情况图表5京东百亿补贴规则品类SKU数量截至36仅限京东APP总样本87部分商品需要实名认证账号确保个与拼多多匹配数量55人参部分商品仅限个人用户账号购买价格低于或持平18与控部分商品存在购买数量限制制成本自营商品30个人用户仅能使用一个账号参加Pop商品57部分商品库存有限超出按非活动价结算核心品类样本量42提高效下单后支付有时间限制超时将自动取消核心品类匹配数量34率不支持加入购物车核心品类低于或持平12来源京东APP拼多多APP中泰证券研究所来源京东APP中泰证券研究所核心品类家用电器手机通讯电脑数码图表6部分爆款SKU在三大平台百亿补贴价格对比元截至37爆款SKU京东百亿补贴价格拼多多百亿补贴价格聚划算百亿补贴价格iphone14pro银色128G689968896929iphone14星光色256G575957495749iphone13128g午夜色443943494439ipad10256gwlan黄色403940394119华为matepadprowifi8128灰色2649-2568MACBookAirM2芯片8256灰色82997709-苹果手表ULTRA午夜色海洋表带49毫米587254695869airpodsPRO第二代1594-1557茅台43度500222582018-iqooneo712256几何黑254725472548iqooz612256墨玉16381668-小米12spro12256g白色387938993878ipad9wifi64g灰色22792329-来源京东APP拼多多APP淘宝APP中泰证券研究所五一人之失即他人之得我们判断京东和拼多多有望在此次价格战中继续蚕食线上与线下大盘的份额我们对于竞争格局怎么判断电商发展至今从增量转存量已成事实但无论是阿里京东拼多多还是抖音快手尽管各自的优势和战略方向不同都在互相模仿追随对方的样子阿里深入自营拼多多通过供给侧的品牌化在用户层向上突破抖音大力做搜索与内容电商形成场景互补而如今京东又杀入了拼多多的腹地-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题研究报告百亿补贴这一系列动作都是存量市场的典型特征零和博弈一人之失即是他人之得如果我们从大盘数据和各家数据中也可以得到相似的结论2022年全国网上零售额137853亿元同比增长4京东2022年的GMV约为32万亿2021年同期为32万亿没有增长根据阿里巴巴2023年财年第三季度财报淘宝和天猫的线上商品GMV同比录得中单位数下降而拼多多是电商赛道中唯一继续保持快速增长的巨头2022年GMV预计超过3万亿而2021年同期为24万亿同比增长约23此次京东的百亿补贴势必将一定程度打破三方的平衡也将进一步侵蚀线下的蛋糕再者影响上下游的利益关系拼多多低价是命脉大概率跟进消费者的心智长期看还将继续保持但短期避免不了影响营收的增速拼多多的底层逻辑决定了它可以维持低价1以价换量只要量足够大哪怕一件商品只挣少量的钱还是有可观的利润2M2C和C2M模式的普及直连消费者使得成本价已达到最低拼多多这几年采用C2M的模式在消费者和工厂之间建立极短链路去库存去总销分销使得物流和中间环节的成本降到最低商业模式的底层逻辑确立了拼多多在价格上的核心竞争力3商户入驻拼多多多是清库存而入驻淘宝与京东多是以利润为首要目的清库存就意味着最低价则商户端的心智再次证明了拼多多在低价心智的绝对领先地位京东我们在上文论证了拼多多是价格段中bottomline的控制者意味着京东仍然没办法吸引那一群极致价格敏感性用户则我们认为京东的百亿补贴更多是在提升那些本就是京东目标客群的销量而这部分客群分两类一类是这两年京东转向拼多多用户的回流在价格差异趋近的前提下这类用户将在食品家电3C这些大消费决策的品类上重新选择京东二类是京东原有用户的消费升级降价后的价格一定程度上影响了更多处于犹豫中的消费者的购买决策从而提升平台销量而利润率层面这将取决于薄利多销这个底层逻辑是否可以在京东平台上玩转通常来说补贴和促销大多由商家承担但这是基于商户可以通过促销获得销售规模和利润的增长长期有高流量和高转化率这才可以使得百亿补贴常态化不然商户将很难自愿加入从而转嫁一部分补贴到京东平台影响全年的利润率水平阿里线下如果两者不跟进补贴将被京东和拼多多拉开差距电商发展至今已经覆盖至全品类供给端的差别并不明显阿里发展至今已经是线上零售大盘的代名词拼多多和京东的价格战意味着同款产品在两个平台的价格与线上线下大盘的差距将被进一步拉大众所周知零售的本质是服务和价格兼具服务与相对低价的京东和绝对低价的拼多多将进一步蚕食大盘的市场份额六风险提示1经营业绩可能受到宏观经济及广告大盘环境的不利影响业绩波动大2补贴可能影响京东全年的毛利率净利率水平3京东的百亿补贴增长不及预期-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题研究报告3研报使用的信息数据更新不及时-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题研究报告投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题研究报告重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分