借鉴消费复苏路径，可基于疫情防控不同阶段
　　常态化防控阶段：以限制人员流动、追踪密接、长时间集中隔离为主要手段，在疫情发生的第一时间阻断疫情传播路径，开展大规模筛查，在该阶段汇总疫情往往可以得到较为良好的控制，但对经济破坏较大。
　　转向共存阶段：封控范围、面积开始缩小，阳性、无症状患者以及密接隔离时间开始缩短，经济活动开始恢复，但病毒变异后容易迎来阶段性感染高峰。
　　全面放开阶段：全面解除境内人员流动限制，不再限制公共场所开放，确诊人员居家隔离，不再判定密接人员，入境几乎不采取限制措施，佩戴口罩为建议性措施。
　　风险提示：疫情的二次冲击；全球经济的超预期衰退；国内消费复苏路径与国外不一致；国内促消费政策超预期；等等。
　　

研究报告全文：证券研究报告12023年3月7日报复性消费何时来基于9国消费复苏的经验借鉴分析师郑小霞SAC执业证书号S0010520080007联系人张运智SAC执业证书号S0010121070017联系人任思雨SAC执业证书号S0010121060026联系人黄子崟SAC执业证书号S00101210900072核心结论报复性消费不会在上半年出现1防疫全面放开半年内大多数国家防疫放开地区平均消费倾向低于疫情前新加坡韩国法国解决消费半年内平均消费倾向不场景问题会超过疫情前日本香港英国疫后报复2国内居民消费信心恢复尚需时日性消费消费意愿不强不会动消费者信心指数月消费者信心指数消费意愿用超额储蓄短期内不消费者信心指数收入消费者信心指数就业会出现报复性消费160解决消费资金问题110超额储蓄转化60疫情期间居民储蓄增加302019-012022-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-042022-072022-10万亿超额储蓄约4-5万亿资料来源Wind华安证券研究所单位3目录1消费复苏可借鉴不同防疫阶段的国际经验2九国消费复苏路径演绎对我国的启示3我国报复性消费何时来411借鉴消费复苏路径可基于疫情防控不同阶段常态化防控阶段以限制人员流动追踪密接长时间集中隔离为主要手段在疫情发生的第一时间阻断疫情传播路径开展大规模筛查在该阶段汇总疫情往往可以得到较为良好的控制但对经济破坏较大转向共存阶段封控范围面积开始缩小阳性无症状患者以及密接隔离时间开始缩短经济活动开始恢复但病毒变异后容易迎来阶段性感染高峰全面放开阶段全面解除境内人员流动限制不再限制公共场所开放确诊人员居家隔离不再判定密接人员入境几乎不采取限制措施佩戴口罩为建议性措施疫情防控各阶段特点比较常态化防控转向共存全面放开境内人员流动跨区域流动受限跨区域流动受限不限制限制禁止堂食公共场所开放不限制不限制封闭公共场所禁止营业佩戴口罩佩戴佩戴建议佩戴不要求确诊人员允许居家隔离密接确诊隔离一般14217隔离天数缩短不再判定密接人员入境限制禁止入境入境隔离隔离天数缩短几乎不限制资料来源华安证券研究所整理512基于以上标准可以认为我国处于完全放开阶段重要节点管控现状2022年11月11日二十条降低密接高风险岗位人员入境人员隔离时间境内人员流动不限制不再判定次密接取消入境航班熔断机制公共场所开放不限制2022年12月7日新十条不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码佩戴口罩建议佩戴允许无症状感染者轻型病例居家隔离不采取任何形式的临时封控2022年12月26日国家卫健委密接确诊不判定居家隔离中国正式放开边境不再判定密切接触者入境限制48h核酸阴性即可不再对入境人员和货物等采取检疫传染病管理措施613大多数国家在2022年1季度前后全面放开疫情防控选择牛津新冠政府反应跟踪指数OxfordCoronavirusGovernmentResponseTrackerOxCGRT作为观察各国防疫政策调整的指标该指标是牛津大学开发的用以比较全球各国政府对新冠疫情防控政策严格程度的自动化跟踪数据其根据关闭工作场所取消公共活动限制公众集会关闭公共交通居家要求公众宣传活动限制国内人员流动国际旅行管制9个指标计算政府对疫情管控政策的严格程度该指标是全球第一个政府间防疫力度比较数据库涵盖全球73个国家目前已经被国内外学术研究机构广泛采用OxCGRT显示大多数国家在2022年初大幅优化了疫情防控举措牛津新冠政府反应跟踪指数显示大部分国家2022年初放松中国韩国日本新加坡中国香港越南法国英国美国德国1008060402002021-01-292021-03-262021-05-212022-12-162021-01-012021-01-152021-02-122021-02-262021-03-122021-04-092021-04-232021-05-072021-06-042021-06-182021-07-022021-07-162021-07-302021-08-132021-08-272021-09-102021-09-242021-10-082021-10-222021-11-052021-11-192021-12-032021-12-172021-12-312022-01-142022-01-282022-02-112022-02-252022-03-112022-03-252022-04-082022-04-222022-05-062022-05-202022-06-032022-06-172022-07-012022-07-152022-07-292022-08-122022-08-262022-09-092022-09-232022-10-072022-10-212022-11-042022-11-182022-12-022022-12-302023-01-13资料来源ourworldindata华安证券研究所单位714一般而言越晚放开共存阶段越短即过渡期越短2021年2022年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月转向共存全面放开美国疫情防范与完全接种疫苗可允许完成疫苗接白宫发布与入境无需核应对国家战略放开国内旅行种的外国旅客入境病毒共存计划酸检测报告常态化防疫转向共存全面放开过新加渡坡联合抗疫工作小组发表与新冠共处如常取消户外口罩佩戴取消室内佩戴口罩生活逐步放开堂食等实现共存的强制要求的强制要求期逐转向共存全面放开步英国政府公布放宽取消社交距离居家令宣布与新冠共存新计缩防疫路线图戴口罩等防疫措施划取消所有防疫措施短常态化防疫转向共存全面放开日本全面解除19个都道府县全面解除蔓取消单日入的紧急事态宣言防管控境人数上限转向共存全面放开德国逐步放开放开入境规定取消100多取消出境警告部分公共场所个多家的入境检疫要求814一般而言越晚放开共存阶段越短即过渡期越短2021年2022年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月常态化防疫转向共存全面放开韩国启动与新冠共存的全面解除所有的解除室外口过防疫体系分阶段实施社交距离限制罩限令渡常态化防疫转向共存全面放开期越南宣布防疫政策从严格暂停入境人逐防控转为共存员核酸要求步常态化防疫转向共存全面放开缩中国复常路线图全面放开入境限短香港放宽社交防疫制实施03常态化防疫全面放开法国酒吧可站立取消口罩令取消因疫情采取的饮食入境限制9目录1消费复苏可借鉴不同防疫阶段的国际经验2九国消费复苏路径演绎对我国的启示3我国报复性消费何时来1021美国纾困政策下消费恢复较快受益于美国直接向居民部门提供补贴美国消费复苏较快2020年底美国个人消费绝对量就已经达到了疫情前水平主要受益于美国直接向居民发放一次性现金补贴并提高失业保险金给付标准使得居民部门可支配收入不降反升居民收入有所增加居民消费支出增幅强于居民收入增幅疫情期间居民部门储蓄率一直较高2020年4月一度达到35附近原因是政府部门发放了高额补贴而居民部门缺乏的线下消费场景消费倾向整体上未受明显影响2022年3月全面放开之后线下消费场景有序复苏居民部门逐步开始恢复消费管控放开叠加纾困政策消费恢复较快美国疫情期间储蓄率快速上升个人总收入个人消费支出美国个人储蓄存款占可支配收入比例15040停止救助发放全面放开35130转向共存3011025转向共存2090停止救助发放15全面放开701055002021-082019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122020-022022-042019-102019-122020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-062022-082022-102022-12资料来源Wind华安证券研究所单位注收入资料来源Wind华安证券研究所消费以2019年12月标准化为1001121美国耐用品恢复速度强于服务共存期间美国耐用品消费快速恢复得益于汽车建材需求的增加在美国各项新冠纾困政策影响下美国房地产市场火爆地产链条相关的家具家电建材等消费恢复较快同时也带动了汽车消费但防疫全面放开后随着美联储收紧货币政策地产链条走弱抑制耐用品消费放开后服务类消费成为消费增长主力转向共存后耐用品消费整体冲高回落全面放开后耐用品消费缺乏上行动力可见两次放松防疫后居民消费增长主要依靠服务消费修复拉动服务消费中医疗保健服务在转向共存期增长最快进入全面放开后仍保持稳定增速耐用品消费恢复速度强于服务房地产市场火爆引发耐用品种类恢复强劲个人消费支出耐用品支出非耐用品支出服务类支出汽车零售额家具店零售额家用电器店零售额停止救助发放150全面放开建筑材料店零售额新建住房销售转向共存全面放开130170转向共存11012090707050202021-042019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122022-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-12资料来源Wind华安证券研究所单位注1收入资料来源Wind华安证券研究所单位注1收入消费以2019年12月标准化为1002上图为现价度量消费以2019年12月标准化为1002上图为现价度量1222新加坡全面放开后6个月恢复至疫情前水平消费仅恢复至疫情前水平以GDP口径衡量的新加坡私人消费在全面放开后6个月后只恢复至疫情前水平新加坡也发放了疫情补贴对象是新冠感染人群低收入人群补贴金额大概是该家庭月收入的25-50总体补贴的金额量不大新加坡经济恢复也较为缓慢收入方面旅游业占新加坡GDP约6在2022年中新加坡全面放开之前旅游人数持续下降消费恢复较慢边际消费倾向下降疫情期间新加坡人均工资收入持续上涨且幅度相对较大其上涨幅度一定程度上大于服务业中旅游业的上涨幅度但消费并没有因此改善主要由于边际消费倾向的下降全面放开后6个月恢复至疫情前水平总体收入尚可边际消费倾向下降新加坡私人消费支出不变价GDP口径国际入境旅客数旅游业收入工资总收入12030000全面放开转向共存全面放开10025000转向共存802000060150004010000205000002019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-12资料来源Wind华安证券研究所单位注支出以资料来源Wind华安证券研究所单位百万美元工资总收入由平均税2019年12月标准化为100后收入与当年人口数相乘计算得到1322新加坡地产下游恢复较好防疫放开后餐饮反弹最明显受益于房地产市场上涨家具家用设备恢复较快新加坡零售指数中表现较好的是家具和家用设备服装休闲用品等最高时较疫情前提升了25以上家具和家用设备火爆源自新加坡地产市场火热2021年组屋转售均价同比上涨125私宅转售均价同比上涨106是2011年以来年度最大涨幅CPI口径下的住房价格指数明显走强相比疫情前上涨近10餐饮指数受益于防疫放开最为明显受益于防疫放开最为明显的是餐饮指数但仍未恢复至疫情前水平耐用品恢复较快餐饮指数受益于防疫放开最为明显CPI口径下新加坡住屋价格走强新加坡零售销售指数零售销售指数机动车辆CPI口径下房屋价格指数零售销售指数家具和家用设备餐饮服务指数110转向共存全面放开140108转向共存全面放开120106100104102801006098409620940922019-122022-022020-072020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-042022-062022-082022-102022-122020-012020-032020-052020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01资料来源Wind华安证券研究所单位注收入资料来源Wind华安证券研究所消费以2019年12月标准化为1001423日本消费意愿整体下滑防疫放开后短暂反弹但消费意愿平均消费倾向下滑防疫放开的两个时点2021年10月与2022年3月消费均有一定反弹日本向全员发放补贴约每户每月16万元人民币在此基础上收入较疫情前增长幅度较大但消费直到2022年9月才反超疫情前水平增幅接近收入表明疫情期间日本居民平均消费倾向整体下滑全面放开后6个月才恢复至疫情前水平消费者信心指数的下滑是日本消费恢复一直不及预期的原因日本防疫两个放开时点消费者信心指数小幅回升之后都未能延续走强收入超疫情前但消费恢复仍需6个月两个疫情放开时点消费者信心指数均走弱日本家庭月消费性支出日本家庭月实收入日本消费者信心指数12045转向共存全面放开40转向共存全面放开110353010025902015801057002021-042022-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-122019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11资料来源Wind华安证券研究所单位注收入资料来源Wind华安证券研究所消费以2019年12月标准化为1001523日本耐用品强于服务服务仅医疗保健超疫情前水平耐用品反弹幅度较大耐用品在转向共存之后小幅反弹完全放开之后反弹幅度较大一度达到疫情前的150耐用品中购车幅度较大与转向共存初期感染人数快速上升居民对独立出行空间具有消费偏好有关服务总体偏弱仅医疗保健超疫情前水平包价旅游恢复最慢当前仅为疫情前的50外出吃饭娱乐服务较疫情前略低而医疗服务受影响一直都不是很大该结构很可能与日本的人口结构有关老龄化较严重的国家在疫情放开前期娱乐类消费容易更加低迷放开后耐用品购车需求短暂反弹服务仅医疗保健超疫情前家庭用耐用品购车外出吃饭医疗服务娱乐服务包价旅游120150转向共存全面放开转向共存全面放开1001308011060904070205002021-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122021-092022-092020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-112022-012022-032022-052022-072022-11资料来源Wind华安证券研究所注以2019年对应季度资料来源Wind华安证券研究所以2019年对应季度标准化为100标准化为1001624韩国消费恢复慢于收入消费恢复慢于收入疫情以来韩国家庭收入保持稳步增长始终快于消费全面放开后消费显著增长才逐渐向收入增幅靠拢表明全面放开后平均消费倾向才逐步向疫情前回归高通胀是抑制消费的重要原因韩国全面放开之后疫情感染高峰与通胀叠加冲击消费者信心这也是消费恢复持续慢于收入的重要原因收入持续增长消费在放开后恢复全面放开同时通胀严峻消费者信心下降韩国家庭可支配收入韩国家庭消费性支出韩国全部消费者信心指数韩国CPI右125120112全面放开120110110转向共存11510810011010690105104801021001009570989060转向共存全面放开968550948040922020-082020-102019-122020-022020-042020-062020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122020-072022-042019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-072022-102023-01资料来源Wind华安证券研究所单位注1收入资料来源Wind华安证券研究所消费以2019年对应季度标准化为1002以现价度量1724韩国耐用品强于服务但放开后商品下降耐用品与非耐用品趋近同步均好于服务2021年初起韩国耐用品与非耐用品零售额均已恢复至疫情前水平但服务类消费在2022年4月完全放开后家庭服务支出才恢复至疫情前水平完全放开后商品消费开始下降耐用品中汽车与家电消费恢复程度相同服装降幅最大食品药品下降幅度最小这也与消费者信心指数所体现的信息相一致服装等收入弹性较大的商品降幅较大食品等生活必需品降幅有限耐用品与非耐用品趋近同步均好于服务非耐用品中食品与药品表现较好家庭服务支出商品零售额耐用品非耐用品半耐用品服装半耐用品鞋类和箱包140非耐用品食品非耐用品药品160转向共存全面放开130150全面放开转向共存120140130110120100110100909080802022-062022-122019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-082022-10资料来源Wind华安证券研究所单位注消费以资料来源Wind华安证券研究所单位注消费2019年对应月份季度标准化为100以2019年对应月份标准化为1001825越南服务持平于疫前水平旅游业仅恢复至疫前一半水平全面放开后消费增速恢复至疫情前水平考虑到越南仍处于经济发展期以增速衡量其消费复苏程度在2022年初全面放开后当年7月零售额增速反超疫情前12的中枢水平考虑到基数效应可以认为消费增速在全面放开6个月后与疫情前水平大致相当放开后服务类消费绝对量恢复至疫情前旅游反弹明显但远不及疫情前水平从绝对量上看服务业消费恢复至疫情前但较疫情前增长较为有限宾馆和餐饮业有所反弹旅游业反弹最为明显但均低于疫情前全面放开后消费增速恢复至疫情前水平放开后服务类消费绝对量恢复至疫情前旅游反弹明显越南零售额累计同比零售额累计值宾馆和餐饮业12030零售额累计值旅游业零售额累计值服务业2510020转向共存全面放开8015疫情消费同比增速约121060540全面放开0转向共存-520-100-152021-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01资料来源Wind华安证券研究所单位资料来源Wind华安证券研究所单位注消费以2019年对应月份标准化为1001926香港防疫放开后消费明显反弹消费与收入恢复水平基本相当但消费反弹弹性较高2022年3月和6月两轮放开后居民消费反弹最为明显收入也有所反弹二者恢复水平大体相当这主要是由香港的产业地域属性与产业结构造成的2021年全年香港地区服务业GDP占香港地区总GDP的9367疫情封控对香港经济冲击较为明显疫情冲击对失业产生脉冲式影响受香港地区经济结构影响香港地区的失业率对疫情管控非常敏感变异毒株的冲击都会显著抬升失业率影响消费者信心而疫情管控放开之后香港地区的失业率快速走低消费获益反弹非常明显消费与收入恢复水平基本相当香港地区失业率对疫情管控更加敏感中国香港零售业总销货价值香港家庭收入中位数中国香港失业率季调Omicron变异株冲击Delta变异株冲击1208Delta变异株冲击10076Omicron变异株冲击805604403220转向共存全面放开1转向共存全面放开002021-102022-122019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-072019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-102023-01资料来源Wind华安证券研究所单位注收入消费以2019年对应资料来源Wind华安证券研究所单位季度月份标准化为1002026香港耐用品修复强于非耐用品防疫放开后消费明显反弹耐用品强于非耐用品从零售市场来看耐用品消费较疫情前大幅增加而非耐用品则略低于疫情前水平主要原因是香港的经济结构中服务业所占比重较大疫情管控完全放开对居民收入和居民消费注入较强信心耐用品中汽车消费表现较好主要是因为从疫情防控角度考虑为避免乘坐公共交通工具因此购买私家车代步从而刺激了相关需求耐用品复苏远强于非耐用品耐用品中汽车修复弹性较强零售价值食品酒类饮品及烟草超级市场除外耐用消费品耐用消费品耐用消费品汽车及汽车零件250耐用消费品家具及固定装置全面放开全面放开250200转向共存转向共存2001501501001005050002021-082022-042019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-102021-122022-022022-062022-082022-102022-122022-062019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-082022-102022-12资料来源Wind华安证券研究所单位注消费以2019年对应月份标资料来源Wind华安证券研究所单位注消费以2019年对应月份标准化准化为100为100