当前城投债发行监管政策有所微调，但总体仍延续2021年以来的偏紧态势。本文梳理2023年2月城投发债资金用途和项目终止情况，侧面观察城投债发行监管的最新变化。
　　需要注意的是，本系列报告对数据口径做更精细的处理。由于Wind公式抓取数据存在不完整性，较多提取为“偿还有息债务”的债项，“有息债务”指“到期债券”。我们通过逐一人工核对的方式，重分类其中属于“偿还到期债券”的情形。由于私募债信息披露不全本报告暂只考虑公募债。
　　1、“借新还旧债”占比高位回落。2023年2月发行的368只城投公募债中，“只用于债券借新还旧”的城投债（简称“借新还旧债”）发行数量占比相比1月下降6.3pct，至71.2%。“可用于偿还有息债务但不用于项目建设和补流”的城投债发行数量占比相比1月上升7.1pct，至24.2%。“可用于项目建设或补流”（简称“补流债”）发行数量占比仍处于历史较低水平，下降0.8pct至4.6%。
　　2、银行间“借新还旧债”占比回落明显。2023年2月，银行间“借新还旧债”发行数量占比下降6.4pct，至71.7%；交易所“借新还旧”债发行数量占比65.6%，2022年12月以来持平于65%附近。当前银行间发债资金用途限制强于交易所。
　　3、天津、贵州、云南等省“借新还旧债”占比较高。（1）从区域来看，2022年以来（截至2023年2月末），天津、贵州、云南、江苏等省份“借新还旧”债发行占比明显偏高，均在80%以上；陕西、浙江、广东等省份“补流债”占比领先，均在20%以上。（2）从平台层级来看，市级和区县平台发债资金用途限制明显严格于省级平台；（3）从评级来看，中低评级城投发债资金用途限制更严。
　　4、高债务率区域城投发债用途受限更明显。2022年以来，西宁、柳州、怀化、十堰、泰州、咸宁等城市只观察到“借新还旧债”发行，镇江、昆明、毫州等城市“借新还旧债”发行占比均在90%及以上。
　　5、2月城投债项目终止数量下降。2023年2月有4只城投债终止审查，相比1月（7只）小幅下降，总体仍处于2022年以来较低水平。终止债项反馈意见集中于偿债能力、信息披露、地方政府债务管理等方面。
　　■风险提示：只统计公募债可能无法反映监管全貌；发行对批文的反映存在滞后；数据统计口径和处理偏差；信用风险超预期等。

研究报告全文：2023年3月7日固定收益主题报告2月城投债发行监管跟踪借新还旧债占比高位回落证券研究报告当前城投债发行监管政策有所微调但总体仍延续2021年以来的偏紧态势本文梳理2023年2月城投发债资金用途和项目终止情况侧面观察城池光胜分析师投债发行监管的最新变化SAC执业证书编号S1450518100003chigsessencecomcn需要注意的是本系列报告对数据口径做更精细的处理由于Wind公式抓陈雨田分析师取数据存在不完整性较多提取为偿还有息债务的债项有息债务SAC执业证书编号S1450521070001指到期债券我们通过逐一人工核对的方式重分类其中属于偿还到chenyt4essencecomcn期债券的情形由于私募债信息披露不全本报告暂只考虑公募债相关报告城投监管政策十三年变迁2021-11-191借新还旧债占比高位回落2023年2月发行的368只城投公募债2008-2021中只用于债券借新还旧的城投债简称借新还旧债发行数量占比地方政府隐性债务专题2022-1-15相比1月下降63pct至712可用于偿还有息债务但不用于项目建设一隐债的界定与监管变和补流的城投债发行数量占比相比1月上升71pct至242可用于迁项目建设或补流简称补流债发行数量占比仍处于历史较低水平下地方政府隐性债务专题2022-1-25降08pct至46二重温隐债化解的三个2银行间借新还旧债占比回落明显2023年2月银行间借新还经典案例旧债发行数量占比下降64pct至717交易所借新还旧债发行数地方政府隐性债务专题2022-2-1量占比6562022年12月以来持平于65附近当前银行间发债资金用途三全面解析特殊再融资限制强于交易所债城投整合深度解析细分模2022-8-83天津贵州云南等省借新还旧债占比较高1从区域来看2022式与投资机会城投整合年以来截至2023年2月末天津贵州云南江苏等省份借新还旧系列一债发行占比明显偏高均在80以上陕西浙江广东等省份补流债占比领先均在20以上2从平台层级来看市级和区县平台发债资金用途限制明显严格于省级平台3从评级来看中低评级城投发债资金用途限制更严4高债务率区域城投发债用途受限更明显2022年以来西宁柳州怀化十堰泰州咸宁等城市只观察到借新还旧债发行镇江昆明毫州等城市借新还旧债发行占比均在90及以上52月城投债项目终止数量下降2023年2月有4只城投债终止审查相比1月7只小幅下降总体仍处于2022年以来较低水平终止债项反馈意见集中于偿债能力信息披露地方政府债务管理等方面风险提示只统计公募债可能无法反映监管全貌发行对批文的反映存在滞后数据统计口径和处理偏差信用风险超预期等本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1固定收益主题报告内容目录1数据口径说明32借新还旧债占比高位回落33银行间借新还旧债占比回落明显34天津贵州云南等省借新还旧债占比较高45高债务率区域城投发债用途受限更明显56城投公司债终止数量小幅下降6图表目录图12023年2月借新还旧债发行数量占比回落3图22023年2月银行间借新还旧债占比下降4图32023年截止2月末城投发债资金用途总体相比2022年收紧4图42022年以来天津贵州云南等省借新还旧债占比领先陕西浙江四川等省份补流债占比较高5图5不同评级城投借新还旧债发行占比变动5图62023年2月不同层级城投发债资金用途分布5图72022年以来借新还旧债发行占比较高的地级市6图82022年以来城投公司债终止项目数量和金额变动个亿元6表1公式提取募集资金用途与实际存在偏差的案例3表22023年以来交易所披露的终止债项反馈意见的主要审核点6本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2固定收益主题报告1数据口径说明对城投债募集资金用途的跟踪一般基于Wind公式募集资金用途但公式抓取数据存在不完整性例如较多提取为偿还有息债务的债项有息债务通常在募集说明书中存在进一步的列表说明很多实为偿还到期债券只基于公式提取结果可能低估借新还旧债的占比我们通过逐一人工核对的方式对Wind界定为偿还有息债务的债项做进一步查找重分类其中属于偿还到期债券的类型由于私募债信息披露不全本报告暂只考虑公募债表1公式提取募集资金用途与实际存在偏差的案例发行起始日证券简称募集资金用途Wind公式提取募集资金用途手动调整后本期发行金额为人民币45亿元募集资金拟全部用2023-01-3023鼎兴实业MTN001偿还到期债券21鼎兴实业PPN001于偿还发行人有息债务发行人本期超短期融资券募集资金5亿元将全部用2023-01-3023江宁城建SCP001偿还到期债券22江宁城建SCP003于偿还发行人有息负债本期短期融资券发行规模为人民币5亿元本期短期2023-01-1923镇江城建CP002偿还到期债券21镇江城建MTN001融资券募集资金用于偿还发行人本部的有息债务发行人本期中期票据发行金额为7亿元全部用于偿2023-01-1823南京新港MTN001偿还到期债券16南京新港MTN003还发行人有息债务本金资料来源Wind安信证券研究中心2借新还旧债占比高位回落2月借新还旧债占比高位回落2023年2月发行的368只城投公募债中只用于债券借新还旧的城投债简称借新还旧债发行数量占比相较2023年1月下降63pct至712仍处于较高水平可用于偿还有息债务但不用于项目建设和补流的城投债发行数量占比相比2023年1月上升71pct至242可用于项目建设或补流简称补流债发行数量占比仍处于历史较低水平相较2023年1月下降08pct至46图12023年2月借新还旧债发行数量占比回落只用于债券借新还旧可用于偿还有息债务但不用于项目建设和补流可用于项目建设或补流90775807071260504030242201701055460202212022320225202272022920221120231资料来源Wind安信证券研究中心3银行间借新还旧债占比回落明显2023年2月银行间借新还旧债发行数量占比下降64pct至717交易所借新还旧债发行数量占比6562022年12月以来基本持平于65附近银行间补流债发行数量占比仅42低于交易所的942023年截止2月末城投发债资金用途总体相比2022年收紧实际发行情况对批文审核口径的反映存在一定滞后本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3固定收益主题报告图22023年2月银行间借新还旧债占比下降只用于债券借新还旧银行间可用于项目建设或补流银行间只用于债券借新还旧交易所可用于项目建设或补流交易所9080706050403020100202212022320225202272022920221120231资料来源Wind安信证券研究中心图32023年截止2月末城投发债资金用途总体相比2022年收紧只用于债券借新还旧银行间可用于项目建设或补流银行间只用于债券借新还旧交易所可用于项目建设或补流交易所807446816606055040201371301004602022年20231-2资料来源WIND安信证券研究中心4天津贵州云南等省借新还旧债占比较高1从区域来看2022年以来截至2023年2月末天津贵州云南江苏等省份借新还旧债发行占比明显偏高均在80以上陕西浙江四川山东广东等省份补流债发行占比领先均在20以上2从平台层级来看市级和区县平台发债资金用途限制明显更严2023年2月地市区县借新还旧债发行占比分别为704735明显高于省级平台的5243从评级来看中低评级城投发债资金用途限制更严2月AAAA级平台借新还旧债发行占比达到754747明显高于AAA平台的604本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4固定收益主题报告图42022年以来天津贵州云南等省借新还旧债占比领先陕西浙江四川等省份补流债占比较高只用于借新还旧占比可用于项目建设或补流占比1009080706050403020100天贵云江安重湖吉新江湖山陕河北浙福四广山上广河津州南苏徽庆北林疆西南西西南京江建川西东海东北资料来源WIND安信证券研究中心备注剔除发行债券总数在10只及以下的省份图5不同评级城投借新还旧债发行占比变动图62023年2月不同层级城投发债资金用途分布只用于债券借新还旧AAA只用于债券借新还旧AA只用于借新还旧占比可用于项目建设或补流占比只用于债券借新还旧AA9080735807047070606052450504040303020102010484349202210202211202212202312023220222202232022420225202262022720228202290202210省级地市区县资料来源WIND安信证券研究中心资料来源WIND安信证券研究中心5高债务率区域城投发债用途受限更明显由于部分城市2023年以来发债数量不多本部分合并统计2022年以来各地级市城投发债用途占比为排除异常值影响我们只统计发债数量在5只及以上的地级市2022年以来西宁柳州怀化十堰泰州咸宁等城市只观察到借新还旧债发行镇江昆明毫州等城市借新还旧债发行占比均在90及以上这些城市多数债务率偏高本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5固定收益主题报告图72022年以来借新还旧债发行占比较高的地级市只用于债券借新还旧占比宽口径债务率右10060098500964009492300902008810086840西柳怀南信十泰咸六南镇昆亳扬南淮淮淮常衡随宁州化阳阳堰州宁安平江明州州通北安南州阳州资料来源WIND安信证券研究中心备注剔除发行债券总数在5只及以下的省份统计截止20232286城投公司债终止数量小幅下降2023年2月有4只城投债终止审查相比1月7只小幅下降总体仍处于2022年以来较低水平终止债项反馈意见集中于偿债能力信息披露地方政府债务管理等方面图82022年以来城投公司债终止项目数量和金额变动个亿元每月终止债项数每月终止债项金额右60800700506004050030400300202001010000202212022320225202272022920221120231资料来源上交所深交所WIND安信证券研究中心表22023年以来交易所披露的终止债项反馈意见的主要审核点反馈意见类型问题简述提及次数量化分析本次债券偿付资金来源细化偿债安排并充分说明偿债安排的可行性2结合被担保人及被担保债务的基本情况分析代偿的可能性以及对发行人偿债能力的影响1披露投资性房地产公允价值变动的可持续性对发行人未来盈利能力和偿债能力的影响1补充披露投资活动现金流净额现金及现金等价物净增加额为负的原因及合理性并说明对自身偿债能力的影响1说明本次债券存续期内其他收益的情况结合报告期内其他收益中政府补助的发放情况分析收益的可持续性对自1偿债能力身盈利能力稳定性和偿债能力产生的影响补充披露下属子公司报告期内主要经营及财务情况营收和资产的占母公司比重以及法院当前执行情况并明对发1行人偿债能力可能的影响披露资产受限原因目前状态及对自身偿债能力的影响说明相关资产受限情况是否对土地整理业务持续运营及发1行人偿债能力构成重大影响结合历史融资情况等说明发行人是否存在融资受限融资渠道不通畅等情况审核评估本次债券申报方案制定切1实可行的偿债保障措施本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6固定收益主题报告说明房地产业务盈利能力的持续性及对发行人偿债能力可能的影响1补充披露有息债务相关信息1补充披露各期土地注入情况说明相关土地是否已有明确开发计划及出让安排1补充披露土地资产的评估方法评估假设评估参数等相关信息说明评估价值合理性并提交相关依据1补充披露报告期内房地产业务及其主要项目的具体情况1补充说明商票逾期的具体原因以及最新处置进展公司的反担保措施后续偿付或者其他处置安排是否构成负面1清单中情形信息披露补充披露本次募集资金涉及用于设立或认购基金份额的部分是否符合相关规定1补充披露本次创新创业公司债券的创业投资板块经营模式投资项目遴选标准投资决策程序等设立或认购基金1份额的需披露基金产品的运作情况结合自身财务指标变动情况同行业平均财务数据等说明是否存在上市审核规则有关情形补充披露有关信息1主承销商和发行人律师按照有关要求对发行人是否存在相关禁止情形进行核查并发表明确意见1地方政府债务补充披露土地整理及流转指标业务工程项目建设服务业务安置房销售业务和工程施工业务等业务及产生的应收1管理款项是否符合地方政府债务管理的相关规定是否存在替政府垫资的情形是否涉及新增地方政府隐性债务财报质量根据相关要求更新财务报告并同步修订相关申请文件1募集规模结合业务开展情况盈利情况现金流情况以及募集资金用途等说明本次债券申报规模的必要性和合理性1特殊业务补充披露主要贸易业务的数量品种单价说明贸易业务的上下游是否存在关联关系1资料来源上交所深交所WIND安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7固定收益主题报告分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8固定收益主题报告免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9