2023年2月制造业PMI录得52.6，为2012年5月以来新高，远超前值和预期值。非制造业PMI录得56.3%，高于前值1.9个百分点。2月PMI大超预期，一定程度上受春节错位因素的影响，按历史规律，春节假期次月的修复力度都会比较强劲。
　　供需双双走强，供给强于需求，内需好于外需。2月生产指数比上月提升6.9个百分点，创2011年以来新高；新订单指数上涨3.2个百分点至54.1%。尽管2月上半月的高频数据显示生产较弱，但从百年建筑网的开复工率和劳务到位率来看下半月相比于上半月出现了明显改善。需求方面，倒算的国内订单好于新出口订单，与出口的趋势性下滑相互验证。
　　中下游补库加快，盈利改善。产成品库存指数-原材料库存指数的差值大幅回升，补库行为已由上游逐渐传导至中下游。同时，产出价格上升幅度大于成本端，一定程度上说明企业盈利端有所改善。
　　服务业和建筑业连续走强。2月服务业回升1.6个百分点至55.6%，为疫情以来次高。高频数据显示，居民出行持续强劲，积压需求释放和场景修复刺激是服务业走强的较大推动力。建筑业PMI上涨3.8个百分点至60.2%，近期地产的逐渐回暖是一个重要原因。
　　PMI的全面走强和1月信贷的大超预期可能均反映经济正在有序修复，疫情并未出现反复，使得经济修复的斜率超出市场预期，经济结构也在逐渐好转。在此背景下，大规模的刺激政策出现的可能性反而变小，PMI高增的持续性也存疑。所以，尽管PMI全面走强，但市场分歧仍然较大，股债以及国债期现货均有一定的背离。数据公布后，A股全面走强，沪深300指数累计收涨1.41%，但10年国债收益率波动幅度不大于0.25BP，而10年国债期货涨幅接近1毛。大类资产表现的差异充分反应市场存在较大的分歧，经济修复的加速度和政策刺激强度可能是当前市场博弈的重点。
　　往后看，市场对消费修复的预期已逐步兑现，未来的利好空间缩小。但房地产修复+政策刺激尚未证伪，市场仍有期待，因此仍有向上的空间。但如果房地产修复+政策刺激证实，则需要考虑利好兑现的操作。此外，海外因素的边际影响逐渐增加，后续美国经济如持续见底回升，尽管通胀有压力，但对市场的冲击可能有限。全球经济的周期性回升有望利好全球风险资产。
　　风险提示：疫情发展超预期；政策不及预期；海外扰动超预期

研究报告全文：TableTitle2月PMI数据点评PMI全面走强市场存在分歧宏观经济分析报告TableReportDate202332TableRank核心观点TableAuthorsTableSummary2023年2月制造业PMI录得526为2012年5月以来新高远超前值韦志超和预期值非制造业PMI录得563高于前值19个百分点2月PMI首席经济学家大超预期一定程度上受春节错位因素的影响按历史规律春节假期SAC执证编号S0110520110004weizhichaosczqcomcn次月的修复力度都会比较强劲电话86-10-81152692供需双双走强供给强于需求内需好于外需2月生产指数比上月提杨亚仙升69个百分点创2011年以来新高新订单指数上涨32个百分点至分析师541尽管2月上半月的高频数据显示生产较弱但从百年建筑网的SAC执证编号S0110522080001开复工率和劳务到位率来看下半月相比于上半月出现了明显改善需求yangyaxiansczqcomcn方面倒算的国内订单好于新出口订单与出口的趋势性下滑相互验证电话86-10-81152627中下游补库加快盈利改善产成品库存指数原材料库存指数的差值大-幅回升补库行为已由上游逐渐传导至中下游同时产出价格上升幅相关研究TableOtherReport宏观经济周报国内预期充分关注海度大于成本端一定程度上说明企业盈利端有所改善外扰动经济温和修复市场继续博弈服务业和建筑业连续走强2月服务业回升16个百分点至556为宏观经济周报消费强生产弱等待政策发力疫情以来次高高频数据显示居民出行持续强劲积压需求释放和场景修复刺激是服务业走强的较大推动力建筑业PMI上涨38个百分点至602近期地产的逐渐回暖是一个重要原因PMI的全面走强和1月信贷的大超预期可能均反映经济正在有序修复疫情并未出现反复使得经济修复的斜率超出市场预期经济结构也在逐渐好转在此背景下大规模的刺激政策出现的可能性反而变小PMI高增的持续性也存疑所以尽管PMI全面走强但市场分歧仍然较大股债以及国债期现货均有一定的背离数据公布后A股全面走强沪深300指数累计收涨141但10年国债收益率波动幅度不大于025BP而10年国债期货涨幅接近1毛大类资产表现的差异充分反应市场存在较大的分歧经济修复的加速度和政策刺激强度可能是当前市场博弈的重点往后看市场对消费修复的预期已逐步兑现未来的利好空间缩小但房地产修复政策刺激尚未证伪市场仍有期待因此仍有向上的空间但如果房地产修复政策刺激证实则需要考虑利好兑现的操作此外海外因素的边际影响逐渐增加后续美国经济如持续见底回升尽管通胀有压力但对市场的冲击可能有限全球经济的周期性回升有望利好全球风险资产风险提示疫情发展超预期政策不及预期海外扰动超预期请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明宏观经济分析报告证券研究报告1PMI全面走强PMI数据显示2月经济明显走强制造业PMI录得526为2012年5月以来新高远超前值和预期值非制造业PMI录得563高于前值19个百分点图1PMI全面走强6500600055005000450040002019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01制造业PMI非制造业PMI商务活动中国综合PMI产出指数资料来源Wind首创证券研究发展部2月PMI大超预期一定程度上受春节错位因素的影响按历史规律春节假期次月的修复力度都会比较强劲从分项来看制造业PMI全面走强1供需两端双双走强供给强于需求内需好于外需2月生产指数录得567比上月提升69个百分点创2011年以来新高新订单指数上涨32个百分点至541尽管2月上半月的高频数据显示生产较弱但从百年建筑网的开复工率和劳务到位率来看下半月相比于上半月出现了明显改善且较2022年同期也有较大的提升生产端的快速修复是PMI大超预期的主要原因需求方面倒算的国内订单好于新出口订单内需好于外需与出口的趋势性下滑相互验证请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1宏观经济分析报告证券研究报告图2制造业PMI大幅回升供需双强54525048464442402019-072020-072022-032022-092019-012019-032019-052019-092019-112020-012020-032020-052020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-052022-072022-112023-01PMIPMI生产PMI新订单资料来源Wind首创证券研究发展部图3内外需均好转60555045403530252017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01新出口订单国内订单指数资料来源Wind首创证券研究发展部请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明2宏观经济分析报告证券研究报告图4螺纹钢全国主要钢厂开工率螺纹钢全国主要钢厂开工率周908070605040304-8132129395063748598-1712010913014115416517618920021122123224525626728029130231532634320192020202120222023资料来源Wind首创证券研究发展部农历春节标准化为第0天表12月后半月复工复产加快类型开复工率劳务到位率2022年2023年2022年2023年时间第一轮正月初十2730105025701469第二轮正月十七5100384560204330第三轮正月二十四6960765070806820第四轮二月初二8040861081178390资料来源百年建筑网首创证券研究发展部2中下游补库加快盈利改善产成品库存指数上升34个百分点至506原材料库存指数回升02个百分点至498二者差值大幅回升补库行为已由上游逐渐传导至中下游同时主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别上升22和25个百分点产出价格上升幅度大于成本端一定程度上说明企业盈利端有所改善请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明3宏观经济分析报告证券研究报告图5中下游补库加快521400120050100048800600464004420000042-20040-4002019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01PMI产成品库存原材料库存产成品库存-原材料库存右资料来源Wind首创证券研究发展部图6企业盈利改善7514007012001000658006060055400502004500040-200PMI主要原材料购进价格-PMI出厂价格右主要原材料购进价格PMI出厂价格资料来源Wind首创证券研究发展部3此前受制于人力短缺因素影响的供货商配送速度快速恢复过去几个月由于疫情和假期等因素的影响物流行业到岗率整体较低2023年2月以来这些影响因素基本消失物流配送速度大大加快时间大大缩减后续对供货商配送时间的衡量将逐渐正常化其读数的降低反而能说明需求强于供给请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明4宏观经济分析报告证券研究报告图7供货商配送时间快速恢复人力短缺的影响逐渐减小54525048464442402019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01供货商配送时间资料来源Wind首创证券研究发展部4服务业和建筑业连续走强2月服务业回升16个百分点至556为疫情以来次高高频数据显示居民出行持续强劲积压需求释放和场景修复刺激是服务业走强的较大推动力建筑业PMI上涨38个百分点至602近期地产的逐渐回暖是一个重要原因图8非制造业PMI59544944392019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01制造业建筑业服务业资料来源Wind首创证券研究发展部5值得警惕的是反映经济动能指标的新订单-产成品库存指数小幅回落02个百分点相比于供给端终端需求仍相对较弱请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明5宏观经济分析报告证券研究报告图9新订单-产成品小幅下行56100054500520005048-50046-100044-15004240-20002019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01PMI产成品库存新订单新订单-产成品库存右资料来源Wind首创证券研究发展部2市场存在分歧PMI的全面走强和1月信贷的大超预期可能均反映经济正在有序修复疫情并未出现反复使得经济修复的斜率超出市场预期经济结构也在逐渐好转在此背景下大规模的刺激政策出现的可能性反而变小PMI高增的持续性也存疑所以尽管PMI全面走强但市场分歧仍然较大股债以及国债期现货均有一定的背离数据公布后A股全面走强沪深300指数连续上行当日累计收涨141但10年国债收益率不为所动波动幅度不大于025BP而10年国债期货涨幅接近1毛大类资产表现的差异充分反应市场存在较大的分歧经济修复的加速度和政策刺激强度可能是当前市场博弈的重点请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明6宏观经济分析报告证券研究报告图10数据公布后市场反应存在分歧9995416041409990412099854100998040809975406099704040996540200948105113230930093909571006101510241033104211001109111811271305131413321341135013591408141714261435144414531502151110年国债期货价格沪深300指数右资料来源Wind首创证券研究发展部3后市展望往后看市场对消费修复的预期已逐步兑现未来的利好空间缩小但房地产修复政策刺激尚未证伪市场仍有期待因此仍有向上的空间但如果房地产修复政策刺激证实则需要考虑利好兑现的操作此外海外因素的边际影响逐渐增加后续美国经济如持续见底回升尽管通胀有压力但对市场的冲击可能有限全球经济的周期性回升有望利好全球风险资产风险提示疫情发展超预期政策不及预期海外扰动超预期请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明7宏观经济分析报告证券研究报告分析师简介TableIntroduction韦志超首创证券首席经济学家董事总经理美国布朗大学经济学博士曾在国泰君安华夏基金及安信证券担任宏观负责人2020年11月加入首创证券研究发展部杨亚仙研究助理中国人民大学金融工程博士英国布里斯托大学访问学者2020年7月加入首创证券研究发展部分析师声明本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者将对报告的内容和观点负责免责声明本报告由首创证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠但首创证券不保证其准确性或完整性该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果首创证券及或其关联人员均不承担任何法律责任投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告所载的信息材料或分析工具仅提供给阁下作参考用不是也不应被视为出售购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请该等信息材料及预测无需通知即可随时更改过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保在不同时期首创证券可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告首创证券的销售人员交易人员以及其他专业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