事件：发布22年业绩，收入端符合预期，亏损收窄幅度超预期。公司发布22年度业绩，实现收入89.92亿元，同比增长29%；收入端表现基本符合我们之前的预期。此外，在利润端，公司实现毛利润12.93亿元，对应毛利率14.4%；Non-IFRS口径下归母净亏损1.15亿元，对应亏损率1.3%；减亏幅度超过我们的预期，并且实现了正向经营性现金流入。
　　在线音乐服务：付费率提升驱动增长，关注后续独立音乐人、自制内容等差异化内容所带来的用户增长。22年在线音乐服务业务实现收入36.99亿元，同比增长12%。用户总量相对稳定，MAU达到1.89亿，同比微增4%；但对于用户的变现程度显著提升，在客单价基本持平的状态下，付费用户数达到383万，同比增长32%，驱动付费率由21年15.8%提升至20.2%，是该业务主要的增长引擎。我们认为上述增长主要由内容端供给侧扩张所驱动：公司于2022年以来相继与福茂唱片、SM娱乐、相信音乐等顶级厂牌签署版权合作协议，带来了张韶涵、BIGBANG、五月天等有影响力的歌手及组合的热门歌曲回归。展望未来，我们认为这一过程仍将持续，并推动付费率的进一步上行。此外，我们认为公司有望后续持续受益于内容差异化带来的用户增长，这一过程主要由独立音乐人、自制音乐内容驱动：截止2022年底，公司已经为超过61万名独立音乐人提供服务，带来超过260万首音乐；此外，公司亦在2022年进一步增强了自制音乐的能力，并且产出了《再见莫妮卡》、《若把你》等热门音乐。
　　社交娱乐服务：维持高速增长，关注付费用户数量进一步扩张。社交娱乐服务实现收入52.12亿元，同比增长42%；主要驱动同样在于付费用户数的增长，2022年月均付费用户数为133万人，同比增长95%；客单价由于付费用户数量扩张而有所稀释，同比下滑27%至326元/月。展望未来，我们认为基于音乐的直播形式与在线音乐平台的强契合度，仍将驱动社交娱乐业务的付费用户数扩张，但高位的ARPPU仍有被稀释的压力。
　　盈利预测与投资建议：根据本季度经营状况所带来的增量信息，我们略微调整23/24年的预测，预计2023-2024年，公司实现营业收入108/128亿元，同比增长20%/19%（ARD口径）；实现Non-IFRS口径下归母净利润2.8/7.1亿元，对应利润率2.6%/5.5%。我们认为公司后续通过提升商业化水平带动收入扩张，释放经营杠杆，带动利润率提升的发展路径清晰；超预期的减亏进度有望驱动稳态利润率上修，带来估值水平提升；重要版权回归亦将提供催化，维持对于公司的“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争趋严风险；重点版权回归不及预期风险。

研究报告全文：TableMain证券研究报告公司点评云音乐09899HK年月日20230226买入维持云音乐9899HK2022年财报点评所属行业电影与娱乐当前价格港币8000元商业化稳步扩张减亏幅度超预期证券分析师投资要点马笑资格编号S0120522100002事件发布22年业绩收入端符合预期亏损收窄幅度超预期公司发布22年邮箱maxiaoteboncomcn度业绩实现收入8992亿元同比增长29收入端表现基本符合我们之前的预期此外在利润端公司实现毛利润1293亿元对应毛利率144Non-IFRS研究助理口径下归母净亏损115亿元对应亏损率13减亏幅度超过我们的预期并且实现了正向经营性现金流入刘文轩在线音乐服务付费率提升驱动增长关注后续独立音乐人自制内容等差异化邮箱liuwxteboncomcn内容所带来的用户增长22年在线音乐服务业务实现收入3699亿元同比增长用户总量相对稳定达到亿同比微增但对于用户的变现市场表现12MAU1894程度显著提升在客单价基本持平的状态下付费用户数达到383万同比增长云音乐32驱动付费率由21年158提升至202是该业务主要的增长引擎我们11认为上述增长主要由内容端供给侧扩张所驱动公司于2022年以来相继与福茂唱0-11片SM娱乐相信音乐等顶级厂牌签署版权合作协议带来了张韶涵BIGBANG-23五月天等有影响力的歌手及组合的热门歌曲回归展望未来我们认为这一过程-34仍将持续并推动付费率的进一步上行此外我们认为公司有望后续持续受益-46于内容差异化带来的用户增长这一过程主要由独立音乐人自制音乐内容驱动-572022-022022-062022-10截止2022年底公司已经为超过61万名独立音乐人提供服务带来超过260万首音乐此外公司亦在2022年进一步增强了自制音乐的能力并且产出了再对比1M2M3M见莫妮卡若把你等热门音乐绝对涨幅-126912522424社交娱乐服务维持高速增长关注付费用户数量进一步扩张社交娱乐服务实资料来源德邦研究所聚源数据现收入亿元同比增长主要驱动同样在于付费用户数的增长5212422022年月均付费用户数为133万人同比增长95客单价由于付费用户数量扩张而相关研究有所稀释同比下滑27至326元月展望未来我们认为基于音乐的直播形式1云音乐9899HK2022年四季与在线音乐平台的强契合度仍将驱动社交娱乐业务的付费用户数扩张但高位度及全年业绩前瞻重点版权回归的ARPPU仍有被稀释的压力亏损大幅度改善202315盈利预测与投资建议根据本季度经营状况所带来的增量信息我们略微调整2云音乐9899HK1H22财报点年的预测预计年公司实现营业收入亿元同比增评内容供给持续优化亏损大幅收23242023-2024108128长2019ARD口径实现Non-IFRS口径下归母净利润2871亿元对窄2022819应利润率2655我们认为公司后续通过提升商业化水平带动收入扩张释3云音乐9899HK1Q22财报点放经营杠杆带动利润率提升的发展路径清晰超预期的减亏进度有望驱动稳态评内容供给优化推动付费率上升利润率上修带来估值水平提升重要版权回归亦将提供催化维持对于公司的成本日趋合理带来毛利率改善买入评级2022525风险提示宏观经济波动风险行业竞争趋严风险重点版权回归不及预期风险TableBaseTableFinance股票数据主要财务数据及预测总股本百万股212082020A2021A2022E2023E2024E流通港股百万股21208营业收入百万元489669989135107751282252周内股价区间港元53150-11700-YOY1112429305180190净利润百万元-2951-2056-221175600总市值百万港元1696605-YOY464-303-892-17902432总资产百万港元1219272全面摊薄EPS元-1539-990-105082283每股净资产港元4131毛利率-12220144209244资料来源公司公告净资产收益率556-279-282270资料来源公司年报2021-2022德邦研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润汇率为088人民币港元请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评云音乐09899HK财务报表分析和预测主要财务指标20212022E2023E2024E利润表百万元20212022E2023E2024E每股指标元营业总收入699891351077512822每股收益-990-105103334营业成本6855769985229692每股净资产3520368737914125毛利率20144209244每股经营现金流-433000336575营业税金及附加每股股利000000000000营业税金率价值评估倍营业费用431635754872PE-652568092108营业费用率62697068PB185186171管理费用970216256PS158128104管理费用率14002020EVEBITDA-541872032136研发费用869101111851410股息率000000研发费用率124111110110盈利能力指标EBIT-1158-21398451毛利率20144213248财务费用-48-183-116-116净利润率-294-241949财务费用率-07-20-11-09净资产收益率-279-282781资产减值损失资产回报率-219-201852投资收益2-300投资回报率-157-291966营业利润-1423-38598591盈利增长营业外收支-629180116116营业收入增长率429305273235利润总额-2051-204214706EBIT增长率-227-816-17042857EBITDA-1143-213109461净利润增长率-303-892-19902230所得税51739106偿债能力指标有效所得税率-02-83182150资产负债率214282330358少数股东损益0000流动比率45353028归属母公司所有者净利润-2056-221175600速动比率45353028现金比率04100909资产负债表百万元20212022E2023E2024E经营效率指标货币资金853291731933969应收帐款周转天数316268198202应收账款及应收票据802558669796存货周转天数00000000存货0000总资产周转率07081011其它流动资产7113700175477923固定资产周转率2158203325143054流动资产合计8769104751141012688长期股权投资9379107114固定资产44464747在建工程现金流量表百万元20212022E2023E2024E无形资产11876净利润-2056-221175600非流动资产合计6192839393少数股东损益0000资产总计9388108911166312949非现金支出16101010短期借款0000非经营收益95523400应付票据及应付账款57000营运资金变动177248326374预收账款经营活动现金流-90831511985其它流动负债1891301036074292资产-40-10-10-10流动负债合计1948301036074292投资-6748-365-224-199长期借款0000其他2925700其它长期负债58616161投资活动现金流-3862-369-234-209非流动负债合计58616161债权募资-11162119400负债总计2006307136684353股权募资2679000实收资本0000其他11097000普通股股东权益7382782079958595融资活动现金流2614119400少数股东权益0000现金净流量-2153866277776负债和所有者权益合计9388108911166312949备注表中计算估值指标的收盘价日期为2月24日汇率为088人民币港元资料来源公司年报2021-2022德邦研究所23请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评云音乐09899HK信息披露分析师与研究助理简介马笑华中科技大学硕士2022年加入德邦证券传媒互联网海外首席分析师行业全覆盖5年多二级研究经验2年产业战略投资咨询经验曾任新时代证券TMT组长传媒计算机首席分析师此前担任过管理咨询顾问战略研究员投资经理等岗位2018年东方财富百佳分析师传媒团队第一名2020年wind金牌分析师刘文轩2021年加入德邦证券研究所传媒互联网组分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现买入相对强于市场表现20以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评增持相对强于市场表现520的公司股价或行业指数的涨跌幅级中性相对市场表现在-55之间波动相对同期市场基准指数的涨跌幅减持相对弱于市场表现5以下2市场基准指数的比较标准A股市场以上证综指或深证成指为基优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上行业投资评准香港市场以恒生指数为基准美中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间国市场以标普500或纳斯达克综合指级数为基准弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务33请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明