事件：收入端符合预期，一次性因素导致利润端低于预期。公司发布22Q4及全年财报，四季度公司实现营业收入254亿元，同比增长4%，收入端增速放缓主要受高基数的影响，但符合彭博一致预期；实现毛利润132亿元，同比增长2.5%，对应毛利率52.2%，实现营业利润44亿元，Non-GAAP口径下持续经营净利润48亿元，受一次性确认若干代理游戏的版权费用影响，利润端低于彭博一致预期。
　　在线游戏业务：产品周期导致收入增速放缓，《蛋仔派对》爆发验证核心竞争力。22Q4在线游戏业务实现收入175亿元，同比增长1%，其中手游与端游分别实现收入116亿元、59亿元，分别同比增长（下滑）-2%/7%。具体而言，我们认为本季度游戏业务收入增速下滑，主要源于所处产品周期的位置不同所导致的高基数：21Q4公司分别确认了部分手游《哈利波特：魔法觉醒》与端游《永劫无间》上线初期的峰值流水；并部分被《暗黑破坏神：不朽》国服、端游暑期期间峰值流水递延收入带来的增量所抵消。另一方面，公司5月在国内市场上线的派对游戏《蛋仔派对》于四季度取得了爆发式的增长，于12月1日登顶国内iOS免费榜（反映下载量），并维持在高排名位置，于23年春节假期期间达到畅销榜前三位置，并成为网易游戏有史以来DAU最高的产品。《蛋仔派对》的“异军突起”意味着公司再一次成功完成品类拓展，打开新增长空间的同时，验证了公司基于自身游戏内容生产、运营机制形成爆款佳作的能力，和因此形成的核心竞争力。
　　产品储备丰富，关注重点产品《逆水寒》手游上线进度。展望未来，公司当前Pipeline中储备有《逆水寒》手游、《大话西游：归来》、《超凡先锋》、《巅峰极速》、《永劫无间》手游等大中体量产品，并将在海外上线《哈利波特：魔法觉醒》。整体而言，国内待上线产品基本已经获发版号，上线进度更多取决于自身测试、调优进展，确定性较强。
　　盈利预测与投资建议：根据本季度经营所带来的增量信息，我们略微调整2023、2024年的预测，并且新增2025年预测。预计2023-2025年公司整体实现收入1031/1139/1237亿元，同比增长7%/10%/9%；其中在线游戏业务实现收入722/794/858亿元，同比增长5%/10%/8%，23年收入增速下滑主要为剔除代理暴雪产品收入所致；预计实现Non-GAAP口径下归母净利润237/265/287亿元，同比增长4%/12%/9%。本季度公司业绩受一次性因素影响较大，剔除后基本面仍然维持此前的发展趋势；我们认为网易在游戏内容的生产和运营机制上，具有显著的行业领先水平和稀缺性，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；产品上线进度不及预期风险；产品上线流水表现不及预期风险。

研究报告全文：TableMain证券研究报告公司点评网易-S09999HK年月日20230226买入维持网易-S9999HK22Q4财报点评一次所属行业互联网软件与服务性因素至短期业绩波动核心竞争力不当前价格港币12350元改产品储备丰富证券分析师马笑投资要点资格编号S0120522100002邮箱maxiaoteboncomcn事件收入端符合预期一次性因素导致利润端低于预期公司发布22Q4及全年财报四季度公司实现营业收入254亿元同比增长4收入端增速放缓主要受高基数的影响但符合彭博一致预期实现毛利润132亿元同比增长25研究助理对应毛利率522实现营业利润44亿元Non-GAAP口径下持续经营净利润刘文轩48亿元受一次性确认若干代理游戏的版权费用影响利润端低于彭博一致预期邮箱liuwxteboncomcn在线游戏业务产品周期导致收入增速放缓蛋仔派对爆发验证核心竞争力22Q4在线游戏业务实现收入175亿元同比增长1其中手游与端游分别实现市场表现收入116亿元59亿元分别同比增长下滑-27具体而言我们认为网易-S本季度游戏业务收入增速下滑主要源于所处产品周期的位置不同所导致的高基29数21Q4公司分别确认了部分手游哈利波特魔法觉醒与端游永劫无间14上线初期的峰值流水并部分被暗黑破坏神不朽国服端游暑期期间峰值0-14流水递延收入带来的增量所抵消另一方面公司5月在国内市场上线的派对游-29戏蛋仔派对于四季度取得了爆发式的增长于12月1日登顶国内iOS免费榜-43反映下载量并维持在高排名位置于23年春节假期期间达到畅销榜前三位-57置并成为网易游戏有史以来DAU最高的产品蛋仔派对的异军突起意2022-022022-062022-10味着公司再一次成功完成品类拓展打开新增长空间的同时验证了公司基于自对比1M2M3M身游戏内容生产运营机制形成爆款佳作的能力和因此形成的核心竞争力绝对涨幅-13522773459产品储备丰富关注重点产品逆水寒手游上线进度展望未来公司当前Pipeline资料来源德邦研究所聚源数据中储备有逆水寒手游大话西游归来超凡先锋巅峰极速永劫无间手游等大中体量产品并将在海外上线哈利波特魔法觉醒整体而言相关研究国内待上线产品基本已经获发版号上线进度更多取决于自身测试调优进展1网易-S9999HK22Q3财报点确定性较强评整体表现稳健利润端逊于预期盈利预测与投资建议根据本季度经营所带来的增量信息我们略微调整2023202211182024年的预测并且新增2025年预测预计2023-2025年公司整体实现收入2网易-S9999HK2Q22财报点103111391237亿元同比增长7109其中在线游戏业务实现收入评符合预期静待后续手游复苏及722794858亿元同比增长510823年收入增速下滑主要为剔除代理产品周期兑现2022820暴雪产品收入所致预计实现Non-GAAP口径下归母净利润237265287亿元3网易-S9999HK1Q22财报点同比增长4129本季度公司业绩受一次性因素影响较大剔除后基本面仍评收入利润均超预期静待产品然维持此前的发展趋势我们认为网易在游戏内容的生产和运营机制上具有显周期逐步兑现2022525著的行业领先水平和稀缺性维持买入评级4网易-S9999HK向上的产品周期稳健的基本盘与出海的拐点风险提示宏观经济波动风险产品上线进度不及预期风险产品上线流水表现2022514不及预期风险TableBaseTableFinance股票数据主要财务数据及预测总股本百万股3283992021A2022A2023E2024E2025E流通港股百万股328399营业收入百万元876069649610375411520812545652周内股价区间港元83528-171229-YOY1891017511089净利润百万元1685720338203322283424732总市值百万港元40557286-YOY3972060012383总资产百万港元193403全面摊薄EPS元515619619695753每股净资产港元3570毛利率536547554558557资料来源公司公告净资产收益率177194163154143资料来源公司年报2021-2022德邦研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润汇率为088人民币港元请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评网易-S09999HK财务报表分析和预测主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入96496103100113911123739每股收益619619693748营业成本43730456984998454405每股净资产3315394146415397毛利率547557561560每股经营现金流844636780816营业税金及附加每股股利193193193193营业税金率价值评估倍营业费用13403132421457515771PE1627197717651637营业费用率139128128127PB304311264227管理费用4696477452465678PS343390353325管理费用率49464646EVEBITDA1483160415441348研发费用15039164771812019642股息率19161616研发费用率156160159159盈利能力指标EBIT19629229092598628243毛利率547557561560财务费用-2150-1335-1335-1335净利润率199199202200财务费用率-22-13-12-11净资产收益率194163154142资产减值损失资产回报率11810310297投资收益0000投资回报率114116115110营业利润19629229092598628243盈利增长营业外收支4622276727672767营业收入增长率1016810586利润总额24250256762875331010EBIT增长率19616713487EBITDA22487242602754330028净利润增长率2060012079所得税5032513557516202偿债能力指标有效所得税率207200200200资产负债率370342318298少数股东损益-494205230248流动比率23242627归属母公司所有者净利润20338203352277224560速动比率23242526现金比率04071012资产负债表百万元20222023E2024E2025E经营效率指标货币资金24889409996018880922应收帐款周转天数196190190190应收账款及应收票据5003585961776867存货周转天数81818080存货994106111481256总资产周转率06050505其它流动资产100718970709369090341固定资产周转率164160168168流动资产合计131603144989161202179386长期股权投资94021880528207固定资产6342656670227669在建工程现金流量表百万元20222023E2024E2025E无形资产92517112380净利润20338203352277224560非流动资产合计34815348153481534815少数股东损益-494205230248资产总计172761196698223555252457非现金支出2858135215581785短期借款23876238762387623876非经营收益1510-1432-1432-1432应付票据及应付账款1507130115581619营运资金变动349743024791623预收账款经营活动现金流27709208902560726784其它流动负债31446345493764641179资产-2643-2500-2800-3100流动负债合计56829597256308066674投资-4444-4212-5551-4881长期借款3655415546555155其他-282143214321432其它长期负债3404340434043404投资活动现金流-7370-5280-6919-6549非流动负债合计7059755980598559债权募资6903500500500负债总计63888672847113975233股权募资-8328000实收资本0000其他-8813000普通股股东权益104731125067147839172399融资活动现金流-10238500500500少数股东权益4142434845784826现金净流量10212161101918820734负债和所有者权益合计172761196698223555252457备注表中计算估值指标的收盘价日期为2月24日汇率为088人民币港元资料来源公司年报2021-2022德邦研究所23请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评网易-S09999HK信息披露分析师与研究助理简介马笑华中科技大学硕士2022年加入德邦证券传媒互联网海外首席分析师行业全覆盖5年多二级研究经验2年产业战略投资咨询经验曾任新时代证券TMT组长传媒计算机首席分析师此前担任过管理咨询顾问战略研究员投资经理等岗位2018年东方财富百佳分析师传媒团队第一名2020年wind金牌分析师刘文轩2021年加入德邦证券研究所传媒互联网组分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现买入相对强于市场表现20以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评增持相对强于市场表现520的公司股价或行业指数的涨跌幅级中性相对市场表现在-55之间波动相对同期市场基准指数的涨跌幅减持相对弱于市场表现5以下2市场基准指数的比较标准A股市场以上证综指或深证成指为基优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上行业投资评准香港市场以恒生指数为基准美中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间国市场以标普500或纳斯达克综合指级数为基准弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务33请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明