事件概述
　　2023年2月23日，公司发布2022年四季度业绩报告。4Q22公司总营收为253.54亿元，同比+4%；毛利率为52.2%，同比-0.8pct；营业利润为44.33亿元，同比-3.7%；Non-GAAP净利润为48.11亿元，同比-27.27%，主要系投资亏损及汇兑损失所致。2022年公司总营收为964.86亿元，同比+10.15%；毛利率为54.68%，同比+1.99pct；non-GAAP净利润为228.08亿元，同比+ 15.43%。
　　游戏全年增速跑赢行业，版权金确认致Q4毛利率下滑
　　1）4Q22公司实现游戏及相关增值服务收入190.86亿元，同比+1.6%，其中①手游营收117.73亿元，同比0.9%，占比为66.4%，我们判断同比微降主要系去年同期《哈利波特魔法觉醒》上线带来的高基数所致；②端游营收59.57亿元，同比+8.0%，占比为33.6%，我们判断主要系核心IP《西游》系列及《永劫无间》表现强劲所致。2）4Q22游戏及增值业务毛利率为59.1%，同比-1.8pct，主要系确认代理游戏版权费用所致，我们判断版权金一次性确认与暴雪不再续约有关，考虑到11月起暴雪已关闭充值入口，至此解约负面影响已经基本消化。3）2022全年公司实现游戏及相关增值服务收入745.66亿元，同比+9.95%（行业增速为-10.33%），其中手游营收462.12亿元，同比+4.51%（行业增速为-14.4%），占比-3.4pct至67%；端游营收227.58亿元，同比+22.42%（行业增速为4.38%），占比为34%。
　　云音乐业绩稳健增长，有道实现单季首次盈利
　　1）4Q22公司实现云音乐业务收入23.76亿元，同比+9%；毛利率17.8%，同比+13.7pct。云音乐继续加强版权建设及独立音乐人培育，我们判断本季度收入增长主要得益于定价策略优化、付费用户基础扩大及广告业务复苏，盈利能力方面，运营效率及成本结构优化进一步推进毛利率同比显著改善，净亏损同环比亦显著收窄。2）4Q22公司实现有道业务收入14.54亿元，同比+38.6%；毛利率53.3%，同比+10.8pct；non-GAAP净利润为0.31亿元，去年同期为-1.68亿元。智能硬件业务强劲增速拉动收入增长，毛利率同比+15.4pct至46.2%，主要系高毛利产品有道词典笔销量上升；教育方面，毛利率同比+12.7pct至64.1%，业务转型卓有成效，我们判断STEAM课程及成人培训产品已经成为新的业绩增长支撑；营销方面，显著受益于投放需求回暖，在线营销收入同比+58.6%。
　　《蛋仔派对》长线运营前景明朗，管线内游戏储备丰富
　　1）聚会游戏《蛋仔派对》收入与用户增长势头强劲，现已成为公司历史上日活最高的产品。公司经典IP西游系列运营周期已超20年，依然稳健贡献业绩，我们看好合家欢属性的《蛋仔派对》在长线策略下保持稳定用户规模及流水曲线，预计1Q23游戏收入将受益于春节档经典产品及《蛋仔派对》的强劲表现。2）储备上看，《逆水寒手游》《永劫无间手游》《大话西游：归来》《超凡先锋》《巅峰极速》即将上线，《哈利波特魔法觉醒》计划海外发行，我们判断目前版号发放审批流程及数量均已步入常态化，全年业绩回暖具有确定性。
　　投资建议
　　我们调整此前的盈利预测，预计2023-2025年营收1070/1171/1258亿元（此前预测为1076/1168/1258亿元），实现归母净利润246/271/296亿元（此前预测222/247/269亿元），对应EPS 7.49/8.24/9.02元（此前预测为EPS 6.76/7.52/8.19元），参考2023年2月24日123.5港元/股收盘价，人民币港元汇率为1.13，PE分别为16/15/14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品上线节奏不及预期风险；游戏流水不及预期风险；疫情反复致硬件销售受阻风险。

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告港股公司点评报告TableDate2023年02月24日解约负面影响已TableTitle基本消化待上线储备丰富网易TableTitle2-S9999HK评级TableDataInfo买入股票代码9999上次评级买入52周最高价最低价港元17258495目标价格港元总市值亿港元456803最新收盘价港元1235自由流通市值亿港元456803自由流通股数百万328399事件概述TableSummary2023年2月23日公司发布2022年四季度业绩报告4Q22公司总营收为25354亿元同比4毛利率为522同比-08pct营业利润为4433亿元同比-37Non-GAAP净利润为4811亿元同比-2727主要系投资亏损及汇兑损失所致2022年公司总营收为13873796486亿元同比1015毛利率为5468同比199pctnon-GAAP净利润为22808亿元同比1543游戏全年增速跑赢行业版权金确认致Q4毛利率下滑14Q22公司实现游戏及相关增值服务收入19086亿元同比16其中手游营收11773亿元同比-09占比为664我们判断同比微降主要系去年同期哈利波特魔法觉醒上线带来的高基数所致端游营收5957亿元同比80占比为336我们判断主要系核心IP西游系列及永劫无间表现强劲所致24Q22游戏及增值业务毛利率为591同比-18pct主要系确认代理游戏版权费用所致我们判断版权金一次性确认与暴雪不再续约有关考虑到11月起暴雪已关闭充值入口至此解约负面影响已经基本消化32022全年公司实现游戏及相关增值服务收入74566亿元同比995行业增速为-1033其中手游营收46212亿元同比451行业增速为-144占比-34pct至67端游营收22758亿元同比2242行业增速为438占比为34云音乐业绩稳健增长有道实现单季首次盈利14Q22公司实现云音乐业务收入2376亿元同比9毛利率178同比137pct云音乐继续加强版权建设及独立音乐人培育我们判断本季度收入增长主要得益于定价策略优化付费用户基础扩大及广告业务复苏盈利能力方面运营效率及成本结构优化进一步推进毛利率同比显著改善净亏损同环比亦显著收窄24Q22公司实现有道业务收入1454亿元同比386毛利率533同比108pctnon-GAAP净利润为031亿元去年同期为-168亿元智能硬件业务强劲增速拉动收入增长毛利率同比154pct至462主要系高毛利产品有道词典笔销量上升教育方面毛利率同比127pct至641业务转型卓有成效我们判断STEAM课程及成人培训产品已经成为新的业绩增长支撑营销方面显著受益于投放需求回暖在线营销收入同比586蛋仔派对长线运营前景明朗管线内游戏储备丰富1聚会游戏蛋仔派对收入与用户增长势头强劲现已成为公司历史上日活最高的产品公司经典IP西游系列运营周期已超20年依然稳健贡献业绩我们看好合家欢属性的蛋仔派对在长线策略下保持稳定用户规模及流水曲线预计1Q23游戏收入将受益于春节档经典产品及蛋仔派对的强劲表现2储备上看逆水寒手游永劫无间手游大话西游归来超凡先锋巅峰极速即将上线哈利波特魔法觉醒计划海外发行我们判断目前版号发放审批流程及数量均已步入常态化全年业绩回暖具有确定性投资建议我们调整此前的盈利预测预计2023-2025年营收107011711258亿元此前预测为107611681258亿元实现归母净利润246271296亿元此前预测222247269亿元对应EPS749824902元此前预测为EPS676752819元参考2023年2月24日1235港元股收盘价人民币港元汇率为113PE分别为161514倍维持买入评级请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告港股公司点评报告风险提示产品上线节奏不及预期风险游戏流水不及预期风险疫情反复致硬件销售受阻风险盈利预测与估值财务摘要Tableprofit2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元87606039649581107002011171123812680063YoY189210151089945827归母净利润百万元16856842033760246087127064152960725YoY397420652100998940毛利率53625468528553915453每股收益元515619749824902ROE018019019018016市盈率30591849164814991370资料来源Wind华西证券研究所分析师赵琳TableAuthor邮箱zhaolinhx168comcnSACNOS1120520040003请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告港股公司点评报告财务报表和主要财务比率利润表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业总收入9649581107002011171123812680063净利润2033760246087127064152960725YoY10151089945827折旧和摊销285821327124382651215营业成本4372968504553553975585765272营运资金变动349737-107992415600-55263销售费用1340272156543916313761771405经营活动现金流2770923209333226730972455166管理费用469580502909550428595963资本开支-264348-440000-330000-460000财务费用-214967-124445-194572-279186投资-444393-398000-798000-798000营业利润2845878264683829461463218247投资活动现金流-736973-590800-880800-1010800利润总额2425026193892822241812491398股权募资-832812100000100000100000所得税503184379448435272487567债务募资690322-100000-100000-100000净利润2033760246087124436452687470筹资活动现金流-1023770-100000-100000-100000YoY20652100998940现金净流量1021221140253216922971344366每股收益元619749824902主要财务指标2022A2023E2024E2025E资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E成长能力货币资金2488900389143255837296928095营业收入增长率10151089945827存货9936498501113168112921净利润增长率20652100998940其他流动资产269906374689409578445710盈利能力流动资产合计13160320146302061620023017815802毛利率5468528553915453长期股权投资000100000020000003000000净利润率2108230023112335固定资产634233641521638695665261总资产收益率ROA1177122711871151无形资产0004000006890001071220净资产收益率ROE1942191217671645非流动资产合计4115779542106766052417912026偿债能力资产合计17276099200512732280547125727828流动比率232246264285短期借款2387570218757019875701787570速动比率225238256276应付账款及票据150714114840169242134194现金比率044065091111其他流动负债2863291310456633936493693023资产负债率3698336530882821流动负债合计5682885594224761355736251516经营效率长期借款365496465496565496665496总资产周转率059057055052其他长期负债340369340369340369340369每股指标元非流动负债合计7058668058669058661005866每股收益619749824902负债合计6388751674811370414397257381每股净资产3189392046645482股本000000000000每股经营现金流844637814748少数股东权益414216431127448353467298每股股利000000000000股东权益合计10887348133031611576403218470446估值分析负债和股东权益合计17276099200512732280547125727828PE1849164814991370资料来源公司公告华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告港股公司点评报告分析师与研究助理简介TableAuthorInfo赵琳华西证券传媒行业首席南开大学本硕本科毕业后自愿到乡村学校长期支教后担任校长期间获中国教育报头版头条关注报道2017年硕士毕业后到新时代证券从事传媒行业研究2019年加盟华西证券分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告港股公司点评报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用刊发或转载本报告需注明出处为华西证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5