事件：
　　亚德诺（ADI）于2月15日发布FY2023Q1季报，本季度营收32.5亿美元，同比+21%/环比+1%；毛利率73.6%，同比+1.7pcts/环比-0.4pct。综合财报及交流会议信息，总结要点如下：
　　评论：
　　1、FY23Q1营收环比+1%处于指引上限，毛利率同比+1.7pcts/环比-0.4pct。
　　FY23Q1营收为32.5亿美元，同比+21%/环比+1%，处于指引上限（30.5-32.5亿美元），主要系工业和汽车市场份额持续增长。公司的B2B市场占营收的89%，同比+25%，尽管第一季度通常出现下滑，但环比+2%。23Q1毛利率为73.6%，同比+1.7pcts/环比-0.4pct。营业利润率为51.1%，同比+5.3pcts/环比持平，高于指引上限（49.3%-50.7%）。Q1库存周转天数增加到155天。
　　2、公司工业领域营收连续12个季度增长，通讯及消费领域营收环比下降。
　　1）工业：占总营收的52%，再创历史新高，已实现连续12个季度的增长。工业领域所有市场均同比增长，其中自动化、可持续能源、仪器仪表和测试处于领先；2）汽车：占总营收的22%，同样再创新高，同比+29%/环比+6%。公司在电池管理和舱内连接方面的市场领先地位继续实现显著增长，所有应用同比增长两位数；3）通讯：占总营收的15%，同比+18%/环比略有下降，原因是由于5G部署时机影响，有线业务的强势被无线业务疲软所抵消；4）消费：占总营收的11%，主要系市场疲软和季节性因素，同比-5%/环比-14%。
　　3、FY23Q2营收指引中值环比-1.5%，预计下游应用领域需求分化持续。
　　FY23Q2营收指引中值为32亿美元（31-33亿美元），指引中值同比+7.7%/环比-1.5%。营业利润率指引中值为51%（50.3%-51.7%）,23年税率预计为11%-13%，调整后EPS为2.75美元（2.65-2.85美元）。预计FY23Q2工业和汽车市场将持续增长，通信和消费市场将继续下滑。预计在未来几个季度，随着公司的积压订单恢复到更正常的水平，订单出货比将保持在较低水平。
　　4、积压订单结构有望持续优化，公司在工业和汽车领域表现将持续强劲。
　　供需平衡问题正在改善，在未来一两个季度，随着公司恢复正常的积压水平，公司订单出货比可能会低于1，第二季度以后的积压订单情况目前还难以预测。除去内部生产，公司从外部得到了更多的晶圆供应，使得目前有大约50%的产品组合可以在13周以内发货，相比季度初25%的数字提升了一倍，积压订单仍然保持在一年的收入左右，下半年情况将持续改善。受益于公司在工业市场的长期研发投资，工厂自动化的影响及仪器仪表等领域的积极趋势，公司工业业务将实现长期增长，预期中国市场几个月后将得到恢复。目前公司的模拟产品ASP是整个模拟市场的三倍。受益于未来市场发展及公司产品的领导地位，公司汽车业务表现将是SAR指数的2-3倍，有信心在本财年实现两位数强劲增长。
　　风险提示：竞争加剧风险；贸易摩擦风险；行业景气度变化风险；宏观经济及政策风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告行业简评报告2023年02月17日工业整体颓势下公司仍望逆势上扬订单和库存逐步优化ADIFY23Q1跟踪报告TMT及中小盘电子事件行业规模占比亚德诺ADI于2月15日发布FY2023Q1季报本季度营收325亿美元股票家数只45192同比21环比1毛利率736同比17pcts环比-04pct综合财报及总市值亿元7286887流通市值亿元5438476交流会议信息总结要点如下评论行业指数1m6m12m营收环比处于指引上限毛利率同比环比1FY23Q1117pcts-04pct绝对表现83-94-53FY23Q1营收为325亿美元同比21环比1处于指引上限305-325相对表现94-7360亿美元主要系工业和汽车市场份额持续增长公司的B2B市场占营收的89电子沪深30020同比25尽管第一季度通常出现下滑但环比223Q1毛利率为73610同比17pcts环比-04pct营业利润率为511同比53pcts环比持平高0于指引上限493-507Q1库存周转天数增加到155天-10-202公司工业领域营收连续12个季度增长通讯及消费领域营收环比下降-30-401工业占总营收的52再创历史新高已实现连续12个季度的增长工Feb22Jun22Sep22Jan23业领域所有市场均同比增长其中自动化可持续能源仪器仪表和测试处于资料来源公司数据招商证券领先2汽车占总营收的22同样再创新高同比29环比6公司相关报告在电池管理和舱内连接方面的市场领先地位继续实现显著增长所有应用同比增长两位数3通讯占总营收的15同比18环比略有下降原因是由1电子行业跟踪报告ADI亚德诺FY22Q4季报总结及法说会纪要于5G部署时机影响有线业务的强势被无线业务疲软所抵消4消费占总2022-11-26营收的11主要系市场疲软和季节性因素同比-5环比-142海外电子行业跟踪报告ADI亚德诺FY22Q3季报总结及业绩说明3FY23Q2营收指引中值环比-15预计下游应用领域需求分化持续会纪要2022-08-19FY23Q2营收指引中值为32亿美元31-33亿美元指引中值同比77环比-15营业利润率指引中值为51503-51723年税率预计为鄢凡S109051106000211-13调整后EPS为275美元265-285美元预计FY23Q2工业yanfancmschinacomcn和汽车市场将持续增长通信和消费市场将继续下滑预计在未来几个季度曹辉S1090521060001caohuicmschinacomcn随着公司的积压订单恢复到更正常的水平订单出货比将保持在较低水平4积压订单结构有望持续优化公司在工业和汽车领域表现将持续强劲供需平衡问题正在改善在未来一两个季度随着公司恢复正常的积压水平公司订单出货比可能会低于1第二季度以后的积压订单情况目前还难以预测除去内部生产公司从外部得到了更多的晶圆供应使得目前有大约50的产品组合可以在13周以内发货相比季度初25的数字提升了一倍积压订单仍然保持在一年的收入左右下半年情况将持续改善受益于公司在工业市场的长期研发投资工厂自动化的影响及仪器仪表等领域的积极趋势公司工业业务将实现长期增长预期中国市场几个月后将得到恢复目前公司的模拟产品ASP是整个模拟市场的三倍受益于未来市场发展及公司产品的领导地位公司汽车业务表现将是SAR指数的2-3倍有信心在本财年实现两位数强劲增长风险提示竞争加剧风险贸易摩擦风险行业景气度变化风险宏观经济及政策风险敬请阅读末页的重要说明行业简评报告图1亚德诺2019-FY2023Q1各季度营收及YOY图2亚德诺2019-FY2023Q1各季度净利润及YOY营收亿美元YOY净利润亿美元YOY3510012120030801010002560880020406006152040010042005-20200-400-20023Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q419Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1资料来源亚德诺招商证券资料来源亚德诺招商证券图3亚德诺2019-FY2023Q1各季度利润率情况图4亚德诺FY2023Q1营收结构情况销售毛利率销售净利率工业汽车通讯消费807060501140153052201022019Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q119Q2资料来源亚德诺招商证券资料来源亚德诺招商证券后附FY2023Q1业绩说明会纪要全文敬请阅读末页的重要说明2行业简评报告附录亚德诺FY2023Q1业绩说明会纪要时间2023年2月15日出席MichaelLucarelli-IRVincentRoche-CEOPrashanthMahendra-RajahCFO会议纪要根据公开信息整理如下FY2023Q1业绩回顾公司FY2023Q1收入为325亿美元同比增长21所有B2B市场均呈现个位数增长的强劲势头毛利率和营业利润率为74和51调整后每股收益再创新高达到275美元公司的持续成功来自于对合作客户的关注客户对公司创新技术不断增长的需求和公司强大的运营执行力公司一直稳步增加在研发制造能力和合作伙伴方面的投资例如在研发方面公司在过去的12个月里投资了17亿美元在同一时期公司已投资了76亿美元的资本支出以增强内部半导体制造业务的能力并升级晶圆厂工业业务及市场情况随着市场份额的增加公司工业和汽车业务依然强劲尽管宏观经济背景不好但工业业务仍在显著增长目前工业市场是ADI的基石占公司总收入的一半以上也是公司最多样化和最有利可图的部门拥有成千上万的客户和产品数十年来一直保持着收入流此外ADI的工业收入来自各种应用中关键的资本密集型设备的高性能技术在过去的十年中公司加强了对工业市场的关注并在研发上投资了超过50亿美元以抓住工业领域数百种应用程序的机会工业领域本质上是分散的ADI产品组合的广度和深度能够在整个应用领域满足客户的需求包括模拟数字和算法随着机器变得更智能更可持续新的工业应用的兴起这些应用需要更复杂更复杂的架构这推动了半导体份额的增长工业自动化客户正在升级工厂以提高自动化程度和互联性以提高产量和能源效率ADI广泛的产品组合可帮助客户进行更灵活的生产同时降低碳排放例如公司在一家领先的美国机器人制造商处获得了涉及功率传感和GMSL连接的订单公司的系统方法减少了客户的设计时间并将协作机器人中公司产品的分量增加了4倍在上个季度公司的IO-Link解决方案在多个领先的工业自动化客户处获得designin仪器仪表和测试业务这一细分行业与AI辅助计算电气化药物发现和基因疗法之间连通性的长期增长趋势高度一致其中的复杂性在不断增长这需要更先进的计量和测试结果是公司产品在每个系统的平均含量提高了2倍到3倍此外半导体供应的本地化为公司的测试业务提供了额外助力在北美和亚洲公司在内存和高性能计算领域获得了多项designwin电气化生态系统对更可持续未来的需求正在推动电网基础设施的大规模增长首先工业和汽车公司已经宣布投资3000多亿美元在绿地超级工厂中以促进电气化生态系统的发展这对电池的生产至关重要这些工厂将推动对公司的组建和测试解决方案的额外需求这对生产高密度电池至关重要此外考虑到使用更高电池电压的固有安全隐患这些工厂也将为公司提供新的增长载体在公司的可持续能源业务中公司将行业领先的汽车BMS解决方案应用于电网和快速充电基础设施的储能系统已经在北美欧洲和亚洲领先的电动汽车基础设施制造商处获取了订单使公司有望在未来几年将这一业务扩大两倍以上当然虽然没有任何市场能够完全免受不利经济周期的影响但公司的工业业务高度多元化并与长期趋势保持一致尽管经济背景疲软但该领域的销售额在过去12个月增长了25以上敬请阅读末页的重要说明3行业简评报告FY2023Q1业绩营收Q1总营收为325亿美元同比增长21环比增长1处于指引上限305-325亿美元主要系工业和汽车市场份额持续增长的推动公司的B2B市场占营收的89同比增长25尽管第一季度通常出现下滑但环比增长2FY2023Q1分终端市场营收工业占收入的52再创历史新高该业务已实现连续12个季度的增长所有市场均同比增长其中自动化可持续能源仪器仪表和测试处于领先占营收22的汽车业务也再创新高同比增长29环比增长6随着公司在电池管理和舱内连接方面的市场领先地位继续实现显著增长所有应用程序同比增长两位数通讯业务占总收入的15同比增长18环比略有下降由于5G部署时机影响有线业务的强势被无线业务疲软所抵消最后由于市场趋势疲软和季节性因素占收入11的消费类收入同比下降5环比下降14毛利率Q1毛利率为736同比增长17pcts环比下降04pct运营费用Q1运营费用为733亿美元环比略有下降主要系平衡了战略招聘与紧缩的可自由支配支出和协同效应的影响营业利润率Q1营业利润率为511同比增长53pcts环比持平高于指引上限493-507每股收益每股收益为275美元同比增长42创下新高库存库存周转天数增加到155天渠道库存仍低于目标水平资本支出Q1资本支出为176亿美元过去12个月资本支出为764亿美元占收入的6预计2023年资本支出占销售额的比例将达到高个位数然后在随后几年下降到长期目标即中个位数这些投资将使公司明年的内部制造能力增加一倍现金流自由现金流为343亿美元占收入的34公司通过31亿美元的回购和16亿美元的股息向股东返还了47亿美元或超过100的自由现金流公司刚刚将季度股息提高了13连续第5年实现两位数增长也是连续19年实现增长公司连续26年产生正的自由现金流公司的目标是100的自由现金流回报股息是这一目标的基石公司希望在整个周期内以10的年复合增长率增加股息剩余现金用于减少股票数量FY2023Q2指引市场背景目前工业订单仍然是最强劲的其次是汽车而通信和消费订单仍然疲软鉴于快速变化的环境公司正在努力与客户合作取消他们可能不再需要的订单同时公司通过增加内部产量和与合作伙伴合作增加供应这些措施缩短了公司的交货时间现在公司一半的产品组合在13周内发货尽管如此积压订单仍然保持在一年的收入左右因此预计在未来几个季度随着公司的库存积压恢复到更正常的水平订单出货比将保持在低水平营收预计Q2营收为32亿美元上下浮动1亿美元预计工业和汽车市场将持续增长通信和消费市场将继续下滑在指引中值营收将同比增长高个位数公司的B2B市场将再次增长10以上营业利润率预计为51上下浮动07pct今年的税率预计在11到13之间本指引反映了美国新的税收要求将研发费用资本化用于税收目的导致更高的预付现金税款但由于递延税收会计要求暂时降低了有效税率调整后的每股收益预计为275美元正负浮动010美元QAQ为什么公司的工业业务能与宏观趋势不同A十多年来公司一直在这个市场上进行大量投资市场份额一直在增加与三四年前相比公司在信号链数据路径管理产品方面一直处于非常强大的地位通过收购LTC和Maxim公司也能够带来非常强大的竞争力的产品组合因此从投资组合的角度来看公司的情况很好公司有许多长期增长动力在发挥作用在包括仪器仪表在内的敬请阅读末页的重要说明4行业简评报告所有应用中每美元资本支出的平均份额都在显著增加工厂自动化也在发生变化它带来了更多的传感更多的边缘计算所有这些都推动了ADI的收益PMI目前处于收缩区域但公司看到了稳定的趋势相信中国未来几个月也会恢复事态将更加积极公司所有的子市场都实现了两位数的同比增长其中大多数都实现了季度环比增长如果从地理位置来看公司在美国欧洲和日本都实现了两位数的同比增长抵消了中国的疲软所以工业的力量是非常广泛的Q介绍一下积压订单的情况A公司已经有了创纪录的积压订单公司正在使客户的需求合理化而不是他们6个月或9个月的订单这一进展反映在订单出货比低于1随着公司恢复正常的积压在未来一两个季度它可能会低于1供需不平衡肯定在慢慢地好转由于混合的模式公司从外部得到了更多的晶圆也可以在内部进行投资因此目前有大约50的产品组合可以在13周以内也就是本季度内发货而且这将在下半年继续改善因此交货时间有所下降与一年前相比订单的质量有所提高因为顾客在很长一段时间后不会再订购东西在积压订单方面这对可见性是积极的影响Q从趋势来看这更像是软着陆的过程A鉴于汽车和工业市场公司对第二季度的前景感觉良好在第二季度以后很难确定因为公司有大量的积压订单但也明白宏观经济存在很多不确定性情况正在迅速变化所以公司不会做任何预测一个需要关注的地区是中国如果需求在下半年加速考虑到消费者和政府的乐观情绪那将对许多公司有利公司之前经历了很多周期从产品组合和客户参与的角度来看公司从未像现在这样处于更好的位置从2000年到2020年这个行业大概用了20年时间翻了一番在接下来的10年里这个行业可能还会翻一番鉴于公司的产品组合客户服务以及混合制造模式公司能够抓住优势Q公司的目标是10亿美元的协同效应A是的公司已经达成了成本协同效应现在关注的是收入协同效应首先公司需要识别socket需要获得socket向客户发货然后开始批量生产公司之前在4月份时公布的的目标是实现10亿美元的增量当公司宣布和Maxim的合并时指出了两个ADI权重不足的特定市场领域特别是电源电源管理非常重要例如数据中心的电源随着计算密度的激增在计算领域中性能和功耗几乎是一回事所以公司现在有竞争力很强的产品组合可以把它带到更多的特定应用领域比如数据中心和汽车中基于GMSL的连接组合multi-gig接口公司不仅在汽车领域获得越来越多的吸引力而且也将其带到其他领域如工业领域中前20名的有线BMS插座中有16个在前20名的原始设备制造商中因此在工业领域Maxim带来的IO链路技术与ADI的数据路径解决方案非常互补公司一直对自身可以通过更大的渠道更多的ADI产品组合的交叉连接来做什么持乐观态度Q公司三个月前的交货情况是怎样的预计什么时候交货时间会基本正常化并出现几个季度的平稳增长为什么交货时间不能再快一点呢A供需平衡正在改善除了内部生产公司得到了更多的晶圆考虑交货时间的方法是公司有一半的产品会在一个季度内发货在接下来的一两个季度公司将把绝大多数的赤字缩减到一个季度之内库存增加的部分原因是公司希望在账本上保留更多的库存因为目前是一个非常不确定的时期随着交货时间的改善公司的渠道合作伙伴可以依靠公司快速得到他们需要的东西然后公司将考虑渠道的正确库存水平本季度初的交货可能只占产品组合的25左右目前已经把这个数字翻了一番希望今年能接近100但是在需求旺盛的环境下很难缩短交货时间Q当产品组合大部分都有13周的交货时间时预计积压订单在哪里A并不是这样考虑当交货时间延长时客户会给我们下订单但他们也会告诉我们他们想要什么时候交货所以敬请阅读末页的重要说明5行业简评报告积压订单有一条可见曲线这并不是说所有的货物都需要延期装运如果回到疫情之前的正常状态那么在一个为期13周的季度开始时公司将有大约10周的积压在未来的几个季度仍然会有一些增量的积压但它会大大减少因为客户知道他们可以在不到一个季度内向我们下订单现在考虑到供应和需求的挑战以及公司产品对客户日益增长的重要性公司可能会从未来更大的知名度中受益客户会在积压的需求中告诉我们在Q1Q2Q3分别需要的产品给公司提供了历史上从未有过的能见度这就是为什么客户没有动力给公司下新订单因为他们已经给了这些订单因此公司订单出货比低于1Q如何看待模拟产业的增长A例如在工业领域公司的客户的每一美元资本支出中的份额在增长这种趋势已经持续了好几年公司现在拥有行业中表现最好的产品组合有最大的广度和深度数据路径产品是公司的核心和传统实力加上LTC和MaximPower的产品组合给了公司更多的机会去挖掘TAM模拟市场的一半是TAM是一种数据路径另一半是功率公司的数字医疗保健业务在未来一年半将达到10亿美元再加上航空航天和国防自动化和仪器仪表领域的情况公司非常看好我们推动市场增长的能力公司专注于通过高质量创新来推动收入增长公司的ASP是整个模拟市场的三倍与公司最大的竞争对手相比ASP还不止于此所以公司关注的是价值而不是数量随着行业增长的驱动力根据公司构建业务模式的方式对高性能的关注公司比以往任何时候都处于更好的位置公司的长期增长模式建立在所有的细分市场上工业当然是非常重要的一部分但公司希望所有的运营部门都能为此做出贡献公司已经连续两年实现了超过20的增长去年4月公布的7到10的复合年增长率预期已经反映出了目前比历史上中等个位数的增长速度更快公司的特殊之处是与Maxim构成的收入协同效应QSAR预计今年汽车业务会增长2到3公司是否仍有信心在本财年推动汽车业务实现两位数的强劲增长A是的公司的表现优于SAR可以归结为几个方面首先市场上有很多高档车每辆车中的含量和电动汽车的增长正在加速公司在电动汽车上的产品含量是传统ICE汽车的三倍公司的GMSL和A2B被采用它们确实在公司所有的客户中占据了有意义的市场份额由于公司在客户处的表现公司能够比其他公司更好地获取价值所以有了这三个因素公司将在SAR的基础上有2到3的乘数在任何一个第三方指标都是2倍到3倍敬请阅读末页的重要说明6行业简评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关鄢凡北京大学信息管理经济学双学士光华管理学院硕士14年证券从业经验08-11年中信证券11年加入招商证券现任研发中心董事总经理电子行业首席分析师TMT及中小盘大组主管11121415161719202122年新财富电子行业最佳分析师第2522433435名111214151617181920年水晶球电子241233233名1014151617181920年金牛奖TMT电子第123333221名20182019年最具价值金牛分析师曹辉上海交通大学工学硕士20192020年就职于西南证券浙商证券2021年加入招商电子团队任电子行业分析师主要覆盖半导体领域王恬电子科技大学金融学工学双学士北京大学金融学硕士2020年在浙商证券2021年加入招商电子团队任电子行业分析师程鑫武汉大学工学金融学双学士中国科学技术大学硕士2021年加入招商电子团队任电子行业研究助理谌薇华中科技大学工学学士北京大学微电子硕士2022年加入招商电子团队任电子行业研究助理评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明7