刀具为机床切削终端关键零部件，具备工业耗材属性。刀具为机床切削功能的“牙齿”，为直接作用于工件的终端关键零部；刀具为加工易耗品，具备工业耗材属性；刀具加工成本占比低，但直接影响加工质量、效率；刀具具备较高的消费粘性。刀具产品种类较多，下游应用行业分布广泛。刀具上游原材料供应充足，价格敏感性大于供应安全性。刀具下游流向与切削机床基本一致，耗材属性下更具成长性。
　　刀具国产化值得期待。对比世界水平，硬质合金刀具占比仍有提升空间。中国刀具消费占比仍较低，机床数控化提升进程推动刀具高端替换需求放量。日韩长期把控刀具中高端市场，国产替代空间充足；伴随国产刀具性能追赶、长期积累的经销体系发力、头部厂商产能扩张，刀具国产化值得期待。
　　制造业景气度周期回暖，刀具有望率先受益。伴随信贷逐步扩张、制造业投资需求回暖，通用自动化景气度周期有望迎来向上拐点，刀具作为通用设备上游部件中与制造业开工直接相关的部分，一方面在制造业下行周期中已体现出较强的韧性，另一方面由于开工及耗材消费相关往往先于设备投资释放，刀具有望在制造业复苏阶段率先受益。
　　密集技术、长流程、高投资构筑壁垒。硬质合金刀片是技术密集型产品，其制造涉及材料、粉末冶金、机械加工、模具、表面镀膜、工业设计等多个专业学科，其制造工序长、流程复杂、关键质量控制点多，工艺控制难度大，具备较高的技术壁垒。刀具新增产线设备大部分需进口，成本较高，扩产投资额大、投资回本周期长，后来者难以入局。
　　首次覆盖，给予刀具行业“推荐”评级。1）刀具为直接作用于工件的关键零部件，下游通用性较强，且具备耗材属性，在与机床同步的周期性基础上，具备较好的成长性；2）刀具国产化替代空间充足，国产性能追赶、产能扩张，叠加长期积累的经销体系优势，国产化值得期待；3）通用自动化景气周期复苏中，刀具作为开工直接相关品类，有望率先复苏。
　　重点关注个股：欧科亿、华锐精密、中钨高新。
　　风险提示1）下游需求不及预期；2）产能投放不及预期；3）原材料价格波动；4）市场竞争加剧；5）海外拓展不及预期；6）重点关注公司业绩或不及预期；7）测算仅供参考，以实际为准；8）中国与国际市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考；9）刀具国产化进程不及预期。

研究报告全文：2023年02月18日行业研究评级推荐首次覆盖研究所证券分析师姚健S0350522030001国产替代可期静待龙头成长yaojghzqcomcn刀具行业深度研究最近一年走势投资要点自动化设备沪深30000213刀具为机床切削终端关键零部件具备工业耗材属性刀具为机床-00487切削功能的牙齿为直接作用于工件的终端关键零部刀具为-01187加工易耗品具备工业耗材属性刀具加工成本占比低但直接影-01888响加工质量效率刀具具备较高的消费粘性刀具产品种类较多-02588下游应用行业分布广泛刀具上游原材料供应充足价格敏感性大-03288222223224225227228229221022112212231于供应安全性刀具下游流向与切削机床基本一致耗材属性下更具成长性行业相对表现表现1M3M12M刀具国产化值得期待对比世界水平硬质合金刀具占比仍有提升自动化设备9491-20空间中国刀具消费占比仍较低机床数控化提升进程推动刀具高沪深30042150-116端替换需求放量日韩长期把控刀具中高端市场国产替代空间充足伴随国产刀具性能追赶长期积累的经销体系发力头部厂商产能扩张刀具国产化值得期待制造业景气度周期回暖刀具有望率先受益伴随信贷逐步扩张制造业投资需求回暖通用自动化景气度周期有望迎来向上拐点刀具作为通用设备上游部件中与制造业开工直接相关的部分一方面在制造业下行周期中已体现出较强的韧性另一方面由于开工及耗材消费相关往往先于设备投资释放刀具有望在制造业复苏阶段率先受益密集技术长流程高投资构筑壁垒硬质合金刀片是技术密集型产品其制造涉及材料粉末冶金机械加工模具表面镀膜工业设计等多个专业学科其制造工序长流程复杂关键质量控制点多工艺控制难度大具备较高的技术壁垒刀具新增产线设备大部分需进口成本较高扩产投资额大投资回本周期长后来者难以入局首次覆盖给予刀具行业推荐评级1刀具为直接作用于工件的关键零部件下游通用性较强且具备耗材属性在与机床同步的周期性基础上具备较好的成长性2刀具国产化替代空间充足国产性能追赶产能扩张叠加长期积累的经销体系优势国产化值得期待3通用自动化景气周期复苏中刀具作为开工直接相关品类有望率先复苏国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告重点关注个股欧科亿华锐精密中钨高新风险提示1下游需求不及预期2产能投放不及预期3原材料价格波动4市场竞争加剧5海外拓展不及预期6重点关注公司业绩或不及预期7测算仅供参考以实际为准8中国与国际市场并不具有完全可比性相关数据仅供参考9刀具国产化进程不及预期重点关注公司及盈利预测重点公司股票20230217EPSPE投资代码名称股价20212022E2023E20212022E2023E评级688308SH欧科亿8105222239310365133892614增持688059SH华锐精密16605385402635431341352614买入000657SZ中钨高新1535049057080313326931919未评级资料来源Wind资讯国海证券研究所未评级公司为wind一致盈利预测请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告内容目录1刀具为机床切削终端关键零部件具备工业耗材属性511刀具具备耗材属性低加工成本占比高消费粘性512刀具产品种类较多下游应用行业分布广泛613上游原材料供应充足价格敏感性大于供应安全性814下游流向与切削机床基本一致耗材属性下更具成长性102刀具国产化值得期待制造业周期复苏助推需求放量1121对比世界水平硬质合金刀具占比仍有提升空间1122刀具消费占比仍较低机床数控化推动高端替换需求放量1323欧美日韩长期把控中高端市场国产化值得期待1424制造业景气度周期回暖下游复苏有望助推刀具需求放量173密集技术长流程高投资构筑壁垒1831刀具生产工艺多工序长存在较高技术壁垒1832投资额大回本周期长深挖护城河1933资金渠道与技术为核心竞争力综合实力更强的龙头更具成长性204行业评级及投资策略关注定位中高端覆盖生产全流程的头部刀具企业215相关标的2251欧科亿数控刀片业务打开成长天花板可触及空间持续扩张2252华锐精密国产替代排头兵有望转型切削整体解决方案供应商236风险提示25请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告图表目录图1刀具作为切削工具直接作用于工件5图2刀具种类较多下游应用广泛6图32021年中国钨储量约占世界的519图42021年中国矿山钨产量占世界的839图52021年中国钨矿产量达到66万吨9图6刀具与金属切削机床呈现同步周期10图72022年机床下游中汽车航空航天占比较高11图8刀具与机床下游流向基本一致11图92018年世界切削刀具硬质合金占比6312图10国内切削刀具硬质合金占比5312图11难切削和碳纤维材料占比提升较大12图122020年中国刀具消费额占比提升至30213图132020年国内机床数控化率提升至43313图14刀具市场可分为欧美日韩国产三大梯队14图15中国进口刀具市场规模增速放缓15图162021年中国刀具进口占比降低至28915图172018年国内刀具采购方式中经销商占比4215图182020H1华锐精密欧科亿均以经销为主15图19金属切削机床产量增速出现拐点18图20企业中长期贷款呈现周期向上18图21工业增加值当月同比今年4月以来呈现上升趋势18图22刀片生产流程较长工序较多19图23华锐精密欧科亿研发费用率较高20图24华锐精密欧科亿研发人员占比较高20图25华锐精密欧科亿资金实力较好21图26欧科亿2022H1数控刀具收入占比54923图27华锐精密2021年车刀铣刀收入占比96624表1硬质合金为刀具使用最广泛的材料7表2金属陶瓷可弥补陶瓷刀具原有劣势8表3碳化钨对利润弹性影响较大10表4华锐精密针对专卖店经销商提供特殊政策16表5欧科亿华锐精密数控刀片产量产能持续提升16表6国内刀具行业龙头于近年发布扩产计划17表7刀具扩产投资规模较大19表8欧科亿盈利预测指标23表9华锐精密盈利预测指标24请务必阅读正文后免责条款部分4证券研究报告1刀具为机床切削终端关键零部件具备工业耗材属性11刀具具备耗材属性低加工成本占比高消费粘性刀具为机床切削功能的牙齿为直接作用于工件的终端关键零部件刀具为机床进行切削功能的牙齿是机床切削加工中直接作用于工件的锋刃为切削工作的终端零部件刀具具备工业耗材属性刀具为加工易耗品加工过程中刀具需要持续更换具备较为明显的耗材属性刀具加工成本占比低但直接影响加工质量效率刀具成本仅占机械加工制造成本的1-4中国刀具产业的现状分析与突破路径研究师润平李智林2016年但可直接影响加工合格率与加工效率其质量和性能直接决定切削加工的加工质量和加工效率刀具消费粘性较高刀片单价较低下游客户通常不会受价格驱动随意更换刀片厂家刀片使用存在验证期更换的周期较长刀片造成加工问题需要追责存在后续风险因此下游客户一旦选定了合格的刀具供应商后不会轻易更换刀具产品具备较高的消费粘性图1刀具作为切削工具直接作用于工件资料来源森泰英格招股书申报稿请务必阅读正文后免责条款部分5证券研究报告12刀具产品种类较多下游应用行业分布广泛刀具产品种类较多可针对不同的材料及加工场景刀具种类较多1按照加工方式划分可分为车刀铣刀孔加工刀具齿轮刀具等2按照材料划分可分为高速钢刀具硬质合金刀具陶瓷刀具金刚石刀具等3按照刀具结构可分为可转位刀具整体刀具焊接刀具上游材料集中下游应用广泛以硬质合金刀具为例其上游为碳化钨粉钴粉以及少量的钽铌固溶体等原材料其中碳化钨为最主要材料上游材料较为集中刀具下游主要应用领域为汽车机床工具通用机械航空航天模具工程机械等领域的金属材料加工覆盖制造业多个门类应用较为广泛图2刀具种类较多下游应用广泛资料来源华锐精密招股书华经产业研究院前瞻产业研究院国海证券研究所硬质合金刀具综合适应场景最多通用性较好根据材料分类硬质合金刀具在硬度耐磨性强度韧性耐热性耐腐蚀性方面均有较好表现硬质合金刀具场景适用性最强相对工具钢有更好的耐磨性和耐热性在高速切削的场景请务必阅读正文后免责条款部分6证券研究报告适应性更强是使用最广泛通用性较好的刀具材料从具体加工工件的材料适应性来看硬质合金刀具在钢不锈钢等主要工件材质的加工方面具备较好的适应性相对于高速钢有更高的高速切削实用性和更低的价格同时可在常规状态下切削有色金属在难切削材料方面也存在适用PCD金刚石刀具的高强度特性可针对有色金属及合金进行精加工CBN立方氮化硼刀具因其高强度及高耐热性可针对耐热合金及淬硬钢等难切削工具进行加工表1硬质合金为刀具使用最广泛的材料刀具材料特点应用领域国外主要生产企业国内主要生产企业硬度62-66HRC耐磨性耐常用于钻头丝锥锯热性相对差但抗弯强度高价格山特维克伊斯卡条以及滚刀插齿刀恒锋工具汉江工具便宜易焊接刃磨性能好广泛用肯纳金属三菱综工具钢拉刀等刀具尤适用于哈尔滨第一工具制造于中低速切削的成形刀具高性能合材料特固克制造耐冲击的金属切削有限公司高速钢切削速度可达克洛伊刀具50-100mmin不宜高速切削硬质合金广泛用作刀具材料如车刀铣刀硬质合金具有硬度高86-93HRA刨刀钻头镗刀等耐磨强度和韧性较好耐热耐用于切削铸铁有色金山特维克伊斯卡腐蚀等一系列优良性能特别是其属塑料化纤石墨肯纳金属三菱综株洲钻石厦门金鹭硬质合金高硬度和耐磨性即使在500下玻璃石材和普通钢材合材料京瓷特欧科亿华锐精密也基本保持不变在1000时仍有也可以用来切削耐热固克克洛伊很高的硬度硬质合金的强度低于钢不锈钢高锰钢高速钢不适合冲击性强的工况工具钢等难加工的材料适用于钢料铸铁高山特维克伊斯卡高硬度耐磨性耐热性化学稳硬材料淬火钢连续肯纳金属三菱综陶瓷定性摩擦系数低强度与韧性低-切削的半精加工或精加合材料京瓷特热导率低工固克最高的硬度和耐磨性摩擦系数小主要用于有色金属的高导热性好但不耐温耐热800度精度低粗糙度切削人造金刚切削速度可达2500-5000mmin以及非金属材料的精加石PCD但价格昂贵加工焊接都非常困工不适宜切削黑色金山特维克伊斯卡沃尔德郑州市钻石超硬材难属肯纳金属三菱综精密制造有限公司料主要用于高温合金淬合材料京瓷特威硬工具430497高硬度仅次于金刚石及高耐热硬钢冷硬铸铁等难加固克克洛伊中天超硬430740立方氮化性耐热1400度化学性质稳工材料的半精加工和精硼CBN定导热性好摩擦系数低抗弯加工特别是高速切削强度与韧性略低于硬质合金黑色金属资料来源华锐精密招股书国海证券研究所金属陶瓷可弥补陶瓷刀具原有劣势陶瓷复合材料提供潜在机遇陶瓷刀具的请务必阅读正文后免责条款部分7证券研究报告特点是具备较高的硬度但存在基本材料不耐磨不耐热韧性强度较弱的劣势其主要应用于铸铁领域金属陶瓷刀具为陶瓷基料中加入金属成分而制成的复合材料相比于杂质含量较低的白陶瓷金属陶瓷刀具有效增强了耐磨性耐热性强度抗弯性刚度同时加强切削速度延长寿命除适用于原有的铸铁材料加工也可加工合金钢材料进一步看陶瓷复合材料为刀具行业提供了机遇如陶瓷刀具材料中加入线状碳化硅纤维支撑的晶须增强陶瓷可加工难切削材料淬火钢Si3N4基陶瓷刀具可拥有仅次于金刚石的强度可针对玻璃钢高锰钢淬火钢进行加工表2金属陶瓷可弥补陶瓷刀具原有劣势基底类型材料内容特性可加工材料耐磨性较好材料强度韧白陶瓷杂质含量不足01灰铸铁性抗热性较差其他物质含量达到20-30硬度强度耐磨性热硬性黑陶瓷铸铁高强度钢多为碳化钛好于白陶瓷Al2O3基陶瓷在黑陶瓷中加入微量镍或钼等抗弯性刚度较强切削速度金属陶瓷铸铁调制合金钢金属加热压制处理与寿命高于一般刀具耐磨性和强度较基体材料更晶须增强陶瓷含有线状的碳化硅纤维淬火钢工具钢强断裂韧性较好强度较高仅次于金刚石强玻璃钢高锰钢淬火Si3N4陶瓷-度硬度韧性抗弯性较好钢Si3N4基陶瓷玻璃钢高锰钢淬火复合Si3N4陶瓷-冲击力较强寿命较长钢资料来源陶瓷刀具的种类及发展趋势史畅等2021国海证券研究所13上游原材料供应充足价格敏感性大于供应安全性上游原材料供应充足材料供应安全性存在保障2021年中国钨储量约占世界储量的51中国矿山钨产量占世界的83储量和产量位居世界第一根据Wind数据2021年中国钨矿产量达到66万吨而以华锐精密为例每年消耗碳化钨粉仅为数百吨量级钴方面中国2021年精炼钴产量128万吨占全球的比重在70左右同样以华锐精密为例每年消耗的钴粉仅为数十吨量级综合来看刀具上游原材料供应充足材料供应安全性存在保障请务必阅读正文后免责条款部分8证券研究报告图32021年中国钨储量约占世界的51图42021年中国矿山钨产量占世界的83236633511831113中国俄罗斯越南朝鲜西班牙其他中国越南俄罗斯玻利维亚其他资料来源华经产业研究院USGS国海证券研究所资料来源华经产业研究院USGS国海证券研究所图52021年中国钨矿产量达到66万吨10987654321020112012201320142015201620172018201920202021中国钨产量万吨全球钨产量万吨资料来源Wind国海证券研究所原材料中碳化钨对利润弹性影响较大钴粉钽铌固溶体价格对毛利率影响较弱根据华锐精密招股书的测算以华锐精密2020年数据为例若华锐精密产品价格人工成本和制造费用不变分别按照碳化钨粉钴粉和钽铌固溶体采购价格10203050的波动幅度测算其对利润总额的影响其中碳化钨粉钴粉钽铌固溶体的采购价格上升10分别对利润总额的影响比例为534079054请务必阅读正文后免责条款部分9证券研究报告表3碳化钨对利润弹性影响较大原材料采购价格变动幅度原材料对利润总额影响10203050金额万元54614109227163841273068碳化钨比例534106816032671金额万元8063161272419040317钴粉比例079158237394金额万元5548110961664427740钽铌固溶体比例054109163271资料来源华锐精密公司公告国海证券研究所14下游流向与切削机床基本一致耗材属性下更具成长性刀具市场规模约477亿元兼具成长性与周期性根据中国机床工具工业协会2021年中国刀具市场规模达到477亿元同比增长1332005-2021年CAGR81长期维持较为平稳从历史数据变化来看刀具行业与机床行业同步约3-4年为一轮周期具备较为明显的周期属性图6刀具与金属切削机床呈现同步周期504030201002006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021-10-20-30国内刀具市场规模同比增速国内金属切削机床产量同比增速资料来源中国机床工具工业协会Wind国海证券研究所刀具下游流向与机床下游流向基本一致根据第四届切削刀具用户调查分析报告韩景春等2019统计全球切削刀具按制造业板块的销售去向中汽请务必阅读正文后免责条款部分10证券研究报告车与摩托车占比209机床工具占181通用机械占151模具占74工程机械占68刀具的下游分布与机床的下游分布基本一致刀具与机床周期同步但更具成长性从刀具市场规模增速与金属切削机床产量增速的曲线拟合来看二者呈现同步的周期性但刀具于周期下行阶段韧性较强于周期上行阶段弹性较大在周期性之外呈现较高的成长性图72022年机床下游中汽车航空航天占比较高图8刀具与机床下游流向基本一致23354202144051061871371517汽车摩托车机床工具通用机械模具工程机械航空航天军工医疗器械汽车航空航天模具工程机械其他3C发电设备农业机械铁路机械其他资料来源华经产业研究院国海证券研究所资料来源第四届切削刀具用户调查分析报告韩景春等2019国海证券研究所2刀具国产化值得期待制造业周期复苏助推需求放量21对比世界水平硬质合金刀具占比仍有提升空间对比世界水平硬质合金刀具占比仍有提升空间根据第四届切削刀具用户调查分析报告韩景春等2019数据2018年世界国内切削刀具中硬质合金占比分别为6353对比来看国内刀具硬质合金占比仍有提升空间超硬材料刀具占比有所提升从切削刀具用户调查分析报告第三至第四届切削刀具材料调查来看刀具中硬质合金占比维持稳定高速钢占比下降较为明显而陶瓷及特硬材料占比均有所提升我们认为国内3C电子发展使得适用于屏幕切割的超硬材料占比提升难切削碳纤维材料占比提升硬质合金有望进一步替代高速钢以第三第四届对比来看难切削材料碳纤维材料占比均有较为明显提升结合国内汽车请务必阅读正文后免责条款部分11证券研究报告航空航天装备的发展我们认为适用性较强的硬质合金材料占比具备进一步替代高速钢的可能性图92018年世界切削刀具硬质合金占比6323422663硬质合金高速钢金属陶瓷立方氮化硼金刚石其他资料来源前瞻资讯中国切削刀具制造行业产销需求与投资预测分析报告华锐精密招股书国海证券研究所图10国内切削刀具硬质合金占比53图11难切削和碳纤维材料占比提升较大7040646035545330502540202830261521201010666554552323300硬质合金高速钢陶瓷立方氮化硼金刚石其他普通钢难切削材料铸铁铝镁合金碳纤维材料第三届第四届第二届第三届第四届资料来源第四届切削刀具用户调查分析报告韩景春等资料来源第四届切削刀具用户调查分析报告韩景春等2019国海证券研究所2019国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分12证券研究报告22刀具消费占比仍较低机床数控化推动高端替换需求放量2018-2020年刀具消费占机床消费持续提升对比国外仍有较大提升空间中国之前存在重机床轻刀具的情况2010-2017年中国刀具消费额占机床消费额的比例低于20受制造业升级需求推动2018-2020年占比持续提升至2020年已达到302而对比德国美国日本等发达国家的比例50仍有较大提升空间机床数控率提升有望推动高端替换需求放量从机床数控化角度来看中国数控化率从2013年的288提升至2020年的433伴随自主可控自动化升级数控化率持续提升而对比国际制造业强国60以上的数控化率仍处于较低水平预计伴随数控化率进一步提升对刀具的精度效率提出更高要求将加速推动高端替换需求放量图122020年中国刀具消费额占比提升至302图132020年国内机床数控化率提升至4333545433041253920373515331031295270252010201120122013201420152016201720182019202020132014201520162017201820192020刀具消费额机床消费额机床数控化率资料来源中国机床工具工业协会国海证券研究所资料来源中国机床工具工业协会国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分13证券研究报告23欧美日韩长期把控中高端市场国产化值得期待在刀具行业中按照发展阶段技术水平市场策略等差异国际刀具行业竞争格局大致分为三个阵营1第一梯队欧美刀具企业技术实力较强产品系列丰富以开展切削工具整体解决方案为主在高端应用市场处于领先地位以山特维克肯纳金属伊斯卡等公司为代表2第二梯队日韩刀具企业定位于通用性高稳定性好的产品在高端制造业非定制化领域具备较强实力以三菱特固克京瓷克洛伊等公司为代表3第三梯队国内刀具企业数量众多竞争实力差距较大主要通过差异化的产品策略和价格优势进行竞争占据国内中低端市场以株洲钻石华锐精密欧科亿厦门金鹭等公司为代表图14刀具市场可分为欧美日韩国产三大梯队资料来源欧科亿招股书华经产业研究院国海证券研究所刀具进口依赖度降低国产化仍有提升空间从中国进口刀具的规模来看2012-2021年中国进口刀具规模增速长期在20以下部分年份出现同比下降同时中国刀具进口占比从2016年的372下降至2021年的289刀具进口依赖度降低国产化仍有提升空间请务必阅读正文后免责条款部分14证券研究报告图15中国进口刀具市场规模增速放缓图162021年中国刀具进口占比降低至289160704014060381205036401003430803220603010284002620-10240-20222005200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021200620中国进口刀具市场规模亿元同比资料来源中国机床工具工业协会华经产业研究院华锐精资料来源中国机床工具工业协会华经产业研究院华锐精密招股书国海证券研究所密招股书国海证券研究所经销模式为国内厂商主要获客销售方式由于国产刀具产品以中低端为主终端客户数量较多且较为分散通过经销商购买成为最主要的方式可以借助经销商的区域优势进行宣传和销售缩短交货周期并加速现金回款国外厂商刀具主打高端领域下游客户集中大客户较多多选择直销的模式国内厂商经销体系积累较深有望直接受益下游制造业升级国内厂商于各地长期积累构建经销商体系对国内本土终端客户的需求把握较好对比国外厂商集中于大客户的直销模式有望直接受益于国内下游制造业的升级图172018年国内刀具采购方式中经销商占比42图182020H1华锐精密欧科亿均以经销为主10010801742604020310华锐精密欧科亿通过经销商购买厂家直购五金店购买电商经销直销OEMODM资料来源第四届切削刀具用户调查分析报告韩景春等资料来源华锐精密招股书欧科亿招股书国海证券研究所2019国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分15证券研究报告表4华锐精密针对专卖店经销商提供特殊政策项目专卖店经销商普通经销商面向全国推广占据重点区域市场经营定位搜集终端客户用刀需求及使用反馈信渠道铺设为主息专卖店式销售门店中主要陈列顽石哈德斯通等公司产品依照公对经营场所未作要求对技术经营要求司要求统一标识统一装修经销人员未做要求商需配备专业的技术指导人员保证金要求需缴纳保证金无需缴纳返利优惠政策享受品牌产品返利政策不享受品牌产品返利政策部分专卖店享受区域保护政策保护市场保护政策经销商区域市场公司实施价格指导无特别保护政策限定最低零售价设有专门的技术支持团队协助经销商推广公司新产品解决终端用户加技术支持政策无专门技术人员支持工过程中遇到的技术困难公司不定期对经销商进行培训提供技术指导资料来源华锐精密招股书国海证券研究所国内刀具龙头厂商数控刀片产量产能持续提升欧科亿数控刀片产能从2018年的3150万片提升至2021年的7000万片华锐精密数控刀片产能从2018年的3200万片提升至2021年的6300万片国内刀具龙头厂商发布扩产计划有望丰富产品线向整体方案服务商转变打开增长空间表5欧科亿华锐精密数控刀片产量产能持续提升公司指标2018201920202021产量万片31655455205549080969销量万片30757419635388077114产能万片31500458005540070000欧科亿产能利用率100599410021157收入百万元2070256330324552单价元片673611563590产量万片39213424285797379586销量万片34670414755411382338产能万片32000450004800063000华锐精密产能利用率122594312081263收入百万元2112255430904814单价元片609616571585资料来源华锐精密欧科亿中钨高新公司公告华锐精密招股书欧科亿招股书国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分16证券研究报告表6国内刀具行业龙头于近年发布扩产计划公司项目扩产内容年产4000万片高端数控刀片智造基地建设项目新增4000万片高端数控刀片产能新增1000吨高性能棒材300万支整体硬质合金刀欧科亿株洲欧科亿切削工具有限公司数控刀具产业园项目具20万套数控刀具500万片金属陶瓷刀片及10吨金属陶瓷锯齿产能新增硬质合金数控刀片3000万片金属陶瓷数控刀精密数控刀具数字化生产线建设项目500万片硬质合金整体刀具200万支产能华锐精密精密数控刀体生产线建设项目高效钻削刀具生产线建设项新增精密数控刀体产品50万件和高效钻削刀具140目万支产能中钨高新自硬公司数控刀片生产线扩能改造项目新增数控刀片1000万片产能资料来源华锐精密欧科亿中钨高新公司公告华锐精密招股书欧科亿招股书国海证券研究所24制造业景气度周期回暖下游复苏有望助推刀具需求放量金属切削机床产量同比增速出现拐点作为切削刀具直接下游机床产量上升有望直接拉动刀具需求放量企业中长期贷款呈现周期向上我国规模以上工业增加值当月同比自2022年4月以来呈现整体上升趋势信贷扩张下制造业有望逐步回暖制造业景气度周期回暖刀具有望率先受益伴随信贷逐步扩张制造业投资需求回暖通用自动化景气度周期有望迎来向上拐点刀具作为通用设备上游部件中与制造业开工直接相关的部分一方面在制造业下行周期中已体现出较强的韧性另一方面由于开工及耗材消费相关往往先于设备投资释放刀具有望在制造业复苏阶段率先受益请务必阅读正文后免责条款部分17证券研究报告图19金属切削机床产量增速出现拐点图20企业中长期贷款呈现周期向上1280250002001060200001508401001500062050100004002-205000-500-400-1002018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092020-112010-012010-112011-092012-072013-052014-032015-012015-112016-092017-072018-052019-032020-012021-092022-07金属切削机床产量万台同比企业中长期贷款亿元同比资料来源Wind国家统计局国海证券研究所资料来源Wind国家统计局国海证券研究所图21工业增加值当月同比今年4月以来呈现上升趋势6050403020100-102019-042020-012020-102021-072022-042017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-072019-102020-042020-072021-012021-042021-102022-012022-072022-10-202017-01-30资料来源Wind国家统计局国海证券研究所3密集技术长流程高投资构筑壁垒31刀具生产工艺多工序长存在较高技术壁垒硬质合金刀片是技术密集型产品技术壁垒较高其制造涉及材料粉末冶金机械加工模具表面镀膜工业设计等多个专业学科其制造工序长流程复杂关键质量控制点多工艺控制难度大具备较高的技术壁垒在硬质合金刀片生产流程中每一项工艺均具有较高壁垒四项工艺系统集成后更具难度1请务必阅读正文后免责条款部分18证券研究报告基体材料技术工艺和配方影响刀具稳定性2槽型结构技术可以降低阻力带走热量影响产品切削效率3精密成型技术对于材料一致性要求很高影响产品的加工精度4涂层技术需要对涂层材料和结构进行持续研发可以帮助提高硬度大幅提高寿命图22刀片生产流程较长工序较多资料来源华锐精密招股书32投资额大回本周期长深挖护城河刀具扩产投资额大投资回本周期长后来者难以入局刀具新增产线设备大部分需进口成本较高因此刀具厂商扩产的投资额较大以欧科亿2022年的数控刀具产业园项目为例需投资金额749亿元项目建设周期达18个月建设完成后预计年实现净利润约136亿元则总回本周期约为7年投资额高昂背景下7年的回本周期对于公司现金流是较大的考验行业后进者很难在缺少资本市场支持的情况下加大投入反之上市龙头企业可利用再融资优势扩大产能领先优势欧科亿项目单片数控刀片产能建设对应投资额113元以欧科亿2020年高端数控刀片智造基地建设项目为例45亿元投资额对应4000万片数控刀片产能以此为例计算单片数控刀片产能建设对应投资额113元表7刀具扩产投资规模较大公司项目投资金额亿元年产4000万片高端数控刀片智造基地建设项目450欧科亿株洲欧科亿切削工具有限公司数控刀具产业园项目749华锐精密精密数控刀具数字化生产线建设项目450请务必阅读正文后免责条款部分19证券研究报告精密数控刀体生产线建设项目199高效钻削刀具生产线建设项目153中钨高新精密工具产业园建设项目977资料来源华锐精密欧科亿中钨高新公司公告华锐精密招股书欧科亿招股书国海证券研究所33资金渠道与技术为核心竞争力综合实力更强的龙头更具成长性以研发费用率与研发人员占比作为企业技术的衡量指标以经营性现金净流量营业总收入衡量企业资金实力结合前文比较的各公司渠道能力华锐精密与欧科亿于资金渠道技术三方面的综合实力较优更具成长性图23华锐精密欧科亿研发费用率较高图24华锐精密欧科亿研发人员占比较高7256205415310215002017201820192020202120172018201920202021华锐精密欧科亿华锐精密欧科亿中钨高新厦门钨业资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分20