美联储在5月份再度加息25个基点的概率在升高，期货市场给出了接近8成的概率，这意味着5月加息已经成为一个基准情境。利用这个“增量信息”，我们也梳理了过去一段时间的市场表现。
　　短期而言，市场需要关心两组美国数据，一组是明天公布的美国1月份CPI通胀率，目前分析师对其的预期有所上升。另一组数据则是美国实体经济的表现，总体而言，美国经济的表现好于预期，同时市场倾向于推迟“衰退”出现的时点。
　　从去年底开始，美元指数与国债利差的相关度开始明显降低，这事实上表明市场倾向于认为利率市场并没有给出太多的增量信息——根本上而言，美国加息“渐入尾声”是一个基本的共识。近期10年国债利率的温和走高，在一定程度上表明市场开始逐步“消化”新的加息预期。
　　对于资产价格而言，重要的是判断“超预期”。美国经济表现好于预期，联储5月加息窗口打开，对于股票投资者而言，似乎是一个“好消息”和一个“坏消息”，因为这意味着分子端（盈利）和分母端（无风险利率）出现了同向变化，因此美股大概率仍会纠结，但相对而言，分子端改善可能更加超预期，这会大概率改善投资者的风险偏好。
　　对于美元指数来说，其短期走势可能略显纠结。从大方向来看，美国和海外经济会出现同步改善，这对于汇率这个相对指标来说，则意味着美元指数很难走出方向性的行情。从全年走势来看，美元的走弱仍然是基准情境。
　　

研究报告全文：宏观研究报告宏观研究报告TableTitle2023年2月13日周浩85225097582haozhougtjascomhkTableSummary美联储增量加息给出的增量信息海美元指数与新兴市场股票市场表现更相关外宏901300观研125095究12001150100110010510501000110950900115850120800证券研美元指数MSCI新兴市场指数究报数据来源Bloomberg国泰君安国际告美联储在5月份再度加息25个基点的概率在升高期货市场给出了接近8成的概率这意味着5月加息已经成为一个基准情境利用这个增量信息我们也梳理了过去一段时间的市场表现短期而言市场需要关心两组美国数据一组是明天公布的美国1月份CPI通胀率目前分析师对其的预期有所上升另一组数据则是美国实体经济的表现总体而言美国经济的表现好于预期同时市场倾向于推迟衰退出现的时点从去年底开始美元指数与国债利差的相关度开始明显降低这事实上表明市场倾向于认为利率市场并没有给出太多的增量信息根本上而言美国加息渐入尾声是一个基本的共识近期10年国债利率的温和走高在一定程度上表明市场开始逐步消化新的加息预期对于资产价格而言重要的是判断超预期美国经济表现好于预期联储5月加息窗口打开对于股票投资者而言似乎是一个好消息和一个坏消息因为这意味着分子端盈利和分母端无风险利率出现了同向变化因此美股大概率仍会纠结但相对而言分子端改善可能更加超预期这会大概率改善投资者的风险偏好对于美元指数来说其短期走势可能略显纠结从大方向来看美国和海外经济会出现同步改善这对于汇率这个相对指标来说则意味着美元指数很难走出方向性的行情从全年走势来看美元的走弱仍然是基准情境请务必阅读正文之后的免责条款部分Page1of6请务必阅读正文之后的免责条款部分依旧保持在较高的位置上后我们会发现的利差保持着亦步亦趋的关系这样的关系在去年元指数的表现来看从去年的加息周期开始美元指数与但从金融市场的表现来看我们会发现一些有趣的现美元与国债利差结而言济和通胀预期调低失业率预期是目前市场可以给出的基准假设三月份的议息会议上美联储也将给出最新的经济和通胀预测调高经胀在未来几个月内很可能将显得更有黏性至更高那么未来一段时间的通胀走势也将会受到影响考虑调高对于通胀的预期如果公布的强劲的非农就业数据以及再创新低的失业率让分析师们不得不高因此技术上时业主等同租金是美国的比上升键的数据节点目前市场预期短期而言周期的高点附近国债利差为例目前的倒挂利差仍然在烈这美联储都认可加息已经渐入尾声但美国经济陷入从相对宏观的角度而言美国的通胀整体处于下行趋势中因此市场和已经逐步成为一个基准情境议息会议加息场目前认为美联储在在伴随着美联储不断暗示终点利率的可能抬升Higherforlonger有限即使一个共识边际上而言从美元的角度来看尽管美联储仍可能进一步加息但率正反映出这样的一种市场定价味着中长期经济走势的萎靡而较高的位置上但同时也认为美国经济将受到高利率的严重冲击这意判断从这个角度美联储实际操作的看法而管背离但似乎并非无理从国债利率来看预期出现这样的P5月份的议息会议上再次加息的可能性从美国国债收益率曲线的持续倒挂中可见一斑以或者说这样的045月份的加息已经成为了新的基准预期2断裂6CPI这两个数字都显著高于历史均值和季节性月25月份继续加息14CPI市场一般需要去考虑到底是哪个市场给出了篮子从今年开始作了新的调整二手车权重下降的同个基点的概率接近美元指数走势愈发疲弱但来看日公布的断裂5大概O脱钩月份再度加息wners5市场率会出现一定的上调是否仅仅是暂时的然而市场给出月份继续加息10125判断1月份美国通胀数据将为市场带来第一个关年E月份1quivalent个基点边际上的增量信息也没有显著利率10月份的通胀真如预期环比上升美联储会在一段时间内将利率保持在5025CPI年国债则反映出80个基点的概率为25换言之环比上升个基点左右也处于本轮加息R从期货市场的表现来看市个基点给出的增量信息仍然利率nOERent市场开始认真考虑美联储22市场年利率更反映市场对于抛开技术性原因年显著低于11-对中长期经济走势的1005衰退ihrolongerforhigher象比如说从美月左右被打破此的权重有所调渐入尾声年的国债利差却22核心80的预期仍然强总体而言通年年和2值得注意的-10而宏观研究报告年国债利的PagePage错误1005已经是信号尽此前CPI年国债2年的6ofof的月总甚环62nigraMelbaT宏观研究报告2023年2月13日请务必阅读正文之后的免责条款部分图数据来源图数据来源10010511011512012011511010510095959021美元指数与新兴市场股票表现更加美元与国债利差BloombergBloombergBloomberg资金从美元流入新兴市场美元走弱新兴市场的股票市场也会走强从新兴市场流入美元时美元走强新兴市场的股票元指数与其之间形成了强烈的负相关性背后的原因不难理解当资金的股票市场之间存在着更高的相关性以如果我们换一个角度来观察美元汇率我们会发现其走势与新兴市场美元与新兴市场股市更汇率产生太大的影响反映出市场对于美国经济的纠结态度加息在很大程度上已经很难影响美元汇率而国债收益率曲线倒挂更加转正这也在很大程度上满足了美联储增加其相关度而如果我们把美元指数与美国股票市场的表现作一个对比我们会发现P国泰君安国际国泰君安国际而伴随着政策利率将逐步超过显得相对弱一些这并不难理解美元指数上升即可能是因美元指数美元指数倒序脱钩相关相关美债CPI限制性货币政策2-10这种不清晰的信息更难对美元MSCI通胀率美国的实际利率也会MSCI年利差右轴新兴市场指数新兴市场指数市场走弱反之的诉求所以宏观研究报告为例美PagePage8008509009501000105011001150120012501300-60-40-200204060801003ofof62nigraMelbaT宏观研究报告2023年2月13日请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源图10510012011511095903美元指数与BloombergBloomberg以中国为代表的新兴市场经济表现的惊喜连连才是让市场最为震撼的判断相对落后造成了美联储加息带来的不断的因导因素却不在某种角度而言亦或新兴市场经济前景好转更为相关呢同于回答以下这个问题去年相关还是与新兴市场经济走弱更加相关呢回答这个问题事实上等随之而来的一个问题是在去年重要的是出现票市场的逻辑不汇率作为一个相对概念升在这两种情境下美元都可能升值但美股却不一定上涨因此为美国经济的基本面强于海外市场也有可能是全球的避险情绪出现上间分析师们也会主动调高美国经济在今年的增长预期同时拖迟到这一预测显著高于目前市场主流分析师的预测值相信未来一段时型美国第一季度的个季度内好于预期的可能性仍然较高程度而从美国经济来现一些担忧的新闻更加吸睛在很大程度上也让投资者对于reopening然而近期港股市场出现调整在某种程度上表明超预期P还是强相关国泰君安国际毋庸讳言市场仍在博弈美国的美股的相关度较弱外因美元指数倒序的超预期但从中期而言中国经济的复苏仍然是交易已经进入了一个新的阶段内因美元的走强或者走弱与会长期保持一致这也体现为美元指数与美股之间很难看投资者仍然需要更多的数据来判断美国经济的健康比如说去年或者GDP外因即比较两种不同货币的表现增速可能1111本身11月份之前市场对于美联储加息节奏的月份之后美元走强与美联储加息放缓月份之前美元走强与美联储加息更而是应该看超预期的部分是在超过根据亚特兰大联储的内因衰退2纳斯达克指数和但美国经济在未来一两近期购房者排队年化超预期短期外因全年交易的主线的经济复苏开始出市场开始对中国我们也可以看都有关系但主而今年以来GDPNow其逻辑与股宏观研究报告PagePage8000900010000110001200013000140001500016000还房贷衰退4ofof内模62nigraMelbaT宏观研究报告2023年2月13日请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源图4GDPNow亚特兰大联储准情境元指数很难走出方向性的行情从全年走势来看美元的走弱仍然是基海外经济会出现同步改善这对于汇率这个相对指标来说则意味着美对于美元指数来说其险偏好但相对而言分子端改善可能更加超预期这会大概率改善投资者的风和分母端无风险利率出现了同向变化因此言美国经济表可能出现的时点P似乎对美国第一季度国泰君安国际是一个现好于预期联储好消息GDP短期和一个预测显著高于市场分析师走势可能5坏消息月加息窗口打开对于股票投资者而略显因为这意味纠结从大方向来看美国和美股大概率仍会纠结着分子端盈利宏观研究报告PagePage5ofof62nigraMelbaT宏观研究报告2023年2月13日请务必阅读正文之后的免责条款部分本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用而此等发布公布可供使用情况或使用会咨询并谨慎抉择出预见性陈述因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的及当中的风险在决定投资前如有需要投资者务必向其各自专业人士报告中的资料力求准确可靠但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺报告中可能存在的一部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策国泰君安的销售员交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团的资产管理本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务本研究报告内容既不代表国泰君安证券免责声明6HK009410398HKHKHK金沙中国有限公司5系HK00386HK01810HK01164HK02772HK02139HK018龙光集团HK01813集团HK001754告所评论的发行人的市场资本值321利益披露事项评级区间参考基准行业评级标准评级区间参考基准个股评级标准电话香港中环皇后大道中违反适用的法律或规例或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定202吉利汽车阿里巴巴国药控股金融街物业跑输大市中性跑赢大市评级卖出减持中性收集买入评级受雇于国泰君安或其集团公司或与其有联系的个人没有担任本研究报告所评论的发行人的高级人员国泰君安或其集团公司有或将会为本研HK80国泰君安或其集团公司在现在或过去除分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员8522509852069HK00659HK83晋商银行国泰君安证券6603380HK03380香港恒生指数香港恒生指数至至融创中国旭辉控股集团中国外运四环医药兖矿能源洪九果品泡泡玛特旭辉永升服务汇丰控股江苏宁沪高速公路1818-02558-015HK00175个月个月H91189118商汤052HK01502股098HK01928181融创中国香港01099HK01099-098HK0998801918HK01918HK00460HK0046001171HK01171069HK06689号新纪元广场低座092HK09992005HK00005H纳斯达克综合指数纳斯达克综合指数传真股郑州银行有限公司版权所有不得翻印比亚迪股份00884HK00884095HK019958522509852000HK0002000598HK00598国美零售快手101918HK01918017HK00177中国海洋石油或以上的财务权益网易龙光集团重庆银行滨海投资科济药业晨鸣纸业中国平安55或公司行业基本面良好超过相对表现或行业基本面不理想小于或行业基本面中性-或行业基本面良好超过相对表现或公司行业基本面不理想小于或公司行业基本面不理想-或公司行业基本面中性-或公司行业基本面良好5515506196香港正荣地产-至中石化冠德12--77937793至至交通银行中国有色矿业-15551527至043HK00493H15个月內有与本研究报告所评论的阜博集团004HK0102455楼有限公司究报告所评论的香港交易所新世界发展-药明康德股5HKHK03380099HK09999-01963HK01963HK02886例如082HK01812021HK01211H网址顺丰房00883HK0088306158HK06158股011HK02171-配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票wwwgtjaicomH中海物业094HK00934038HK02318小鹏汽车国泰君安股028HK01258039HK02359中国奥园京东集团03328HK03328托00017HK00017东方证券华南城理文造纸建设银行02191药明生物哔哩哔哩P民生银行069HK02669的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约国泰君安或其集团公司有可能会与中石化炼化工程中国人寿HK01668HK01668乐享互动泉峰控股03883HK03883-京东集团新天绿色能源-H034HK02314088HK0986800388HK00388泸州银行H02269HK02269股-股H068HK0961803958HK03958-奥园健康099HK00939HK09626股H中国旭阳集团进行庄家活动098HK06988025HK02285股098HK01988思摩尔国际银河娱乐01983中信証券-078HK03738068HK02628美团H00956HK00956股09618HK09618中广核电力中芯国际062HK03662碧桂园工商银行HK036HK02386广汽集团小鹏汽车协鑫新能源-远大医药00027HK00027腾讯控股H腾讯控股HK0190703690HK03690099HK06969建设银行股02007HK02007百度集团091HK00981金科服务--000HK06030上海石油化工股份HH-H股股00512长城汽车041HK00451股移卡070HK00700070HK00700中国铁塔038HK0139801816HK01816-中关村科技租赁0986809868些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做H0雅居乐集团阿里健康股HK2238066HK09666HK瑞声科技09923HK0992300939HK00939外-HK09888HK09888周大福H国泰君安或其集团公司并未持有本研究报-阿里巴巴联想集团中银香港中广核新能源H股奈雪的茶中国联塑038HK00338股021HK0024102333HK02333雅生活服务03383HK03383008HK0201800788HK00788威高股份复星国际061HK01601099HK01929金山软件092HK00992038HK02388010HK02150018HK02128中国石油化工股份百度集团友邦保险中国奥园01811HK01811舜宇光学科技小米集团098HK09988039HK0331901066HK0106600656HK00656存在投资银行业务的关彩虹新能源03888HK03888中国移动中国银行小米集团合景泰富集团01299HK0129903883HK03883中广核矿业宏观研究报告吉利汽车中梁控股甘肃银行中国中免PagePage新创建02382023820988809888018100043800438---HHH6ofof股股股62nigraMelbaT宏观研究报告2023年2月13日