他山之石，Moncler&Canada Goose的蝶变之路
　　Moncler持续创新羽绒服消费场景，转型时尚奢侈品牌。Moncler2003年被Remo Ruffin收购后可分为三个阶段。2003-2007年收回产品生产权把控产品品质、签约顶级设计师设计时尚高端化、联名奢侈品牌提升品牌调性完成Moncler的品牌重塑，这一阶段以欧洲市场为主的批发渠道发展是收入增长的核心驱动；2008-2017年产品端推出新产品系列，形成不同系列产品多层级价格带，营销端签约顶级设计师推出产品频繁亮相时装周，渠道端减少批发渠道数量，增加直营渠道占比并向亚洲市场大力拓张，这一阶段Moncler增长主要依靠全球化战略下的直营店铺拓张；2018年后渠道拓张放缓，Moncler主要依靠同店收入增长驱动，推出Moncler genius全新系列、强化用户粘性、摆脱季节桎梏，延续优化店铺结构策略，单店店效持续提升。
　　Canada Goose三代家族传承，坚持Made in Canada，强功能性助力成为高端品专业牌。Canada Goose早期以保暖性能在加拿大本地奠定良好口碑，三代领导Dani Reis在产品、渠道以及营销三方面将品牌进行改造。产品方面坚持品质为基，Made in Canada把控产品高品质；渠道方面依托品牌多年积淀强保暖性的良好口碑进驻欧美高端渠道，并增加直营渠道比重强化品牌势能，发力大中华区驱动收入持续高增；营销方面，赞助户外登山及探险运动员强化产品专业性定位，并赞助电影剧组及演员成功实现了电影至大众圈层的营销。
　　总结而言，二者共性之处在于高端品牌为保持品牌定位需要直接对话消费者，因而DTC占比较高，此外在本土市场增长放缓之时均通过拓张海外市场提速增长。不同之处在于Moncler时尚奢侈品的属性赋予了其更高的产品定价并拓宽了品牌消费场景，因而其产品价格高于主打强功能性的Canada Goose且产品品类与渠道布局更广泛。反应在财务表现中，定价更高的奢侈品Moncler毛利率高于Canada，且控费能力优秀净利率表现也更优。
　　功能性&时尚性需求提升，国货升级正当时
　　功能性&时尚需求提升，国产品牌升级持续推进。从全球羽绒服发展历史来看，时尚性促使羽绒服逐步拓圈被大众认可，成为功能性与时尚并重的服饰品类。羽绒服传入中国后，中国市场羽绒服市场处于双位数高速增长阶段，2016年后Moncler与Canada Goose在中国火爆出圈，重新定义了高端羽绒服，对整体价位带的拉升形成了1000-5000元的中高端空白价位带，消费者功能性与时尚性需求升级下国产品牌纷纷开启品牌升级之路。
　　需求催化中高端市场繁荣，波司登品牌升级大有可为
　　需求升级催化中高端市场增速更优，波司登品牌升级未来可期。展望未来，国产羽绒服市场规模稳步增长，且需求升级背景下的中高端市场增速更优已成确定事实。波司登依托国内龙头地位与品牌升级的先发优势有望率先向高端品牌迈进，当前中高端市场相对缺位，波司登专业性能不弱于国际品牌的同时，持续进行时尚性元素的注入以及渠道结构持续优化，提升品牌高端定位驱动品牌持续提价。另外品类拓展降低羽绒服销售的季节性限制，合作博格纳等品牌进驻高端户外市场，以及海外拓张亦或将成为业务增长的新驱动。
　　风险提示
　　1、羽绒服市场增速放缓风险；
　　2、国产品牌升级不及预期风险。

研究报告全文：行业研究丨深度报告丨纺织品服装与奢侈品长江消费海外复盘系列之TableTitleMonclerVSCanadaGoose复盘海外龙头蝶变历程再看国产羽绒服升级之路丨证券研究报告丨报告要点CanadaTableSummaryGoose与Moncler进驻中国市场打开了羽绒服价格天花板并形成了中高价位带的空白市场消费者对于功能性与时尚性的需求提升催化了国产品牌的升级之路本篇报告探究时尚奢侈品牌的Moncler与专业高端品牌的CanadaGoose的品牌升级之路以期为国内龙头波司登未来的品牌升级之路找寻方向波司登有望通过注入时尚性元素以及渠道优化持续推进品牌升级另外品类拓展降低羽绒服销售的季节性限制合作博格纳等品牌进驻高端户外市场以及海外拓张亦或将成为业务增长的新驱动分析师及联系人TableAuthor于旭辉马榕柯睿SACS0490518020002SACS0490518120001请阅读最后评级说明和重要声明241丨证券研究报告丨c2023-02-09jzqdt11111纺织品服装与奢侈品长江消费海外复盘系列之TableTitle2MonclerVSCanadaGoose行业研究丨深度报告复盘海外龙头蝶变历程再看国产羽绒服升级之路TableRank投资评级看好丨维持TableSummary2TableStockData他山之石MonclerCanadaGoose的蝶变之路市场表现对比图近12个月Moncler持续创新羽绒服消费场景转型时尚奢侈品牌Moncler2003年被RemoRuffin收购TableChart纺织品服装与奢侈品沪深300指数后可分为三个阶段2003-2007年收回产品生产权把控产品品质签约顶级设计师设计时尚高3端化联名奢侈品牌提升品牌调性完成Moncler的品牌重塑这一阶段以欧洲市场为主的批发-6-15渠道发展是收入增长的核心驱动2008-2017年产品端推出新产品系列形成不同系列产品多-24层级价格带营销端签约顶级设计师推出产品频繁亮相时装周渠道端减少批发渠道数量增202222022620221020232加直营渠道占比并向亚洲市场大力拓张这一阶段Moncler增长主要依靠全球化战略下的直营资料来源Wind店铺拓张2018年后渠道拓张放缓Moncler主要依靠同店收入增长驱动推出Monclergenius全新系列强化用户粘性摆脱季节桎梏延续优化店铺结构策略单店店效持续提升相关研究CanadaGoose三代家族传承坚持MadeinCanada强功能性助力成为高端品专业牌TableReport海外观察系列12丨DeckersFY2023Q3经营CanadaGoose早期以保暖性能在加拿大本地奠定良好口碑三代领导DaniReis在产品渠跟踪收入业绩超预期库存持续改善2023-道以及营销三方面将品牌进行改造产品方面坚持品质为基MadeinCanada把控产品高品02-05质渠道方面依托品牌多年积淀强保暖性的良好口碑进驻欧美高端渠道并增加直营渠道比重2022Q4基金持仓分析重仓配置比例提升强化品牌势能发力大中华区驱动收入持续高增营销方面赞助户外登山及探险运动员强化把握消费复苏机会2023-01-31产品专业性定位并赞助电影剧组及演员成功实现了电影至大众圈层的营销2023年春节服装消费点评当疫后复苏恰逢冷总结而言二者共性之处在于高端品牌为保持品牌定位需要直接对话消费者因而DTC占比冬春节鞋服消费趋势向好2023-01-31较高此外在本土市场增长放缓之时均通过拓张海外市场提速增长不同之处在于Moncler时尚奢侈品的属性赋予了其更高的产品定价并拓宽了品牌消费场景因而其产品价格高于主打强功能性的CanadaGoose且产品品类与渠道布局更广泛反应在财务表现中定价更高的奢侈品Moncler毛利率高于Canada且控费能力优秀净利率表现也更优功能性时尚性需求提升国货升级正当时功能性时尚需求提升国产品牌升级持续推进从全球羽绒服发展历史来看时尚性促使羽绒服逐步拓圈被大众认可成为功能性与时尚并重的服饰品类羽绒服传入中国后中国市场羽绒服市场处于双位数高速增长阶段2016年后Moncler与CanadaGoose在中国火爆出圈重新定义了高端羽绒服对整体价位带的拉升形成了1000-5000元的中高端空白价位带消费者功能性与时尚性需求升级下国产品牌纷纷开启品牌升级之路需求催化中高端市场繁荣波司登品牌升级大有可为需求升级催化中高端市场增速更优波司登品牌升级未来可期展望未来国产羽绒服市场规模稳步增长且需求升级背景下的中高端市场增速更优已成确定事实波司登依托国内龙头地位与品牌升级的先发优势有望率先向高端品牌迈进当前中高端市场相对缺位波司登专业性能不弱于国际品牌的同时持续进行时尚性元素的注入以及渠道结构持续优化提升品牌高端定位驱动品牌持续提价另外品类拓展降低羽绒服销售的季节性限制合作博格纳等品牌进驻高端户外市场以及海外拓张亦或将成为业务增长的新驱动风险提示1羽绒服市场增速放缓风险更多研报请访问2国产品牌升级不及预期风险长江研究小程序2请阅读最后评级说明和重要声明行业研究深度报告目录他山之石MonclerCanadaGoose的蝶变之路7Moncler专业性奠基二次革新转型时尚奢侈品7CanadaGoose家族传承强专业性支撑品牌升级19MonclerVSCanadaGoose定位决定差异时尚奢侈表现更优25功能性时尚性需求提升国货升级正当时31全球从实用到时尚功能性羽绒服拓圈之路31国内海外品牌拉升价位带实用时尚催化需求升级32需求催化中高端市场繁荣波司登品牌升级大有可为36图表目录图1Moncler发展按照品牌定位可划分为专业户外和时尚奢侈两大阶段7图2Moncler防寒服被意大利和法国探险队选用8图3英国凯特王妃妹妹穿着Moncler滑雪服8图4Moncler不同发展阶段增长驱动9图52003-2007年Moncler收入CAGR为26百万欧元10图62008年欧洲市场合计营收占比8610图72007年批发渠道收入占比仅为9310图8Moncler女装产品11图92008-2017年Moncler营收CAGR为2611图102008-2017年Moncler店铺数增速显著高于同店与批发增速11图112008-2017年非欧洲市场营收增速显著高于欧洲市场12图122008-2017年间MonclerDTC渠道占比高速增长12图13Moncler不同系列产品形成多层次价格带12图14Moncler羽绒服增速显著低于其他品类13图152013-2018年春夏季收入占比提升3pct13图16MonclerDTC渠道收入快速提升百万欧元13图17Moncler批发渠道数量大幅降低13图18Moncler亚洲收入占比从2008年10提升至2017年4214图192017年Moncler亚洲直营门店数量增长至96家14图20高级女装线GammeRouge亮相巴黎时装周14图21Moncler2009年米兰时装周推出高级男装线GammeBleu14图222018-2021年Moncler收入双位数增长20年疫情除外15图232018-2021年同店增长驱动Moncler营收增长15图242018-2021年Moncler分地区收入较为均衡15图252018-2021年MonclerDTC占比稳定约7715图26Monclergenius系列的drop式发布计划16图272015-2017年Moncler平均店铺面积持续提升16图282015-2017年Moncler平均店铺坪效持续提升16请阅读最后评级说明和重要声明441行业研究深度报告图29Moncler股价主要为业绩驱动18图302011-2021年stoneisland营收CAGR为1919图312020年stoneisland52收入来源于EMEA地区19图32Moncler未来追求不同产品系列针对不同客群形成互补19图33CanadaGoose发展历史20图34LaurieSkresle身穿CanadaGoose登顶珠峰20图35南极科考人员身穿CanadaGoose的Expedition派克大衣20图36CanadaGooseTEI温度体感指数21图37CanadaGoose低温室体验店22图38FY22CanadaGooseDTC渠道收入占比67百万加元22图39亚洲区已成为CanadaGoose第一大市场百万加元22图40FY2018-FY2022亚洲地区营收CAGR为74远超其他地区22图41CanadaGoose大中华区DTC销售额维持高增速22图42CanadaGoose大中华区门店数量增长最多22图43RayZahab身穿CanadaGoose穿越南极创下世界记录23图44X战警2剧组穿着CanadaGoose羽绒服23图45加拿大鹅股价增长主要依靠业绩驱动24图46CanadaGoose部分品类拓张及时间点25图47CanadaGoose直营门店数远低于Moncler25图48加拿大大中华区门店数远超其他地区25图49CanadaGoose的logo突出北极地区和加拿大产地极寒属性26图50Moncler产品价格带显著高于CanadaGoose26图51Moncler与CanadaGoose重点产品布局对比27图52CanadaGoose加拿大以外地区收入占比约8028图53Moncler意大利以外地区收入占比约9028图54CanadaGooseDTC渠道收入占比近7029图55MonclerDTC渠道收入占比近8029图56CanadaGoose门店主要分布在大中华区29图57Moncler门店数量众多且分布较均匀29图58Moncler毛利率高于CanadaGoose30图59Moncler净利率高于CanadaGoose30图60Moncler营销费用维持在7左右30图61Moncler销售管理费用率高于CanadaGoose30图621936年艾迪鲍尔改造的第一款羽绒服Skyliner面世31图63米兰paninari风潮下的Moncler广受欢迎31图64MONCLERGeniusSimoneRocha系列31图65欧美消费者购买羽绒服注重时尚性31图662013-2018年CAGR为21预计2018-2025CAGR为1732图67全球羽绒服市场竞争格局32图68中国羽绒服发展历程33图692014-2021年中国羽绒服市场规模CAGR11233图70中国羽绒服行业不同品牌主要价位带分布33请阅读最后评级说明和重要声明541行业研究深度报告图712018年我国羽绒服普及率远低于发达国家34图72波司登1800元以上羽绒服销售占比持续提升35图73国内羽绒服销售均价16-20年CAGR为835图7490含绒量的羽绒服销量最优35图75消费者购买羽绒服重视时尚性和款式35图76我国中高收入人群比例不断扩大36图77天猫女装羽绒服中高价位带市场规模增速显著优于低段市场36图78天猫不同价位带羽绒服销售额占比36图79波司登产品矩阵持续扩充品牌设计性增强拉宽价格带37图80波司登自营店占比持续提升38图81波司登一二线城市店铺占比逐年提高38图82波司登街铺店占比5739图83波司登非商圈店占比6139图84Moncler非羽绒服业务收入占比高于波司登39图85波司登推出防晒衣系列40图86波司登2022年10月重启英国伦敦店40表12012年各产品系列均价欧元12表2Moncler2009年日本与中国门店高速拓张13表3CanadaGoose电影及户外相关赞助事件23表4Moncler稳居位于TheLystIndex时尚品牌榜单25表5Canada与Moncler对比28表6高权益乘数带动CanadaGoose近4年ROE水平与Moncler接近30表7波司登持续位于市占率份额第一33表8不同价位带羽绒服市场空间测算37表9202212品牌不同价位带的羽绒服市场份额37表10波司登登峰系列多项指标排名第一38请阅读最后评级说明和重要声明641行业研究深度报告Moncler以户外用品起家主打时尚属性不断突破创新成为国际时尚奢侈羽绒服CanadaGoose坚守保暖本质定位专业高端羽绒服成为国际专业保暖羽绒服代名词不同的发展道路都铸就了二者全球高端羽绒服市场的领导者地位回到中国市场未来羽绒服行业走向何处波司登等国产品牌高端化升级又该如何进行Moncler与CanadaGoose的发展历程或许会带来一定借鉴意义他山之石MonclerCanadaGoose的蝶变之路探究国产羽绒服品牌升级未来将何去何从国际高端羽绒服品牌Moncler与CanadaGoose给出来不同的方向复盘二者的发展历程Moncler早期以强专业性奠基后成功转型时尚奢侈品CanadaGoose则经历三代传承长期消费者认证的强功能性提供品牌溢价Moncler专业性奠基二次革新转型时尚奢侈品复盘Moncler发展历程大致可分为两个阶段1952年-2002年第一阶段Moncler以其产品优秀的专业性能赢得了市场青睐成功转型为专业高端户外滑雪服但随后伴随外部环境变化与内部经营不善走向衰败2003年RemoRuffini收购之后开启时尚奢侈品转型再创品牌二次辉煌图1Moncler发展按照品牌定位可划分为专业户外和时尚奢侈两大阶段资料来源公司公告公司官网长江证券研究所强专业性能为基铸就专业滑雪服品牌早期的Moncler从生产帐篷睡袋的户外品牌转型为专业高端滑雪服品牌这一阶段主打强专业性与高价位带但在20世纪90年代的运动休闲风潮中被奢侈品与运动品牌逐渐蚕食份额初创时期展现专业实力强专业性受到专业户外探险队认可Moncler于1952年由登山运动员ReneRamillom和AndreVincent创立最初以露营帐篷睡袋等户外登山产品为主其后与法国传奇登山运动员Terray合作推出MonclerpourLionelTerray系列防寒服其专业性能受到户外爱好者的追捧产品于1954年和1955年分别被意大利和法国探险队所采用帮助意大利和法国探险队分别成功登顶世界第二高峰K2和世界第五高峰Makalu专业性能得到专业户外探险队强背书专业背书与滑雪热潮驱动转型为专业滑雪服品牌1968年Moncler成为格勒诺布尔冬季奥运会的法国滑雪队供应商其专为滑雪设计的防寒服得到法国运动员认可并成功打破赛事记录此外当时西欧国家盛行贵族滑雪热潮一方面Moncler保暖性能强大且穿请阅读最后评级说明和重要声明741行业研究深度报告着轻便得体另一方面其设计元素也极为讲究1单层尼龙夹克防风防磨防止扛着雪橇时磨破肩膀2设计师用量体剪裁的方式设计羽绒服使外套棱角分明穿着得体大方3选用顶级真丝乔其纱做内衬面料透气亲肤冬暖夏凉专业性能优异设计得体大方Moncler赢得了诸多度假的滑雪贵族青睐也顺势转变为专业滑雪服品牌消费者多为高收入滑雪爱好者品牌的奢侈品特质逐渐显现图2Moncler防寒服被意大利和法国探险队选用图3英国凯特王妃妹妹穿着Moncler滑雪服资料来源VOGUE长江证券研究所资料来源vanityfair长江证券研究所社会风潮引入时尚特性转型失败Moncler走向衰败20世纪80年代时任设计师的ChantalThomass重新打造经典羽绒服的外观用纽扣替换了拉链并引入了毛皮装饰缎子和双面面料这一阶段Moncler开始向时尚消费品转型试图打造城市新风尚80年代在日本学生族中爆发了Moncler羽绒服热潮且在米兰Paninari社会风潮成功拓圈但90年代末期Paninari风潮逐渐退却外部环境上Moncler错失运动休闲风潮奢侈品牌与运动品牌纷纷推出羽绒服抢占了市场Moncler自身向时尚奢侈品羽绒服转型失败导致定位模糊以及前期拓张带来的运营成本压力加大公司逐步走向衰败直到2003年RemoRuffini收购濒临破产的Moncler后带领其真正转型为时尚奢侈品开启了另一个时代的辉煌二次革新转型时尚奢侈品2003年意大利服装世家出身的RemoRuffini收购濒临破产的Moncler此后通过对人货场的全方位改造成功实现了Moncler时尚奢侈品羽绒服的转型具体而言可分为2003-2007年的品牌重塑阶段本土欧洲批发市场驱动增长2008-2017年的10年扩张期海外拓张DTC渠道驱动增长以及2018年至今的数字化时代同店店效驱动增长请阅读最后评级说明和重要声明841行业研究深度报告图4Moncler不同发展阶段增长驱动与发展策略2003-20072008-20172018之后5年重建期10年扩张期数字化时代收入CAGR20欧洲批发市场驱收入CAGR26主要依靠海外市场DTC渠道门店拓张收入CAGR9门店增长放缓动驱动同店增长驱动产品把控产品品质增添时尚元素产品加大研发投入提高产品定价产品Genius拓展消费客群摆脱季节桎梏渠道以欧洲市场为主的批发渠道渠道发力高端渠道拓张海外市场渠道提升单店面积坪效持续提营销联名奢侈品牌提升品牌调性营销时装周宣传拓宽时尚边界升2000营销加速电商发展增加数字广1800告1600395140037112003343511000301276800261142960012572641086108924789240023876462020022643112720633410618013825205581937762003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021分渠道营收百万欧元DTC批发210180117104104150969193931205035369025303823232714312119196081719192012617412415843011311535559555661844517831162407122003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021分地区直营门店数EMEA除意大利意大利美洲亚洲资料来源公司公告彭博长江证券研究所一2003-2007年RemoRuffini完成了对品牌形象的重塑以欧洲市场为主的批发渠道发展是收入增长的核心驱动Moncler营收从2003年约5500万欧元以20的CAGR增长至2007年11亿欧元这一阶段主要在本土欧洲市场发展批发渠道2007年批发渠道收入占比约932008年欧洲市场营收占比86且批发门店近3000家远超直营门店15家请阅读最后评级说明和重要声明941行业研究深度报告图52003-2007年Moncler收入CAGR为26百万欧元1202003-2007年CAGR2010080604020020032004200520062007资料来源公司公告长江证券研究所图62008年欧洲市场合计营收占比86图72007年批发渠道收入占比仅为935107345293EMEAExclItalyItalyAmericasAsiaDTC批发资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所产品端把控产品品质增添时尚高端元素1收回产品生产权把控产品品质2003年收购Moncler时产品主要通过颁发许可证由世界各处厂家生产RemoRuffini上任后收回全球各地厂家的产品生产权将生产线迁回意大利等欧洲地区保障产品品质Moncler自主采购原材料并负责产品设计原材料使用来自欧洲北美和亚洲最顶级的白鹅羽绒产品生产则多由工艺精良的东欧国家负责鹅绒含量超90且蓬松度超710FP2产品设计时尚高端化在产品设计上做出调整外套更轻剪裁更优且材质更为实穿并逐步签约顶级设计师为其注入时尚奢侈属性2005年与日本知名设计师渡边弥醇合作推出联名系列2006年签约前Gucci创意总监AlessandraFacchinetti推出女装时尚高端线MonclerGammeRouge2008年后该产品线由前Ungaro创意总监GiambattistaValli主导设计营销端联名奢侈品牌提升品牌调性Moncler通过与奢侈品联名提升品牌调性Moncler早期作为全球知名的高端滑雪服品牌消费者多为高收入滑雪爱好者品牌本身便具备一定奢侈属性此外RemoRuffini出身服装世家且自身也曾成功打造了男装品牌NewEngland和女装品牌Ingrose品牌自身奢侈品属性叠加RemoRuffini的行业资源2004-2005年Moncler成功与50个奢请阅读最后评级说明和重要声明1041行业研究深度报告侈品牌合作推出迷你奢侈品并限量发售高定价以及奢侈品合作联名成功打造了Moncler奢侈品品牌的认知图8Moncler女装产品资料来源qatardutyfree长江证券研究所二2008-2017年Moncler增长主要依靠全球化战略下的店铺拓张所驱动传统批发转向DTC模式的是Moncler走向国际市场的重大飞跃产品端持续研发创新并推出新产品系列形成不同系列产品的多层级价格带营销端签约顶级设计师推出产品频繁亮相时装周渠道端减少批发渠道数量增加直营渠道占比并向亚洲市场大力拓张通过对产品营销和渠道端的优化2008-2017年Moncler营收以26的CAGR高速增长图92008-2017年Moncler营收CAGR为26图102008-2017年Moncler店铺数增速显著高于同店与批发增速140060802008-2017年CAGR26119412007065491040506010008804050800356943840302958130282727600489302436420201920181840028320131214122171591089146576762001010400020112012201320142015201620172008200920102011201220132014201520162017-10-1营收百万欧元yoy右轴同店增速店铺数增长批发增速资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所注2013年同店增速为前三季度增速请阅读最后评级说明和重要声明1141行业研究深度报告图112008-2017年非欧洲市场营收增速显著高于欧洲市场图122008-2017年间MonclerDTC渠道占比高速增长1001009030272580388049437062736060878393504040707375203058625120380271020092010201120122013201420152016201713177-20020072008200920102011201220132014201520162017EMEAExclItalyItalyAmericasAsiaDTC批发资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所产品端加大研发投入提高产品定价1持续加大研发投入Moncler依托独创的填充系数和绗缝技艺羽绒填充量可以精确到每平方厘米确保产品最少的重量达到最好的保暖效果Moncler2009年便已推出仅150g的超轻羽绒服重量远低于全球轻羽绒开创者优衣库同年推出UltraLightDown高级轻羽绒产品235g2持续推出高单价产品系列拉高产品价位带形成不同系列产品的多层级价格带2006年推出女装时尚高端线MonclerGammeRouge后又分别于2009年和2010年推出高级男装线MonclerGammeBleu和户外系列MonclerGrenoble形成了主系列collection户外系列MonclerGrenoble以及高端男女装MonclerGamme系列的覆盖中高端价位带的产品矩阵表12012年各产品系列均价欧元产品线外套针织衫鞋类背包配件Gammes1800420---Grenoble1300380--200MainCollection650-850350360700400资料来源公司公告长江证券研究所图13Moncler不同系列产品形成多层次价格带GammeBleuGammeRougeGrenoblePrice1950SLowMediumHighMediumLowClassicUpdatedFashionUrbanTechnical资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1241行业研究深度报告3发力其他品类降低季节限制Moncler针对针织衫以及箱包与鞋类等其他品类持续发力2012-2017年间羽绒服品类收入从85下降至低于80并进一步下降至2021年的75此外2015-2017年间针织衫以及箱包鞋类营收CAGR分别为32和21显著优于羽绒服品类增速13带动Moncler春夏季收入占比有所提升图14Moncler羽绒服增速显著低于其他品类图152013-2018年春夏季收入占比提升3pct200CAGR32100180CAGR2190160CAGR1380140706869666766651206010050804060304020343520323134331000羽绒服针织衫箱包与鞋类201320142015201620172018201520162017H1收入占比H2收入占比资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所渠道端发力高端渠道拓张海外市场1早先的Moncler主要通过大规模分销网络进行销售2007年后开始精简批发渠道数量并大力发展直营渠道2008-2017年期间Moncler集团批发店数量从近3000家下降至约1500家此前通过与奢侈品品牌联名提升品牌调性Moncler逐步从原有的运动品牌渠道中撤出发力直营渠道进驻奢侈品百货以及时尚街道等比邻奢侈品牌的高端渠道2007年Moncler在法国巴黎率先开出第一家城市专卖店标志着Moncler业务重心从批发逐步转向直营持续优化渠道结构图16MonclerDTC渠道收入快速提升百万欧元图17Moncler批发渠道数量大幅降低1400160220021501200138140120210010001052050951008008282802000195060060424440190040033292318502014172020010576918004-100-2017502008200920102011201220132014201520162017170020102011201220139DTC收入批发收入DTC增速右轴批发增速右轴资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所2推进全球化拓张战略亚洲市场驱动收入高增早在20世纪80年代时Moncler就曾因为造型新颖在日本学生族中爆发了羽绒服热潮因此早在2009年Moncler选择在有一定品牌认知的日本市场率先布局直营店此外Moncler于2009年进入中国市场并高速拓张门店此后亚洲市场渠道数量大幅增长成为Moncler营收增长的主要驱动表2Moncler2009年日本与中国门店高速拓张门店分布200820092010201120122013意大利788111517欧洲除意大利71216243144请阅读最后评级说明和重要声明1341行业研究深度报告美洲113468中国大陆01221215日本0310101718亚洲其他地区000025直营店合计1525393983107资料来源公司公告长江证券研究所图18Moncler亚洲收入占比从2008年10提升至2017年42图192017年Moncler亚洲直营门店数量增长至96家100200101318905254323180343840642150967089393101260525014421650503417161002325261938232340161414133121308171919175012620415343334333235343029300412115913445153551018831716240071220082009201020112012201320142015201620172008200920102011201220132014201520162017EMEA除意大利意大利美洲亚洲EMEA除意大利意大利美洲亚洲资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所营销端时装周宣传拓宽时尚边界签约顶尖设计师并通过巴黎和米兰时装周宣传推广Moncler分别于20062009和2010年签约顶级设计师开发高端女装MonclerGammeRouge高级男装MonclerGammeBleu以及MonclerGrenoble户外系列频繁亮相巴黎与米兰时装周宣传进一步颠覆大众对羽绒服的认知以及Moncler品牌的理解拓宽了羽绒服时尚边界时尚属性进一步加深图20高级女装线GammeRouge亮相巴黎时装周图21Moncler2009年米兰时装周推出高级男装线GammeBleu资料来源观潮长江证券研究所资料来源redingote长江证券研究所三优化渠道结构拓展产品系列同店增长主要收入驱动因素2018-2021年间除2020年疫情外Moncler仍保持了营收双位数增长这一阶段Moncler主要依靠同店与批发收入增长驱动产品方面推出Monclergenius全新系列强化用户粘性摆脱季节桎梏渠道方面延续优化店铺结构策略单店店效持续提升请阅读最后评级说明和重要声明1441行业研究深度报告图222018-2021年Moncler收入双位数增长20年疫情除外图232018-2021年同店增长驱动Moncler营收增长200018243025232716282520181600142014402019151311101115157120010710355800002018201920202021-5400-5-5-10-5-10-12-150-15-202018201920202021-18营收百万欧元yoy右轴同店增速店铺数增长批发增速资料来源公司公告长江证券研究所注此处已剔除21年并表的stoneisland资料来源公司公告长江证券研究所品牌收入图242018-2021年Moncler分地区收入较为均衡图252018-2021年MonclerDTC占比稳定约771001009090232324228080434450447070606050501616151540407777767812113083020312029282610100020182019202020212018201920202021DTC批发EMEA除意大利意大利美洲亚洲资料来源公司公告长江证券研究所注2021年未披露意大利地区收入此处资料来源公司公告长江证券研究所EMEA地区包括意大利收入产品端Genius计划拓展消费客群摆脱季节桎梏2018年Moncler推出MonclerGenius计划邀请八位风格各异的顶级设计师轮流每月上新一个全新系列产品均价高出主系列collections30-40进一步提升产品价位带此外类似于潮牌的drop式上新方法保障了产品对消费者的持续吸引8种风格不同的款式不仅拓展了消费客群单月限时发售的模式也降低了羽绒服单季销售的桎梏从数据来看2018年网站访问量同比增长59复购率从2016年37提升至2018年超40请阅读最后评级说明和重要声明1541行业研究深度报告图26Monclergenius系列的drop式发布计划资料来源公司公告长江证券研究所营销端加速电商发展增加数字广告伴随数字化时代的到来Moncler加大了线上渠道的布局2016-2018年电商渠道收入CAGR超50并将在线销售额占比从2021年的15提高到2025年的25此外提高数字化广告投入预计未来户外广告与数字化广告占广告支出比重将达到70在中国市场通过微博微信以及抖音等社交平台举办营销活动打造中国独特且创新的数字化渠道端提升单店面积坪效持续提升2015年公司提出优化渠道结构店铺扩张速度显著放缓平均店铺面积从2015年的120平米增长至2017年135平米店铺坪效也从2015年32万欧元提升至2018年36万欧元同店增长成为主要驱动力此外提出后续增加开设旗舰店和机场店提升实体店消费体验并吸引更多年轻消费者图272015-2017年Moncler平均店铺面积持续提升图282015-2017年Moncler平均店铺坪效持续提升店铺面积平方米店铺坪效千欧元平方米1403713536135363535130127341253312033120323211531110302015201620172015201620172018资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1641行业研究深度报告总结而言传统欧洲批发市场DTC与海外渠道拓张以及店效提升带来的同店增长为三个阶段的主要收入驱动因素12003-2007年RemoRuffin通过收回产品生产权把控品质并签约顶级设计师注入时尚高端元素以及与奢侈品联名营销等方式重塑Moncler的奢侈品牌定位这一阶段主要依靠传统的批发渠道以及本土欧洲市场驱动增长22008-2017年Moncler减少批发渠道开设直营店进驻高端渠道并持续签约顶级设计师改进产品和时装周走秀宣传以及持续推出高端产品系列抬升价位带等方式进一步强化奢侈品牌形象再走向全球拓张海外市场渠道扩张成为这一阶段主要驱动力32018年后Moncler推出genius计划提升产品价位带吸引更多客群并降低羽绒服季节性销售限制在渠道扩张放缓的同时注重单店增长渠道优化下单店面积与坪效不断提升这一阶段同店增长为收入主要驱动因素而电商的亮眼表现也驱动公司加速布局数字化业务业绩增长为股价上行的主要驱动公司营收从2003年的约5500万欧元以22的CAGR增长至2021年的20亿欧元2011-2021年业绩端也保持着10年22的高复合增长公司稳健的业绩增长使得其估值中枢维持在30-40X较高水平业绩增长为股价上行的主要驱动请阅读最后评级说明和重要声明1741行业研究深度报告图29Moncler股价主要为业绩驱动250080702000605040150030201000100500-10-200-30201120122013201420152016201720182019202020212022E营收百万欧元归母净利润百万欧元营收YOY右轴归母YOY右轴2013年公司在米兰证券交易2018年推出Genius项目2020年中国市2022年全球经济80所上市发行价为每股1020及H1业绩大超预期股价场销售良好业疲软及中国疫情6070欧元上市后业绩稳健高增驱上涨但后受贸易战等因绩超预期影响奢侈品零售5060动股价上行素影响销售股价下行4050403030202010100011-0111-0513-0513-0916-0118-0520-0911-0912-0112-0512-0913-0114-0114-0514-0915-0115-0515-0916-0516-0917-0117-0517-0918-0118-0919-0119-0519-0920-0120-0521-0121-0521-0922-0122-0522-09收盘价PEttm右轴1008060274071721291731355120133233013-13-14-20-19-40-73-60-102-80-100-120201120122013201420152016201720182019202020212022EPEEPS资料来源彭博公司公告长江证券研究所注此处2021与2022E收入利润数据包括2020年收购的stoneisland数据展望未来产品品牌渠道与客群持续优化针对未来发展方向Moncler提出了丰富产品系列多品牌运营渠道优化与拓展品牌客群等业务重点1丰富产品系列Moncler增加春夏系列产品预计2025年春夏系列产品占比达到13此外当前75收入来自于外套鞋类产品增长较为快速预计2025年收入占比达到102多品牌运营2020年Moncler收购了意大利运动潮流品牌stoneislandstoneisland同样定位为奢侈品正如当年的Moncler收入主要依托批发渠道2021年批发收入占比71未来Moncler有望复刻Moncler转型之路拉动stoneisland请阅读最后评级说明和重要声明1841行业研究深度报告直营门店收入并进行国际化拓张如开云集团LVMH等其他奢侈品集团类似开启多品牌运营图302011-2021年stoneisland营收CAGR为19图312020年stoneisland52收入来源于EMEA地区35040363530093028112502011-2021年CAGR192929252425200201501715131310052101050510020112012201320142015201620172018201920202021收入百万欧元yoy右轴美洲亚洲和其他地区EMEA意大利资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所3渠道优化Moncler持续优化店铺面积与位置2022-2024年间将新开或改造100家门店整体销售面积平均每年增长中高单位数并将中国和美国作为重点发展市场作为未来增长主要驱动4拓展品牌客群2018年Moncler推出的MonclerGenius计划针对Z世代消费群体八位风格各异的顶级设计师轮流每月上新一个全新系列不同的风格吸引更多的消费群体预计2024年打造MonclerCollection针对X世代和千禧代MonclerGenius针对Z世代MonclerGrenoble针对千禧代的三条业务线针对全客群的运营体系图32Moncler未来追求不同产品系列针对不同客群形成互补MONCLERGENXMILLENIALGENZACTIVEMILLENIALINFLUENCINGINFLUENCINGINFLUENCINGLUXURYHIGHENDTECHSTREETWEARSPORTSWEARLUXURYTECHPERFORMANCEHIGHENDSPORTSTYLECOLLECTIONGENIUSGRENOBLEBORNTOPROTECTFOOTWEARACCELERATION资料来源公司公告长江证券研究所CanadaGoose家族传承强专业性支撑品牌升级CanadaGoose的发展史不同于Moncler早期从普通的户外外套工厂生产起家经过家族三代传承成长为专业高端羽绒服以MadeinCanada为主要卖点再通过电影宣传营销实现拓圈多年消费者认证的强专业性能提供了品牌溢价请阅读最后评级说明和重要声明1941行业研究深度报告图33CanadaGoose发展历史资料来源公司公告公司官网长江证券研究所创建snowGoose品牌专做羽绒服加拿大极寒天气下专业性能得到背书二战时期整个欧洲满目疮痍波兰犹太人SamTick为躲避德国纳粹追杀来到美洲大陆在多伦多的一家布料加工厂做切割工经过多年积攒于1957年开办了自己的工厂MetroSportswear主要生产羊毛背心雨衣雪地靴套装等功能外套70年代SamTick的女婿DavidReiss接管了公司并发明容积式羽绒灌装机创立SnowGoose品牌专做羽绒服为在加拿大极端寒冷天气中的护林员警察等提供工作服这一阶段开发出派克大衣成为探险家与南极科考队员的标配并帮助LaurieSkreslet成为首个登上珠穆朗玛峰的加拿大人CanadaGoose抵御严寒天气的名气在加拿大逐渐传开图34LaurieSkresle身穿CanadaGoose登顶珠峰图35南极科考人员身穿CanadaGoose的Expedition派克大衣资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所1997年DavidReiss之子DaniReiss创始人SamTick外孙加入公司并于2001年正式接棒砍掉代工业务专心经营自有品牌开启了CanadaGoose的崛起之路产品端改名CanadaGoose坚持MadeinCanadaDaniReiss上任后率先将SnowGoose改名为CanadaGoose强化加拿大极端寒冷天气下的产地属性并坚持采用MadeinCanada作为宣传卖点具体而言原材料端主要品类派克大衣一直以北美的野生郊狼毛为原料并与供应商签署排他协议独享优质原材料生产端不同于其他品牌降低成本将生产环节外包到亚洲区域CanadaGoose坚持在加拿大本地采用核心服装自产部分外包的模式将MadeinCanada作为宣传卖点此外提出TEI温度体感指数量化保暖指标从5到-30分成5个等级消费者可根据自身情况进行选购提升品牌在消费者心中强专业性认知为了改变在消费请阅读最后评级说明和重要声明2041