22年营收/净利同比高增
　　公司22年实现归母净利润11.21亿元，同比增长93.66%（追溯调整后）；扣非归母净利润10.16亿元，同比增长89.59%（追溯调整后）。22年业绩略低于我们的预测值（11.64亿元）主要系公司12月减产，影响出货。考虑到公司新产线专线专用，加工成本明显降低，同时布局新品，维持23-24年净利润预测值为15.78/19.38亿元。参考可比公司23年Wind一致预期下PE均值15x，考虑到公司技术优势明显，新增产线放量有望贡献新增量，给予公司23年目标PE24x，对应目标价126.0元（前值188.1元），维持“买入”评级。
　　新增产能稳步释放，22年单吨净利处于高位
　　公司22年实现营业收入287.43亿元，同增80.50%（追溯调整后），实现归属于母公司所有者的净利润11.21亿元，同增93.66%（追溯调整后）。公司22年度三元材料销量4.64万吨，同增71.30%；钴酸锂销量3.32万吨，钴酸锂仍稳居龙头地位。公司正极材料销量为7.96万吨，新增产能稳步释放，我们据此测算单吨扣非归母净利润为1.28万元，处于高位，主要系：1）海璟新产能基地落地，自动化加强，专线专用，加工成本明显降低；2）高电压6系产品占比提升，带动单吨盈利增加；3）财务费用节约。
　　高压构筑差异化竞争优势，大客户合作稳定
　　公司对高电压产品理解及设计能力底蕴深厚。钴酸锂4.48V产品20年量产，4.5V产品22年批量供货，与ATL、三星SDI、村田、LGC、欣旺达、珠海冠宇及比亚迪等建立了紧密合作关系。在三元领域，公司在高电压化/高功率化/高镍化均有先进布局。据公司22年半年度报告，公司的高电压Ni68系三元在21年实现技术突破，运用于4.4V锂电池，能量密度比肩8系高镍，已成功应用到续航超1000公里的电动车批量出货。公司高压中镍产品当前主要供应中航锂电，其下游供应广汽/小鹏/吉利等车企，需求有望高增。
　　产能扩张稳步推进，规模效应逐渐显现
　　公司产能持续扩张，规模效应逐渐加强，盈利能力有望进一步提升。截止到2021年底，公司拥有正极材料名义产能6.5万吨。我们预计公司到22/23年底三元及钴酸锂合计名义产能将分别达到9.5/14万吨。公司磷酸铁锂固相法/湿法项目进展顺利，我们预计23年底公司将拥有2万吨磷酸铁锂产能,另有2万吨液相法产能预计于24年4月建成。公司20/21年单位制造成本分别为1.76/1.39万元/吨，产能扩张下规模效应有望进一步增强，盈利能力存在支撑。
　　风险提示：公司产能扩张不及预期；行业竞争加剧；上游原材料涨幅超预期。

研究报告全文：证券研究报告厦钨新能688778CH12月减产影响出货吨利处于高位华泰研究公告点评投资评级维持买入2023年1月20日中国内地新能源及动力系统目标价人民币12600研究员申建国22年营收净利同比高增SACNoS0570522020002shenjianguohtsccom8675582492388公司22年实现归母净利润1121亿元同比增长9366追溯调整后扣非归母净利润1016亿元同比增长8959追溯调整后22年业绩研究员边文姣略低于我们的预测值1164亿元主要系公司12月减产影响出货考SACNoS0570518110004bianwenjiaohtsccom虑到公司新产线专线专用加工成本明显降低同时布局新品维持23-24SFCNoBSJ3998675582776411年净利润预测值为15781938亿元参考可比公司23年Wind一致预期研究员张志邦下PE均值15x考虑到公司技术优势明显新增产线放量有望贡献新增量SACNoS0570522020003zhangzhibanghtsccom给予公司23年目标PE24x对应目标价1260元前值1881元维持861056793931买入评级基本数据新增产能稳步释放22年单吨净利处于高位目标价人民币12600公司22年实现营业收入28743亿元同增8050追溯调整后实现收盘价人民币截至1月20日8880归属于母公司所有者的净利润1121亿元同增9366追溯调整后市值人民币百万26689公司22年度三元材料销量464万吨同增7130钴酸锂销量332万6个月平均日成交额人民币百万25644周价格范围人民币吨钴酸锂仍稳居龙头地位公司正极材料销量为796万吨新增产能稳525630-16420BVPS人民币2648步释放我们据此测算单吨扣非归母净利润为128万元处于高位主要系1海璟新产能基地落地自动化加强专线专用加工成本明显降低股价走势图2高电压6系产品占比提升带动单吨盈利增加3财务费用节约厦钨新能人民币相对沪深300高压构筑差异化竞争优势大客户合作稳定16512公司对高电压产品理解及设计能力底蕴深厚钴酸锂448V产品20年量产138745V产品22年批量供货与ATL三星SDI村田LGC欣旺达珠海1112冠宇及比亚迪等建立了紧密合作关系在三元领域公司在高电压化高功834率化高镍化均有先进布局据公司22年半年度报告公司的高电压Ni68系三元在21年实现技术突破运用于44V锂电池能量密度比肩8系高569Jan-22May-22Sep-22Jan-23镍已成功应用到续航超1000公里的电动车批量出货公司高压中镍产品当前主要供应中航锂电其下游供应广汽小鹏吉利等车企需求有望高增资料来源Wind产能扩张稳步推进规模效应逐渐显现公司产能持续扩张规模效应逐渐加强盈利能力有望进一步提升截止到2021年底公司拥有正极材料名义产能65万吨我们预计公司到2223年底三元及钴酸锂合计名义产能将分别达到9514万吨公司磷酸铁锂固相法湿法项目进展顺利我们预计23年底公司将拥有2万吨磷酸铁锂产能另有2万吨液相法产能预计于24年4月建成公司2021年单位制造成本分别为176139万元吨产能扩张下规模效应有望进一步增强盈利能力存在支撑风险提示公司产能扩张不及预期行业竞争加剧上游原材料涨幅超预期经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万799015566287433096331851-145094828466772287归属母公司净利润人民币百万2505555535112115781938-6694121661018540742285EPS人民币最新摊薄083185373525645ROE15372025260927942618PE倍106524806238116921377PB倍1527714550415319EVEBITDA倍51252890195212821079资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1厦钨新能688778CH图表1Wind一致预期下可比公司估值表截至2023年1月20日证券代码公司简称收盘价元总市值亿元EPS元股PE倍2022E2023E2024E2022E2023E2024E688779CH长远锂科162631369078101127208016121282688005CH容百科技763434420343536714222314241069300073CH当升科技643832609409496622157612981035688707CH振华新材484021438277318417174615221160300919CH中伟股份761951096259512753294314871011688148CH芳源股份15918140018099140902416011135平均值326514911115688778CH厦钨新能88826689373525645238116921377资料来源Wind一致预期华泰研究预测风险提示公司产能扩张不及预期行业竞争加剧上游原材料涨幅超预期图表2厦钨新能PE-Bands图表3厦钨新能PB-Bands人民币厦钨新能25x35x人民币厦钨新能29x73x45x55x70x118x163x207x2506001884501253006315000Aug21Oct21Dec21Feb22Apr22Jun22Aug22Oct22Dec22Aug21Oct21Dec21Feb22Apr22Jun22Aug22Oct22Dec22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2厦钨新能688778CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产3200680010654775211080营业收入799015566287433096331851现金2779242501287433096331851营业成本715214079264642803928556应收账款12352954478035515019营业税金及附加13642255457349004908其他应收账款44051775963626569988营业费用26682909459949545096预付账款7783168715801303816341管理费用899813051172461857819111存货12142795474132444888财务费用1182112794170102183912423其他流动资产3512559103591035910359103资产减值损失47367496219102306525342非流动资产30223717745476847490公允价值变动收益000000000000000长期投资417000034091041投资净收益1101121034057039固定投资23792796608063776273营业利润2778461752118016622038无形资产2478124233270522719627754营业外收入279151323301308其他非流动资产39069678031103103393931营业外支出17946148431114887资产总计622210516181081543618570利润总额2626961290117516542032流动负债312251911114373009026所得税11054476494569608550短期借款10436382941114057952净利润2516456814112615841947应付账款12173485535340105525少数股东损益1091279488687844其他流动负债862691700284821492922归属母公司净利润2505555535112115781938非流动负债12941533204716341095EBITDA5667396556162523022631长期借款113513831897148494499EPS人民币基本136265373525645其他非流动负债1590414995149951499514995负债合计4417672413190893410121主要财务比率少数股东权益57105633612168087652会计年度202020212022E2023E2024E股本1886825157300553005530055成长能力资本公积13722740269126912691营业收入145094828466772287留存公积1879174326186934545400营业利润1540912226911740812260归属母公司股东权益17483736485764348373归属母公司净利润6694121661018540742285负债和股东权益622210516181081543618570获利能力毛利率10489557939441035现金流量表净利率315365392512611会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE15372025260927942618经营活动现金39688432014038931291549ROIC8811456130419472067净利润2516456814112615841947偿债能力折旧摊销1989923838302654595049756资产负债率70996394728457875450财务费用1182112794170102183912423净负债比率1273035951051245342163投资损失1101121034057039流动比率102131096106123营运资金变动248506340311259499794583速动比率056071049058064其他经营现金776414279691182387295营运能力投资活动现金332677414840406893030416总资产周转率138186201185187资本支出333185562540386868530259应收账款周转率844743743743743长期投资00018571034057051应付账款周转率682599599599599其他投资现金051048149188208每股指标人民币筹资活动现金1607945722563676162867584每股收益最新摊薄083185373525645短期借款7087610362935180256028每股经营现金流最新摊薄1321441341041515长期借款9682224808514054131853921每股净资产最新摊薄5821243161621412786普通股增加186762894898000000估值比率资本公积增加4215813684898000000PE倍106524806238116921377其他筹资现金53891185472885159942366PB倍1527714550415319现金净增加额22647147103073182456917EVEBITDA倍51252890195212821079资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3厦钨新能688778CH免责声明分析师声明本人申建国边文姣张志邦兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4厦钨新能688778CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师申建国边文姣张志邦本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5厦钨新能688778CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约哈德逊城市广场10号41楼纽约10001电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6