事件：公司发布公告，拟与盛屯矿业、沧盛投资合资设立福泉厦钨新能源，其中公司拟以现金出资3.25亿元，持股65%；由福泉厦钨新能源投资11.65亿元建设年产4万吨三元前驱体生产线。项目建设周期为27个月，预计2025年一季度投产。
　　合资设立子公司，持续加快与产业链上游合作。此次公司对外投资旨在于通过加强与产业链上游的合作，来锁定上游资源，从而提升前驱体自供比例。其中，公司合作方盛屯矿业致力于新能源电池所需有色金属资源的开发利用，其可为合资公司提供丰富且具有价格优势的钴、镍资源，保证合资公司的供应链稳定；合作方沧盛投资在前驱体研发、生产管理和市场开拓等方面具备丰富人才储备，亦有利于提升合资公司核心竞争力。此外，11月23日，公司公告与中色国贸合资设立合资子公司，投资建设年产6万吨锂电正极材料前驱体生产线，公司1个月内两次前驱体重大投资公告，表明公司坚定前端布局以促进正极业务降本增效的战略规划。
　　三元前驱体为三元正极关键原材料，产业链自主促进降本增效。三元前驱体为三元正极核心原材料，占正极原材料成本超一半。三元前驱体的性能将直接决定三元正极材料核心理化性能，即通过影响三元正极的粒径、形貌、元素配比、杂质含量，进而直接影响锂电池能量密度、倍率性能、循环寿命等核心电化学性能。公司以往主要通过与中伟股份、格林美、帕瓦股份等上游原材料商签订战略合作协议，来锁定三元前驱体供应资源。当前，公司在前驱体方面除大力扩建产能外，亦自主开发新型前驱体生产技术，通过大量减少前驱体生产过程中含氨氮废水的产生，来解决三元前驱体生产环节中由来已久的环保问题。此次控股子公司的设立，将进一步提升公司在三元正极材料产业链上的自主程度，从而推动三元正极业务的降本增效。
　　高电压三元标签企业，产能投放拉动业绩弹性。公司正极现有产能及规划产能丰富，其中2022年三元正极材料投产3万吨，年底名义产能达6.8万吨；预计2023年下半年投产4.5万吨，2023年名义产能将达11.3万吨。公司主打高电压、高功率三元产品，下游客户包括中创新航、松下、比亚迪、宁德时代等龙头企业。另外，在磷酸铁锂方面，公司与雅化锂业、沧雅投资合资建设年产10万吨磷酸铁锂生产线，正极业务布局全面。公司规划产能的持续投放，将带动公司营收水平的快速增长。
　　产品结构持续改善，吨净利提升持续向好。随着下游新能源车销量快速增长，公司三元正极产能逐步释放，当前主打产品已完成从消费电池到动力电池的切换。2021年，公司正极合计出货7.2万吨，三元占37.5%，钴酸锂占62.5%；今年上半年，三元出货占比已提升至53.5%，而钴酸锂占比为46.5%，三元占比超一半，公司业务重心已从消费切换至动力。此外，公司的吨净利水平持续提升，从2018年的0.33万元/吨，提升到了2021年的0.77万元/吨，在今年上半年，达到了1.32万元/吨。随着后续公司产销放量及吨净利的持续改善，公司盈利水平有望进一步提升。
　　盈利预测：我们预计2022-2024年公司营业收入分别为314.7/389.9/457.5亿元；归母净利润分别为12.9/20.5/27.3亿元。维持“增持”评级。
　　风险提示：新能源车行业发展不及预期；行业竞争进一步加剧的风险。原材料价格变动风险；公司产能建设不及预期风险

研究报告全文：证券研究报告公司点评2022年12月20日厦钨新能688778SH加码前向布局产业链自主实现降本增效事件公司发布公告拟与盛屯矿业沧盛投资合资设立福泉厦钨新能源其中公增持维持司拟以现金出资325亿元持股65由福泉厦钨新能源投资1165亿元建设年股票信息产4万吨三元前驱体生产线项目建设周期为27个月预计2025年一季度投产行业电池合资设立子公司持续加快与产业链上游合作此次公司对外投资旨在于通过加强12月16日收盘价元8320与产业链上游的合作来锁定上游资源从而提升前驱体自供比例其中公司合总市值百万元2500582作方盛屯矿业致力于新能源电池所需有色金属资源的开发利用其可为合资公司提供丰富且具有价格优势的钴镍资源保证合资公司的供应链稳定合作方沧盛投总股本百万股30055资在前驱体研发生产管理和市场开拓等方面具备丰富人才储备亦有利于提升合其中自由流通股3141资公司核心竞争力此外11月23日公司公告与中色国贸合资设立合资子公司30日日均成交量百万股321投资建设年产6万吨锂电正极材料前驱体生产线公司1个月内两次前驱体重大投股价走势资公告表明公司坚定前端布局以促进正极业务降本增效的战略规划三元前驱体为三元正极关键原材料产业链自主促进降本增效三元前驱体为三元厦钨新能沪深正极核心原材料占正极原材料成本超一半三元前驱体的性能将直接决定三元正30055极材料核心理化性能即通过影响三元正极的粒径形貌元素配比杂质含量37进而直接影响锂电池能量密度倍率性能循环寿命等核心电化学性能公司以往主要通过与中伟股份格林美帕瓦股份等上游原材料商签订战略合作协议来锁18定三元前驱体供应资源当前公司在前驱体方面除大力扩建产能外亦自主开发0新型前驱体生产技术通过大量减少前驱体生产过程中含氨氮废水的产生来解决-18三元前驱体生产环节中由来已久的环保问题此次控股子公司的设立将进一步提-37升公司在三元正极材料产业链上的自主程度从而推动三元正极业务的降本增效-552021-122022-042022-082022-12高电压三元标签企业产能投放拉动业绩弹性公司正极现有产能及规划产能丰富其中2022年三元正极材料投产3万吨年底名义产能达68万吨预计2023年下半年投产45万吨2023年名义产能将达113万吨公司主打高电压高功率三作者元产品下游客户包括中创新航松下比亚迪宁德时代等龙头企业另外在磷酸铁锂方面公司与雅化锂业沧雅投资合资建设年产10万吨磷酸铁锂生产线分析师杨润思正极业务布局全面公司规划产能的持续投放将带动公司营收水平的快速增长执业证书编号S0680520030005邮箱产品结构持续改善吨净利提升持续向好随着下游新能源车销量快速增长公司yangrunsigszqcom三元正极产能逐步释放当前主打产品已完成从消费电池到动力电池的切换2021分析师林卓欣年公司正极合计出货72万吨三元占375钴酸锂占625今年上半年执业证书编号S0680522120002三元出货占比已提升至535而钴酸锂占比为465三元占比超一半公司业邮箱linzhuoxingszqcom务重心已从消费切换至动力此外公司的吨净利水平持续提升从2018年的033相关研究万元吨提升到了2021年的077万元吨在今年上半年达到了132万元吨随着后续公司产销放量及吨净利的持续改善公司盈利水平有望进一步提升1厦钨新能688778SH钴酸锂龙头携高电压三元乘风而起2022-08-29盈利预测我们预计2022-2024年公司营业收入分别为314738994575亿元归母净利润分别为129205273亿元维持增持评级风险提示新能源车行业发展不及预期行业竞争进一步加剧的风险原材料价格变动风险公司产能建设不及预期风险财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元799015566314743898945747增长率yoy1459481022239173归母净利润百万元251555128920462728增长率yoy66912171322587333EPS最新摊薄元股083185429681908净资产收益率139150261295283PE倍99845019412292倍PB14367513626资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind20221216请仔细阅读本报告末页声明2022年12月20日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产32006800149011286319130营业收入799015566314743898945747现金278425276228623705营业成本715214079284303473540429应收票据及应收账款12352954552646017207营业税金及附加1423486172其他应收款441822952240营业费用2729115143143预付账款781743433426管理费用90131315398456存货12142795530145916922研发费用26145294411701372其他流动资产351591650724629财务费用118128180196157非流动资产30223717531063347255资产减值损失-47-75000长期投资40-4-8-12其他收益2747000固定资产23792796362043975124公允价值变动收益00000无形资产248242639827977投资净收益111345其他非流动资产391678105511171167资产处置收益00000资产总计622210516202121919626385营业利润278618144422903123流动负债31225191136551075915422营业外收入32332短期借款10436393226053037营业外支出1867810应付票据及应付账款164447828194766010793利润总额263613144022853116其他流动负债43640215294941593所得税1145144228374非流动负债12941533154514081239净利润252568129620562742长期借款11351383138712551085少数股东损益11361014其他非流动负债159150158153154归属母公司净利润251555128920462728负债合计44176724152011216716661EBITDA589930176827193569少数股东权益5756637387EPS元股083185429681908股本189252301301301资本公积13722740274027402740主要财务比率留存收益188743196638766375会计年度2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益17483736494869579638成长能力负债和股东权益622210516202121919626385营业收入1459481022239173营业利润154112231338586364归属母公司净利润66912171322587333获利能力毛利率1059597109116现金流量表百万元净利率3136415260会计年度2020A2021A2022E2023E2024EROE139150261295283经营活动现金流39743236630411986ROIC87116131194198净利润252568129620562742偿债能力折旧摊销197238211277343资产负债率710639752634631财务费用118128180196157净负债比率1273360616222106投资损失-1-11-3-4-5流动比率1013111212营运资金变动-248-634-1319516-1250速动比率0507060707其他经营现金流80143100营运能力投资活动现金流-333-741-1802-1296-1259总资产周转率1419202020资本支出33355615971027925应收账款周转率8474747777长期投资0-186444应付账款周转率5044444444其他投资现金流1-371-201-265-330每股指标元筹资活动现金流161457865-387-514每股收益最新摊薄083185429681908短期借款-709-10361019-69-199每股经营现金流最新摊薄1321441221012661长期借款9682484-132-170每股净资产最新摊薄5821243163022983190普通股增加19634900估值比率资本公积增加4221368000PE99845019412292其他筹资现金流-539-185-206-186-145PB14367513626现金净增加额226147-5701358213EVEBITDA4652821589773资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2022年12月16日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2022年12月20日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gs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