12月经济数据展现较强韧性、1月景气大幅回升，显示当前正处于经济触底并快速修复阶段，且政策护航下改善趋势有望在年初延续，经济基本面改善对债市形成主要利空，但考虑1月以来市场已经对经济改善充分预期并引发债市调整，若后期经济基本面改善未能超预期，则经济修复的利空冲击或较前期减弱。
　　另外节后货币环境仍有望延续宽松，一是海外通胀回落、加息节奏放缓，外围环境对国内货币政策的压制进一步转弱，且目前全球景气仍偏弱，出口仍有较大风险，二是虽然1月国内经济较去年12月明显好转，但目前仍处于底部修复阶段，货币政策收紧的必要性不高，且叠加政策层要求政策尽早发力推动经济在年初回升来看，一季度货币政策或仍有操作空间且早落地的可能性较大。
　　整体看，1月债市调整或已对经济改善因素充分消化，后期基本面修复的利空可能边际走弱，且市场目前可能对国内货币政策预期偏谨慎，提供了一定博弈空间。因此我们对2月债市不悲观，因基本面利空已在预期之内，而货币环境有望维持超预期宽松，债市下跌的空间或有限，而转暖的弹性较大。
　　套利策略建议关注：
　　期现策略：（1）IRR策略空间不大。（2）做窄十债基差空间有限。
　　跨期策略：关注做多跨期价差策略。
　　跨品种策略：关注多五年空十年策略。
　　

研究报告全文：行业日期国债月报2023年2月3日宏观金融团队研究员黄雯昕宏观国债021-60635739huangwxccbfuturescom期货从业资格号F3051589研究员何卓乔宏观贵金属18665641296hezqccbfuturescom期货从业资格号F3008762研究员董彬股指外汇021-60635731dongbccbfuturescom期货从业资格号F3054198关注2月债市的博弈机会请阅读正文后的声明summary月度报告近期研究报告观点摘要20230131建信宏观深度追踪summary12月经济数据展现较强韧性1月景气大幅回升显示当前2023年第2期1月国内景气强正处于经济触底并快速修复阶段且政策护航下改善趋势有势回暖1月官方PMI数据点评望在年初延续经济基本面改善对债市形成主要利空但考虑1月以来市场已经对经济改善充分预期并引发债市调整20230117专题报告实体经济若后期经济基本面改善未能超预期则经济修复的利空冲击跟踪系列专题二22年经济增长回顾及短期展望或较前期减弱20230112建信宏观深度追踪另外节后货币环境仍有望延续宽松一是海外通胀回落加2023年第1期终端需求有所好转核心CPI与PPI触底回升息节奏放缓外围环境对国内货币政策的压制进一步转弱2022年通胀数据解读及展望且目前全球景气仍偏弱出口仍有较大风险二是虽然1月国内经济较去年12月明显好转但目前仍处于底部修复阶段货币政策收紧的必要性不高且叠加政策层要求政策尽早发力推动经济在年初回升来看一季度货币政策或仍有操作空间且早落地的可能性较大整体看1月债市调整或已对经济改善因素充分消化后期基本面修复的利空可能边际走弱且市场目前可能对国内货币政策预期偏谨慎提供了一定博弈空间因此我们对2月债市不悲观因基本面利空已在预期之内而货币环境有望维持超预期宽松债市下跌的空间或有限而转暖的弹性较大套利策略建议关注期现策略1IRR策略空间不大2做窄十债基差空间有限跨期策略关注做多跨期价差策略跨品种策略关注多五年空十年策略请阅读正文后的声明-2-月度报告目录目录-3-一1月行情回顾-4-一国债期货行情回顾-4-二现券行情回顾-5-二资金面回顾-6-二基本面分析-7-一12月疫情对经济的影响弱于预期-7-二1月国内经济明显回补修复-9-三稳增长政策信号再度加码2月国内经济有望进一步修复-10-四但市场预期的信贷开门红有可能被房贷拖累-11-三下月行情展望-11-一市场逻辑梳理及下月展望-11-二套利策略展望-12-请阅读正文后的声明-3-月度报告一1月行情回顾一国债期货行情回顾表1国债期货1月交易数据汇总至1月31日月收盘月最高月最低月结算月涨月涨跌幅月日均成品种持仓量仓差价价价价跌交量T230310020510054599630100185-0035-003592661533443315T230699345998659882099310-0310-03173842952117149T230998720992709825598690-0345-03550817931254合计6715818465821718TF2303100960101215100580100955-0010-00146715936615406TF2306100385100735100020100360-0145-0142439124777841TF2309999701003209963099960-0190-0194211323712合计4957510746113959TS230310090510098510073010089000200023776641397626TS2306100630100760100430100615-0015-00187965343790TS2309100380100530100205100355-0050-005272960448合计38917488914864数据来源Wind建信期货研究中心国债期货主力合约走势至1月31日数据来源Wind建信期货研究中心春节前股市走强压制债市节后A股回落叠加资金宽松推动债市再度回暖元旦至春节前资本市场主要演绎股强债弱的riskon逻辑一方面经济边际改善的强预期下A股单边上扬对债市起到较大压制叠加春节前降息预期落空及12月经济数据好于预期的利空冲击春节前债市持续下跌春节后债市显著回暖主要支撑来自于A股冲高回落资金面重回宽松以及期货贴水的明显修复1月国债期货先跌后涨至月末整体窄幅波动截至1月31日收盘十年国债期货主力合约T2303收报100205元月跌幅003五年国债期货主力合约TF2303收报100960元月跌幅001两年期国债期货主力合约TS2303收价报100905元月涨幅002请阅读正文后的声明-4-月度报告二现券行情回顾1月国内利率债现券收益率全面回升中长端上行幅度更大曲线走陡1月国内债市整体偏弱现券收益率全面上行经济改善预期明显升温导致中长端上行幅度更大至1月31日十年国债收益率报29005较上月末上行569bp十年国开债收益率报30454较上月末上行466bp通胀放缓美债收益率持续下行1月美债收益率整体明显下行下行斜率较大的阶段在于上半月主要受到美国非农就业走弱和CPI持续放缓的推动下半月在对四季度经济数据和美联储2月议息会议的博弈下再度陷入震荡至1月31日十年美债收益率报352较上月末下行36bp两年美债收益率报421较上月末下行20bp国债到期收益率期限结构变动中证近三月国债期限结构变动数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部国开债到期收益率期限结构变动中证美债到期收益率期限结构变动数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部请阅读正文后的声明-5-月度报告二资金面回顾1月MLF加量平价续作春节降息预期落空本月有7000亿元MLF到期央行续作了7790亿元小幅加量操作利率与上月持平为275实现长期资金净投放790亿元挂钩MLF的LPR持平上月春节来临央行加大逆回购投放量对冲资金面压力MLF逆回购LPR操作利率均未变动市场降息预期落空央行积极呵护下春节前后资金面保持相对宽松春节因素影响下1月资金利率较前期较低水平震荡回升同业存单发行利率也有所回升但在央行积极呵护跨节流动性的支撑下资金面压力不算太大春节后便恢复到宽松状态公开市场投放与到期情况月度近一年MLF到期情况数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部短端资金变化情况至1月31日数据来源Wind建信期货研究中心请阅读正文后的声明-6-月度报告长端资金变化情况至1月31日数据来源Wind建信期货研究中心二基本面分析22年12月经济数据表现好于市场预期显示国内疫情高峰的冲击有限国内经济韧性较强而当前国内基本面又呈现出明显的边际改善且回升趋势有望延续其原因一是12月核心CPI已经出现企稳回升或显示终端需求已触底二是1月PMI强势回暖随着春节后返工复工疫情影响减弱后需求继续释放国内景气回升趋势有望延续三是春节后稳增长政策信号再度加码释放随着政策密集部署落地经济预期有望进一步走强考虑2月处于经济数据空窗期期间难以对经济修复证伪那么积极政策信号和经济回暖预期可能进一步推升市场看空情绪但博弈空间也依然存在一是地产需求仍弱可能拖累信贷开门红表现二是货币宽松可能强于预期一12月疫情对经济的影响弱于预期12月数据好于预期国内经济呈现较强韧性根据1月公布的22年12月经济数据出口工业生产消费和投资均好于市场预期通胀增速略低于预期但核心通胀出现企稳回升迹象显示12月国内经济顶住了疫情高峰带来的压力三驾马车降幅低于预期实体经济呈现较强韧性值得注意的是疫情政策优化后服务需求开始出现转暖迹象并推动核心CPI自21年10月以来首次回升后期继续跟踪需求改善的持续性请阅读正文后的声明-7-月度报告近三月重要经济指标对比数据来源Wind建信期货研究发展部增速均为当月同比地产需求仍在筑底阶段短期可能继续制约整体需求的反弹空间12月当月制造业基建不含电力和地产投资全面改善分别较上月回升1237和768个百分点其中房地产底部初步出现主要来自于竣工端的支撑但从前瞻指标来看12月地产的改善仍然偏弱其中商品房销售当月同比仅较上月回升173个百分点录得-3153土地购置面积当月同比较上月回升683个百分点录得-5165均仍处于历史底部叠加12月居民中长贷继续走低仅同比跌幅较上月收窄来看目前地产端销售需求可能还未得到激发释放当前政策力度下地产投资可能仍然将呈现缓步修复强劲反弹或仍需政策的进一步加码地产购地和销售改善偏弱数据来源Wind建信期货研究发展部增速均为当月同比请阅读正文后的声明-8-月度报告二1月国内经济明显回补修复1月景气指数强势回暖全面回升至扩张区间根据1月31日国家统计局公布的1月PMI数据1月国内景气强势回暖制造业非制造业综合产出PMI均大幅回升重新回到扩张区间显示1月国内经济表现较去年12月明显改善应与国内疫情高峰渡过后影响减弱防疫政策优化推动线下活动进一步恢复有关制造业方面构成PMI的五大分项全面回升其中新订单和供货商配送时间回升幅度最大显示疫情冲击消退后需求回补意愿较强物流明显恢复但受春节假期影响生产指数回升弱于订单改善力度小于市场需求制造业PMI其他分项也多数较12月明显改善主要有以下特点值得关注一是出口订单回升外需有所改善二是进口和采购量明显回暖国内生产需求好转三是生产经营活动预期进一步走强至556的高景气企业信心持续强化非制造业方面建筑业延续高景气服务业大幅改善前期受疫情影响较大的零售住宿餐饮等行业均重返扩张区间整体看随着疫后经济自然修复防疫政策优化下需求持续释放年初稳增长政策信号进一步释放并推动预期改善等积极因素的作用一季度我国经济景气有望持续回升当前可能正处于修复强度最大的阶段1月制造业PMI显著反弹非制造业中服务业大幅改善数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部请阅读正文后的声明-9-月度报告制造业PMI五大构成分项全面改善数据来源Wind建信期货研究发展部制造业PMI其他分项也多数改善数据来源Wind建信期货研究发展部三稳增长政策信号再度加码2月国内经济有望进一步修复春节后稳增长政策信号再度加码释放1月28日为节后首个工作日广东浙江安徽等地召开新春第一会部署全年经济工作重点任务提振信心同时上海江苏辽宁等地也在近期接连发布了1号文件聚焦稳增长同时28日国常会上李克强总理也明确指出要持续抓实当前经济社会发展工作推动经济运行在年初稳步回升由此来看上半年特别是一季度应该是稳增长政策密集部署落地期政策信号强化或给市场带来明显扰动请阅读正文后的声明-10-月度报告四但市场预期的信贷开门红有可能被房贷拖累2月处于经济数据真空期仅央行将继续公布1月金融数据目前市场对1月信贷开门红具有较强预期一是政策端方面1月10日人民银行银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会要求各主要银行要合理把握信贷投放节奏适度靠前发力二是数据验证方面1月国股银票转贴现利率明显上行显示银行信贷投放需求加大而减少了对票据的需求但1月票据上行程度并未超过季节性且今年1月春节期间地产销售表现为淡季更淡本就疲弱的居民贷款可能仍未好转或继续拖累当前信贷表现23年1月30大中城市商品成交弱于近三年春节数据来源Wind建信期货研究发展部计算数据来源Wind建信期货研究发展部计算三下月行情展望一市场逻辑梳理及下月展望12月经济数据展现较强韧性1月景气大幅回升显示当前正处于经济触底并快速修复阶段且政策护航下改善趋势有望在年初延续经济基本面改善对债市形成主要利空但考虑1月以来市场已经对经济改善充分预期并引发债市调整若后期经济基本面改善未能超预期则经济修复的利空冲击或较前期减弱另外节后货币环境仍有望延续宽松一是海外通胀回落加息节奏放缓外围环境对国内货币政策的压制进一步转弱且目前全球景气仍偏弱出口仍有较大风险二是虽然1月国内经济较去年12月明显好转但目前仍处于底部修复阶段货币政策收紧的必要性不高且叠加政策层要求政策尽早发力推动经济在年初回升来看一季度货币政策或仍有操作空间且早落地的可能性较大整体看1月债市调整或已对经济改善因素充分消化后期基本面修复的利请阅读正文后的声明-11-月度报告空可能边际走弱且市场目前可能对国内货币政策预期偏谨慎提供了一定博弈空间因此我们对2月债市不悲观因基本面利空已在预期之内而货币环境有望维持超预期宽松债市下跌的空间或有限而转暖的弹性较大二套利策略展望期现策略1IRR策略空间不大目前暂无正套空间而T2303部分活跃券虽然存在反套空间但空间不大成本较高2做窄十债基差空间有限春节后期货回暖已推动基差贴水明显修复十债期货的可交割活跃券中多数基差多回到0305元左右距离近年中枢049元水平已无太多空间后期做窄基差空间或有限跨期策略关注做多跨期价差策略2月03合约移仓换月提供跨期策略交易机会目前03合约IRR水平较低没有正套空间空头或将主导移仓进一步推高跨期价差跨品种策略关注多五年空十年策略前期11月债市调整五年期较十年明显超跌随着赎回情况的好转五年-十年价差或再度向上回归建议关注各主力合约活跃CTD券的IRR走势T2303活跃券IRR数据来源Wind建信期货研究发展部计算数据来源Wind建信期货研究发展部计算请阅读正文后的声明-12-月度报告TF2303活跃券IRRTS2303活跃券IRR数据来源Wind建信期货研究发展部计算数据来源Wind建信期货研究发展部计算各主力合约活跃CTD券的基差走势T2303活跃券基差数据来源Wind建信期货研究发展部计算数据来源Wind建信期货研究发展部计算TF2303活跃券基差TS2303活跃券基差数据来源Wind建信期货研究发展部计算数据来源Wind建信期货研究发展部计算注活跃券为当年和前一年发行的可交割券请阅读正文后的声明-13-月度报告跨期与跨品种价差跨期跨品种价差种类T2303-T230TF2303-TF2TS2303-TS22TS2303-T232TF2303-TTS2303-TF230330330303230332023-01-310860057027510160510172-00552022-12-300580045024510154510172-0085变化028001200030006000000030数据来源Wind建信期货研究发展部国债期货主力合约跨品种价差国债期货主力合约跨期价差数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部请阅读正文后的声明-14-月度报告建信期货研究发展部宏观金融研究团队021-60635739有色金属研究团队021-60635734黑色金属研究团队021-60635736石油化工研究团队021-60635738农业产品研究团队021-60635732量化策略研究团队021-60635726免责申明本报告谨提供给建信期货有限责任公司以下简称本公司的特定客户及其他专业人士本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司力求报告内容的客观公正但报告中的观点结论和建议仅供参考报告中的信息或意见并不构成所述品种的买卖出价投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为建信期货研究发展部且不得对本报告进行任何有悖愿意的引用删节和修改建信期货业务机构总部大宗商品业务部总部专业机构投资者事业部地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦5楼地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦6楼电话021-60635548邮编200120电话021-60636327邮编200120深圳分公司西北分公司地址深圳市福田区金田路4028号荣超经贸中心B3211地址西安市高新区高新路42号金融大厦建行1801室电话0755-83382269邮编518038电话029-88455275邮编710075山东分公司浙江分公司地址济南市历下区龙奥北路168号综合营业楼1833-1837室地址杭州市下城区新华路6号224室225室227室电话0531-81752761邮编250014电话0571-87777081邮编310003上海浦电路营业部上海杨树浦路营业部地址上海市浦电路438号1306室电梯16层F单元地址上海市虹口杨树浦路248号瑞丰国际大厦811室电话021-62528592邮编200122电话021-63097527邮编200082北京营业部广州营业部地址北京市宣武门西大街28号大成广场7门501室地址广州市天河区天河北路233号中信广场3316室电话010-83120360邮编100031电话020-38909805邮编510620福清营业部泉州营业部地址福清市音西街福清万达广场A1号楼21层21052106室地址泉州市丰泽区丰泽街608号建行大厦14层CB座电话0591-8600677786005193邮编350300电话0595-24669988邮编362000郑州营业部厦门营业部地址郑州市未来大道69号未来大厦2008A地址厦门市思明区鹭江道98号建行大厦2908电话0371-65613455邮编450008电话0592-3248888邮编361000宁波营业部成都营业部地址浙江省宁波市鄞州区宝华街255号08740876室地址成都市青羊区提督街88号28层2807号2808号电话0574-83062932邮编315000电话028-86199726邮编610020建信期货联系方式地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦5楼邮编200120全国客服电话400-90-95533邮箱serviceccbfuturescom网址httpwwwccbfuturescom请阅读正文后的声明-15-