2023年初伦敦黄金延续自2022年11月份以来的反弹行情，主要驱动力是美国通胀压力见顶回落引发的美联储放缓紧缩步伐预期，以及中国防疫共存闯关前置引发的中国经济疫后复苏预期，使得美元指数延续自2022年9月底以来的调整趋势。美元指数调整为伦敦黄金反弹提供直接动力，另外美债实际利率下降以及地缘政治风险影响下环球央行购金热潮，同样推动伦敦黄金上涨，2月2日伦敦黄金最高触及1960美元/盎司价位。但在2月2日美联储、英国央行和欧洲央行分别加息之后，美元指数触底回升，伦敦黄金在美元反弹和获利平仓双重压力下回落调整；及至2月3日公布的美国1月份就业数据远好于市场预期，美联储降息预期遭到痛击，伦敦黄金大幅调整至1865美元/盎司附近。由于欧美央行集体紧缩引发的全球经济衰退预期，1月份伦敦白银显著弱于伦敦黄金，基本上在23-24.5美元/盎司的狭窄区间内震荡；及至2月3日伦敦黄金破位下跌，伦敦白银也随之调整至22.34美元/盎司。
　　我们认为由于美国经济的韧性、就业和通胀的结构性，美联储放缓升息步伐并最终停止加息之后，降息时点未必如市场预期的那么快。我们的基准预期是美国经济在较高的通胀增速和较高的政策利率水平下实现较低水平的软着陆，同时在海外经济疲软以及国内债务重压双重抑制下中国疫后复苏将是弱复苏，而乌克兰战争和中美地缘政治风险等避险需求也继续存在，在这种情况下美元指数一季度偏弱下有底，美联储降息预期的减退以及海外避险需求的回归可能从二季度起重新推动美元指数走强，因此我们认为贵金属目前是反弹而非反转。另一方面，美联储大幅度紧缩之后美国经济动能减弱是大概率事件，美债实际利率的回落对贵金属有支撑作用，因此贵金属特别是伦敦黄金的中期底部应该在2022年已经出现。总体而言，我们认为二月份贵金属大概率转入区间震荡行情，趋势性下跌不会早于3月份，而白银则继续弱于黄金。
　　

研究报告全文：行业日期贵金属月报2023年2月3日宏观金融研究团队研究员何卓乔宏观贵金属020-38909340hezqccbfuturescom期货从业资格号F3008762伦敦黄金先扬后抑人民币黄金战研究员黄雯昕宏观国债021-60635739略投资正当时huangwxccbfuturescom期货从业资格号F3051589研究员董彬股指外汇021-60635731dongbccbfuturescom期货从业资格号F3054198研究员王天乐期权量化021-60635568wangtlccbfuturescom期货从业资格号F03107564美联储降息预期遭遇就业拦路虎请阅读正文后的声明月度报告近期研究报告观点摘要summary宏观专题-2023年美国经济软着2023年初伦敦黄金延续自2022年11月份以来的反弹行情陆前景展望20221116主要驱动力是美国通胀压力见顶回落引发的美联储放缓紧缩步伐预期以及中国防疫共存闯关前置引发的中国经济疫宏观专题-221105-2023年美国就业市场降温程度评估2022115后复苏预期使得美元指数延续自2022年9月底以来的调整趋势美元指数调整为伦敦黄金反弹提供直接动力另外宏观专题-民主党处境改善但难美债实际利率下降以及地缘政治风险影响下环球央行购金改中期选举大势2022824热潮同样推动伦敦黄金上涨2月2日伦敦黄金最高触及宏观专题-新冠疫情对全球人口1960美元盎司价位但在2月2日美联储英国央行和欧的总量和结构性影响2022816洲央行分别加息之后美元指数触底回升伦敦黄金在美元宏观专题-新冠疫情和乌克兰战反弹和获利平仓双重压力下回落调整及至2月3日公布的争加速全球政经格局重组美国1月份就业数据远好于市场预期美联储降息预期遭到2022525痛击伦敦黄金大幅调整至1865美元盎司附近由于欧美宏观专题-俄乌冲突恶化的原因央行集体紧缩引发的全球经济衰退预期1月份伦敦白银显分析及结局猜想2022218著弱于伦敦黄金基本上在23-245美元盎司的狭窄区间内震荡及至2月3日伦敦黄金破位下跌伦敦白银也随之调整至2234美元盎司我们认为由于美国经济的韧性就业和通胀的结构性美联储放缓升息步伐并最终停止加息之后降息时点未必如市场预期的那么快我们的基准预期是美国经济在较高的通胀增速和较高的政策利率水平下实现较低水平的软着陆同时在海外经济疲软以及国内债务重压双重抑制下中国疫后复苏将是弱复苏而乌克兰战争和中美地缘政治风险等避险需求也继续存在在这种情况下美元指数一季度偏弱下有底美联储降息预期的减退以及海外避险需求的回归可能从二季度起重新推动美元指数走强因此我们认为贵金属目前是反弹而非反转另一方面美联储大幅度紧缩之后美国经济动能减弱是大概率事件美债实际利率的回落对贵金属有支撑作用因此贵金属特别是伦敦黄金的中期底部应该在2022年已经出现总体而言我们认为二月份贵金属大概率转入区间震荡行情趋势性下跌不会早于3月份而白银则继续弱于黄金请阅读正文后的声明-2-月度报告目录一一月份贵金属走势回顾-4-二贵金属基本面分析-5-21欧美通胀压力缓解增长前景转好-5-22市场预期远走在美联储前面-7-23美元汇率偏弱美债利率回落-8-三贵金属价格展望-9-请阅读正文后的声明-3-月度报告一一月份贵金属走势回顾2023年初伦敦黄金延续自2022年11月份以来的反弹行情主要驱动力是美国通胀压力见顶回落引发的美联储放缓紧缩步伐预期以及中国防疫共存闯关前置引发的中国经济疫后复苏预期使得美元指数延续自2022年9月底以来的调整趋势美元指数调整为伦敦黄金反弹提供直接动力另外美债实际利率下降以及地缘政治风险影响下环球央行购金热潮同样推动伦敦黄金上涨2月2日伦敦黄金最高触及1960美元盎司价位但在2月2日美联储英国央行和欧洲央行分别加息之后美元指数触底回升伦敦黄金在美元反弹和获利平仓双重压力下回落调整及至2月3日公布的美国1月份就业数据远好于市场预期美联储降息预期遭到痛击伦敦黄金大幅调整至1865美元盎司附近由于欧美央行集体紧缩引发的全球经济衰退预期1月份伦敦白银显著弱于伦敦黄金基本上在23-245美元盎司的狭窄区间内震荡及至2月3日伦敦黄金破位下跌伦敦白银也随之调整至2234美元盎司图1伦敦黄金与白银图2伦敦黄金的相关性数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部2023年迄今伦敦黄金上涨58而伦敦白银下跌09由于同期人民币兑美元汇率升值34期货价格升贴水变化以及交易时间差等原因2023年迄今上海黄金期指上涨2而白银期指下跌38从相关性来看1月份伦敦黄金与美元指数保持强负相关性与美债实际利率和Brent原油的负相关性小幅减弱与伦敦白银的强正相关性有所减弱说明1月份影响伦敦黄金价格走势的是美元汇率变化所带来的计价货币因素美联储放缓紧缩步伐与美国经济疲软信号增多也提供部分避险需求但原油价格下跌并没有拖累伦敦黄金请阅读正文后的声明-4-月度报告二贵金属基本面分析21欧美通胀压力缓解增长前景转好2022年三季度以来美欧通货膨胀压力呈现见顶回落迹象2022年12月份美国整体CPI同比增长65增速较2022年高点回落26个百分点核心CPI同比增长57增速较2022年高点回落08个百分点2023年1月份欧元区整体CPI初值同比增长85增速较2022年高点回落21个百分点核心CPI初值同比增长52增速持平于2022年12月份尽管目前通胀增速仍远高于过去三十年波动中枢以及央行2目标值市场相信在基数效应央行紧缩货币政策以及新冠疫情减退的综合影响下通胀增速必定逐步向2靠拢央行紧缩货币政策进程也将结束甚至逆转因此在通胀增速仍远高于央行2目标的同时2022年12月份以来欧美市场倾向于忽略高通胀的现实而是充分定价未来低通胀预期仿佛高通胀已经消失无踪此即目前欧美流行的非通胀概念图3美欧日整体CPI增速图4美欧日核心CPI增速数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部通胀压力的缓解同样体现在通胀预期上面纽约联储消费者调查报告显示2022年12月份一年期通胀预期下降至5较2022年高点回落18个百分点密歇根大学消费者调查结果显示2023年1月份一年期通胀预期下降至39较2022年高点回落15个百分点通胀预期回落提振消费者信心2023年密歇根大学消费者信心指数回升到649为2022年5月份以来的最高值在纽约联储消费者调查中虽然一年期支出预期在收入预期上升的情况下反而下降但其更多反映的是通胀预期下行带来的价格效应而收入的上升以及超额储蓄的释放对实际支出有支撑作用欧洲情况同样如此2022年11月份以来欧洲整体通胀增速开始回落2023年1月份欧盟经济景气指数从2022年最低值928回升至98消费者信心指数从请阅读正文后的声明-5-月度报告2022年最低值-287回升至-209因此欧美通胀压力的缓解对欧美短期经济起到促进作用2022年四季度美国实际GDP环比年率录得29虽然略低于2022年三季度增速但也显示出美国经济韧性2022年四季度欧元区实际GDP环比增长01好于市场主流预期的萎缩012023年1月份美国虽然制造业PMI持续下滑至474处于过去八年间除2020年初疫情爆发时段外的低水平区间但服务业PMI意外反弹至552欧元区制造业PMI和服务业PMI则是全面环比回升综合PMI连续第三个月环比且重返扩张区间图5纽约联储消费者调查图6欧美制造业和服务业PMI数据来源NYFed建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部2023年1月份美国新增非农就业517万远高于市场主流预期的185万也与提前两天公布的新增ADP私人就业走势相悖前两个月新增非农就业数据得到上修显示美国就业市场依然非常紧俏分行业看制造业就业小幅回暖新增就业岗位广泛分布在各服务行业尽管高科技行业以及对住房和金融等对利率敏感的部门出现裁员在家庭就业方面1月份失业率环比下滑01个百分点至34劳动参与率小幅回升至624两者均显示美国就业市场处于健康且偏紧的状态雇员平均时薪环比增速从上月的04下滑至03这推动薪资环比增速从上月的48降至44为2021年8月以来最小每周平均工时从12月的344小时增加到347小时请阅读正文后的声明-6-月度报告图7美国分行业新增就业图8美国失业率和就业参与率数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部1月份经济数据显示出欧美通胀压力开始缓解后经济增长动能短期回升的情况欧美股市均受益于这种非通胀和软着陆预期我们认为欧美通胀兼具周期性和结构性欧美央行紧缩以及基数效应推动通胀增速下降但短期经济增长动能回升以及结构性因素将使得通胀增速中枢显著高于疫情前水平这意味着2023年欧美央行降息的概率偏低通胀增速回落使得欧美央行逐步放缓并最终停止加息周期但欧美央行降息必然是在具备足够限制性的货币政策显著抑制经济活动并推动通胀增速回落到3附近之后2023年恐怕难以看到这个情形出现22市场预期远走在美联储前面美联储决策官员在2023年首场议息会议上一致同意将联邦基金利率目标区间上调25BP至45-475这是美联储本轮加息周期的第八次加息也是连续第二次放缓加息步伐本次加息之后美联储政策利率已经来到2008年以来最高值距离2007年高点仅有60BP之距在美联储加息之后欧洲央行和英国央行也分别加息50BP欧洲央行将在3月份继续加息50BP后检讨后续加息路径但欧洲央行行长拉加德重申将坚持与高通胀作斗争直到通胀率降至约2目标英国央行则暗示政策利率接近顶部美联储放缓紧缩步伐以及对经济通胀形势的表述基本符合市场主流预期但环球金融市场在美联储主席鲍威尔讲话后出现巨大波动在议息会议后的新闻发布会上尽管鲍威尔试图管理市场的激进降息预期称美联储仍需进行几次加息才能达到足够限制性的货币政策立场但他同时表示现有数据说明通胀放缓进程已经开始而且美联储迅猛紧缩货币政策的全面效果尚未显现出来在某些情况下利率顶点可能低于5鲍威尔模棱两可的表态意味着美联储货币政策决策更加依赖通胀数据但这也给市场更多的想象空间因为这说明美联储对2023年通胀和利率预期的置信度不高2023年降息不再是不可能事件请阅读正文后的声明-7-月度报告图9美欧日政策利率图10市场对美联储政策利率预期数据来源FEDECBBOJ建信期货研究发展部数据来源FedWatch建信期货研究发展部目前市场预期美联储在3月份再次加息25BP之后就将停止加息然后从2023年11月份开始连续两次降息这使2023年底联邦基金利率区间比美联储2022年12月会议利率点阵图所预期的5-525低了75BP我们认为美国经济韧性以及近期金融市场反弹使得美国通胀回落更加缓慢存在通胀增速回落但高于美联储预期的风险美联储或在一两次加息之后停止加息但年内满足降息门槛的概率不大而且美联储缩表进程仍将继续目前金融市场预期大幅领先于美联储预期注意其修正风险23美元汇率偏弱美债利率回落由于中国防疫共存闯关时点提前至2022年12月份2023年中国疫后复苏预期大幅度削弱了美元的海外避险需求另一方面美联储持续紧缩下美国制造业PMI下降至近八年低水平区间美国通胀增速回落到65市场预期美联储很快停止加息并在2023年下半年开始降息避险需求减退与利差收窄预期推动2023年美元指数延续自2022年9月底以来的调整趋势2月2日美元指数跌破101关口但美国1月份就业数据远超市场预期降息预期落空推动美元指数快速反弹至103附近我们预判2023年美元指数大概率维持高位盘整态势核心波动区间为100-108利多因素为美国经济软着陆和海外经济衰退利空因素为中国经济疫后复苏和欧洲央行紧缩中国防疫共存闯关时点前置以及疫后复苏预期使得人民币汇率实现牛熊转换但欧美央行紧缩以及国内债务压力重压下的弱复苏也限制2023年人民币汇率涨幅预计人民币兑美元汇率在66-68区间有较强阻力尽管美联储在2022年12月份和2023年2月份继续分别加息50BP和25BP但由于美联储持续放缓紧缩步伐美国通胀压力持续缓解美国经济增长动能有放缓迹象2023年1月份3个月期美债收益率上升36BP至4710年期美债收益率下跌22BP至353美债3M10Y期限利差倒挂程度扩大到117BP定价逻辑请阅读正文后的声明-8-月度报告仍然是美联储持续收紧货币政策导致美国经济衰退我们预计2023年美国经济在美联储维持较高政策利率水平的情况下实现较低经济增速的软着陆美债短端利率将继续上行至5附近然后小幅回落长端利率先偏软调整后探底回升10年期美债利率核心波动区间为3-4美债期限利差先扩大后收窄但预计持续保持长短倒挂格局关注美联储货币政策紧缩步伐图11美元与人民币汇率图12美债收益率曲线数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部三贵金属价格展望从投资者结构看2023年1月份SPDR黄金ETF和SLV白银ETF持仓量分别增加03和19两者均体现出触底回升态势但相对近期金银价格涨幅而言持仓量变化显然偏小在CFTC持仓方面1月份以来金银基金净多率区间偏弱波动与偏强的金银价格走势相悖图13金银ETF持仓量图14CFTC金银基金净多率数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部请阅读正文后的声明-9-月度报告2022年11月份以来贵金属持续反弹主要驱动力是美元指数下跌而美元指数下跌的三个因素其一是美国通胀压力缓解后美联储放缓紧缩步伐其二是美联储大幅度升息后美国经济动能减弱其三是中国防疫共存闯关时点前置使得2023年中国疫后复苏前景光明我们认为由于美国经济的韧性就业和通胀的结构性美联储放缓升息步伐并最终停止加息之后降息时点未必如市场预期的那么快我们的基准预期是美国经济在较高的通胀增速和较高的政策利率水平下实现较低水平的软着陆同时在海外经济疲软以及国内债务重压双重抑制下中国疫后复苏将是弱复苏而乌克兰战争和中美地缘政治风险等避险需求也继续存在在这种情况下美元指数一季度偏弱下有底美联储降息预期的减退以及海外避险需求的回归可能从二季度起重新推动美元指数走强因此我们认为贵金属目前是反弹而非反转另一方面美联储大幅度紧缩之后美国经济动能减弱是大概率事件美债实际利率的回落对贵金属有支撑作用因此贵金属特别是伦敦黄金的中期底部应该在2022年已经出现总体而言我们认为二月份贵金属大概率转入区间震荡行情趋势性下跌不会早于3月份而白银则继续弱于黄金请阅读正文后的声明-10-月度报告建信期货研究发展部宏观金融研究团队021-60635739有色金属研究团队021-60635734黑色金属研究团队021-60635736石油化工研究团队021-60635738农业产品研究团队021-60635732量化策略研究团队021-60635726免责声明本报告由建信期货有限责任公司以下简称本公司研究发展部撰写本研究报告仅供报告阅读者参考在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告版权归建信期货所有未经建信期货书面授权任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的须在授权范围内使用并注明出处为建信期货研究发展部且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改建信期货业务机构总部大宗商品业务部总部专业机构投资者事业部地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦5楼地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦6楼电话021-60635548邮编200120电话021-60636327邮编200120深圳分公司西北分公司地址深圳市福田区金田路4028号荣超经贸中心B3211地址西安市高新区高新路42号金融大厦建行1801室电话0755-83382269邮编518038电话029-88455275邮编710075山东分公司浙江分公司地址济南市历下区龙奥北路168号综合营业楼1833-1837室地址杭州市下城区新华路6号224室225室227室电话0531-81752761邮编250014电话0571-87777081邮编310003上海浦电路营业部上海杨树浦路营业部地址上海市浦电路438号1306室电梯16层F单元地址上海市虹口杨树浦路248号瑞丰国际大厦811室电话021-62528592邮编200122电话021-63097527邮编200082北京营业部广州营业部地址北京市宣武门西大街28号大成广场7门501室地址广州市天河区天河北路233号中信广场3316室电话010-83120360邮编100031电话020-38909805邮编510620福清营业部泉州营业部地址福清市音西街福清万达广场A1号楼21层21052106室地址泉州市丰泽区丰泽街608号建行大厦14层CB座电话0591-8600677786005193邮编350300电话0595-24669988邮编362000郑州营业部厦门营业部地址郑州市未来大道69号未来大厦2008A地址厦门市思明区鹭江道98号建行大厦2908电话0371-65613455邮编450008电话0592-3248888邮编361000宁波营业部成都营业部地址浙江省宁波市鄞州区宝华街255号08740876室地址成都市青羊区提督街88号28层2807号2808号电话0574-83062932邮编315000电话028-86199726邮编610020建信期货联系方式地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦5楼邮编200120全国客服电话400-90-95533邮箱serviceccbfuturescom网址httpwwwccbfuturescom请阅读正文后的声明-11-